市场三大指数在12月上旬见阶段高点后，出现了持续的震荡回落。这个震荡回落，前期还比较温柔，基本没有下跌多少，但最近几个交易日出现了连续的中阴线。上证指数在2022年12月7日见阶段高点3226点后，一直震荡向上运行。深证成指和创业板指数相较于上证指数要更弱势一些。在各分类指数当中，代表大权重类个股的上证50指数仍然是最强势的，回落的也少；而代表中小盘题材类个股的中证1000指数和国证2000指数则弱势许多，涨的时候涨不动，回落起来那是相当的快。 上证指数从10月31日的2885.09点开始震荡向上运行，到12月7日见阶段高点3226点。从此后的下跌来看，很可能第一段上升已经结束在3226点，12月7日开始的是一段针对2885.09点上升的二浪调整。如果这个定义是正确的话，那么这个二浪调整有很大概率是走一个“N”字型回落，也就是下跌——反弹——再缓跌创新低，之后才会结束调整。 从下降趋势线的角度来看，3226点是上证指数自2021年12月17日起近一年来的下降趋势线位置；按照同样的画线方式来看，深证成指的11511.32点和创业板指数的2432.11点也均是自2021年12月17日近一年来的下降趋势线的位置。所以，后市能否再次向上站稳3226点，将是重中之重。 从周线时间上来看，创业板周线时间在12月23日这周；新加坡富时A50周线时间在12月30日这周；深证成指周线时间在 12月23日这周；上证周线时间在12月23日这周。 从日线变盘时间上来看，2022年最后一个日线时间是12月23日，考虑前后误差，大约会是12月22日至12月26日。2023年的日线时间还没有计算，暂时看此前提过的春节前后。  从周期运行来看，笔者前期也讲过，认为市场在12月23日前后的日线时间会开启一段新的上升周期，这段上升周期在2023年春节前后结束。现在不确定的就是空间是否会突破3226点。若突破3226点，则周线级别的大突破会成为现实，不能突破的话则只是二浪调整走ABC三段运行中的B浪反弹。 综上所述，笔者还是倾向于认为市场在2023年春节前后的高点会站稳3226点一线，形成有效的突破。不过，即使不能形成有效的空间向上突破也没关系，因为再大一级别的方向是向上的，就只是在重要的下降趋势线面前多磨蹭一段时间而已。这不是行情的结束，而是还在底部反复构筑的阶段。 最近市场分化还是比较严重的。上证50指数和沪深300指数表现的最为强势，中证1000指数和国证2000指数则表现的最为弱势，而且国证2000指数运行的是某级别C浪下跌。所以，大家还是需要注意各个不同指数之间的震荡分化。

上世纪70年代初美股有一波漂亮50泡沫化的行情，与A股抱团核心资产的行情十分类似，参考美股漂亮50泡沫破灭的走势，对A股核心资产后续的走势有重要的参考意义。 正如核心资产的名单，各机构有分歧一样，美国各机构对漂亮50的名单也有出入，比较权威的漂亮50名单是由《股市长线法宝》的作者美国MIT教授杰米西格尔提供的，包括了大家耳熟能详的可口可乐、迪士尼、宝洁、麦当劳、强生、吉列剃须刀、通用电气、IBM、陶氏化学、辉瑞、默克、柯达等公司，从行业分布看，“漂亮50”名单中的公司主要分布在消费、医药和信息技术等第三产业，日常消费、可选消费、医疗和信息技术行业的公司的个数分别为13、11、6、6，这4个行业公司总数占比超过70%。漂亮50公司的共同特点是行业集中度出现快速提升，以及公司的ROE水平均显著高于同行业公司，这与A股核心资产行情也是类似的，A股的核心资产的典型代表就是各种”茅”,在供给侧改革后，行业集中度也在快速提升，且各种“茅”的盈利能力十分突出。 1971～1972年，美国“漂亮50”各行业涨幅远远超过标普500，算术平均涨幅102%，接近标普500的3倍，1972年底美国“漂亮50”平均PE达到41.5，而同期标普500的PE为19，美国“漂亮50”平均PE是标普500的2.2倍。美国漂亮50泡沫破灭的诱因是石油危机引发的滞涨带来了整个资本市场的下跌，国际油价从每桶3美元涨到每桶12美元。美元贬值和油价飙升带来的输入型通胀使本就推行宽松货币政策的美国通胀率迅速提高。为应对空前高的通胀，美联储不断提高利率，最终刺破了股市泡沫， 1973-1980年，美国10年期国债利率从6%一路升到14%，漂亮50估值最低达到9.1倍，标普500达到6.7倍，最终泡沫出清时间长达7年。此期间被严重高估的美国“漂亮50”泡沫最大，因此下跌也最惨，从1972年底市场高点到1974年9月市场低点，美国“漂亮50”组合50只股票的算术平均跌幅是50%，同期标普500下跌43%。参考目前A股市场，各种茅虽然股价经历了近2年的调整，但这个泡沫太过坚硬，至今没有充分出清，贵州茅台动态PE37倍，海天味业动态PE还有近60倍，片仔癀动态PE64倍，不一而足。从最新的基金十大重仓股来看，仍然是白酒+新能源为主，机构的抱团仍未瓦解，估值泡沫也没有出清。 当然时至今日，美股“漂亮50”中的大多数公司仍然存在，且部分公司已逐步从美国龙头企业成长为世界龙头企业，泡沫破灭后这些股票多数长期的回报仍然不错。所以从2-3年视角看，A股核心资产可能没有超额收益，但如果放到10年以上的维度看，这些股票存在超额收益的可能性较大。回顾漂亮50泡沫破灭时，是通胀和利率提升来刺破泡沫的，而现在情况也类似，美联储连续加息，石油等能源价格高企，美国的通胀是40年以来的高点，这种宏观组合是一样的。中期来看，A股核心资产的泡沫破灭仍在进行中，而不是结束了。

当管理层开始逐步放松疫情的管控之后，大家压抑了三年的心情开始得到了释放，开始欢呼，但实际情况呢？股市除了一开始因为憧憬着大家的生活能够回到疫情前，然后受情绪驱动拉了一波反弹上涨行情，但是很快市场就受到了来自现实凶猛疫情冲击的一泼“冷水”！ 最近大家应该都在讨论阳了、阳康、阳过等等，一般来说，阳了的人需要休养和吃药3、4天左右，然后5-7天转阴。这个时候，有一周的时间基本上都是在居家隔离休息和治疗，那么这肯定会影响大家工作的。那一旦大量的人同时段出现这种情况呢？大家可想而知，无论是我们的经济抑或是我们的生活，短期内都会受到巨大的冲击，而大家的这种悲观预期一旦反映到股市里来，那大家就会发现最近股市又开始跌跌不休了。 这就是最近2周市场行情走差的原因之一，另外还有就是市场面临了年末因素，机构资金也不想在不多的日子里乱动，以致打乱本年度的操盘计划了。所以，在年尾有限的时间里，市场的股市行情应该也是不会有太大的表现了。 再者，近期我们也看到管理层正在做一些讲话，以及一些政策引导，说是打击市场的乱炒、炒差等现象，说应该提升和鼓励长期价值投资，这是否是一种风向的到来呢？毕竟，我们股市的大机构还是很听话的。看看近期的一些知名白马蓝筹股，如顺丰控股、中国中免、分众传媒、爱尔眼科、通策医疗等开始逐步走好了！ 确实，近期市场因为疫情放开后，阳性病人对医药的需求也在大幅增加，所以市场再度爆炒了新冠医药概念股，但是这些炒作始终是炒作，当市场的潮水退过之后，到底谁才是“裸泳”？ 从技术面上看，目前沪指重新跌落在了60日均线的下方，这意味着市场的趋势重新走“烂”，而其它指数则是更加烂，再度出现了探底的技术走势！这种比烂，其实反映了现在市场的极度低迷，也恰好说明此时只是因为情绪影响而导致的走弱，并非是因为有什么新的大利空出现。因此，目前的市场就像被再度压紧了的“弹簧”，元旦过后市场将会迎来超跌反弹！ 不管如何，笔者认为目前的市场中长期大底部是确定的，未来的经济增长复苏是确定的，起码第一波复苏会在春节后逐步展开！在连续跌了一整年后的股市，也必将会在2023年上半年迎来一波超级大反弹行情，而我们现在，只能继续耐心地等待，而不是“倒”在黎明前。 当然了，那些对未来没有信心的投资者肯定不会愿意此时再去等待，毕竟很多人的心理已濒临崩溃了。但，做投资就是需要这样，在关键时刻必须要有足够的耐心等待，否则，你是享受不了未来丰厚的胜利果实，而那些总想投机取巧的人，也总是只喝到一些“剩汤”罢了。 市场总会青睐那些有准备的人，但是，对于那些不具备耐心等待的人，市场可能并不是那么地友好！这些人最后往往还是会追高进场的。此时的操作，笔者认为这是最好的分批金字塔建仓入场的好时机！市场此时也确实是“遍地是黄金”。

自2022年开始，海外诸多国家和地区对新冠疫情的防疫方针发生了较大变化，越来越多的国家逐步放松，并最终全面放开。国内也在坚持“动态清零”的主基调下，不断优化疫情防控政策。从6月的第九版到11月的二十条，对风险人员的隔离管理期限和方式不断优化调整、风险区域的划定更加科学精准、外防输入措施精细化、核酸检测更为规范，以更好平衡疫情防控和经济发展的关系，最大限度降低疫情对经济的冲击。 随着防控的进一步优化，市场也将逐渐步入疫后修复阶段。立足当前，我们对海外主要国家的防疫政策调整以及疫后股票市场的走势进行了简要梳理，总结相关经验，以供大家参考。 海外防疫逐步放松，经济市场影响不一 华鑫证券在近期研报中总结指出，通过各国家地区的防疫严格指数来看，欧美国家疫情管控从2021年以来持续放松，亚洲地区到2022年下半年也出现了明显松动。当前英国、韩国和德国的疫情防控力度已经接近疫情爆发前的水平，中国香港的防疫严格指数也从今年5月起出现明显下行。 海外主要国家中，美国在疫情全程中均采取偏松的防控政策，仅在首轮疫情峰值前有非全美范围的“居家令”，2021年后就逐步放松了新冠疫情管制措施。 2020-2021年，量化宽松主导上涨，疫情管控措施的逐步放开对于美国市场的影响并不显著。以道琼斯指数为例，自从2020年1月新冠爆发伊始股市大跌后，2020年的其余时间以及2021年，由于美联储开启大规模量化宽松抗疫，充裕的流动性使得美股一路高歌猛进；而美国逐步开始放松疫情管制始于2021年初，在流动性“牛市”的背景下，疫情管制的放松对美股上行助益有限，甚至在第一次放宽入境限制后，还遭遇了一波回调。 欧洲的防疫政策节奏则可以总结为：尝试放松——再次收紧——逐步放松。欧洲国家曾尝试在2021年4月放宽疫情管控，但新增反弹倒逼欧洲各国重启“强制口罩令”；在经历新增峰值后，欧洲各国于2022年第一季度先后宣布与病毒共存，全面解封。 欧洲疫情防控放松前，市场对于旅游休闲复苏的预期强烈，但在防疫逐步宽松后明显出现了不及预期的情况，从而大幅回撤；医疗保健和食品饮料作为必选消费，无论是在防疫放松前还是放开后都表现坚挺，特别是医疗保健行业，在疫情防控放松后有明显的超额收益。不过，由于欧元区股票市场的核心扰动在于俄乌冲突而不是疫情防控，因此欧洲地区防疫措施的取消对经济回暖的刺激效果并不如预期。 亚洲地区国家中，韩国的疫情防控可分为三个阶段：严格防控——有条件的放开——与病毒共存。韩国于2022年1月起逐步有序开展放松防疫，在今年年中正式宣布与病毒“共存”。 从韩国综合指数来看，2022年以来疫情防控的放松提振了韩国股市的信心，带来持续一个多月的反弹。但从行业层面来看，服务业指数多由预期驱动，前期有序放开阶段预期向好，但后续完全放开阶段由于新增感染数量激增，市场预期反而转为悲观，仅有医药行业全程保持强势，食品饮料较为稳定。 日本的抗疫政策则总体比较严格，在2020年至2021年期间，多次放松后又进入“紧急状态”。从2022年3月21日开始，日本宣布对于疫情的重点防控措施结束，并从2022年10月11日起放宽边境管制政策，取消入境检测及隔离等要求。 疫情的波动对日本股市影响不大，日经225指数从2021年以来处于横盘震荡状态，无论是2022年2月新增感染数激增，还是今年防疫力度的松动都没有对日本股市造成明显的波动。从行业层面来看，日本股市对于防疫放松的态度是先谨慎后乐观。2022年5月前的两次防疫政策放松后，新增确诊激增，加剧市场对于服务业和空运行业的担忧，而在今年8月新增病例数量达到峰值后，10月再次放宽边境管理时，市场对于服务业和空运行业的预期出现改善，医药震荡上行。 从国情角度和防疫策略来看，我国与同为亚洲国家的日韩较为接近，“动态清零”的防疫总方针的严格程度接近于日韩前期严格防控和有条件放开之间。后续疫情精准防控进程或与日本更为相近，在优化防疫的过程中若新增病例有大幅反弹的趋势，防控或将阶段性收紧。关于能否进入日韩的第三阶段，主要取决于新冠疫苗接种率和医疗资源适配程度。 疫后修复市场表现有何特点？ 东北证券指出，复盘与中国大陆更相似的亚洲地区防疫放松后的市场表现，可以看到： （1）疫情发展上，不同地区防疫政策放松在短期均带来病例数明显上升。 （2）市场趋势上，首先，各地区防疫明显放松后市场短期承压，如日本和中国台湾在防疫放松后，受病例数短期激增影响，2个月内宽基指数下跌8%-10%左右；但第一次冲击后，市场对病例数变化的反应钝化，如7月日本病例上行后，股市并未转弱。其次，横向来看，疫情外的因素对市场趋势影响也较大，如美联储加息、欧美高通胀、俄乌冲突等明显影响了全球市场的波动节奏。 （3）行业表现上，首先，消费、出行相关行业在放松初期受冲击较明显，必需消费表现相对更强；冲击过后出行消费弹性较高。其次，制造业受疫情冲击已基本不敏感。最后，医药在放松初期的冲击中有韧性，同时冲击后也有较大的弹性。 对比国内两轮疫情的影响，2020年首轮疫情爆发后，受冲击较为严重的是服务业消费，如影视院线、免税店、航空机场和酒店等，行业指数跌幅都超过了20%；首次疫情的爆发直接催生了医疗和医药的需求，疫苗和特效药的研发、医疗器械的紧缺成为市场在疫情爆发期间的关注焦点，疫苗和医疗器械行业涨幅超过30%；而在武汉宣布解封后，服务业消费迎来修复，但大多未能修复至疫情前的水平，医药行业热度依旧，同时地产基建相关行业指数也有回暖。 2022年上海疫情爆发时，多数行业指数下行；从2022年6月上海宣布解封以来，医药行业全面反攻，出行链消费大幅反弹，酒店、景区、航空机场和免税店指数已超过疫情前的点位；影视院线和美容护理行业在此轮修复中还未达到前高；地产基建中消费建材已有超前反应，反弹点位已超疫情前的水平；顺周期消费中汽车在政策扶持下有明显复苏。 华鑫证券观点认为，结合内外疫情规律和估值业绩的匹配度，推荐关注疫后修复三大方向： 第一，需求回升：结合海外防疫过程中，以及放宽后医药行业获得显著超额收益的经验来看，当前A股医药行业指数正处于二次修复中，推荐关注精准防控常态化后，业绩增速能做到稳中有升的疫苗、中药、特效药和医疗器械； 第二，困境反转：市场预期还未定价，预期盈利有较高增长，且估值还在低位的房地产、消费建材和家电； 第三，景气修复：在行业指数点位处在二次修复但仍有空间，且估值水平合理，后续盈利有增长点的美容护理、食品和饮料。 ----------------------------------------------------------------------------- 抓住疫后修复的三条主线 长城证券  汪毅 中国在新冠疫情流行期间保持“动态清零”总方针，封控严格程度较高，但是由于2021年出口维持高增，经济增长速度并未受到太大扰动，而后伴随海外生产活动的修复，出口增速放缓拖累经济速度有所收敛。 纵观疫情三年，中国整体防疫机制趋于“精准化”，管控经验逐渐累积，防疫响应速度越来越快，即便是在坚持“动态清零”的方针下，疫情对于经济基本面的消极影响也越来越小，而随着国内防疫政策进一步优化和放松，经济和盈利修复预期也在不断提升。 疫情期间哪些行业逆势扩张？ 2020年-2022年Q3期间，从资本扩张速度角度来说，制造业>农业>服务业>房地产，其中制造业的资本扩张速度在稳步上升，农业的资本扩张速度呈现先升后降的趋势，而服务业和房地产的扩张速度呈现收缩的态势。 在新冠疫情期间，农业的扩张速度先升后降，2021Q3增速一度高达45.76%，这种趋势主要是由养殖业和饲料两个子方向主导，而种植业在这两年间资本扩张速度保持稳重有升，但增速一直处于较低水平。养殖业和饲料扩张速度先升后降的原因在于2017-2019年期间中国发生了非洲猪瘟，导致能繁母猪存栏量急剧下降，进而猪肉供需产生失衡，猪价和养殖利润均创历史新高，在国家政策和高利润驱使下，国内能繁母猪存栏量快速修补，在2020年10月-2021年11月维持着30%以上的高增速，而后伴随供给的增加，猪价开始走低，农业扩张速度随之下降。 制造业当中，近3个季度维持20%以上资本增速的行业以周期板块为主，成长、消费次之，但增速方面成长>消费>周期。近3个季度资本扩张速度均值在20%以上的周期板块行业有基础化工、建筑材料、有色金属、国防军工和机械设备，其中，建筑材料自2021Q1以来维持增速加快的状态，2022Q3增速高达56.52%，主要是被玻璃纤维、水泥两个子方向所拉动。机械设备、国防军工、基础化工的波动方向趋于一致，受到出口的影响相对比较大一些，2021年的出口高增给板块带来了比较大的扩张速度。 制造业的成长板块当中，近3个季度维持20%以上资本增速的行业为电力设备和通信。其中电力设备的扩张主要是由于电池和光伏两个子行业的高速增长，电池的扩张主要与新能源车的产量和渗透率不断提升有较大的相关性，光伏行业主要由于近两年的政策支持，装机量得以快速增长。通信板块的扩张主要是由于5G基站于2020年开始铺设，伴随新基建的不断投入，通信板块的资本规模仍将不断扩张。 消费板块方面，仅有汽车和医药生物板块在2022年维持着比较高的增速，2022年Q3，汽车扩张速度为41.92%，生物医药扩张速度为25.37%。其中，汽车板块的高增速原因在于今年5月以来密集出台的消费刺激政策多数针对于汽车消费，生物医药行业的生产规模与医药出口表现出较为显著的相关性，2021Q1-2022Q1生物医药行业扩张较快，其中生物制品、医疗服务、医疗器械增速居高；2022年3月，受到长三角地区疫情爆发的影响，医药生物板块增速减弱。(见图一) 聚焦盈利与估值 疫情期间，中上游带有能源属性的板块如电力设备、石油石化、公用事业、基础化工、有色金属、煤炭的营业收入维持高增速，大金融板块（银行、非银金融、房地产）营业收入增速较低甚至在2022年有转负的趋势。 在净利润同比增速方面，一级行业中有色金属、电力设备、煤炭维持高增，食品饮料、医药生物、美容护理自2022Q2以来净利润同比由负转正，传媒和房地产仍然没有见到改善的成果。银行已经维持了8个季度的净利润同比正增，尽管银行存贷款息差在减小，但是由于2020年1月-2022年1月中长期贷款余额同比高于储蓄余额同比，银行基本面表现出净利润上升的趋势，直到近3个季度净利润同比才开始下滑。(见图二) 从PE历史分位-ROE历史分位的指标来衡量，农林牧渔、汽车、公用事业相对高估，有色金属、电力设备、医药生物、食品饮料有所低估。以往我们一般会采用PE的历史分位来考量行业的价格是否处于高估或者低估的状态，但是这种方法其实忽略了行业本身的发展水平，譬如假设一个行业的PE估值处于30%历史分位，但是盈利水平却处于历史最低位，那么相比于该行业的盈利能力来说，价格还是相对高估了，因此我们将ROE的历史分位也纳入了考察，如果PE历史分位-ROE历史分位>0，则认为该行业被高估。 在我们的观测结果中，新估值体系和旧估值体系（PE历史分位）的评估结果趋于一致，但是对于机械设备、电子、纺织服装的估值水平还是具有一定的分歧。在新估值体系中，机械设备处于低估水平，电子、纺织服装的估值相对均衡。另外，新估值体系中，消费板块的食品饮料、医药生物，中游制造板块的电力设备，上游板块的石油石化、基础化工，TMT板块的通信和传媒，金融板块的银行都具有上升空间，而汽车和公用事业处于比较危险的估值区间。(见图三、四) 把握修复机会主线 从行业的基本面和估值水平来看，修复机会分为三条线： （1）能源线：受全球能源供应收紧的影响，传统能源如煤炭、石油石化的盈利增速得以确认，而新能源方面，电池、光伏设备的营收、净利润增速维持较高增速，ROE也位居前列； （2）消费复苏线：伴随防疫机制的完善，出行线（机场、酒店餐饮、旅游）的基本面已经出现了修复趋势，但目前已经有高估的迹象，而食品饮料（白酒、啤酒、乳品、调味品）、医药生物（CXO、医疗器械）估值未能跟上业绩增速，有较高关注价值； （3）防御线：从银行的基本面来看，2019-2022年营业收入、利润都显示出来较高的韧性，且在货币政策的宽松空间增加的情况下，基本面向好概率较大，且银行一直处于低估值状态，因此可作为防守板块进行配置。

2022年进入最后一个月！对于中国人而言，今年是艰难之年，即使是中国股市投资者，亦是眼泪多过笑声。本周开始一连三期为各位剖析全球金融市场走势，期盼明年能有更好收成。今期首先分析美国股市走势。 过去一年，美国通胀急升，今年6月美国CPI按年升9.1%，为40年来最高纪录。美国联邦储备局大幅加息应对，多次加息3/4厘。2021年11月12日，我在《美国通胀快将见顶 中国通胀缓慢爬升》一文中详细分析美国通胀走势，现再次分析如下： 1921年低点至1947年高点，CPI走势为一组3浪上升，划分成（a）（b）（c），其中浪（c）为倾斜三角形。1948年低点至1980年高点，CPI走势仍然为一组（a）（b）（c）上升，其中子浪（a）及子浪（b）急升急跌，子浪（c）又是一个扩张倾斜三角形。1980年高点至2009年低点，CPI下跌走势依旧是3浪模式，锯齿型态。其中子浪（b）由1987年反复震荡至2008年，长达21年时间，与上两个子浪（b）简单型态构成“交替”。 2009年以来，美国CPI走势脱离不了3浪模式。2009年低点至2011年高点为子浪（a），2011年高点至2020年低点为子浪（b），2020年低点至今为子浪（c）上升。其中，子浪（b）型态为abc-x-abc，第一组abc由2011年跌至2015年，2015年低点升至2018年高点为间隔浪x，2018年高点跌至2020年低点为第二组abc。此后子浪（c）一组5浪上升，型态之清晰艾略特再世亦会叹为观止！ 《美国通胀快将见顶 中国通胀缓慢爬升》文中预测：美国通胀“很快”出现高点，并从高点持续下跌，高通胀不会是一个时期，而只是一个“高点”。美国此轮CPI高点将出现在8%至9%之间。实际数据最高9.1%，大致符合预期。此轮CPI上升浪已经结束，未来一段较长时间将大幅回落至2%至3%之间，因为美国经济将出现衰退（此处衰退指GDP增幅按年下跌，非一般所指技术性衰退）。 有关美国经济衰退预测，来源于国债孳息率倒挂。历史上，当两年期美国国债孳息率与十年期国债倒挂，未来一段时间美国经济便会出现衰退，从未出现差错。当前债券收益率曲线倒挂情况相当严重，已经超越2020年及2007年，正接近2000年及1989年。不但美国，全球债券收益率曲线出现本世纪以来首次倒挂。全球债券综合分类指数显示，10年期或以上全球主权债券平均收益率，已低于1至3年期平均收益率。根据可追溯到本世纪初历史数据，此等现象却是破天荒。观察债券收益率曲线倒挂与股市走势对照，1989年倒挂之后标普500指数仍再创历史新高才出现下跌，且跌幅较小，为最强走势。但1960年代末、1974年、1980年代初期、本世纪初期及2007年之后，倒挂出现后股市总是经历一段熊市。1974年石油危机、2000年科网股泡沫爆破及2008年全球金融海啸令人印象深刻。 此轮倒挂，美股又会出现何种走势？ 长期而言，美股1929年顶部为（III）浪I，1929年跌至1932年底部为（III）浪II，1932年展开（III）浪III上升，1932年升至2000年结束，期间美国发展成全球唯一超级大国（前苏联于1991年倒下）。（III）浪III细分次一级5浪。其中III浪【1】由1932年低位升至1937年高点。1937年高位跌至1942年低点为III浪【2】。1942年低位升至1966年高点为III浪【3】，1966年至1974年10月扩张三角形III浪【4】。III浪【4】为水平三角形，与III浪【2】简单锯齿型态相对照，符合交替原则。1974年低点升至2000年高位为III浪【5】。 再细分III浪【5】，1974年低点升至1981年高点为【5】浪（1），跌至1982年低点为【5】浪（2），1982年低点升至1990年初为【5】浪（3），然后一个扩张平台跌至1990年10月低点为【5】浪（4），1990年10月低点升至2000年高点为【5】浪（5）。 2000年高位震荡至2009年3月低点为（III）浪IV，（III）浪IV为扩张平台。2009年3月至今为（III）浪V上升。浪V中，2009年3月低点升至2010年4月高点为V浪【1】，2010年4月高点跌至6月低点为V浪【2】，2010年6月低点升至2022年初高点为V浪【3】，此后进入V浪【4】调整。由于V浪【2】简单短小，估计V浪【4】复杂且波动较大，初步预测将走水平三角形。 纳斯达克综合指数于2000年3月结束循环浪III，之后跌至2002年10月为循环浪IV，具体数浪方式与标普不同。纳指2002年10月低点升至2007年7月高点为V浪【1】，2007年7月高点跌至2009年3月为不规则平台型态V浪【2】，2009年3月展开V浪【3】至2021年底结束。浪【3】之中，2009年3月低点升至2010年4月高点为【3】浪（1），2010年4月高点跌至6月低点为【3】浪（2），2010年6月低点升至2018年8月高点为延伸浪【3】浪（3），2018年8月高点至2020年3月低点为强势平台型态【3】浪（4），2020年3月低点至2021年底高点为【3】浪（5）。 标普500指数历史最高位出现在2022年初，而纳斯达克指数最高位则出现在2021年11月，两者走势有差别，但趋势上相同。2021年11月以来，纳指进入第【4】浪调整，正如上述标普500指数走势预测，可能是一个水平三角形。其中【4】浪（a）将以3浪模式行进，2021年11月高点跌至2022年6月16日为倾斜三角形（a）浪a，5浪结构。2022年6月16日低点反弹至8月16日为（a）浪b，之后进入（a）浪c下跌。浪c中，2022年8月16日高点跌至10月13日低点为c浪【i】，其后反弹至12月1日为c浪【ii】，目前处于c浪【iii】下跌中。 上述为首选数浪方式，次选数法则是第【4】浪为双重锯齿。2021年11月历史高点下跌至2022年10月13日低点为第一组（a）（b）（c）。此后展开间隔浪（x），目前看来可能还未结束，调整后尚有一浪上升。之后再进入第二组（a）（b）（c）下跌。 2023年美股走势，焦点应放在未来经济衰退，联储局加息步伐放缓已是必然，衰退来袭时或要大力减息亦未可知。

在11月24日完成的上期文章中，笔者认为“回调或现机会”，并提示“下周初也许会有一个变盘向上的时间窗口”，原本就指向11月28日。这不仅是因为从10月31日低点开始到上周一，正好运行21天，而且，在沪深300指数K线上，从头肩底结构的左肩到右肩也恰巧是34个交易日，均为重要的斐波那契数字。（见图一） 如图一所示，11月28日的黄金坑，使多个日线级别技术指标回到低位，指数弥补了11月10日的缺口，随后还留下一个向上跳空缺口。前后三天的日K线组合，可视为一个简洁的岛型反转。 证券市场中，每次较大的波段行情，在上涨之前总会有最后一跌，在下跌之前也会有最后一涨。只不过熟视无睹，诸如此类的情况太常见了，以至于往往被人们忽略。其实，这反映着物极必反、不极不反的哲理内涵，看似平淡无奇，但对趋势分析来说是挺有用的，还有助于进行资金管理和仓位增减。 K线形态上，12月2日，沪深300指数在近两个月的高点连线位置获得支撑。这样一来，10月18日开盘价，11月15日收盘价，以及12月2日最低价，居然都在3865点一条直线上，使得指数波动更加富有秩序感。看来，市场先生连划线都要追求美感决非戏言。 浪形方面，来看上证指数的情况。（见图二） 自10月31日低点开始到11月16日高点的上升1浪，包含5个子浪，用了13个交易日，接着是8个交易日的三折浪调整。推动浪和修正浪走得完整到位，8和13又都是斐波那契数字，接近黄金分割比例，时空节奏不可谓不精妙！ 11月28日低点到12月7日的高点，上证指数3-1浪上升用了8天，3-2浪调整可能在5日均线附近震荡整理3~5天，下周有望进入3-3主升浪段。 最近，中证500指数再度出现了之前介绍过的平行四边形。（见图三） 由图三可见，11月28日，指数刚好在平行线底边获得有效支撑，现处于中偏下位置，后市仍有一定的上行空间。 上月底，传来深证100指数ETF期权即将推出的好消息，在此不妨简要分析一下。（见图四） 深证100指数兼具创新和蓝筹双重特性，成分股中有70%为各大行业龙头。 图四中，最近两个月的指数K线结构，是一种比较坚实的底部形态。 股市分析中，基本面和技术面都很重要，为避免同质化，应远离认知的舒适区，不能人云亦云。这一点，在风水轮流转的基金行业更有现实意义。例如，证券投资工作主要包括选股和选时，但多数基金经理并不重视择时。上个月，某知名私募管理人在反思今年的回撤时坦承，“高位的择时没做是最大错误”。有趣的是，截至11月底，公募基金中净值最高的正是一只宏观择时多策略基金，收益超过60%。所以，要成功必须特立独行，尤其要做孤独的思考者，这看似痛苦，实际是稀缺核心能力。 荀子曰：“天行有常，不以尧存，不为桀亡。”宇宙万物都有各自的存在法则，股市涨跌也有其内在规律性。投资大众看似随机无序的操作，会形成颇有秩序的市场波动；几千只个股的共振，能使大盘指数运行呈现韵律节拍。对宏观研究来说，择时也应该是落脚点之一。当然，这并不容易，把庞杂的事情简化，需要高度抽象和提炼。 时值岁末，目前A股市场处于怎样的有利时机已经不言而喻，大盘得到了全方位的有力支撑，虽然短线可能再盘整两天，但一轮跨年行情无疑值得期待。

11月份，港股参与股份回购公司数量的数据（87家）出炉，基本可以确认9月/10月股份回购公司数量（128家/120家）是本轮港股下行的高峰。根据对历史数据的研究，2005年至今，港股市场回购公司数量的高点往往能精准对应市场的低点，回购数据总体领先股票市场0-1个月，这意味着，有较大的把握确定10月末是本轮港股的最低点。 港股在12月/1月或将有次优配置窗口，目前较好的投资策略是：1）抱着避免错过的态度，在当前时间点持有运营商、银行、地产等高股息个股，以求在防御市场尾部风险的同时享受一定潜在收益；2）同时关注已实现稳态盈利的成长股，准备在12月/1月的买入窗口进行布局。 联想集团（0992.HK）：打造新业务引擎，驱动可持续增长 联想集团的投资看点在于，公司转型软硬一体综合解决方案服务商，SSG成新型业务增长引擎。 实际上，联想集团从2018年开始规划，2021年4月正式成立方案服务业务集团（SSG），正式向软硬结合的整体方案服务提供商转型。方案服务主要包含支持服务、运维服务和项目&解决方案服务三大类业务内容。据IDC预测，到2025年新IT服务规模将超万亿美元，其中设备服务的市场规模为670亿美元，空间和增速都远高于纯硬件设备。公司SSG业务2022/23财年中期营收利润增速分别达到25%及27%，利润率21.9%接近IDG业务的三倍，已成为公司业绩可持续发展的新增长引擎。 浙商证券程兵指出，联想集团在业务上可关注云与数字化、AI、边缘计算驱动，ISG目标国内服务器第一。 联想集团基础设施方案业务集团（ISG）以服务器和存储产品为主。根据IDC统计和预测，2021年全球服务器销售额为992.2亿美元同比增长6.4%，预计到2026年将增长到1026.91亿美元，未来五年全球服务器销售额年化增速将达到10.73%。超大规模云服务提供商的采购是增长的主要驱动力，同时传统行业加速数智化转型，人工智能、边缘计算等新兴工作负载持续快速增长。公司2022/23财年中期ISG业务收入增速24%至47亿美元创历史新高，在布局全面产品和边缘计算等创新技术的同时将业务重心向国内转移，目标5年内做到中国服务器市场第一。 另外，联想集团的IDG业务韧性强，高端及移动产品保持增长静待PC探底回升——公司智能设备业务集团（IDG）主要包括个人电脑、平板电脑、智能手机和智能设备等产品。根据IDC数据显示，2022年全球PC出货量持续下探，二季度同比下降15.3%，三季度同比下降15%。公司2022/23财年中期IDG收入同比下降7%，经营利润下降8%，显著好于市场水平。PC市占率26%继续拉大与竞争对手差距稳居全球第一，高端产品营收增长6%，智能协作解决方案增长50%。 乐享集团（6988.HK）：与保利携手步入web3.0时代 新媒体商业化与实体经济数字化升级存密切结合的商业机会乐享集团是一家移动新媒体商业化科技公司，致力于利用数字化商业智能技术为互动娱乐、电子商务等行业客户提升其在移动新媒体平台上的商业活动效果和效率。 乐享集团当前业务包括围绕国内新媒体商业化开展的算法营销业务，围绕海外新媒体商业化开展的独立站电商业务，以及围绕培育自有流量开展的文化业务。按照业务不同，集团收入主要分为交易流水分成（CPS）、营销行动数量计费（CPA）和销售商品收入等模式。受到疫情影响，中国网络购物用户规模不断增长，而短视频电商逐渐成为互联网广告市场的大势所趋。 具体投资看点上，我们可以关注的是，乐享集团积极抢占海外市场份额，拉动总体收入增长22年前三季度集团实现收入23.99亿港元，同比大幅增长1.54倍，主要由于海外电商商品销售业务处于快速抢占市场份额阶段，业务规模发展迅速，特别是在东南亚地区的业务规模增长迅猛；集团通过合作搭建了完整的海外供应链和线上线下支付体系，在行业内率先实现了基于TikTok短视频平台的独立站电商业务落地。 具体数据上，公司2022年前三季度海外电商销售量达169.42万单，实现收入19.29亿港元，占总收入比达80.4%；互娱及其他数字产品营销收入为2.84亿港元，同比下滑62.15%，主要是游戏版号的监管审批依旧严格导致相关业务受影响。 国内短视频电商营销收入为1.85亿港元，同比下滑4.9%，主要是华东地区的电商产业链受到上海疫情影响，冲击相关业务，但收入跌幅较中期已有所收窄。此外，整体毛利率同比大幅减少22.6pp至13.79%，主要是由于海外电商业务的毛利率较低，而集团积极拓展海外电商业务致使收入占比大幅提升，影响了整体毛利率水平。相信未来随着海外电商业务的持续拓展，收入水平会进一步提升。 另外，其股价催化剂可能在于，公司携手保利探索web3.0和元宇宙时代今年3月，集团作为战略股东参与保利乐享文娱科技的混合所有制改革。11月1日，保利乐享文娱科技旗下影视文娱数字资产服务平台“空兼”正式上线，标志着进入web3.0和元宇宙时代，互联网经济形式将被web3.0重构，用户会拥有真正的数据自主权。 “空兼”平台的数字资产基于数字确权技术发行，为用户提供可信存证技术及数字商品凭证技术服务。乐享集团作为“空兼”的中台运营商，将持续进行数字资产领域的探索。 国际市场方面，此前在优异的非农就业数据公布后，2年期美债收益率当天仅上涨3bp，美股主要指数基本稳定。这背后的原因，是联储货币政策的核心博弈框架，“通胀-就业跷跷板”，在本轮加息通道中已经较大程度地淡出。 本轮加息的下半场，悲观-乐观假设已经充分地收敛，加息节奏对宏观数据的敏感性已经下降了许多。当前环境下，假设11月CPI处于合理范围内波动（7.5%-7.9%），12月加息50bp是大概率事件，对应2022年末FFR为425-450bp。对于本轮加息的终点，市场的分歧也所剩无几，2023年加息次数在2次和3次之间徘徊，对应的利率上限介于500-525bp。当前市场的关注点和不确定性主要在2023年下半年的潜在降息。对于时间相对较远的降息，市场的观点呈现出分散、模糊、波动大、参与定价程度低的特征。

中国传统文化与价值投资理念一脉相承。 “旱则资舟，水则资车”，春秋时代的大师计然对于商品周期规律的把握可见一斑。虽然计然的名气可能不那么大，但他的学生范蠡应该是很多人都知道的。范蠡之所以被国人尊为财神，不仅仅因为他会理财赚钱那么简单，更重要的是一种为国为民的士大夫精神。 结合计然的方法，我们再看看现代社会对于商品供求的理解，就可以把握其中的规律。 比如最近有些人抢购感冒药，导致一些普通的药价格涨了2倍之多。身边的朋友也劝我买点感冒药以备不时之需。虽然我很感谢他们对我的关心，也理解他们的担忧，但这或多或少体现了一种恐慌。不放开防控政策，他们担心经济进一步下滑；放开了，他们又担心疫情扩散。诚然，备一点感冒药也无妨，但不要陷入恐慌抢购中。心安则国土安，心静则国土静。 按照我们对价值投资的生活方式的理解，现在显然不会去抢购感冒药。一则，感冒不一般不需要吃药，扛两天也能自动痊愈；二则，市场抢购的时候，价值投资者不会去凑热闹。 所以，按照计然的理念，即使你要买感冒药，也要等市场情绪冷却下来之后，在价格低估的位置去考虑。更何况，任何药物都有保质期，囤积不用，也是浪费。 再举个第二个例子。恰逢年底，商场很多东西最低打至1折，比如换季的服装。对此，家人也有即时消费的冲动，对此我是支持的。 为什么买药不支持，买打折的衣服却支持呢？ 因为前者显然是对疫情的恐慌情绪推动药价大幅高估，这个时候不能盲目跟随市场；而后者恰值市场换季的时候，折扣大，价格便宜，且有一定的保质期，可以做时间的朋友。 这样的例子，在股市里面经常可见。 当热门行业处于高潮期时，应者云集，股价大幅上涨，且市场主流认为这些热门行业成长确定性强，股价越高越有前景。价值投资显然不会盲目跟风。如果不能独立思考，也跟随市场主流思维盲目买入热门股，最终只会落得高位套牢的境地。比如2022年7月初买新能源赛道就是如此。 相反，今年以来，市场对房地产行业恐慌情绪大增，地产行业已到“谈虎色变”的阶段，10月底地产股出现大跌并创出历史新低，其低廉的价格已充分反映了市场对地产行业的悲观预期。所以，当政策反复托底并出台系列救市政策时，这恰恰是个不错的抄底机会。 不过看上去简单的价值投资投资逻辑，在实际操作过程中，很多人就很难摆脱市场共识，坚持独立思考。 当冷门股打1折时，很多人会怀疑这家公司是否还有投资价值？因为市场喜欢股票价格越贵越好。其实，价值投资（便宜货猎手）就如同商场购物，折扣越低越好。 正如巴菲特所言，市场恐惧的时候，要贪婪；市场贪婪的时候，要恐惧。看上去很简答的逆向思维，到了股市和生活当中，真正能够保持理性思考的并不多。 笔者在10月份写过一篇《侠之大者，为国护盘》的文章。记得当时市场也是担忧各种问题，比如防疫政策、地缘政治和经济压力；但我依然建议一些朋友站在国家高度来考虑这些问题。就像巴菲特说的，从来没有哪个是靠做空自己的国家发财的。范蠡之所以成为财神，不仅仅是因为赚钱能力超强，也是因为其三次散尽家财，存济民救世之心。 北宋策论家苏洵曾说：“为一身谋则愚，而为天下谋则智。”钱氏家训也谈到“利在一身勿谋也，利在天下者必谋之；利在一时固谋也，利在万世者更谋之。” 这些讲的都是站位问题，站位高，境界则高，是为智；站位低，境界则低，是为愚。 苟利国家生死以，岂因祸福避趋之。站在国家的高度来思考，一切从国家利益和普天下利益出发，就可以摆脱“小我”的“我执”，成就“无我”的境界，这样不仅能摆脱“贪嗔痴”的人性弱点，也能看清表象纷杂背后的事物真相，从而做出符合宇宙客观规律的正确判断和决策。所以，只有建立正确的人生观、价值观、世界观和宇宙观，才能真正把握价值投资的本质规律，领悟中国传统文化智慧的精髓。 价值投资者，急国家所急，利国家所利。今年10月25日，在一行两会为中国房地产行业、人民币汇率和中国资本市场发声之时，就是价值投资者鼓起勇气、大举抄底之时。 价值投资者不是在疫情爆发的时候买生产疫苗和抗病毒的医药股，而是在疫情严重的时刻买入困境反转的企业，俗称“受压资产”。比如地产、旅游、酒店、电影、餐饮等行业在疫情期间遭遇了生存危机。在疫情反复的过去三年，这些行业如履薄冰、经营困难、股价打到了“骨折”地步，这个时候，就是买入这些受压资产的时候。 所以，价值投资追求的是雪中送炭，而不是锦上添花。

12月2日，上交所制定完成新一轮《推动提高沪市上市公司质量三年行动计划》和《中央企业综合服务三年行动计划》，涉及央企上市公司的主要举措有三方面。一是服务推动央企估值回归合理水平。二是服务助推央企进行专业化整合。配合国务院国资委开展央企专业化整合，为央企整合提供更多工具和通道，推动打造一批旗舰型央企上市公司。三是服务完善中国特色现代企业制度。结合11月21日，证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上发言，提到建立具有中国特色的估值体系。这些共同指向了央企的估值将回归合理水平，考虑到疫情三年来财政层面面临的巨大压力，2022年央企上市公司已经加大了分红的力度，未来不排除央企估值回到合理水平后，国资委减持部分央企股份来充实财政收入，央企价值回归成为2023年投资的重点方向。 今年5月27日，国务院国资委发布《提高央企控股上市公司质量工作方案》，明确提出“中央企业、上市公司要提升处理应对资本市场复杂情况的能力，提高反应速度、决策效率和执行效率，依法依规、适时运用上市公司回购、控股股东及董事和高级管理人员增减持等手段，引导上市公司价值合理回归，助力企业良性发展”。 目前，沪市共有263家央企，其中主板238家，科创板25家；2022年前三季度，沪市263家央企营业收入、净利润分别占沪市整体营收和净利润的54.89%和61.55%，但其合计市值仅占沪市公司总市值的四成左右；沪市央企整体市盈率约8倍，而上交所2162家上市公司的平均市盈率是13.19倍。央企还是沪市分红的主力军，2021年度，沪市央企实施利润分配金额占沪市分红总额的五成左右，约六成央企现金分红比例超过30%。 笔者统计了下A股市值前20名的上市公司，市值过万亿的有7家，除了贵州茅台是地方国企，宁德时代是民企外，其他5家均是国有金融企业和央企，分别是央企中移动和国有金融公司工行、建行、中人寿和农行；前20家企业中，还有中石油、中行、招商银行、中海油、中国神华、中国石化、长江电力、中国中免、邮储银行和中国电信，一共15家国有金融和央企。国有金融企业和央企在资本市场中也发挥着“压舱石”的作用，普遍呈现出盈利能力强、股息率高、估值低的特征。 A股央企上市公司有近六分之一处于破净状态，破净将极大阻碍上市公司再融资等资本运作，也使得国有股东难以通过减持等方式为回笼资金来补充财政，在宏观层面阻碍了国有资本优化布局。随着央企改革推进，在监管层日益重视“市场认同和价值实现”的背景下，低估值央企具有明显的估值修复潜力。 主要的低估值央企集中在石油石化、电信营运商、建筑建材、银行、水电、煤炭、钢铁等行业中，聪明的资金已经开始发掘其中的投资机会，比如中国联通从10月底以来涨幅超过50%，中国交建从10月底以来最高也超过50%的上涨。央企上市公司在多重利好政策的催化之下，叠加明年疫情放开后经济层面的复苏，存在明显的估值修复机会。