2025年基金"中考"成绩揭晓。Wind数据显示，华夏基金旗下华夏北交所创新中小企业精选两年定开（014283）以72.16%的净值增长率位居全市场（除QDII）第3名。值得一提的是，截至2025年6月30日，该基金过去三年累计回报达到175.64%，在全市场基金中排名首位。 华夏北交所创新中小企业精选两年定开业绩表现优异的核心驱动力来自于显著的指数超额收益。Wind数据显示，过去三年间，基金相对业绩基准北证50指数的超额收益接近150个百分点。该基金经理顾鑫峰表示："北交所市场为公募基金发挥主动管理能力提供了良好环境。"   创造阿尔法的绝佳场所 北交所市场展现出独特的价值发现特征。2025年上半年，北证50指数上涨近40%，包括中信建投、万家基金在内的多家公募旗下北交所主题基金均实现超额收益。拉长周期看，过去三年有超过70%的北交所主动权益基金跑赢基准指数。   顾鑫峰从市场有效性理论分析："根据尤金·法玛的有效市场假说，机构参与度越高、信息消化越充分的市场，获取超额收益越困难。北交所作为成立仅四年的新兴市场，目前机构参与者不多，价值发现过程存在更多可能性。" 这种市场特性源于独特的上市公司筛选机制。截至2025年6月，新三板挂牌企业6065家，其中创新层2183家、基础层3882家。北交所的公司来自于新三板，先进入创新层，然后进入北交所，这意味着，北交所200多家公司，是从六千余家中小企业中优选而来。 顾鑫峰在调研中发现："北交所有许多细分领域龙头企业最初未被市场充分认知，如胶原蛋白市场占有率超60%的锦波生物、芳纶纸领域唯一量产企业民士达、服务器液冷市占率第一的曙光数创等，这些企业的价值发现往往需要专业研究的深度挖掘。" 华夏基金在北交所领域的系统性布局具有明显先发优势。早在2015年新三板市场启动初期，华夏基金即通过子公司华夏资本发行首批新三板专户产品，顾鑫峰担任业务负责人深度参与市场建设。2020年新三板精选层推出时，华夏基金再度成为首批获准发行可投精选层公募产品的机构，顾鑫峰出任华夏成长精选6个月定开混合基金经理。2021年11月北交所成立，华夏基金再度获批发行首批主题基金华夏北交所创新精选，顾鑫峰继续担任基金经理。 至此，华夏基金完成了从新三板专户投资，到精选屋公募产品，再到北交所主题基金的完整业务链布局，形成贯穿市场发展全周期的投资体系。 这种长期深耕使华夏基金建立起独特的认知优势。通过持续十年的市场跟踪，管理团队对北交所企业的成长轨迹、产业特性形成深度理解，其研究覆盖的广度和持续性在业内具有明显差异性。"对部分企业的跟踪研究持续近十年时间，这种长期观察有助于形成更深入的企业认知。"顾鑫峰对此表示。 顾鑫峰举例说明：“我们对某创新药企的跟踪始于2015年，当时其核心药物刚进入1期临床。通过每年2-3次的实地调研，见证其完成三期临床并于2024年提交上市申请，期间市值增长好几倍。这种伴随企业成长的研究积累，使我们能更准确把握技术突破和商业化进程的关键节点。"   北交所“小荷才露尖尖角” Wind数据显示，截至2025年6月底，北证50动态市盈率68倍，创业板指数32倍，科创50指数138倍，中证2000指数134倍，代表大盘宽基指数的上证50指数为11倍，沪深300指数13倍。顾鑫峰对此认为，"短期市场受风格因素影响显著，2025年上半年中证2000指数上涨15%、微盘股指数上涨36%，反映经济复苏早期阶段的资金偏好。但长期看，格雷厄姆'市场称重器'理论依然有效，价格终将反映价值。" 顾鑫峰指出估值分化中的机会："当前部分大市值成长龙头动态市盈率已低于海外可比公司。在北交所投资中，我们更注重动态选择，虽然部分股票估值较高，但每年新增上市公司提供新机会。2024年北交所新增上市企业48家，其中16家属于国家重点支持的战略新兴产业。" 展望北交所未来发展，顾鑫峰表示，市场基础正在持续改善，"新三板6000余家企业构成丰富的储备资源，北交所流动性水平三年间提升约30倍，机构投资者关注度持续提高，优质企业上市意愿增强。"他认为，随着新企业不断上市，投资者可选择范围持续扩大。 两年前，顾鑫峰曾将北交所市场比喻为"小荷才露尖尖角"，如今他依然维持这个判断，并引用企业家观点表示："正如雷军先生所说，永远相信美好的事情即将发生。"在北交所市场持续发展的背景下，专业投资机构通过深度研究创造价值的能力将持续获得投资者关注。

浮动费率基金正式登上历史舞台了！   2025年5月7日中国证监会印发的《推动公募基金高质量发展行动方案》中强调要建立与基金业绩表现挂钩的浮动管理费收取机制。这一文件的印发正式拉开了公募基金费率改革的序幕，博时卓睿成长股票基金（A类：024452；C类：024453）等首批浮动费率产品也于5月27日正式公开募集。   什么是浮动费率基金？   简单来说，浮动费率基金就是基金管理费费率不固定的基金，这个费率会根据一些特定条件动态变化，比如基金规模、基金业绩或基金持有期等。   浮动费率基金具有同甘共苦、风格稳定、长期激励等特点： l 第一，创新的浮动费率设计将基金的收费与产品表现深度绑定，基金管理人和投资者成为了利益共同体； l 第二，基金费率的浮动以业绩基准为参考指标，有效避免了基金风格漂移的情况； l 第三，不同持有期收费模式不同，鼓励投资者长期持有。   从这些特点可以看出，浮动费率这一新模式，对基金经理的管理能力与产品的长期业绩表现都提出了较高的要求，也正因如此，博时基金派出了主动管理实力突出的基金经理田俊维掌舵旗下首只浮动费率产品。     田俊维：左侧布局高手，深度选股达人   田俊维拥有14.8年的证券从业经验以及9.4年的公募基金管理经验，既具备穿越市场周期的经验与实力，也兼具买方和卖方多重思维视角，并在此基础上形成了自己独特的投资模式。   Ø 左侧布局：精选个股，深挖可持续成长   田俊维的总体投资风格偏GARP，即在合理的估值范围内持有好公司，淡化大类资产配置和择时。他认为，只要利润能够持续成长，股票在估值合理的情况下，业绩增长有望兑现在股价的上涨中。   基于弱择时、重选股的理念基础，田俊维敢于对资产进行左侧定价，往往有望通过前瞻视角有效挖掘具备长期潜力的新行业、新公司，在市场机会到来前提前布局。而这也有望为基金持有人提供较好的回报体验。   以其在管产品博时创新经济混合A为例，近1年、近3年回报均超越基准，且在同类基金中排名靠前。     数据来源：基金业绩及同期业绩比较基准来自基金定期报告，截至2025.3.31；排名来自银河证券，博时创新经济混合分类为：2.1.1混合基金-偏股型基金-偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)，基金有风险，投资须谨慎，基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。   Ø 深度选股：前瞻视角挖掘，自下而上选股   聚焦到个股选择上，田俊维的选股策略可以浓缩为一句话，即兼顾性价比与持续性地自下而上选股。具体来看有以下部分：   中观微观双向研究：研究产业趋势，寻找产业贝塔；微观层面研究企业竞争力，挖掘公司阿尔法。 自下而上寻找好公司：寻找管理层优秀、具有较强竞争优势、商业模式好、成长性突出的个股。 横纵对比把握好价格：通过对比，判断公司当前的估值是否具备优势，挖掘性价比突出的标的。 适度分散构建组合：田俊维倾向于聚焦3-5个方向，在保证组合锐度的同时适度分散布局。   在田俊维十余年的从业生涯中，这一套投资逻辑经历了时间与市场的考验，其有效性也通过其在管产品的业绩表现得到了印证：     数据来源：基金业绩来自基金定期报告，截至2025.3.31；同期业绩比较基准来自Wind，截至2025.3.31；排名来自银河证券，博时创新经济混合分类为：2.1.1混合基金-偏股型基金-偏股型基金(股票上下限60%-95%)(A类)，博时卓远成长一年持有期股票分类为：1.1.1股票基金-标准股票型基金-标准股票型基金(A类)，截至2025.3.31；基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，基金有风险，投资须谨慎。     首批浮动费率基金 博时卓睿成长股票 （A类：024452；C类：024453）   由田俊维掌舵的首只浮动费率产品博时卓睿成长股票（A类：024452；C类：024453），在2025年5月27日正式开放募集。   博时卓睿成长股票定位为股票基金，股票资产占基金资产的比例为80%-95%，其中港股通标的股票的投资比例为股票资产的0%-50%。挖掘A股、港股市场中具备持续成长性、估值相对合理的优质标的，把握上市公司长期发展机遇，追求资产净值的长期稳健增值。   作为浮动费率产品，博时卓睿成长股票的管理费收取分为多种情况，费率计算细化到“每位客户、每笔份额”，管理费档位贴合每个人的真实回报：   当投资者赎回、转出基金份额或基金合同终止的情形发生时，持有期限不足一年（即365天，下同），则按1.20%年费率收取管理费； 持有期限达到一年及以上，则根据持有期间年化收益率分为以下三种情况，分别确定对应的管理费率档位： Ø 若持有期间相对业绩比较基准的年化超额收益率（扣除超额管理费后）超过6%且持有收益率（扣除超额管理费后）为正，按1.50%年费率确认管理费； Ø 若持有期间的年化超额收益率在-3%及以下，按0.60%年费率确认管理费； Ø 其他情形按1.20%年费率确认管理费。 持有期间年化收益率（R） 管理费率（年费率） R＞Rb+6%，R＞0 1.50%/年 R≤Rb-3% 0.60%/年 其他情形 1.20%/年 注： ①R为该笔基金份额的年化收益率，Rb为本基金业绩比较基准同期年化收益率。 ②特别的，当持有期限达到一年及以上，R＞Rb+6%且R＞0的情形下，若拟扣除超额管理费后的年化收益率小于等于Rb+6%，或小于等于0时，仍按1.20%年费率收取该笔基金份额的管理费，以使得该笔基金份额在扣除超额管理费后的年化收益率仍需满足本基金收取超额管理费的标准。 具体而言，本基金的管理费包含固定管理费、或有管理费和超额管理费，具体说明详见注1。（关于本产品的详细费率情况请参考《博时卓睿成长股票型证券投资基金基金合同》等产品法律文件）     基金经理在管产品过往业绩一览（数据来源：基金定期报告，基金有风险，投资须谨慎，基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证）。 田俊维当前在管3只基金： ①博时创新经济混合A类成立于2021年01月12日，C类成立于2021年01月12日，田俊维任职日期为2021年11月05日至今，葛晨任职日期为2021年01月12日至2022年02月07日。A类2021-2024年年度收益率为：6.59%、-8.74%、-1.60%、-2.29%；C类2021-2024年年度收益率为：5.77%、-9.47%、-2.39%、-3.06%；2021-2024年同期业绩比较基准收益率为：-8.62%、- 14.92%、-9.22%、13.07%。 ②博时卓远成长一年持有期股票A类成立于2022年09月29日，C类成立于2022年09月29日，田俊维任职日期相同。A类2022- 2024年年度收益率为：2.04%、-4.78%、9.70%；C类2022-2024年年度收益率为：1.89%、-5.36%、9.04%；2022-2024年同期业绩比较基准收益率为：3.76%、-8.66%、13.77%。 ③博时卓越成长混合A类成立于2024年01月30日，C类成立于2024年01月30日，田俊维任职日期相同。A类2024年年度收益率为：14.41%；C类2024年年度收益率为：13.78%；同期业绩比较基准收益率为：18.97%。 博时卓睿成长股票、博时卓远成长一年持有期股票、博时卓越成长混合基金风险等级均为中；博时创新经济混合基金风险等级为中高（此为管理人评级，具体销售以各代销机构评级为准）   注1 本基金的管理费包含固定管理费、或有管理费和超额管理费，按以下方式计算和确认。 （1）固定管理费 固定管理费按前一日基金资产净值的0.60%年费率每日计提。固定管理费的计算方法如下： H1＝E×0.60%÷当年天数 H1为每日应计提的固定管理费 E为前一日的基金资产净值 固定管理费每日计提，逐日累计至每个月月末，按月支付。由基金托管人根据与基金管理人核对一致的财务数据，自动在次月初3个工作日内、按照指定的账户路径进行资金支付，基金管理人无需再出具资金划拨指令。若遇法定节假日、休息日等，支付日期顺延。费用自动扣划后，基金管理人应进行核对，如发现数据不符，及时联系基金托管人协商解决。 （2）或有管理费和超额管理费 或有管理费按前一日基金资产净值的0.60%年费率每日计提。或有管理费的计算方法如下： H2＝E×0.60%÷当年天数 H2为每日应计提的或有管理费 E为前一日的基金资产净值 投资者赎回、转出基金份额或基金合同终止的情形发生时，若该笔基金份额持有天数达到或超过365天，且该笔基金份额的持有收益率R符合下表“情形一”的收取情形，或有管理费为0，则该笔基金份额持有期内计提的或有管理费将全额随赎回款（或清算款）一并返还给投资者；在其他情形下，该笔基金份额持有期内计提的或有管理费应确认为应由管理人收取的管理费。 本基金每日预估计算并记录每笔基金份额的超额管理费，基金超额管理费的预估计算方法如下： H3＝E×0.30%÷当年天数 H3为每日预估计算的基金超额管理费 E为前一日的基金资产净值 每笔基金份额的超额管理费每日预估计算，但不从基金资产中实际计提，逐日累计。投资者赎回、转出基金份额或基金合同终止的情形发生时，当且仅当该笔基金份额持有天数达到或超过365天，且该笔基金份额的年化收益率（R）符合下表“情形三”的收取情形，将从该笔基金份额的赎回款（或清算款）中扣除0.30%年费率的超额管理费，并随已计提的或有管理费一同确认为应由管理人收取的管理费。 当投资者赎回、转出基金份额或基金合同终止的情形发生时，本基金根据以下三种情形确认应实际收取的或有管理费和超额管理费： 收取情形 年化收益率（R）   或有管理费（年费率） 超额管理费 （年费率） 情形一 R≤Rb-3% 0 0 情形二 其他情形 0.60% 0 情形三 R＞Rb+6%，R＞0 0.60% 0.30% 对于“情形三”，若拟扣除超额管理费后的年化收益率小于等于Rb+6%，或小于等于0时，仍按1.20%年费率收取该笔基金份额的管理费，以使得该笔基金份额在扣除超额管理费后的年化收益率仍需满足本基金收取超额管理费的标准。 每笔基金份额的年化收益率（R）计算方法如下： R= 拟扣除超额管理费后的年化收益率（R*）的计算方法如下： R*= R为该笔基金份额的年化收益率；Rb为本基金业绩比较基准同期年化收益率； A为该笔基金份额赎回日、转出日或基金合同终止情形发生日的基金份额累计净值； B为该笔基金份额认购/申购/转入日的基金份额累计净值，其中份额认购日的基金份额（累计）净值为1.00元； C为该笔基金份额认购/申购/转入日的基金份额净值，其中份额认购日的基金份额净值为1.00元； D为基金合同生效日（针对募集期内认购的基金份额）或该笔基金份额申购确认日与赎回确认日、转换转出确认日或基金合同终止情形发生日下一工作日的间隔天数； F为该笔基金份额的份额数； Mc为该笔基金份额持有期内累计计算的超额管理费。 对于已经确认为管理人收入的或有管理费和超额管理费，由基金托管人根据与基金管理人核对一致的财务数据，自动在次月初3个工作日内、按照指定的账户路径进行资金支付，基金管理人无需再出具资金划拨指令。若遇法定节假日、休息日或不可抗力致使无法按时支付的，支付日期顺延。费用自动扣划后，基金管理人应进行核对，如发现数据不符，及时联系基金托管人协商解决。 在不违反法律法规、基金合同的约定的情况下，基金管理人可根据基金实际运作情况和市场环境变化，经履行适当程序后，对本基金的管理费（含固定管理费、或有管理费和超额管理费）计提标准或收取方式进行调整。 风险揭示书 尊敬的投资者： 投资有风险，投资需谨慎。公开募集证券投资基金（以下简称“基金”）是一种长期投资工具，其主要功能是分散投资，降低投资单一证券所带来的个别风险。基金不同于银行储蓄等能够提供固定收益预期的金融工具，当您购买基金产品时，既可能按持有份额分享基金投资所产生的收益，也可能承担基金投资所带来的损失。 您在做出投资决策之前，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要等产品法律文件和本风险揭示书，充分认识本基金的风险收益特征和产品特性，认真考虑本基金存在的各项风险因素，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等因素充分考虑自身的风险承受能力，在了解产品情况及销售适当性意见的基础上，理性判断并谨慎做出投资决策。 根据有关法律法规，博时基金做出如下风险揭示： 一、依据投资对象的不同,基金分为股票基金、混合基金、债券基金、货币市场基金、基金中基金、商品基金等不同类型，您投资不同类型的基金将获得不同的收益预期，也将承担不同程度的风险。一般来说，基金的收益预期越高，您承担的风险也越大。 二、基金在投资运作过程中可能面临各种风险，既包括市场风险，也包括基金自身的管理风险、技术风险和合规风险等。巨额赎回风险是开放式基金所特有的一种风险，即当单个开放日基金的净赎回申请超过基金总份额的一定比例（开放式基金为百分之十，定期开放基金为百分之二十，中国证监会规定的特殊产品除外）时，您将可能无法及时赎回申请的全部基金份额，或您赎回的款项可能延缓支付。 三、您应当充分了解基金定期定额投资和零存整取等储蓄方式的区别。定期定额投资是引导投资者进行长期投资、平均投资成本的一种简单易行的投资方式，但并不能规避基金投资所固有的风险，不能保证投资者获得收益，也不是替代储蓄的等效理财方式。 四、特殊类型产品风险揭示：如果您购买的产品投资于境外证券，除了需要承担与境内证券投资基金类似的市场波动风险等一般投资风险之外，基金还面临汇率风险等境外证券市场投资所面临的特别投资风险。 五、基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证本基金一定盈利，也不保证最低收益。本基金的过往业绩及其净值高低并不预示其未来业绩表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的保证。博时基金提醒您基金投资的“买者自负”原则，在做出投资决策后，基金运营状况与基金净值变化引致的投资风险，由您自行负担。基金管理人、基金托管人、基金销售机构及相关机构不对基金投资收益做出任何承诺或保证。 六、基金的基金合同、基金招募说明书和基金产品资料概要已通过中国证监会基金电子披露网站http://eid.csrc.gov.cn/fund/disclose/index.html和基金管理人网站http://www.bosera.com/index.html进行了公开披露。中国证监会对本基金的注册，并不表明其对本基金的投资价值、市场前景和收益作出实质性判断或保证，也不表明投资于本基金没有风险。  

跳出短期行情，展望未来，市场会如何运行？一种观点是类似2019年总体震荡但结构轮动，另一种观点则是类似2020年，市场有望逐渐走出持续4年的中小票题材轮动，转向核心资产的趋势性行情。我们梳理总结了以国投策略和中信策略为上述代表的理由和逻辑，供各位读者参考。 是2019，不是2020？ 近几个月来，如果不是持仓中有银行股或者小微盘股，抑或新消费概念、创新药等少数板块，投资者要想赚到钱的难度恐怕比较大。套用国投策略的术语，那便是上半年市场遵循着“银行-微盘”杠铃策略与“新胜于旧”的产业定价。 国投策略在名为《真有点像2019年了》的报告中称，从目前来看，一种较为大胆的对未来的预测是类比2020年，由意外事件导致中美欧进入到同频共振周期，意味着A股市场将是牛市，结构上对应核心资产定价，那么与上半年“银行-微盘”杠铃策略与“新胜于旧”产业定价完全相反。虽然不排除这种可能性，但显然眼下更为务实的探讨是A股短期若沿着新旧动能转换时期“新胜于旧”的定价思路，那真有点像2019年了。 2019年A股市场完成从2018年底到2019年3月大幅反弹后在后续4-12月基本上处于震荡状态。这种震荡环境，结构特征呈现消费+科技双轮动，2019年是消费（代表是白酒、家电）+科技（代表是5G、消费电子等），两者呈现跷跷板效应。对应到眼下，A股黄金坑后震荡市一致预期较为明确，结构上2025年则是新消费（3-6月定价新消费50组合）+新科技（1-2月定价AI、DeepSeek、智驾与机器人）双轮动。 在此，国投策略团队用2019年-2020年消费相对科技的走势，消费指数/科技指数比值存在1.5-1.9区间高低位运行特征，对比年初以来新消费和新科技的相对走势，两者均呈现较为一致的轮动规律，说明当前新消费和新科技两大板块更可能呈现“跷跷板”式轮动上涨走势。 国投策略表示，当前市场始终比预期得要强，背后的原因在于虽然对短期问题看不清，但对一系列中长期悲观问题出现乐观改善，核心指向是：对于新旧动能转换的信心不断增强。 对于结构层面，基于新旧动能转换角度，有两个重要抓手：一是筹码资金，二是新旧产业。 客观而言，在新旧动能转换前期和早期对应筹码资金的杠铃策略更鲜明；而在新旧动能转换后期以新旧产业四阶段定价更值得关注，分别对应是“新旧交织”、“新胜于旧”、“旧的绝唱”、“新的时代”。 眼下A股正处于新旧动能转换“新胜于旧”阶段，结构上要么跟着筹码逻辑，可以看到今年以来银行股-微盘股指数不断创出新高；要么随着新产业崛起的逻辑，新消费50组合和新科技呈现轮动跷跷板上涨。 是2020，不是2019？ 国投策略的这个判断和中信策略的观点显然不同。预判终归是预判，至于市场最后如何走，只能交给市场自身，但对于不同的观点，兼听则明，下面我们看看中信策略是如何看待市场的。 中信证券在5月底的下半年投资策略展望中表示，展望未来一年，中国权益资产正迎来年度级别牛市。从2025年四季度开始，中美欧在经济和政策周期上预计再次同步，财政和货币同时扩张，港股和A股市场将望迎来指数牛市，风格上也会发生2021年以来的重大切换，从持续4年的中小票题材轮动，转向核心资产的趋势性行情。 中信策略认为，下半年大盘绩优成长风格有望逐渐占优。首先，绩优股跑输亏损股的幅度在逐年递减，2021年至2025年（截至5月16日），绩优股指数相较亏损股的超额收益分别为-44.1 pcts、-21.2 pcts、-19.8 pcts、-9.3 pcts和-2.3 pcts，跑输幅度在明显递减。其次，目前核心资产具有明显的相对盈利优势和极强的经营韧性，盈利拐点相较全部A股已率先出现。最后，国内具有稀缺性的优质资产积极赴港上市之后有望出现估值溢价，A股资产的港股重估或将成为“蓝筹发动机”，带动更多的核心资产实现重估。 此外，外资有望持续回流，公募考核新规落地，市场逐步从短钱定价回归长钱定价。 配置上，建议聚焦三个长期趋势：一是中国自主科技能力的提升趋势；二是欧洲重建自主防务，提升能源、基建和资源储备的趋势；三是中国加速完善社会保障并激发内需潜力的政策趋势。这三个趋势背后，还蕴含了行业选择方向上的三个变化，一是自主可控从国产化率提升过渡到前沿原创技术能力提升；二是中欧贸易从货物出口为主过渡到货物贸易和技术合作并重；三是内需从渠道和客单价驱动的物量消费逻辑过渡到产品创新和品牌升级驱动的服务消费逻辑。 从策略角度来看，最重要的策略选择应是重塑港A配比，进一步提升港股配置；其次是回归核心资产，聚焦新兴行业以及传统行业的龙头公司；接着才是考虑行业选择的问题，中信策略建议聚焦上述三个不受贸易战影响的长期趋势；最后才是择时问题，三季度末到四季度可能是指数牛市的关键入局时点。 在三季度末到四季度可能到来的指数牛市的关键入局点前，我们还将经历3~4个月的过渡阶段，关于这个阶段的环境和应对思路，中信策略认为，应该规避宏观扰动，回归产业趋势。 理由：从宏观面来看，内需和价格信号仍偏弱，还需要看到更多反内卷和提振内需的实际举措；海外不确定性依然较大，后续美国减税法案落地可能成为海外新一轮市场动荡的诱因；从市场层面来看，A股小微盘和题材普遍在高位，在经过4~5月的极致演绎后，可能会出现波动。从应对思路来看，抵御宏观扰动依赖AI这样的高景气度产业趋势，近期北美在AI应用端在发生新的积极变化，中国市场不久也会跟上；跨市场的均衡配置是另一条应对思路，港股的流动性还在持续改善，如果随海外市场出现波动是较好的增仓机会。 （本文完）

本文首发于5月31日出版的2025年第05期杂志 原标题：《特朗普关税大棒下金融市场走势分析（中）》 由于周末是端午节，笔者本想偷懒，上传几篇文章喂给AI，让AI模仿笔者个人风格写就本期文章，好让笔者早一日溜回乡下过节。无奈各AI水平参差不齐，有些更是不知所云，上不了台面，编辑大人必定讨伐笔者。在三大AI模型中，ChatGPT与DeepSeek出文风格相似，总是列出个一二三四，相信读者一眼就会看出非笔者之作；Grok3——马斯克旗下AI大模型——则写得有模有样，甚至更文绉绉，但数据有明显错误。横向比较，Grok3明显胜出一筹。 本文绝对人工之作。言归正传！特朗普在4月份发动关税战，大有重演1928年时任当选总统胡佛大加关税、1929年美股见顶暴跌之势。幸好各国反对下，特朗普“缩砂”，暂时保持10%基础关税，停战90日作谈判，金融市场则普遍回升，全部回补4月份下跌缺口。 本周四美国国际贸易法院周三裁定总统特朗普以贸易逆差等为由，援引《国际紧急经济权力法》征收全面关税，属于越权行为，以阻止美国总统特朗普“解放日”关税生效。国际贸易法院总部设在曼哈顿，法院裁决称美国宪法赋予国会专有权管理与其他国家的贸易，而总统用于保护美国经济之国际紧急权力无法凌驾于此。此项诉讼由无党派自由司法中心（Liberty Justice Center）代表五家美国小企业提起，是对特朗普关税首个重大法律挑战。标普500期指应声而起，创短期新高，出现5浪推动上升情形，因此后市再创历史新高是必然，即上期文章中第一种可能性。 中国股市4月份曾大跌，但如今已经回补缺口，走势较强；但5月份则陷入震荡整理之中，后市又如何？ 先讲国证A股指数长期波浪走势：2007年10月国证A指次高点4583点（最高点2008年1月4583点）结束III浪[3]，之后III浪[4]为水平三角形型态，由2007年10月运行至2014年5月低点2498点结束。2498点升至2015年6月高点7559点为III浪[5]，符合艾略特关于三角形第4浪之后第5浪走势特征——短暂而急促。7559点展开循环浪IV以来，长期波浪数法有两种可能性： 其一，循环浪IV第一组下跌浪[a][b][c]于2019年初低点3340点（最低点为2018年10月3300点）结束，接着反弹至2021年12月高点6416点为间隔浪[x]，6416点再跌至2022年4月低点4574点为第二组3浪下跌之浪[a]，接着是三角形浪[b]反弹至2023年4月高点5586点，浪[c]则由5586点下跌至2024年2月低点3919点，彻底结束循环浪IV。此后进入循环浪V上升。 其二，循环浪IV又是一个水平三角形。IV浪[a]跌至2019年初次低点3340点，IV浪[b]由3340点回升至2021年12月高点6416点，6416点跌至2024年2月5日低点3919点为IV浪[c]，3919点反弹至10月8日高点5913点为IV浪[d]，5913点至今进入IV浪[e]。此等数浪方式配合平均39个月底部周期，将在今年7月前后见底——时间之窗为正负9个月——之后进入循环浪V上升。 再讲中期走势。前述两种情况，前者中期后市仍会创新高，而后者则已经完成反弹，进入下跌浪。 若国证A指走势为第一种情况，2024年2月5日低点3919点结束循环浪IV而进入循环浪V之中。3919点升至2024年3月4888点为第一个子浪上升，4888点跌至9月18日低点4097点为子浪2，4097点飚升至10月8日5913点为子浪3，5913点跌至今年4月9日低点4820点为子浪4，之后进入子浪5上升。 若国证A指走势为第二种情况，2024年10月8日高点5913点结束IV浪[d]，此后进入IV浪[e]最后一跌。浪[e]为3浪结构，可能[e]浪（a）先跌至10月16日低点4025点，然后[e]浪（b）以不规则平台反弹至今年3月18日5755点，[e]浪（c）则由5755点展开下跌浪。[e]浪（c）型态上可能是一个楔形——通常表明跌势较为平缓。5755点跌至4月9日4820点为（c）浪1，4820点反弹至5月14日5554点为（c）浪2，随后展开（c）浪3下跌。 走势关键之处在于短线能否突破5月14日高点5554点，形成一组5浪上升局面。投资者须注意日线图上25MA支持，跌破则第二种情况可能性变大。 尽管香港作为独立关税区，实施零关税，但特朗普依然对由香港地区进口商品征收与中国大陆同等关税。4月7日恒生指数暴跌13.2%或3021点，为历史上最大下跌点数，跌幅则是第6大。4月9日恒指最低下探19260点，受到250日平均线后迅速回升，5月6日回补缺口。近日则维持震荡走势，后市如何看待？ 恒生指数自1969年11月24日正式向外发报以来，历经56载。1973年3月9日，恒指最高见1774点，为第一个牛市浪顶。1973年高点1774点为恒指循环浪I，此后循环浪II暴跌至1974年底150点，跌幅91.5%。恒指循环浪III由1974年12月低点150点升至2007年10月31958点，运行33年合共升212倍。 其中，III浪[1]由1974年12月150点升至1981年7月高点1810点，其后III浪[2]自1981年7月高点1810点跌至1982年12月低点676点，III浪[3]由1982年最低点升至2000年3月18397点，III浪[4]由1997年8月高点16820点跌至2003年4月8331点，8331点至2007年10月高点31958点为III浪[5]。 恒指自31958点展开循环浪IV（图中紫色划分），31958点跌至2008年10月低点10676点为IV浪[a]，10676点升至2018年1月底高点33484点为IV浪[b]，33484点跌至2022年10月31日低点14597点为IV浪[c]，14597点展开IV浪[d]上升。 上述数浪方式为一直以来首选数法，而今年2月笔者文章《港股：一支穿云箭 千军万马来相见》又提供另一种数法。III浪[4]跌至1998年8月低点6544点结束，此后展开III浪[5]上升。III浪[5]最终升至2018年1月历史高位33484点结束，随后展开循环浪IV。III浪[5]为楔形结构，其中[5]浪（1）由6544点升至2000年3月高点18397点，18397点跌至2003年4月低点8331点为[5]浪（2），[5]浪（3）则由8331点升至2007年高点31958点，[5]浪（4）跌回2008年10月低点10676点，10676点之后展开[5]浪（5）最后一浪上升，至2018年1月历史高位33484点结束，33484点才展开循环浪IV调整。IV浪[a]由33484点跌至2022年10月31日14597点，至今为IV浪[b]反弹。 2022年10月31日低点14597点以来呈现3浪反弹模式，2024年1月低点14794点至今反弹有两种划分方式： 第一种，2024年1月低点14794点升至5月高点19706点为（c）浪1，19706点跌回8月5日低点16441点为（c）浪2，16441点升至今年3月19日高点24874点为（c）浪3，24874点急跌至4月9日19260点为（c）浪4，此后进入（c）浪5上升。 第二种，2024年1月低点14794点升至5月高点19706点为（c）浪1，19706点跌回8月5日低点16441点为（c）浪2，16441点升至10月7日高点23241点为（c）浪3，23241点跌回今年1月13日低点18671点为（c）浪4，此后展开（c）浪5上升。 两者区别在于近期恒指调整是否要持续一段时间。前者（4月9日19260点为（c）浪4）调整时间较长，后者（1月13日低点18671点为（c）浪4）调整时间较短。

近期，美国商务部工业和安全局向部分顶尖电子设计自动化（EDA）供应商发出通知，要求暂停向中国客户供货，并暂停对中国大陆地区的EDA服务与支持。这一举措无疑再次凸显了信息技术领域自主可控的紧迫性与重要性。 在当下国际形势风云变幻、全球科技竞争白热化的大背景下，信创产业凭借其巨大的发展潜力，成为投资者竞相追逐的焦点。实现信息技术领域的自主可控，构建安全可靠的信息技术体系，不仅是国家战略的关键一环，更是推动我国经济高质量发展、保障国家安全的核心要义。而信创ETF（562570），作为布局信息技术自主可控领域的核心投资工具，正迎来前所未有的投资机遇。 海外EDA供应风险陡增，国产EDA厂商趁势崛起 EDA作为超大规模集成电路芯片设计的关键支撑工具，在整个电子信息产业链中占据着举足轻重的地位。目前，新思科技等三家海外企业在我国EDA市场占据了约80%的份额，海外EDA供应的变故，无疑给高度依赖进口的中国企业带来了严峻挑战。 不过，危机往往孕育着新的机遇。此次事件为国产EDA厂商创造了宝贵的发展契机。据报道，华大九天、概伦电子等国内EDA领军企业正积极通过并购整合等方式提升自身市场竞争力。华大九天计划收购芯和半导体100%股份，概伦电子则计划收购锐成芯微100%股权及纳能微45.64%股权。这些举措有助于完善国产化EDA平台的功能，缩小与全球龙头企业的差距，推动国产EDA产业加速发展。 信创ETF（562570）紧密跟踪中证信息技术应用创新产业指数，该指数涵盖了华大九天、概伦电子等相关企业。投资者通过投资信创ETF（562570），能够充分分享国产EDA厂商崛起带来的丰厚红利。 芯片龙头战略重组，借道信创ETF巧参与 5月25日，上交所主板上市公司中科曙光与科创板上市公司海光信息共同宣布拟进行战略重组，两家公司A股股票于26日开始停牌。这一消息在资本市场引起了广泛关注和热烈讨论。中科曙光在高端计算、存储、云计算等领域拥有深厚的技术积累和广泛的市场份额，海光信息则专注于国产架构CPU、DCU等核心芯片设计，在芯片领域占据着重要地位。 值得一提的是，中科曙光与海光信息均位列中证信创指数前十大权重股。截至2025年5月29日，二者合并权重接近10%。这意味着，即便在个股停牌期间，投资者通过购买信创ETF，依然能够间接持有这两家公司的股票。一旦复牌后股价上涨，投资者将有机会获得股价上升带来的收益。 Wind数据显示，6月3日当天，信创ETF（562570）再次净流入9378万元，已连续12个交易日获得资金净流入，期间净流入金额高达4.4亿元。截至6月3日，信创ETF（562570）产品规模达到8.64亿元，成为当前跟踪中证信创指数的ETF中规模最大的产品。可见，聪明资金正在积极买入信创ETF（562570），参与芯片龙头战略重组带来的套利机会。 信创ETF战略投资价值凸显 事实上，信创ETF的投资机会远不止于短期的交易性机会。更重要的是，通过战略配置信创ETF产品，投资者可以全面布局信创产业链。 资料显示，信创ETF紧密跟踪中证信息技术应用创新产业指数，该指数覆盖了基础硬件、基础软件、应用软件、信息安全、外部设备等信创产业链的各个核心环节。投资者通过投资信创ETF，能够一键布局信创产业链上的优质企业，分散投资风险，全面分享信创产业发展带来的红利。 在自主可控的时代浪潮下，信创ETF（562570）为投资者提供了一个布局信息技术领域、分享产业发展红利的优质选择。除了场内ETF交易外，场外投资者还可以选择华夏中证信息技术应用创新产业ETF发起式联接基金（A类：022384；C类：022385）参与投资。这种多样化的投资方式，为不同类型的投资者提供了便捷的投资途径，无论是专业投资者还是普通投资者，都能找到适合自己的投资方式。

当前，技术创新的洪流奔涌不息，由AI技术领衔的创新力量，正在重塑各行各业的格局。从人形机器人量产，到汽车、手机等传统终端实现智能进化，从算力跃迁，再到“AI+医药”、新能源变革、未来空间探索……这些曾经只存在于科幻叙事中的桥段，如今正逐步成为现实。 近日，易方达基金基于深度研究，梳理了六大未来发展潜力预期较好的产业——人工智能、机器人及智能终端、未来计算、未来健康、未来能源、未来空间，推出“未来已来”投资主题，在六大产业中筛选出代表性的ETF产品，帮助投资者通过ETF便捷布局六大未来产业发展机遇。   l 锚定AI，领航智能时代 AI技术作为上述产业发展趋势的底层基石，正在从“工具”进化为“伙伴”。随着全球首款通用AI Agent发布，能独立思考、规划并直接交付完整成果的“超级助理”有望加速到来，并推动AI技术以更快的速度、更高的效率赋能千行百业。 想要把握AI产业发展机遇，可以关注人工智能ETF（159819），目前该产品规模已超过160亿元、居同类ETF第一。其标的指数是中证人工智能主题指数，作为AI产业的代表性指数，一键打包沪深两市50家AI龙头，全面覆盖从AI基础设施到落地应用的产业链环节，且成份股行业分布较均衡，半导体、软件开发和计算机设备合计占比近七成。 l 人机交互，智造未来生产力 近期，人形机器人在马拉松、世界杯等赛场上的精彩竞技引起了广泛关注。AI Agent的发展将使人形机器人具备自主规划、执行任务的能力，高精度执行器、柔性材料、多模态传感器等相关技术的发展则使得机器人拥有更灵巧的双手和更敏锐的感官。 值得关注的是，机器人ETF易方达（159530）跟踪的国证机器人产业指数此前进行了修订，突出了人形机器人本体和核心零部件，与人形机器人产业链的贴合度更高，能够更好帮助投资者把握人形机器人的产业趋势。修订后指数的人形机器人相关个股占比超50%，在所有ETF跟踪的指数中排名第一。据Wind数据统计，截至5月22日，机器人ETF易方达年内规模增长超7倍，最新规模达14亿元。 l 算力进化，数字基建焕新 AI训练需要更强大的算力底座，算力产业正加速向高性能云计算、边缘计算、量子计算等方向进化。云计算作为目前主流的计算形式之一，将推动算力资源高度集约化和普惠化，成为数字社会的“中枢神经”。 云计算ETF（516510）紧密跟踪中证云计算与大数据主题指数，覆盖计算设备和计算服务相关领域，侧重于业绩较先受益的算力和落地较快的软件应用环节，指数行业分布集中于计算机、通信等。据Wind数据统计，目前产品规模达34亿元，位居同标的指数ETF第一。 l 生命科学，解码健康中国 在未来健康领域，基因编辑技术将为治疗遗传病、癌症提供新的可能，AI辅助诊断显著降低误诊率，合成生物学正在打造“人工细胞工厂”……尤为瞩目的是，我国创新药企业在PD-1 抑制剂、CAR-T细胞治疗等前沿领域实现技术突围，展现“中国速度”。 恒生创新药ETF（159316）是市场上首只跟踪恒生港股通创新药指数的产品，该指数由不超过40只业务涉及创新药研究、开发及生产的港股通股票组成，汇聚港股前沿创新药企，成份股包括信达生物、药明生物、百济神州等行业龙头。 l 绿色能源，点亮可持续未来 在新能源领域，我国也以领跑者之姿重构全球产业坐标。2024年我国光伏新增装机占全球光伏新增装机总量的55%，超过了其他前十大市场的总和；我国自主研发全球首台全高温超导托卡马克装置，将核聚变商业化时间提前约5年；比亚迪固态电池能量密度大幅提升、续航突破1000公里…… 新能源ETF易方达（516090）的标的指数是新能源行业的代表性指数，侧重于“深度低碳”领域，覆盖锂电、光伏、风电、水电、核电等未来清洁能源，权重股包括宁德时代、隆基绿能、中国核电、亿纬锂能等，可帮助投资者一站式捕捉能源变革的时代红利。 l 未来空间，从地球到星际 近日，我国整轨互联太空计算星座“三体计算星座”正式进入组网阶段。据介绍，该星座通过在轨实时处理数据，能够解决传统卫星数据处理效率瓶颈问题，有助于推动人工智能在太空的应用与发展。此前，神舟二十号载人飞船发射成功，我国探月工程登陆月球背面……我国航空航天正在不断朝着更高目标迈进。 目前，易方达国证通用航空产业ETF已获批，其标的指数反映业务涉及航材及基础设施、飞行器制造、运营服务及场景应用等通用航空产业相关领域公司的整体表现，可助力投资者提前布局空天产业新高地。   多年来，易方达基金基于前瞻性的产业及策略研究，选取具备长期投资价值且具备一定市场关注度的主题及策略重点布局，力争构建长期有生命力的指数产品体系。此次易方达基金推出“未来已来”投资主题，聚焦“一旦实现将彻底改变世界”的技术突破，帮助投资者通过ETF便捷布局六大未来产业。 最值得期待的投资，永远是驶向未来的发现之旅。你，准备好出发了吗？  

作为中国公募基金行业费率改革的重要实践，华夏基金旗下首只新型浮动费率基金——华夏瑞享回报混合（A类024443  C类024444）于5月27日正式启动发行。该产品是首批获批的26只新型浮动费率基金之一，以其为代表的新型浮动费率基金的推出既是对中国证监会《推动公募基金高质量发展行动方案》的积极响应，也标志着公募基金行业从“规模驱动”向“回报导向”转型迈出关键一步。 中国证监会5月7日发布的《推动公募基金高质量发展行动方案》要求，优化主动权益类基金收费模式，建立管理人与投资者利益深度绑定的浮动费率机制，新设立的主动管理权益类基金大力推行基于业绩比较基准的浮动管理费收取模式。华夏瑞享混合正是遵循行动方案的指导要求，其基金管理费由固定管理费、或有管理费和超额管理费组成，其中或有管理费和超额管理费取决于每笔基金份额的持有时长和持有期间年化收益率水平，分档收取。 具体而言，当投资者赎回、转出基金份额或基金合同终止的情形发生时，持有期限不足一年，管理费按1.20%的年费率收取；持有期限达到一年及以上，若持有期间年化收益率跑赢业绩比较基准同期的年化收益率（扣除超额管理费后）6个百分点以上且持有收益率为正，按1.50%收取；若持有期间的年化收益率跑输业绩比较基准3个百分点以上，按0.60%收取；其他情形按1.20%收取。这种“非对称性双向激励”机制，通过“易下难上”的设置，既鼓励管理人追求超额收益，又充分让利投资者，通过费率下调减轻投资者在业绩不佳时的负担，真正实现“收益共享、风险共担” 华夏瑞享混合拟任基金经理王君正具有超16年证券从业经验，其中11年公募基金管理经验，专注大盘成长风格，坚持“定量+定性”结合，偏好长期ROE高且稳定的成长个股，聚焦金融地产、消费医药、科技制造等核心赛道。 王君正表示，当前以AI为核心，中国资产重估行情的现实基础牢固，市场或重新评估中国企业在科技上的硬“硬实力”。2024年9月24日以来，市场信心大幅回升，市场持续活跃。对比中美“核心资产”，中国在新一轮复苏当中，优质企业展现更大的发展动能，像汽车、创新医药、AI终端与应用等新兴科技产业成长势头不减，消费、医药、家电等行业估值合理且具备反转动能，可更多关注相关投资机遇。 多家销售渠道在对新型浮动费率基金进行详细摸底后，认为其具有较大优势，有的已将其纳入重点推荐产品序列。某大型银行财富管理部负责人称：“这类产品通过费率分层设计，真正实现了‘利益共享、风险共担’，契合当前投资者对稳健回报的需求，产品设计合理，强调了长期投资和超额收益，考验基金管理人的专业化投研能力，也符合当下市场对优质产品的需求。”某第三方销售机构负责人表示：“这款基金将基金管理人的利益与投资者收益紧密绑定，能有效激励基金管理人提升业绩，从长远来看，对投资者是非常有利的，是一款值得推荐的好产品。” 业内人士认为，华夏瑞享混合基金的推出是华夏基金践行高质量发展的缩影，以其为代表的新型浮动费率基金的发行是公募基金行业收费模式的重要创新，也是公募行业深化供给侧改革、回归投资者本位的标志性事件。随着更多浮动费率产品落地，中国资本市场有望形成“专业创造价值-投资者获得感提升-行业生态优化”的良性循环。随着《行动方案》的深入实施，未来还将有更多类似创新产品推出，为投资者提供更丰富的投资选择。投资者可通过各大销售平台及基金公司官网了解产品详情，共享长期投资红利。  

最近的港股，又一次在悄悄地“努力着”。经历4月初的大幅震荡之后，随即展现出了不错的韧性表现。（数据来源：Wind，截至25/5/9） 不过，考虑到港股市场一贯的高波动属性，市场资金似乎在港股市场中不断强化对于“避风港”类型资产的青睐。从近期多个不同维度的资金趋势观察，港股红利资产，正在成为市场资金愈发关注的重要方向之一。 首先，从ETF产品流入情况来看，截至2025/5/9，全市场港股红利主题ETF在2025年内“吸金”超百亿元，合计净流入达109亿元，合计规模已超过433亿元，相较2024年报数据的303亿元增长达43%。（数据来源：Wind，沪深交易所） 再来看年内持续加仓的南向资金动态，Wind数据显示，截至2025/5/9，近一个季度南向资金净买入金融业865亿元，在恒生行业分类中仅次于非必需性消费，净买入电讯业、公用事业、能源业等传统高股息板块的金额也分别超269亿、185亿、150亿元。 而另一方面，2025年内险资举牌上市公司次数已达13次，其中10次举牌标的为港股，可见险资加仓港股的热情高涨，银行、公用事业、能源等高股息板块成为险资重点青睐的对象。（数据来源：Wind，截至2025/5/7） 越来越多投资者中意于港股红利资产的趋势背后，或许有几个不可忽视的重要原因。 低利率环境加码，高息资产吸引力提升 5月7日，国新办新闻发布会官宣降准降息，“双降”落地后市场对于货币政策持续宽松、新一轮存款利率下调的预期升温。面对日渐加码的低利率常态化环境，红利策略的核心要义“高股息率”更加凸显出配置吸引力。 Wind数据显示，截至2025/5/9，当前10年期国债到期收益率仅为1.64%，而主流红利类指数的股息率通常在6%以上，部分港股红利类指数的股息率甚至可以高达8+%。比如港股通高股息投资指数（以下简称“港股通高股息（CNY）”）最新股息率达到8.9%，相较A股港股其他部分红利类指数具有一定优势。 图：部分红利类指数股息率（近12个月） 数据来源：Wind，截至2025/5/9 进一步观察指数历史股息率情况，港股通高股息（CNY）当前的股息率水平同样处于高位区间——高于自指数发布（2016/11/25）以来81.36%的时间段，股息率或已日益抬升至配置价值较为突出的区间。（数据来源：Wind，截至2025/5/9） 另一方面，沪港AH股溢价指数在经历年初的阶段性下行之后伴随着港股的回落又回升至144点左右的中高位区间。这意味着对于在AH两地上市的同一企业而言，港股的低估值优势或较明显。伴随着龙头企业在A+H两地上市的发展趋势日益强化，一大批优质高股息上市公司已同时在两地上市，如港股通高股息（CNY）成份股中有60%的企业在A/H两地上市。从估值角度考虑，这类高股息资产或拥有较高配置价值。（数据来源：Wind，截至2025/5/9） 目前港股通高股息（CNY）的市盈率PE（TTM）为6.48倍，市净率PB（LF）为0.59倍，均低于A股部分红利类指数如中证红利指数的7.57倍和0.76倍。再考虑到上文提到的最新股息率情况，或许可以见得，港股红利类资产的“高股息”和“低估值”特征都相对较突出，或是吸引资金追逐的核心因素之一。（数据来源：Wind，截至2025/5/9） 险资加大入市力度，耐心资本重视方向 我们在之前的多篇文章中，已详细解读过在中长期收益率下行和监管持续推动险资等中长期资金入市的双重驱动下，红利类资产拥有长期较稳健的基本面，分红与现金流较稳定、较低估值的特征相对契合险资对于投资安全、收益覆盖和期限匹配三方面属性的配置需求。 站在当前，在监管的进一步引导下，以险资为代表的“耐心资本”有望加大入市力度，发挥出对于支持稳定资本市场更重要的作用。2025年5月7日国新办新闻发布会上，金融监管总局局长宣布，将于近期推出三项增量政策以促进险资入市，实现“长钱长投”。 一是将进一步扩大保险资金长期投资试点范围，近期拟再批复600亿元，为市场引入更多增量资金；二是调整偿付能力监管规则，将股票投资的风险因子进一步调降10%，鼓励保险公司加大入市力度；三是推动完善长周期考核机制，调动机构的积极性。 民生证券5月7日发布研报认为“本次调整有望缓解险企投资股票的资本占用，减少长期资金入市的“后顾之忧”，有望推动险资加大权益配置，在助力资本市场稳定的同时提升投资收益弹性。”（信息来源：民生证券《调降保险权益投资因子，发挥险资长期资金属性》） 在险资加速入市的背景下，险资等中长期资金对于“收息策略”的偏爱有望进一步加强，高股息属性突出的港股红利类资产或是险资未来持续加大权益资产配置的重点方向之一。同时，中长期资金的偏好行为或也有助于支撑红利类资产持续表现。 高质量成色突出，攻守兼备助力策略“长红” 港股通高股息（CNY）成份股中，超过1/4的权重来自于银行板块，其基本面相对独立，对于外部冲击的影响较小，且有望受益于降准带来的负债成本降低。同时，在降息周期中，市场资金面宽松，贷款违约风险降低，银行的资产质量有望提升，有助于打开盈利空间。 图：港股通高股息（CNY）成份股行业分布 （数据来源：Wind，截至2025/5/9，申万一级行业分类，细分行业占比会随着指数成份股调整和成份股涨跌发生变化） 同时，港股通高股息（CNY）成份股中的央国企权重占比达85%，多属于企业盈利、经营模式和竞争格局相对稳定、市场认可度高的高质量企业，且主营业务范围多聚焦于境内市场，对于外部风浪的抵御能力较高，在市场波动阶段有望发挥出更好的防御属性。（数据来源：Wind，截至2025/5/9） 央国企也是稳定资本市场、提升股东回报的重要力量，在践行市值管理以及增强现金分红稳定性、持续性和可预期性的趋势下，央国企有望持续提高现金分红力度，提高投资者获得感。港股通高股息（CNY）成份股2024年度累计现金分红总额（已宣告）达9889亿元，在同期同口径全部港股2024年度现金分红中占比超46%。（数据来源：Wind，上市公司公告，截至2025/5/9） 得益于成份股高分红、高质量的内在价值，Wind数据显示，截至2025/5/9，港股通高股息全收益（CNY）自基日（2014/11/14）以来收获了10.74%的靓丽年化回报。 （区间年化涨幅=((1+区间收益率)^(365/区间天数)-1)*100%，指数过往业绩不代表未来表现，不构成基金业绩表现的保证或承诺，请投资者关注指数波动风险。） 全市场首只通过QDII模式跟踪港股通高股息（CNY）的港股通红利ETF（513530），自2022年4月8日成立以来收获了46.24%的区间回报，同期恒生指数涨幅为6.01%，港股通红利ETF在近年来港股市场的大幅波动中展现出了相对独立于港股整体的韧性表现。 （业绩及业绩基准数据来源：基金定期报告，指数数据来源Wind，截至2025/3/31，同期业绩基准回报为21.05%，基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证，完整业绩备注详见文末。） 较突出的历史业绩和标的指数高股息率优势自然也吸引了市场资金的注意，助推港股通红利ETF（513530）的基金份额和规模持续走高，截至2025/5/9，产品最新份额、规模双双创新高，今年以来涨幅分别达21%、25%。 （数据来源：交易所，截至24/12/31、25/5/7，港股通红利ETF份额分别为8.78亿份、10.69亿份，规模分别为12.69亿元、15.87亿元） 更值得注意的是，港股通红利ETF（513530）作为市场首只QDII模式投资港股通高股息投资指数的ETF，其税率结构相较传统港股通渠道更具优势，长期持有或可有效降低红利税成本。 对于重视港股红利类资产在配置价值方面优势的投资者而言，港股通红利ETF（513530）及联接基金（A类018387/C类018388）有望与A股红利类资产形成差异化组合构建，或值得多多关注。 备注：华泰柏瑞港股通红利ETF成立于20220408，2022成立至年底、2023年、2024年收益依次为3.59%、7.14%、30.16%，业绩比较基准为：中证港股通高股息投资指数收益率，同期收益分别为-4.15%、-0.33%、26.86%。历任基金经理：李茜（20220408至今）、何琦（20220408至今）。以上数据摘自基金定期报告。 风险提示：基金有风险，投资需谨慎。如需购买相关基金产品，请您关注投资者适当性管理相关规定，提前做好风险测评，并根据您自身的风险承受能力购买与之相匹配的风险等级的基金产品。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。基金投资需注意投资风险，请仔细阅读基金合同、基金招募说明书及产品资料概要等法律文件，了解基金的具体情况。本基金可投资于境外证券市场，还将面临汇率风险、境外证券市场风险等特殊投资风险。指数由中证指数公司编制并发布，其所有权归属中证指数公司。中证指数公司将采取一切必要措施以确保指数的准确性，但不对此作任何保证，亦不因指数的任何错误对任何人负责。

导语：以技术护城河、财务韧性、全球化战略三大支柱“逆周期蓄力”，通威股份的突围路径，既是中国光伏产业转型升级的缩影，也为全球能源转型提供了“中国方案”。   01 逆周期蓄力   刚刚过去的4月底，通威股份发布了2024年年度和2025年一季度报告。   财报数据显示，2024年全年以及2025年一季度，通威股份营业收入分别为919.94亿元和159.33亿元，同比下降33.87%和18.58%。   光伏行业业绩承压，并非个案。从国内各大光伏巨头的2024年财报数据来看，收入下滑、由盈转亏是普遍存在的现象。       这在很大程度上说明，光伏行业仍在调整期探索。包括硅料、硅片、电池、组件在内的产业链上下游各环节的产品价格，近期一直在底部区间震荡。   也因此，市场对包括通威在内的光伏龙头的业绩表现，早有预期。   财报发布后，通威股份股价一度触及低点后，连续四个交易日上涨。     这背后，出货量这一关键指标扮演了重要角色。产能过剩背景下，通威股份核心产品销量持续增长，且市场占有率保持领先。   2024年，高纯晶硅销量46.76万吨，同比增长20.76%；产销量约占全国30%，市占率位居全球第一。   同期，太阳能电池销量87.68GW，同比增长8.70%，连续八年蝉联全球电池出货量榜首，全球市占率约为14%。   组件方面，公司2024年光伏组件销量为45.71GW，同比增长46.93%。   能够凭借一体化布局“多点开花”，其展现出的抗跌韧性背后，技术降本与创新、财务韧性以及全球化布局的“三大支柱”不可忽视。   依靠这三大支柱，通威股份有望在光伏寒冬之下“逆周期蓄力”。   02双重引擎：技术降本与创新   在以求生存为首要目标的行业底部，企业被迫卷入产能过剩的“价格战”，陷入了无穷尽负循环。   在此情景下，头部企业保持高强度技术研发引领高质量发展，需要极大魄力和决心。   通威的策略，是以技术降本与革新的“双引擎”，对冲行业价格下行。   一方面，通威以优化工艺和创新机制持续降本增效，提高市场竞争力；另一方面，通过多维度技术创新，为即将到来的技术迭代储备充足弹药。   技术降本方面，通威导入60对棒还原炉、高沸裂解、废硅粉回收等关键设备和技术优化工艺与创新流程机制，多项降耗成效明显。其中综合电耗、硅耗分别降至46度、1.04Kg以内。截至2025年一季度末，通威内蒙基地生产现金成本降至2.7万/吨以内（不含税）。       技术创新方面，通威主要聚焦“卡脖子”瓶颈，采取多线并进的技术突破策略。其TOPCon系列组件TNC和HJT组件系列THC的功率，多次刷新纪录。   3月20日，通威股份光伏技术中心宣布，经国际权威认证机构TÜV测试，在2382*1134mm标准尺寸下，通威TNC2.0组件正面功率达到682.8瓦(较目前市场同版型量产主流功率提高约60瓦)，转换效率达25.28%；在2384*1303mm标准尺寸下，通威TNC2.0组件功率达到778.5瓦(较目前市场同版型量产主流功率提高约60瓦)，转换效率达25.06%，再次刷新了TOPCon两种主流版型的组件效率和功率纪录。     TNC组件量产主流功率档位，也有望在一系列电池、组件一体化的提效动作下，2025年继续提升25W以上。   并且，作为行业TOPCon PECVD技术发展的领头企业，推动PECVD技术逐步成为行业主流。   在HJT领域，通威的HJT 210-66版型组件功率连续9次打破世界纪录，最高组件功率达790.8W，对应组件效率为25.46%。而铜互连2.0技术路线，也助力无银化HJT方案的实施。   在BC领域，TBC产品顺利取得TUV莱茵认证和出货资质；中试线210R-66版型批次功率达成660W，已跻身行业第一梯队。   钙钛矿等技术前沿，钙钛矿叠层电池效率达34.17%，并完成兆瓦级试验线设备选型论证及布局规划。   这一切，离不开通威对技术研发持续投入与团队力量保障。   在光伏各业务板块科研体系基础上，通威股份成立了光伏技术中心，拥有多个国家级企业技术中心分中心，近三年累计研发投入超110亿元。截至2024年末，研发人员同比上年末增加1120人至5277人。   在这样的人才基础上，截至2024年末，通威光伏板块累计授权专利2675件，涵盖高纯晶硅、光伏电池、组件三大环节多个细分领域的数项核心技术。   这些核心技术储备，或将为通威在即将到来的新一轮技术迭代的竞争中，筑牢技术与专利护城河。   按照光伏产业成长的一般逻辑，技术路线一直是各大阵营、各主要巨头争夺的高地。谁掌握技术标准和主导权，谁就会取得发展先机。   伴随行业企稳回暖，技术的储备将驱动公司走向价值回归，竞争也将从单纯的价格战、产能战转向高效差异化的技术战。   不断积累的技术优势，终将促进产能结构的优化升级，最终转化为产品溢价的核心。   而近期政策红利频繁释放，也更加利好“技术流”企业和先进产能。   去年11月，工信部正式发布修订后的《光伏制造行业规范条件（2024年本）》。新规进一步提高了行业准入门槛，对各项技术指标、生产能耗、资本金比例等提出了更高的要求。   新规提高了各类电池及组件的效率指标，同时提高了光伏制造项目（多晶硅、硅锭、硅棒、硅片、电池、组件）的电耗、水耗指标。对于新建和改扩建光伏制造项目的最低资本金比例，也由原20%提升至30%。   这些政策，或将引导市场进一步淘汰落后低效产能、加快技术迭代，行业集中度也随之将向头部倾斜，通威等优质行业龙头有望受益。   03 财务韧性：穿越周期的安全垫   2024年至今下行期，光伏行业不少公司，暴露出现金流危机。现金流断崖式下滑，经营现金流由正转负也不少见。健康的财务状况和稳定的融资能力，在此刻尤为凸显其重要性。   充沛的现金流和坚实的资金储备，是通威穿越行业周期的底气所在。   2024年，通威经营活动现金流量净额保持正流入。截至2025年一季度末，通威的货币资金与交易性金融资产总和约400亿元。其中，货币资金291.46亿元，较年初上涨77.20%。         基于对行业发展、公司经营的充分信心，2024年2月至2025年2月，控股股东对公司实施增持计划，累计增持公司股份6251万股，增持金额约13亿元。   同时，通威于2024年4月启动了股份回购计划，截至2025年3月6日，公司累计回购1.02亿股，占总股本的2.2588%，回购金额为20.08亿元，是当年光伏行业规模最大的回购案例。   而前述通威多项核心业务的销量及市占率稳固，不仅体现了其产业链议价能力与运营效率，也为应对市场波动提供了坚实的财务支撑。   04 全球化布局：扬帆海外的新叙事   随着国内光伏市场走向红海内卷，各大光伏巨头纷纷出海寻找新增长空间。     过去的2024年，是通威深耕海外市场破局之年。   战略层面，通过技术输出与本土化合作，通威重点布局高潜力市场，加速全球市场渗透。   2024年，通威新增16个区域产品认证，收获沙特、波兰等多国GW级项目订单以及南非、阿联酋等地订单，全年海外销量同比增长98.76%，并入选福布斯中国出海全球化旗舰Top30榜单。   截至目前，通威的组件足迹遍布70多个国家与地区，广泛应用于户用屋顶、工商业分布式及集中式大型电站等各类多元化场景。   其中，欧洲市场是海外主战场。针对该市场，公司推出TNC-G12/G12R系列组件新品，实现了455W至720W的全功率覆盖。在欧洲，通威与波兰R.Power S.A、荷兰PVO International B.V.等多家欧洲头部经销商签订合作协议。   方兴未艾的中东及非洲市场，也是通威的重要出海目标地。   去年9月，通威与沙特国际电力和水务公司（ACWA POWER）正式签署了沙特PIF四期MUWAYH光伏项目的供货协议。根据协议，通威将为该项目提供1.175GW的TNC-G12R 66高效光伏组件。   通威还与ACO、AMEA Power等海外光伏企业达成合作协议，拓展南非、埃及等非洲市场。   2024年10月，公司与澳大利亚知名分销商Blue Sun Group签署了战略分销协议。协议约定，通威将在未来五年内向Blue Sun Group供应1GW的高效组件。     2024年及2025年一季度的业绩承压，既是光伏行业从无序生长向高质量发展转型的阵痛，也是龙头企业重构竞争力、夺取技术制高点的历史契机。   在光伏行业周期性调整的至暗时刻，通威股份以技术护城河、财务韧性、全球化战略三大支柱“逆周期蓄力”，更以“剩者为王”的姿态重构竞争壁垒。   这样的突围路径，既是中国光伏产业转型升级的缩影，也为全球能源转型提供了“中国方案”。   而行业集中度提升与政策引导的叠加效应，或将在未来进一步放大龙头企业的马太效应。