国家队控盘  超短好时机 ◆ 第四期策略：控节奏 高抛低吸 国家队极致控盘，节后指数放量突破。只要25日那根大阳线不被完全吃回，强势横盘震荡几天，指数再打阶段新高只是时间问题。一直到两会结束这段时间，刚好用来盘整。指数既然没有问题，短期横盘震荡为主，那么接下来交易策略也简单，一定要做好节奏，低吸和高抛。 ◆第四期热点或行业：矿山机械、锂电 如果错过有色主升浪，不妨看看矿山机械，作为有色金属的后周期品种，矿山机械的逻辑比较顺，而且与工程机械相比，更具亮点，目前板块已悄然走出上升趋势。锂电是最近卖方关注度比较高的板块之一，不仅位置较好，赔率较高，而且行业淡季不淡，基本面在走好。 ◆第四期个股：鹏辉能源（300438）、凯盛新材（301069）、徐工机械（000425）、包钢股份（600010）、圣邦股份（300661）、招商南油（601975）     2026年第四期个股组合参考 2026年第三期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 江丰电子 300666 11.69% 13.45% 2.28% 11.17% 石英股份 603688 9.88% 13.84% 2.28% 11.56% 宏景科技 301396 7.07% 10.92% 2.28% 8.64% 东方电气 600875 16.35% 19.90% 2.28% 17.62% 北新建材 000786 3.48% 7.76% 2.28% 5.48% 中国中铁 601390 14.55% 17.64% 2.28% 15.36% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2026年2月16日至本内参发布日2026年2月28日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：鹏辉能源（300438）、凯盛新材（301069）、徐工机械（000425）、包钢股份（600010）、圣邦股份（300661）、招商南油（601975）   1、鹏辉能源（300438）：今年估值只有14倍的锂电股 主要观点：1）成本传导顺利，各业务持续向好。有声音担忧上游锂电原材料涨价对利润有侵蚀。实际上，2025年11月开始，公司便与大客户建立了四大主材价格联动机制，按约定规则同步传导到电池售价，锁定合理加工利润，从2026年一季度正式生效。订单覆盖范围：约为50%—60%的核心大客户长单，剩余40%—50%为散单，定价更为灵活，价格弹性更高。公司的低价单在Q4出掉，已经在Q4的业绩中反映，今年一季度开始实现成本有效传导。 户储电芯供给相对刚性，行业内头部三家亿纬瑞普鹏辉各占20%—30%份额，且近年不再扩产。而需求端不断增长，海外补贴政策超预期，今年澳洲、英国均推出了巨额补贴，下游户储集成商一季度排产大幅增长，电芯存在较大涨价预期。作为户储的铲子股，下游需求拉动下公司量价齐升的确定性增强。 大储方面，公司产能利用率明显提升，订单排产已经到了6月份，同时，在电芯报价从0.25元到0.37元/Wh的上涨过程中，不仅传导成本，还实现了单Wh亏损到盈利的跨越。另外公司前期对海外终端客户的开拓取得成果，2026年对印度、美国、欧洲客户直接出货储能直流侧系统的体量有望翻倍。 2）弹性最大的电芯公司。公司是目前电芯公司中利润弹性最大的标的，户储方面，二季度以来，公司产能持续打满，订单饱和，2026年有20GWh产能，2025年底单W利润0.03元，不考虑涨价的话，对应利润6亿元，每涨1分钱对应2亿元的利润。 大储方面，24GWh的314Ah产能满产满销，去年12月新签订单相比11月平均涨价0.02元/Wh,已经由小亏转向微利，单W利润约0.01元，对应2亿元利润。 海外方面。2025年出货2GWh，2026年翻倍到4-5Gwh，按照单W利润0.05元，对应2亿元利润。 汇总来看，消费和动力业务合计稳定盈利2亿元，储能保守情况下国内整体涨价1分钱，对应16.5亿元的利润，对应当前14倍的估值，若户储涨价1分钱，则对应18.5亿元的利润，估值到12倍附近，即使不考虑电芯的超额涨价，估值也在20倍以内，当前价格具备较大的安全边际。 3）27年后业绩增长仍有支撑。公司公告，将投资21亿元在河南正阳县建设120Ah电芯生产线4条，投资12亿元在河南驻马店市驿城区建设587Ah和120Ah电芯生产线各一条。预计将通过股债结合的方式筹集资金，在2027年逐步投产。 公司现有产能中，小储约为20GWh，以120Ah为主，大储约为24GWh，以314Ah为主，并于今年扩产衢州工厂2条10GWh产线，年中产能将达到64GWh。目前现有产能均已经满产，其中小储2025年二季度开始实现满产，三季度出货则达4.45GWh，已处于超产状态，大储则是在三季度。 本次扩产120Ah电芯线5条，按单条4.5GW计算，587Ah电芯线1条，按单条10GWh计算，共扩产小储22.5GWh，大储10GWh。对26业绩无影响，对27年增长有实质性支撑。   2、凯盛新材（301069）：业绩高弹性的氯化亚砜全球绝对龙头 主要逻辑：1）氯化亚砜存涨价预期。氯化亚砜是重要的无机精细化工中间体，作为高效氯化剂、酰化剂与脱水剂，广泛应用于食品添加剂、医药、农药、染料及新能源锂盐等领域，属于高环保、高安全管控的危化品。其下游需求结构清晰且层次分明：三氯蔗糖占比约30%–35%；医药、农药中间体合计占比约50%；染料及纺织助剂占比约5%；新能源领域以LiFSI为主，占比约10%–15%。 生产1吨LiFSI大约消耗1.5吨氯化亚砜，随着高镍电池、新型电解液渗透率提升，LiFSI需求呈爆发式增长，成为氯化亚砜需求的核心拉动项。2025年以来，氯化亚砜价格中枢显著上移，行业2025年低点约1300元/吨，2025年底冲高至3500–3600元/吨，根据生意社、百川盈孚2026年2月最新数据，当前主流成交价在2000–2500元/吨区间震荡，虽然低于去年最高位，但价格水平显著高于2023–2024年1800–2200元/吨的行业中枢。 此轮行业价格上行核心源于三重共振：一是LiFSI需求快速放量，市场预计2026年全球LiFSI需求增至20万吨，直接拉动电池级氯化亚砜采购需求爆发；二是行业环保与安全审批严格，2021年氯化亚砜正式被我国列为高环境风险产品，新建项目申请难度大，建设周期长达18–24个月，导致供给弹性极低，当前行业整体开工率已维持在90%左右高位；三是下游三氯蔗糖、医药、农药需求稳健增长，叠加上游硫磺价格年内涨幅超130%，成本传导进一步推动行业进入紧平衡状态。 2）业绩对氯化亚砜的价格变动高度敏感。凯盛新材的核心业务聚焦精细化工产品及新型高分子材料的研发、生产与销售，是全球规模最大、技术最领先的氯化亚砜生产企业。公司目前拥有氯化亚砜核心产能15万吨/年，全球市占率超40%（部分统计口径为26.5%，统计范围不同，但不妨碍公司龙头地位），国内市占率突破60%，稳居行业龙头地位，远超金禾实业（8万吨/年）、世龙实业（5万吨/年）等同行企业。 公司自主研发二氧化硫循环利用连续化工艺，实现了生产过程中二氧化硫的高效回收与循环利用，相较于行业传统工艺，单吨生产成本降低15%–20%，能耗降低50%，形成了难以复制的成本护城河。结合公司年报、互动易及行业调研数据，公司氯化亚砜单吨现金成本约1200元/吨（主要为硫磺、液氯等原料+能源+人工），单吨全成本（含折旧摊销、固定费用）约1500元/吨，成本优势显著。 公司覆盖工业级（纯度≥99%）、电池级（99.9%+）、电子级（99.99%+）全系列氯化亚砜产品，其中电池级产品专供LiFSI生产，精准契合新能源高端需求；客户层面，公司深度绑定海内外头部锂盐、医药、农化企业，出口覆盖日本、韩国、美国等多个国家和地区，在全球供应链中具备核心话语权，客户合作稳定且黏性极强，2025年12月公司满产运行，产量约1.3万吨，创阶段性新高。 2025年三季度公司整体净利润达1.16亿元，同比大幅增长121.56%，其中氯化亚砜业务贡献主要盈利增量。公司业绩对氯化亚砜的价格变动高度敏感。以2026年2月2250元/吨的价格中枢为基准，基于15万吨满产满销的产能利用率，具体不同涨价幅度对应净利测算如下表。氯化亚砜价格每上涨100元/吨，预计公司全年净利将新增1275万元。 价格涨幅 新价格（元/吨） 单吨净利（元） 全年净利增量（亿元） 总净利（亿元） 同比2025年 +500 2750 1062.5 0.6375 1.4375 +79.7% +1000 3250 1587.5 1.275 2.075 +159.4% +1500 3750 2112.5 1.9125 2.7125 +239.1% +2000 4250 2637.5 2.55 3.35 +318.8% 2）前瞻布局赛道最稀缺的PEKK。在巩固氯化亚砜龙头地位的同时，公司大力布局PEKK（聚醚酮酮）特种高分子材料，打造第二增长曲线。公司进入PEKK不是蹭热度，而是产业链的延伸，从上游的氯、硫基础原料到氯化亚砜到芳纶单体再到PEKK，形成全产业链+成本护城河。 我们都知道PEEK（聚醚醚酮）是机器人轻量化、精密传动与高可靠部件的核心材料。而凯盛新材虽然也做PEEK，但不做PEEK原粉，而做PEEK的改性产品，当然这只是配套产品，核心看点还在于PEKK。 PEKK作为高性能特种工程塑料，具备耐高温、耐低温、高强度、抗疲劳、耐辐照等优异性能。因酮基含量更高，在刚性、耐热性、尺寸稳定性、耐蠕变与耐化学性上全面优于PEEK，更适配人形机器人、航天军工等高端领域，但其加工难度大、价格更高。 凯盛新材是国内唯一实现千吨级PEKK量产的公司，其自主一步法工艺打破国际垄断，让周期从20小时缩短至8小时，能耗降低40%，成本比海外低30%以上。目前已有1000吨/年的产能投入使用，下游应用已切入特斯拉 Optimus 机器人、商业航天、高端装备等高端场景，客户认证周期在2-3年，客户黏性极强。 随着国产替代加速与需求爆发，公司的PEEK/PEKK 业务有望从培育期快速进入放量期，成为中长期业绩核心增长点。    3、徐工机械（000425）：有色金属补涨分支 主要看点：1）矿山机械是有色后周期品种。A股近期被有色金属板块的涨价逻辑主导。当前市场关注点在涨价品种，如果错过了有色主升浪，可以看看矿山机械，矿机板块已悄然走出上升趋势。 作为有色金属的后周期品种，矿山机械的逻辑比较顺。一方面，有色金属价格史无前例大涨，背后的推动力是供需失衡，在需求增长+价格高位背景下，矿山企业盈利大幅改善，推动资本开支增加，扩大开采规模、加大设备投入，进而带动整个矿业资本开支上行，叠加电动化、智能化等新趋势驱动下的设备更新替换，从长周期看，矿机需求有明确增长预期。另一方面，矿机是个高利润率的行业，盈利能力远高于普通工程机械，股价位置相对低，性价比高。另外，国内矿机以前在国内卷，现在随“一带一路”出口海外，全球市占率也有望逐步提升。 2）矿机业务成核心增量，成长空间广阔。徐工的第一大业务为土方机械，2024年收入约240亿，占整体营收比重约26%，该业务是以挖掘机为核心。2025年上半年土石方板块收入同比增长22%，实现快速复苏，传统业务能够在地产下行周期逆市上扬，主要在于国内外市占率提升。国内市场凭借产品竞争力，规模跃居行业前列，海外市场依托完善的全球营销网络，对冲国内市场波动。 土方机械属于基本盘，矿机则是徐工机械重点培育的核心增量业务。经过多年深耕，目前公司矿山机械已跻身国内第一、全球第四，其中在国内矿用车市场份额达28.5%，远超三一重工的24.7%，稳居行业首位；产品覆盖两桥矿车、矿挖、电铲、铰卡、宽体自卸车等全系列，2025年4月公司收购重型车辆51%股权，进一步完善宽体车业务布局，形成行业内产品系列齐全的露天矿山挖、装、运成套化解决方案，技术实力和产品竞争力均处于行业前列。 2025年上半年矿业机械板块收入达47.3亿元，同比增长超30%，占营收比重提升至8.64%。公司对矿机业务未来的发展规划十分清晰，矿业机械板块（含地上、地下矿山设备、备件等）2030年目标规模超400亿元。400亿元的目标，相当于6年营收规模翻6.5倍，成长空间广阔且明确。 3）海外市场突破+电动化助力。海外市场原本只是作为业务补充，2020年前收入占比约15%，比较小。近年来随着工程机械出海，逐渐成为核心增量，2024年突破40%。截至2025年前三季度，公司海外收入达375.94亿元，占整体营收比例高达48.1%，逼近50%。更关键的是，海外业务盈利能力还显著优于国内，2025年上半年海外业务毛利率达24.02%，较国内业务高出3.73个百分点，而2025年前三季度综合毛利率为22.33%，海外高毛利业务的持续放量，有效提升公司整体盈利能力。 目前公司已构建起覆盖190多个国家和地区的全球营销网络，拥有50多家海外子公司、300多个海外经销商、2000多个海外服务备件网点，重点布局东南亚、拉美、非洲及大洋洲等核心区域，其中在印尼等东南亚国家的矿山设备市占率已处于领先地位，越南市场的电动产品订单占比更是接近50%，2025年前三季度露天矿山设备海外交付终端收入同比增长30%。 关于未来海外市场，公司同样有明确规划：一是收入目标，公司董事长明确提出，在现有规模超千亿元的基础上，到2030年整体规模再翻一番，其中国际化收入占比提升至60%以上；二是布局规划，持续推进“全球研发+本地化制造”战略，目前主要海外工厂本地化率已达50%，未来将加速德国、美国、巴西、澳大利亚等核心区域的研发中心与产能布局；三是转型方向，推动从全球布局向全球整合运营转型，从传统制造型公司向解决方案服务商转型，同时依托现有营销网络，持续提升矿机等核心产品在全球市场的渗透率，抢占全球工程机械市场份额。 电动化也是公司成长驱动力之一。在绿色发展政策推动下，电动化已成为工程机械行业的核心发展趋势，徐工机械提前布局、加速发力。 公司电动化产品覆盖电动矿机、电动装载机、电动挖掘机等多个品类，且已实现批量落地，相关业务增长迅猛。数据说话：2025年前三季度，公司新能源工程机械销量突破1.2万台，同比增长186%，其中电动矿机销量约1800台，参考中国工程协会发布的年度报告，预计公司的电动矿机占国内电动矿机市场份额超30%；电动装载机销量约4800台，市占率近30%，且全系列新能源装载机斩获“制造业单项冠军”称号。 从产能和业绩来看，公司旗下徐工动力已建成三条智能化生产线，全部实现满负荷投产；徐工弗迪电池作为公司在新能源重卡上游电芯领域的重要布局，2025年预计营业收入约9亿元，同比增长800%，为电动化产品提供了核心零部件支撑。同时，公司还推出无人矿山、“一人多机”智能方案，贴合矿山安全与降本需求，核心零部件自主可控，不仅提升了产品竞争力，更能以更高的产品溢价，推动整体毛利率持续改善。 估值层面看，当前公司估值处于历史中低位，机构一致预期，2026年公司归母净利润将达95亿元左右，同比增长约29%，对应PE仅15倍，连历史估值（17.5倍）平均水平都不到。随着矿机、海外、电动化三大主线持续发力，公司业绩有望持续提速，估值存在一定修复空间。     4、包钢股份（600010）：预期4月稀土矿定价大幅上调 主要看点：1）钢铁业务看反内卷。钢铁业务是包钢的核心业务，其自身产品结构和产量变化不大，更多看点源于政策反内卷对行业层面的影响。 钢铁行业已经低迷数年，政策精准托底有望为行业带来多重利好。首先，供给端“反内卷”深化，集中度持续提升。五部门去年联合出台的《钢铁行业稳增长工作方案》，明确2025年—2026年钢铁行业增加值年均增长4%左右，同时部署产能产量精准调控、原燃料保供稳价、需求拓展等五大重点任务，重点扶持优势企业、淘汰落后产能，推动行业向高质量发展转型。对于包钢而言，这项政策带来的红利尤为直接。 随着方案落地，行业“反内卷”已进入实质性推进阶段，产能产量精准调控、环保限产及产能置换政策持续收紧，其中炼铁、炼钢产能置换比例多提升至1.5∶1以上。粗钢产量收缩，中信建投预判，中性场景下2026年粗钢减产4000万吨，全年粗钢产量约9.45亿吨，同比下降2.1%；即便减产幅度不及预期（减产2500万吨），全年粗钢产量也将降至9.6亿吨，同比仍有小幅下降。 其次，成本压力将下行。我国钢铁行业长期以来呈现被上游澳洲铁矿“卡脖子”的局面。2026年铁矿市场供给将趋于宽松，随着西芒杜等大型铁矿项目投产，叠加当前港口铁矿库存已达1.69亿吨（近乎历史高位），铁矿供需拐点已现，矿价进入下行通道。据测算，2026年铁矿均衡价格约90美元/吨（CFR中国），较2025年下跌约12%，这一变化将带动吨钢盈利改善约130元。原料端让利将推动产业链利润重新分配，直接利好包钢股份这类具备规模优势的企业。 得益于供给收缩与成本下降的双重支撑，目前券商普遍预期，2026年钢铁行业盈利将呈现稳步修复态势。中性场景下，若2026年粗钢减产4000万吨，行业吨毛利有望修复至300元左右；即便减产幅度不及预期（减产2500万吨），吨毛利也将维持在0-100元区间，相较于2025年的盈利低谷有明显改善。随着行业“反内卷”推进与成本红利释放，钢铁企业盈利稳定性将持续提升，包钢的钢铁业务盈利也将同步受益。 最后，需求结构优化，高端制造业成核心支撑。2026年钢材需求将延续“总量下降、结构优化”的特征，预计全年钢材需求约8亿吨，同比下降1%左右，降幅较2025年明显收窄。需求结构上，制造业用钢占比将超过50%，正式成为需求主要支撑，其中汽车、造船、机械行业用钢需求分别预计增长4.4%、4%、1.7%，家电行业用钢需求预计增长3.8%。值得注意的是，包钢股份的板材、型材产品恰好适配高端制造业需求，而当前高端特种钢材需求年均增长超12%，特高压、海上风电等重大基建项目也将拉动高强钢、耐候钢等高端产品需求，公司有望充分享受需求结构优化带来的红利。 公司钢铁业务还有个短期利好。咨询机构Mysteel在报告中称，为确保两会期间空气质量达标，中国北方部分钢铁企业需要减产，近期已有多家北方钢铁厂接到通知，在3月4日至11日期间自愿实施生产控制，高炉产量削减不低于30%。限产措施有望缓解钢铁库存的积压，从而支撑股价。 2）4月初稀土定价将大涨。近期稀土板块非常强势，包钢有一个业务就是稀土矿。依托白云鄂博矿的独家开采权，包钢股份稳居国内重要稀土精矿供应商之列。近期稀土业务迎来价格持续大涨，4月初与北方稀土的定价很大概率要大幅上调。 今年以来稀土价格呈现“全线上涨、持续冲高”态势，截至2月25日，核心产品价格及涨幅如下： 轻稀土领域（包钢的稀土精矿核心对应品类）：据中国稀土行业协会统计数据显示，2025年全年，各类稀土产品价格均实现显著上涨：轻稀土领域，氧化钕同比涨幅27.4%，金属钕同比上涨27%；重稀土领域，99.99%氧化铽均价673.87万元/吨，同比上涨17.2%，金属铽均价835.91万元/吨，同比上涨16.5%[6]。 进入2026年，稀土价格涨势未歇，截至2月24日，相关核心产品价格再创新高，其中轻稀土方面，氧化镨钕2月24日均价达88.2万元/吨，较节前上涨4.16万元/吨，较2025年底上涨33.64%；金属钕2月24日均价达112万元/吨，较节前上涨8万元/吨，较2025年底上涨41.94%；重稀土方面，氧化镝2月24日均价162.29万元/吨，较节前上涨17万元/吨；氧化铽2月24日均价643.8万元/吨，较节前上涨11.8万元/吨。此外，中国稀土行业协会数据显示，截至2月12日，稀土价格指数已达290，较2025年12月31日的217上涨33.64%，开年以来涨幅显著。 包钢股份的稀土精矿几乎全供应给北方稀土，两家公司为关联方，双方稀土精矿交易定价实行“季度调整、锚定市价、公式测算”的核心机制，定价周期与自然季度同步，每季度初（如4月初对应第二季度）根据上一季度稀土氧化物市场价格，通过固定公式测算确定当季稀土精矿交易价格，确保定价与市场景气度同步联动。具体为公式为：稀土精矿不含税价格=（轻稀土氧化物加权平均价格×稀土精矿REO含量×回收率）- 加工费 - 其他相关费用。 包钢与北方稀土的定价模式，导致涨价对包钢而言会滞后一个季度。从2024年第三季度至2026年第一季度，包钢稀土精矿价格累计涨幅已达60%。 近期定价走势来看，2025年第四季度稀土精矿不含税价格为26205元/吨，2026年第一季度包钢的供货价格上调至26834元/吨，环比小幅上涨2.4%；而截至2月24日，氧化镨钕均价较2025年底上涨33.64%的价格，按照上述定价机制测算，市场普遍预期，4月初修订的第二季度稀土精矿价格将继续上调约18%—22%，相比上个季度大幅上扬，这一调整将直接带动包钢的稀土业务收入与毛利率同步提升。 去年三季度稀土价格大涨（环比上涨在19%—23%），包钢10月后上调价格，曾有过一波上涨行情，目前稀土价格涨势如虹，涨幅已超过去年三季度，包钢受益程度将更高。可做潜伏。   5、圣邦股份（300661）：蹲个涨价套利 主要逻辑：1）模拟芯片涨价不远。今年半导体各个分支涨势喜人，现货价格上调推动股价上涨，包括晶圆厂代工，上游原材料的硅片、靶材和电子特气（六氟化钨），下游的先进封装、存储芯片和MCU等环节都已陆续兑现。 在今年第二期中，我们选了两个刚起涨或尚未官宣涨价的半导体分支，一个是功率半导体，另一个是模拟芯片。一个月过去，前者近期陆续有头部大厂官宣涨价，如捷捷微电和新洁能，行业进入全面涨价阶段，而模拟芯片目前还没有官宣。 为什么模拟芯片大概率会涨？因为当前板块确实具备涨价的前提条件。首先，自2025年年中以来，海外模拟龙头ADI（亚德诺）多次发布涨价函，覆盖全品类产品，涨幅在10%—30%不等，今年2月1日起正式执行全系列模拟芯片涨价。TI（德州仪器）在订单洽谈及合同续签中执行调价，覆盖6万个产品型号，涨幅区间也是在10%—30%不等。英飞凌虽然以功率半导体为核心，但旗下的模拟芯片同步跟涨，宣布4月1日起上调价格，目前市场普遍预计调价区间在10%—15%。 其次，行业需求开始弱恢复。模拟芯片几乎是芯片领域最后出清的分支，因为下游主要对应工业和汽车等领域。TI此前发布的2025年四季度财报显示，行业库存已经调整完毕，其给出今年一季度的业绩指引乐观，预计营收43.2亿—46.8亿美元，优于华尔街分析师预期的44.2亿美元，对整个行业需求有指向作用。 再者，缓解成本压力。代工厂产能转移。全球主要厂商正在缩减8英寸产能，天风证券预计2026年将萎缩约2.4%，将资源转向12英寸产能。由于模拟晶片长期依赖8英寸工艺，这种转移导致了部分型号或出现结构性短缺，进一步推高成本价格。涨价可缓解成本压力。 2）为什么选圣邦股份。圣邦股份自成立以来一直专注于模拟芯片的研发、设计、生产和销售业务，是国内稀缺的具备全品类模拟芯片设计能力的供应商，也是少数实现高端模拟芯片国产替代的标杆企业。 自2017年上市以来，受益于贸易摩擦背景下各集成电路品类国产替代加速，叠加产品品类和客户资源扩张，公司营收和归母净利润保持连续增长态势。营收从2017年的5.32亿元增长至2022年的31.87亿元，年复合增速43%，净利润从9387万元增长至8.58亿元，复合增速为56%，净利率常年保持在20%以上，盈利能力强悍。业绩在2023年出现滑铁卢，全年营收同比下滑17.94%至26.16亿元，归母净利润同比大幅下滑67.86%至2.81亿元，这是上市以来首个年度下滑，主要原因一方面是半导体行业整体景气度低迷影响，另一方面是2023年5月开始德州仪器（TI）在国内大打价格战抢占市场份额。 但2024年快速恢复，收入同比增27%至33.46亿元，净利润同比增78%至5亿元，2025年前三季度收入同比继续增长15%至28亿元，净利润同比增长21%至3.43亿元。 严格意义来说，目前模拟芯片并非完全没有涨价消息，已有中小厂商公开涨价，比如宏伟科技，计划3月1日起上调MOSFET期间、IGBT单管及模块等相关模拟类产品价格，幅度10%。华润微电子2月1日起，对全系列微电子（含模拟类）启动涨价，最低10%；英集芯、必易微等也上调部分模拟相关产品价格。 但上述这些都是非纯正的模拟厂，头部大厂目前几乎没有明确发出涨价函，主要以部分产品暗涨为主。而有消息称，圣邦自今年1月起，对工业级模拟芯片在客户报价、订单续签中上调价格，涨幅15%—20%；市场预计一季度内可能会对消费级和车规级产品跟进涨价。 关键是，公司的股价位置投资性价比高。从2024年9月反弹一波后，一直处于底部区域震荡，去年4月因中美关税战曾短暂有过一轮上涨，随后又跌回65附近。这轮半导体行情，公司完全没有享受到上涨红利，目前价格依然在区间的下沿位置。可潜伏等待官宣涨价，做个短线套利。   6、招商南油（601975）：运价上行+盈利兑现+分红也快落地 主要逻辑：1）油运运价创新高，重视本轮历史大行情。招商南油的主业为油运，对油运运价高度敏感。 从行业角度看，近期油运行业运价持续攀升，这轮上涨并非短期脉冲式波动，而是多重支撑因素的趋势性上行。 早在2025年7月底，油运运价便触及阶段低点，行业逐步触底企稳，进入筑底回升阶段，而真正的上行通道则在2025年四季度开启，传统旺季的需求释放叠加供需格局的持续改善，推动运价稳步走高。 进入2026年1至2月，行业呈现“淡季不淡”的强势表现，春节行业海外航运新高。VLCCTCE上涨24%至146385美元/天，VLCC含量高的ECO周上涨14%，中小油轮TEEKAY、TRMD涨幅在5%—10%。春节后，截至2月24日，波交所TD3C TCE录得19.6万美元/天。油运价格继续攀升。 从刺激因素来看，短期地缘风险是重要催化，霍尔木兹海峡、红海航道的持续扰动，不仅推升了市场避险需求，更使好望角航线货运量增至3倍，间接增加了船舶航行成本，带动运价上涨；同时，OPEC+原油出口回升，亚洲炼厂开工率走高，短期货盘集中释放，叠加有效运力周转紧张，大船东坐庄，议价权显著提升，进一步助推运价上行。 长周期看，行业已结束16年的低迷周期，供给刚性收缩与需求稳步增长形成鲜明对比，供需失衡持续加剧。据克拉克森统计，2024年全球原油运输需求量已达10.70万亿吨海里，同比增长2%，2025年有望增至10.77万亿吨海里，同比增长0.7%，2026年预计达到10.87万亿吨海里，同比增长0.9%，2027年将进一步攀升至11.03万亿吨海里，同比增长1.5%，呈现稳步递增态势。 而供给端，2026年全球油轮合计交付数量将只有30—40条，且主要集中在下半年，新下订单交付则在2028年及以后，全球船坞产能紧张导致新船订单有限，叠加IMO环保新规加速老旧船拆解，预计到2027年20岁以上VLCC运力占比将提升4个百分点至23%。机构测算，2025—2027年全球油轮运力增速仅维持在0.3%—0.5%之间，显著低于需求端0.7%—1.5%的增速。 总而言之，长期维度，也要重视本轮可能赶超2007年-2008年大周期的历史行情。 2）今年利润或创新高。招商南油以前叫长航油运，后者曾是上交所第一家因财务指标不达标而退市的个股，2014年底法院批准公司资产重整，2015年国资委以无偿划转方式将中外运长航集团整体划入招商局集团，并于2019年以ST长油重回A股，同年4月更名为招商南油。 重组后，公司业务华丽变身，目前是国内沿海原油与亚太成品油运输领域的龙头企业，更是远东最大的MR内贸成品油船东，差异化聚焦MR成品油轮、阿芙拉型油轮等中小船型液货运输。与招商轮船、中远海能形成错位竞争，其中国内沿海运输市占率超55%，通过COA合同锁定中石化等客户87%的货源，在细分领域具备极强的竞争优势。 截至2026年2月，公司运营船队合计70艘，总运力达240万载重吨，其中核心主力MR船舶28艘，合计133.27万载重吨，占公司所有船队的54.5%，主力船型覆盖MR成品油轮、中小型原油轮。 从盈利兑现来看，公司内贸业务以长期COA包运协议为主，能够锁定稳定收入；而外贸业务则直接受益于国际油运运价的上涨。据测算，MR船日收益TCE每波动1万美元/天，对应公司MR船队净利润弹性为5.75亿元，若每波动2万美元/天，净利润弹性则达11.49亿元。结合当前运价水平，参考中信证券预测，2026年VLCC运价中枢将落在6万—7.5万美元/日，叠加2025年前三季度已实现归母净利润9.47亿元的良好基础，2026年公司归母净利润有望创下上市以来的新高，盈利弹性充分释放。 3）弥补亏损，分红重启。随着盈利持续改善，历史亏损弥补工作稳步推进，分红重启成为推动公司价值重估的重要看点。 此前，公司因2014年退市重整，累计计提大额船舶资产减值，形成最高-75亿元的未分配利润，这也是长期无法进行现金分红的核心约束，而这一局面正在逐步改变。 截至2025年9月末，公司母公司未分配利润仍为-10.65亿元，但合并报表层面已通过公积金弥补亏损实现转正；2025年前三季度，公司已实现营业总收入42.68亿元、净利润9.56亿元，经营活动现金流净额达15.06亿元，盈利规模与现金流状况持续优化。进入2026年，随着油运行业高景气度持续，公司盈利规模将进一步扩大，预计母公司未分配利润将快速转正，彻底解除分红约束。 在正式分红启动前，公司已通过股份回购注销的方式，持续提升每股价值，向市场传递对公司发展的信心；当前公司仅15.5倍的市盈率，未来股息率将推动公司实现价值重估。 二级市场看，弥补历史亏损后，可参与公司配置的机构将大增，可配置的资金更多，因为不少公募的股票池选股，是不允许买这类历史亏损的个股，这一点跟盐湖股份类似。     第四期策略：控节奏 高抛低吸 节后的恒生科技指数成为股民吐槽的热点对象，全球指数均在创新高，而恒科跌了近25%，成为全球表现最差的宽基指数。背后的原因有港股流动性问题，也有成分股基本面的问题，如京东、美团的外卖战以及小米的舆论战。还有一个原因，也是上期说过的，字节在AI领域的成功，被解读为颠覆阿里和腾讯等互联网大厂业务，恒指被带崩。 其实，梳理下历史，字节也不是万能的，短视频是它的天下，其他领域表现真的很一般。比如在社交领域，就一直做不过腾讯，飞聊、抖音社交均是失败产品。在长视频领域，西瓜视频做不过B站（哔哩哔哩）。在云服务领域，做不过阿里。在游戏领域，沐瞳科技都卖给了沙特，更是放弃游戏自研，全面落后于网易。 所以，也不要过度悲观，这些互联网大厂不是随便就能颠覆的。一切都是周期，最终还得看估值和成长性。目前腾讯高位跌了30%，就15倍的估值了，未来预计每年还能有10%—15%的业绩增长；阿里的PE因为外卖血战，不好估，但恢复正常年份，目前估值也是十来倍，还送了AI期权（通义千问的产品力不输豆包）。预期归预期，万一预期错了，后面还得买回来。等他们发布新数据和新产品时，股价会修正。 节后，2月份剩下的交易日实际就4个。虽然交易时间不多，但整个盘面让人感慨国家队恐怖的控盘能力。 详细脉络拆分。2月24日（周二），节中港股市场是上涨的，A股顺着节前最后一天最后一个小时的调整，开盘就砸盘，随后借着节中外围市场的良好表现，资金开始小幅回流。最终绝大部分板块录得红盘，当天上涨个股超过4000家，给股民发了个大红包。 但是，从K线30分钟级别看，全天最大的量竟然来自开盘30分钟，而且相比前几天放量。理论上，前30分钟放量，全天应该也是放量的，结果收盘却是缩量，整体盘面跟没放完假期一样。 这种时候，第二天的走势就很关键了，因为第一天的上涨让所有宽基指数刚好站上10日线，且10日线是多数是平的，而决定市场情绪的上证上方还刚好被下降趋势线压着。这意味着接下来就要选择方向。 2月25日（周三），上证形成一次放量突破，从当天整个盘面看，国家队是拉升和砸盘都很来劲。 为什么说是这次突破是国家队干的？大家还记得年前最后一天，有资金在最后1小时持续砸盘，可能担忧节中有利空，有声音怀疑是国家队干的，被市场解读为不让大家过好年。而节后第一天指数涨幅连节前最后一天的跌幅都没有完全收回，仍看不出方向。如果不突破，接下来又是调整，负面情绪会加重，国家队会饱受诟病，做多资金也会规避调整风险。 当天一开盘，许久没涨的证券板块终于涨了，而且是早盘第一时间拉升，除了国家队，没人会在这个位置、这种时点和这么大量去怼明知被控盘的证券。回到盘面，证券的拉升把情绪带起来了，场外增量资金持续买到午盘休市，这时候如果再不控制，指数可能全天要破新高。 因此，下午开盘熟悉的微调剧情又来了。但是国家队连续大半个月砸ETF，手中筹码不多了，那么怎么压，答案就是银行，当天下午开盘，银行板块开始大跳水，一直压到尾盘。但银行只能压指数，中小盘指数还是上涨的，红盘的个股数量从1点一直到2点还是近4000只，要知道这段时间上证指数是被砸盘的。所以，国家队只能砸出手中筹码相对较多的中证500ETF，2点后这个指数精准下砸了半个小时。他们也怕把上涨压没了，最后半小时小拉了一把。全天形成大阳线突破态势。 2月26日（周四），当天上证收了根长下影线。本来早盘是很恐慌的，上证50开盘砸盘，差点放量破位，但到了5日线后开始爬升，而整个市场热点也出来了，CPO、电力、算力等都跟随飙涨，老热点的稀土、有色金属放经历昨天大涨，放那么大量也仅仅是收了小阴线，说明资金没有离开市场。 这根下影线不仅回踩了1月14日调整以来的下降趋势线上沿，还回踩了五日均线，同时还对上方套牢盘进行泄压，为后续上涨蓄力。 2月27日（周五），教科书级别的低开高走洗盘做图出现了。前一天其实收的是一根吊颈线，假如第二天低开低走，就会形成30分钟级别的小顶部，是要去回补下方4119点-4122点的分时跳空缺口的。但是直接向上拉，浮筹又多，像上证50这种已经没有多少散户筹码了，但中小盘今年以来的获利盘是非常丰厚的，直接拉回又容易被兑现。 于是开盘，借着前天晚上美股大科技的调整恐慌，先利用上证50权重砸盘，带崩指数下跌，营造要回调的开盘气氛，成功把浮筹洗出来，随后开始拉升。盘面上看，就是中证500和中证1000这些中小盘指数，早盘开出来后的成交量巨大。 到了下午洗盘差不多了，证券又开始干活，小拉了一把，让资金以为市场要拉升了。从盘面看，下午的持续拉升，也有部分原因与MSCI指数调整有关，如果任由跟随拉升，指数就要反包25日的高点了。因此在尾盘3分钟集合竞价，国家队又出手压了一把指数，成功让其最高点收在4166点，与25日的最高点略低1个点，控得非常精准。 接下来怎么看？首先，从指数形态来看，25日放量突破收大阳线，26日精准回踩，27日继续抽高，确认阳线突破有效。而且，整个盘面是非常良性的热点轮动。 其次，1月14日以来的这波调整，大金融这些权重跌太多了，而中小盘却还在持续拉高，现在最怕的就是权重反弹而小票大面积下跌，热点板块全部熄火，这样的局面对情绪的影响比较强烈。但也不用太过于担忧，因为下周开始进入两会时间，目前上证50等权重都在低位，国家队想拉就能把指数拉回去。两会期间，指数一定会被控得稳稳的。 总结，只要25日那根大阳线不被完全吃回，强势横盘震荡几天，指数再打阶段新高只是时间问题。一直到两会结束的11号，这段时间刚好可以用来盘整。 指数没有问题，横盘震荡为主，同时这里给股民释放一个信号，指数我给你们拉着，其他你们随便玩，别过火就行。那么，接下来交易策略也简单，一定要做好节奏，低吸和高抛，千万不要弄反，红盘去追涨，下跌去割肉，不然会很难受。 目前市场的高度板已经来到了7个，做多情绪上来了。每年开大会的时间，也是做超短的好时机，热门板块个股很容易连板。这里有个技巧，找到资金拉连板的方向，直接找连板最多的怼，找低位没涨的平铺可以。哪些板块连板呢？最高是电力和电力设备，其次是化工、有色。 其他方向，还是节前那几个，燃机、光纤、有色中的稀土和钨、半导体涨价等，逻辑都还在，恐高就找低位的板块潜伏。其中，有色要注意美伊事件的兑现时点；半导体方面，新增留意先进封装（摩尔定律到了极限，未来是拼封装的阶段，通富微电、深科技等）和对日半导体设备和材料的替代，开年我们拉黑了对面20家涉军企业，对面大概率会反制，对日半导体设备和材料必然是未来我们突破的主方向，继续看好国产化为零的TAC膜的替代。 最后说下电力，为什么最近成为新方向，有人说是Halo资产这一说法催化。要我们说，还是跟AI有关，AI最后都要落实到电力这点，电力就是AI的整个底层资产。这个说法早在2023年AI面世时就有人提及，但为何等到现在才来兑现。不是炒作环节的先后问题，而是底层逻辑变了，互联网巨头可以自研大模型、自行开发高性能GPU、自建数据中心形成核心壁垒，唯一无法绕开的是电力。看看北美那几个AI巨头，为了电力，都无奈自建电厂。 长期以来我国出口的产品物美价廉，如果仅是因为劳动力廉价，早就被东南亚几个国家替代了。这里面有一条是其他国家无法比拟的，就是低廉的电价，市场煤计划电，相当于用电价在补贴全世界。 之所以低价，是因为我国拥有全球开发最完善的可再生资源网络，拿水电来说，以前还会说除了雅鲁藏布江没开发，国内主流河道基本都建有水电站，去年雅下水电站也开始建设。同时，拥有全球最完善的风电和光伏发电网络，且还在持续扩大。相比市场煤，水、风、光几乎都是不要成本的原材料，这是我们用电的核心优势。 现在炒作国内这批电力股，逻辑本质上就是便宜电价。在实物商品市场，我们可以通过低价电实现低廉产品出口，做到人类历史上绝无仅有年贸易顺差万亿的地位。在AI时代，同样也实现低价电对外供应。 电力出口有两条直觉上可行的路径，第一条是电网直连，第二条是电池出口，但都明显存在问题。前者需要超高压输电路线，建设成本惊人，且沿途每个国家都需要谈判，还面临地缘政治风险；后者存在能量密度有限等物理定律问题，长途运输还需要物流、温控等成本。 那么有没有一种媒介，能让海外的AI产品用到国内的电力，进而类似低廉实物商品一样，实现低价电变相出口。答案就是Token。 在AI/大模型语境里，Token就是模型处理文字的最小单位，在2024年至今大模型开始大规模商用，Token定价成为一门生意，大家经常用某个AI产品，就会听到类似1美金/Token这样的说法，它的数值越低，说明大模型的使用成本越低。 电力确实很难出口，但Token可以。如果拆解Token的成本，最核心的两项其实就是算力硬件和电力，二者可以占到70%以上。当美国用户调用Deepseek的API时，数据从美国发出，经过太平洋海底光缆到达中国数据中心，GPU消耗电力完成推理，结果再传回去，整个过程中，电力没有离开中国电网，但Token就完成了整个跨境支付。 海外最近有款产品叫OpenRouter，它是最主流的大模型聚合平台，可即时调用全球300+以上的主流大模型。而国内春节期间，国内头部几家大模型的调用数据爆炸，可能你会说是因为有补贴，国人拉上去的，但实际数据是，国内调用量只占6%，大部分来自海外。当国内大模型的用电成本只有全球三分之一时，自然会形成大模型出口优势，电力也实现了变相出海。 说到这里，可能有人会问，那电力股是不是可以大搞。短期是可以的，板块成建制炒作。但长期还有个疑虑，因为在AI效率提升的过程中，模型的压缩和量化技术的进步也会大幅提升，每Token的电力消耗量持续下降。也许5—10年后，现在针对AI而建设的电力又会突然过剩了，还存在未知数。   矿山机械：有色的后周期品种 美联储降息周期+地缘政治风险加剧+供需紧张的催化下，大宗商品价格持续走高，A股近期也被有色金属板块的涨价逻辑主导。当前市场关注点在涨价品种，如果错过了有色主升浪，不妨看看矿山机械，矿机板块已悄然走出上升趋势。 作为有色金属的后周期品种，矿山机械的逻辑比较顺，而且与工程机械相比，更具亮点。 1）有色价格大涨驱动资本开支提升。2025年全球有色金属市场呈现“量价齐升”的强劲态势。从具体品种来看，贵金属涨幅最为显著，2025年至今，黄金、白银现货价格抬升96%和196%，其中黄金价格全年震荡上行，2025年末呈现加速上涨态势，白银价格则摸到80美元/盎司关口，价格弹性显著高于黄金。工业金属方面，铜、铝价格表现亮眼，铜价累计大幅上涨48%，铝价则呈现稳步攀升态势，累计涨幅达21%。此外，钨、锑、镍钴锡锑等细分品种价格涨幅同样突出，比如钨价2025年同比上涨144.8%，镍钴锡锑板块指数上涨130.7%。 有色金属价格持续大涨，最直接的利好是改善了矿山企业的盈利水平，推动矿山企业扩大开采规模、加大设备投入，进而带动整个矿业资本开支上行。 2025年全球矿业整体资本开支同比增长8.7%，其中黄金、白银等贵金属的资本开支增速达12%—15%，铜、铝等工业金属矿山资本开支增速维持在5%—10%，锂、钴、稀土等战略金属资本开支增速高达18%—22%。 分区域看，智利规划2025至2034年矿业投资总额达1045.49亿美元，较上一统计周期增长25.7%，覆盖铜、锂等多品类矿产；印度批准约18.7亿美元专项资金，支持锂、钴、镍等30种战略矿产勘探开发；澳大利亚投入8700万美元支持关键金属开发，沙特则投入约77亿美元用于磷酸盐开采及衍生项目。国内方面，2025年矿山行业资本开支同比增长18.2%，其中黄金矿山资本开支同比增长21.3%，铝矿山同比增长16.8%，锂矿山同比增长27.5%。 矿机龙头卡特彼勒公告，全球能源及基建的持续扩张将驱动全球矿石需求中长期向上，预计2024—2035年全球关键矿种需求将增长39%；同时预计铜等重要矿石品位将持续下降（2024—2035年下降9%），这意味着设备投入/矿石产出比将进一步提升，2024—2030年全球矿业资本开支预期增长50%。 矿机的需求，一方面来自新矿山，也就是上文提到的资本开支。矿山资本开支的核心投向包括新建矿山、现有矿山扩产改造、老旧设备更新替换及智能化升级，这些投入均直接对应矿山机械的需求增长。例如，铜、铝等工业金属开采需求提升，带动大型矿用挖掘机、刚性矿卡、选矿设备的需求增加；贵金属开采规模扩大，则推动小型精准挖掘设备、分选设备的需求增长；锂、钴等战略性矿产开采，带动小型智能化挖掘、选矿设备需求激增。 另一方面，存量矿山也需要不断更新矿机品种，比如近年大型化、智能化、电动化成行业主流趋势，30吨级以上电动矿卡、远程遥控钻机、智能分选设备的渗透率显著提升。根据Precedence Research，全球矿山机械市场规模每年大约在1000亿—1500亿美金，其中2025年约为1331亿美金，是一个比较稳定的行业。 展望未来，尽管近年大宗商品价格结构性走强，但受全球宏观经济、美元利率等因素压制，矿企资本开支与矿机出货规模近年仍处于历史分位数中位震荡，距离2012年上轮周期高点仍有约30%的向上修复空间。在美元持续降息预期+有色金属价格上涨驱动下资本开支增加，2026年全球矿机景气度升温具备更高确定性，而中期维度随着资源品供给紧张加剧、矿山品味下降，全球矿机有望迎来新一轮创新高式的上行周期。 值得注意的是，本轮矿山机械景气度上行与以往周期有所不同，更在于逆全球化背景下，全球地缘政治扰动加剧，各国对资源品的争夺加剧，各国对于资源品供应链与产业链保供能力的诉求有望持续强化。这对传统的矿山资本开支传导机制影响在于，矿山企业的资本开支有望更快响应价格变化，矿山企业资本开支的金额较以往有望更大。 2）矿机是个高利润率产业。在工程机械全品类中，矿山机械被誉为工程机械领域“皇冠上的明珠”，拥有大幅高于普通工程机械的盈利能力。 具体数据来看，普通工程机械（如土方挖掘机、装载机）的毛利率普遍在15%—20%之间，而矿山机械的毛利率普遍在20%—40%，为普通工程机械的2倍，部分高端产品毛利率可达到50%以上。中信重工作为全球矿山机械磨机领军企业，2025年上半年矿山装备毛利率提升至25.2%，显著高于同期机械工业平均水平。再比如山东矿机，前三季度矿机业务毛利率高达21.53%，相比一季度的19.55%稳步提升。 全球矿山机械龙头企业的盈利表现同样印证了这一优势，卡特彼勒、小松等国际巨头，凭借在大型矿山机械领域的垄断地位，占据了全球大型矿山机械80%的市场份额，其矿山机械业务利润率长期保持在20%以上。 矿山机械高利润率的核心原因在于其极高的技术壁垒与严苛的产品要求。与普通工程机械相比，矿机的作业环境更为恶劣，需适应高温、严寒、高粉尘、高冲击等极端工况，且需实现24小时不间断作业，对产品的可靠性、耐用性、抗磨损性要求极高。例如，普通土方卡车载重仅为30—40吨，而矿山用刚性矿卡载重普遍在90吨以上，最高可达400吨，这就对产品的结构设计、材料强度、核心零部件性能提出了极高要求，研发投入大、技术门槛高，导致行业进入壁垒显著，中小企业难以涉足。市场竞争格局相对集中，头部企业就能够维持较高的定价权，进而保障高利润率。 此外，矿机的后端市场空间广阔，进一步放大了其盈利潜力。矿机的使用寿命通常在10—15年，其间需要持续的维修保养、零部件更换，后端服务的利润率甚至高于整机销售，成为企业盈利的重要补充。 3）以前依赖进口，现在不仅实现国产替代，还能供应全球。中国是全球矿机第一大消费国，按人民币算，2024年本土矿机需求规模约为2500亿元。 从供给端看，矿机本来是高集中度的行业，但资源品供应链自主可控趋势下，近年来，中国矿山机械企业凭借完整的产业链优势、较高的性价比、持续的技术创新及灵活的市场策略，加速国产化份额上升，叠加“一带一路”投资带动，中国出口规模持续扩大，已成为全球矿山机械市场的重要供应者。 根据中国重型机械工业协会的分析报告，2025年中国矿机出口总额达127亿美元，同比增长13.4%，主要流向“一带一路”沿线国家及非洲、南美等新兴资源开发区域。而且，出口产品结构也在不断升级，从以往的中低端产品为主，逐步向高端产品转型，例如三一重工的电动矿卡在智利铜矿项目中实现批量交付，标志着中国高端矿山机械已成功打入欧美高端市场。 按127亿美金的出口额，2025年中国矿机出口市占率约为11%左右。而据其预测，2030年中国矿山机械出口额占比将达到25%以上，未来5年有翻倍空间。交叉验证，这个数值可信度还是比较高的，据国金证券测算，2025至2030年全球矿山机械市场年均复合增长率将维持在5.8%左右，其中新兴市场增速可达8.2%，而中国企业的海外市场份额有望在2030年突破28%。与协会测算大体相同。 总的来看，矿山机械行业将直接受益于有色金属行业资本开支的提升，为矿山机械行业带来投资机会。去年矿机资本开支才刚恢复增长，本来行业景气度持续性有望更长。 相关标的：重点看徐工机械、中联重科、三一重工、山推股份、柳工、北方股份、耐普矿机等。     锂电：淡季不淡 配置正当时 锂电是最近卖方关注度比较高的板块之一，不仅位置相对好，性价比高，而且行业基本面在走好。 从2023年四季度到2025年上半年将近一年半的时间里，锂电板块其实持续承压下跌，主要原因：一是供需格局宽松，上游锂资源供应过剩叠加下游需求复苏不及预期，碳酸锂价格持续下探，去年4月碳酸锂主力合约最低触及6.6万元/吨，刷新上市以来新低，带动全产业链价格走弱。二是行业盈利持续收缩，上游原材料价格大幅波动与下游汽车和储能终端压价双重挤压，行业库存高企，叠加主材价格联动机制尚未全面落地，电池及中游材料企业毛利率持续下滑，部分中小企业陷入严重亏损。三是政策与外部环境扰动，美国针对中国锂电池和新能源产业发起“对等关税”政策，冲击电池出口，国内高库存和产能尚未出清，内卷竞争导致板块估值下杀。 2025年三季度，锂电池曾有一波明显的反弹，原因就是上述因子的预期发生反转，当时原材料价格被打压到极致，加上产业链去库存良好，美国关税政策明朗，市场预期价格将回升。但仅仅是预期，到了四季度又回归平静。 进入2026年，板块又有躁动迹象。本轮刺激因素归纳起来有三点：1）政策结构性调整成为重要催化剂。1月8日，财政局和税务总局发布了关于调整出口退税比例的政策公告，其中，4月1日起，锂电池的增值税出口退税比例将从9%下调到6%，2027年1月1日起，彻底取消退税。政策公布后，电池采购商加快下单节奏，优先锁定一季度产能，规避后续退税下降带来的采购成本上涨。 2）行业出现淡季不淡的局面。历来遵循“春季单季回调、二季度企稳回升、下半年进入旺季”的周期性规律，然而在今年一季度，这一传统规律被彻底打破。 首先是春节期间产业链多家大厂发布基地全勤生产，发放三倍工资以及节日补贴激励等措施，制造业春节不停工本身就是景气度高涨的表现。 其次，随着2月排产因春节因素环比下滑约10%—15%的数据落地，市场迅速将其视为淡季底部并将交易逻辑转向3月份，预期排产环比将反弹甚至创下历史新高，而实际表现超预期。锂电3月排产环比增长在15%—20%，恢复至12月和1月水平，创新高。储能满产，动力开始为4月新车备货。 全年看，卖方预计2026年全球动力+储能电池需求高达2700GWh，同比增长33%，其中一、二线厂商指引2026年40%—50%增长，需求预期不改，2027年仍可维持20%以上的同比增速。 3）短期来看，还有几个利好因素。第一是美国关税、OBBB法案生变，这两个因素影响美国储能系统进口相关税率均为10%，美国芬太尼关税、对等关税有望取消实施，对冲特朗普提高15%，总体我国出口储能系统总税率有望下降5%（此前总体税率约为48.4%）。此外，OBBB法案对非受限实体考核留有窗口期，并认可电池混用方案，因此，中国企业依然可受益于美国储能需求增长。 第二是库存低位，成本传导顺畅。有声音担忧锂电材料涨价带来利润侵蚀，这种担忧不无道理，但要看库存情况，中游材料与下游电池环节库存同步处于低位，正极、负极、隔膜、电解液等材料企业经过将近2年的去库存，库存天数目前均控制在10—15天，处于历史低位，下游电池厂库存天数维持15—20天，低于往年淡季的25—30天的平均水平，而且库存结构持续优化，成品电池库存占比下降，原材料占比提升。 中下游环节库存低位，产业链顺价就能成功。细分来看，电池端，储能电池报价已接近0.4元/Wh，碳酸锂和材料涨价完全传导，宁德时代受原材料涨价和需求波动影响较小，因此电池盈利水平可维持8分/WH,全年预计利润在900亿+。材料方面，隔膜第一轮涨价除大客户外，落地幅度在10%—20%，第二轮涨价谈判开始，对客户的涨价有望在春节后陆续落地，且2027年行业供给进一步紧缺，盈利明显修复；六氟1月价格在12万以上，环比微增；铁锂最终落地涨价幅度1500-2000元，四季度已明显反转。 综上，锂电行业已告别内卷撼动，迎来量价齐升的新周期。一季度“淡季不淡”只是行业景气度上行的开始，后续旺季更值得期待。当前行业拐点明确，动力+储能需求超预期，成本顺价成功，涨价可持续，企业盈利有望修复。 方向上，稳健修复可以看看电池，宁德、亿纬、鹏辉、欣旺达春节都是全负荷生产。激进一点的话，关注涨价弹性材料，如六氟的天赐、多氟多、碳酸锂的天华新能、磷酸铁锂的湖南裕能等。     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 002286 保龄宝 3 837.00 2.26 605266 健之佳 1 126.52 0.82 002083 孚日股份 1 554.06 0.59 688301 奕瑞科技 1 101.88 0.51 603825 ST华扬 1 106.09 0.42 300498 温氏股份 6 1500.00 0.25 603300 海南华铁 2 420.00 0.21 000927 中国铁物 1 1210.42 0.20 000967 盈峰环境 1 507.71 0.16 688010 福光股份 1 23.33 0.15 603098 森特股份 2 11.47 0.02 600025 华能水电 1 327.60 0.02 605338 巴比食品 2 3.00 0.01 600763 通策医疗 4 3.82 0.01 601128 常熟银行 2 6.00 0.00 000404 长虹华意 1 1.00 0.00 000890 法尔胜 1 0.40 0.00 301023 奕帆传动 1 0.02 0.00 002718 友邦吊顶 1 0.02 0.00 002697 红旗连锁 1 0.13 0.00     本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 300970 华绿生物 李强,陈科诺 1_买入 2_增持 -     本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 603402 陕西旅游 东莞证券 邓升亮 2_增持 - 000425 徐工机械 东吴证券 周尔双,黄瑞 1_买入 - 603227 雪峰科技 国泰海通 刘威,李智 1_买入 11.04 600105 永鼎股份 中泰证券 杨雷,孙悦文 2_增持 - 920119 美德乐 华源证券 赵昊,万枭 1_买入 - 301606 绿联科技 天风证券 周嘉乐,李双亮,陈怡仲 1_买入 - 300274 阳光电源 国泰海通 徐强,庞钧文,吴志鹏 1_买入 206.76 301365 矩阵股份 国信证券 任鹤,朱家琪 2_增持 29.12-31.1 001221 悍高集团 东莞证券 何敏仪 2_增持 - 603092 德力佳 东吴证券 曾朵红,郭亚男,胡隽颖 1_买入 - 688210 统联精密 方正证券 马天翼,金晶 1_买入 - 002429 兆驰股份 中邮证券 吴文吉,陈天瑜 1_买入 - 688313 仕佳光子 中邮证券 万玮,吴文吉 1_买入 - 603031 安孚科技 国信证券 陈伟奇,王兆康,邹会阳,李晶 2_增持 57.6-69.1 002250 联化科技 国泰海通 刘威,李智 1_买入 24 002937 兴瑞科技 华鑫证券 任春阳 1_买入 - 601567 三星医疗 国泰海通 徐强,房青 1_买入 32.4 600519 贵州茅台 东方财富 赵国防 2_增持 - 605116 奥锐特 中邮证券 盛丽华 1_买入 - 688261 东微半导 华源证券 葛星甫,刘晓宁,刘闯 2_增持 - 601615 明阳智能 国投证券 王倜,文思奇 1_买入 27.48 300055 万邦达 长江证券 魏凯,侯彦飞 1_买入 - 600409 三友化工 华源证券 李辉,张峰,李佳骏 1_买入 - 300957 贝泰妮 东方财富 刘嘉仁,周子莘,李汶静 2_增持 - 605123 派克新材 东北证券 韩金呈,郑奥 2_增持 - 603193 润本股份 东莞证券 魏红梅,陈姿倩 1_买入 - 300819 聚杰微纤 国泰海通 盛开,钟启辉 1_买入 62.85 688221 前沿生物 长江证券 彭英骐,刘长洪 1_买入 - 002001 新和成 华源证券 李辉,张峰,李佳骏 1_买入 - 300788 中信出版 天风证券 刘欣,吴婧 1_买入 - 002930 宏川智慧 华源证券 孙延,王惠武,曾智星,张付哲 1_买入 - 688062 迈威生物 中泰证券 祝嘉琦 1_买入 - 600522 中天科技 中邮证券 吴文吉 1_买入 - 603381 永臻股份 招商证券 游家训,胡佳怡 2_增持 - 002046 国机精工 渤海证券 宁前羽 2_增持 - 920018 宏远股份 东方财富 周喆,陈杨 2_增持 - 000680 山推股份 国海证券 张钰莹 1_买入 - 300131 英唐智控 华福证券 罗通,李琦 2_持有 - 300398 飞凯材料 招商证券 周铮,沈敏迪 2_增持 - 688818 电科蓝天 申万宏源 韩强,武雨桐,穆少阳,达邵炜 2_增持 - 600875 东方电气 东吴证券 曾朵红,司鑫尧,许钧赫 1_买入 41.9 603379 三美股份 国泰海通 刘威,沈唯 1_买入 79.1 300677 英科医疗 国盛证券 王长龙,周明蕊 1_买入 - 688805 健信超导 东莞证券 谢雄雄 2_增持 - 300652 雷迪克 申万宏源 王珂,戴文杰,胡书捷 1_买入 - 600863 内蒙华电 东北证券 赵丽明 2_增持 - 600189 泉阳泉 长江证券 董思远,冯萱 1_买入 - 000768 中航西飞 华创证券 吴一凡,梁婉怡,吴晨玥,霍鹏浩等 2_增持 - 002159 三特索道 国泰海通 刘越男,许樱之 1_买入 28.8 688387 信科移动 东北证券 韩金呈,郑奥 2_增持 - 603610 麒盛科技 中航证券 闫智 1_买入 - 300893 松原安全 开源证券 邓健全,赵悦媛,赵旭杨 1_买入 - 688390 固德威 国泰海通 徐强,吴志鹏 1_买入 88.47 000603 盛达资源 华西证券 晏溶,陈宇文 1_买入 - 688135 利扬芯片 东吴证券 陈海进,李雅文 1_买入 - 603170 宝立食品 国盛证券 李梓语,黄越 1_买入 - 605060 联德股份 国海证券 张钰莹 1_买入 - 002153 石基信息 国海证券 刘熹,朱谞晟 2_增持 - 688347 华虹公司 方正证券 马天翼,王海维,吴家欢 1_买入 - 688472 阿特斯 国泰海通 徐强,吴志鹏 1_买入 20.93 600732 爱旭股份 国泰海通 徐强,吴志鹏 1_买入 17.6 000301 东方盛虹 东吴证券 陈淑娴,周少玟 1_买入 - 301522 上大股份 中信建投 张玉龙,邱季 1_买入 - 600686 金龙汽车 财通证券 吴晓飞,周逸洲 1_买入 - 301550 斯菱智驱 国泰海通 徐强,刘一鸣,马菁菁 2_增持 184.8 000923 河钢资源 国投证券 贾宏坤,周古玥 1_买入 31.36 300124 汇川技术 国泰海通 徐强,房青 1_买入 97.6 603129 春风动力 国金证券 赵中平 1_买入 287.03   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02473.HK 喜相逢集团 18770.75 12.14 4060.61 03986.HK 兆易创新 197.00 5.91 76420.56 02865.HK 钧达股份 401.30 4.89 30118.78 01072.HK 东方电气 1227.58 3.01 104897.62 02629.HK MIRXES-B 799.35 2.69 4794.03 02465.HK 龙蟠科技 234.40 1.96 6109.30 01341.HK 昊天国际建投 19919.20 1.80 -9861.58 00576.HK 浙江沪杭甬 3638.50 1.80 -8259.70 03323.HK 中国建材 6185.31 1.67 98528.92 02631.HK 天岳先进 90.04 1.64 17174.18 01880.HK 中国中免 180.76 1.56 -96110.40 03896.HK 金山云 6960.30 1.54 9309.41 00501.HK 豪威集团 76.99 1.52 8897.93 09696.HK 天齐锂业 345.96 1.51 44101.26 06680.HK 金力永磁 324.69 1.39 26489.35 01787.HK 山东黄金 1145.61 1.15 122213.48 01896.HK 猫眼娱乐 1307.80 1.13 -4306.87 09880.HK 优必选 456.80 1.06 -142092.13 02579.HK 中伟新材 110.88 1.06 8402.17 01053.HK 重庆钢铁股份 569.20 1.05 2165.42 02582.HK 国富氢能 124.61 1.04 17797.78 01057.HK 浙江世宝 220.40 1.01 10514.81 00772.HK 阅文集团 1018.44 0.99 -99997.86 09699.HK 顺丰同城 696.18 0.94 7591.38 09899.HK 网易云音乐 203.69 0.93 6266.80 06682.HK 范式智能 283.48 0.88 -70110.90 02648.HK 安井食品 34.22 0.85 4063.30 03759.HK 康龙化成 279.48 0.78 -13001.19 01347.HK 华虹半导体 1356.14 0.77 18250.47 01888.HK 建滔积层板 2397.71 0.76 147133.37 02587.HK 健康之路 657.60 0.75 -3631.66 02400.HK 心动公司 378.02 0.75 -62610.82 06693.HK 赤峰黄金 172.44 0.73 29740.92 01157.HK 中联重科 1127.98 0.72 30012.12 01456.HK 国联民生 318.00 0.71 4154.37 00975.HK MONGOL MINING 695.02 0.67 15279.43 06196.HK 郑州银行 1323.53 0.66 8257.67 01357.HK 美图公司 2838.80 0.62 -71055.01 03990.HK 美的置业 814.12 0.57 5487.35 00354.HK 中国软件国际 1522.00 0.55 -13305.46 02570.HK 重塑能源 33.86 0.55 4409.77 03738.HK 阜博集团 1332.26 0.52 -156401.45 03347.HK 泰格医药 63.05 0.52 -11226.91 02533.HK 黑芝麻智能 319.26 0.50 3141.17 09626.HK 哔哩哔哩-W 210.58 0.50 -187529.59 03288.HK 海天味业 145.96 0.50 6949.95 03877.HK 中国船舶租赁 3029.10 0.49 29427.49 01818.HK 招金矿业 1408.35 0.49 218876.26 02517.HK 锅圈 1355.76 0.49 15059.09 02423.HK 贝壳-W 1648.31 0.48 -27458.18 注：因政策变动，交易所不再披露北向资金每日的成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 301203 国泰环保 普通回购 10000 5000 - 688108 赛诺医疗 普通回购 3000 1500 2026-03-13 300498 温氏股份 普通回购 120000 80000 2026-02-25 300174 元力股份 普通回购 6000 5000 2026-02-24 688228 开普云 普通回购 10000 5000 2026-02-24 002511 中顺洁柔 普通回购 12000 6000 2026-02-24  

最后一天还砸盘？ ◆ 第三期策略：重位置 重筹码 国家队砸盘，最重要的不是市场短期涨跌，而是有没有失控。两融一旦回落，短期风险释放完毕，完全没必要把市场砸崩。节内若没有重大利空，预计指数会横盘一段时间。板块继续看结构涨跌，成交量和刺激事件决定高度，多关注供需逻辑成立且持续性强、涨幅小的板块，重位置，重筹码。 ◆第三期热点或行业：光纤、靶材 光纤目前供需最紧张的环节是光棒，短期内很难有增量，因此第一轮光纤上涨最猛的就是有光棒产能的企业，随着新产能落地，未来材料端也会受益。近期靶材行业迎来全面上涨，结合当前供需格局、成本走势和政策环境看，预计靶材涨价有望延续。 ◆第三期个股：江丰电子（300666）、石英股份（603688）、宏景科技（301396）、东方电气（600875）、北新建材（000786）、中国中铁（601390）      2026年第三期个股组合参考 2026年第二期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 氯碱化工 600618 -15.82% -1.13% 0.55% -1.68% 华润材料 301090 -3.21% 1.29% 0.55% 0.74% 天山电子 301379 -4.04% -0.62% 0.55% -1.17% 航发动力 600893 23.40% 23.40% 0.55% 22.85% 宏达股份 600331 7.20% 11.93% 0.55% 11.38% 特变电工 600089 5.70% 8.79% 0.55% 8.24% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2026年2月1日至本内参发布日2026年2月15日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：江丰电子（300666）、石英股份（603688）、宏景科技（301396）、东方电气（600875）、北新建材（000786）、中国中铁（601390）   1、江丰电子（300666）：受益短期涨价+长期需求增长与国产替代赋能 主要观点：1）靶材长短期逻辑兼具。近期靶材行业迎来全面涨价，其中面板类靶材首次涨价约20%，一些小金属、特色金属的提价幅度达到60%—70%不等。 需求端的持续旺盛是本轮靶材涨价最直接的拉动力量，增量主要来自半导体、面板和光伏等领域。另外，成本端的拉动也是一股间接力量。原材料成本占靶材总成本的70%以上，靶材生产所需的核心原材料（钨、钛、铝、银、稀土等）过去一年价格大幅飙升。靶材是高技术壁垒行业，在需求端持续增长背景下，即便国内头部靶材企业加速推进扩产计划，但由于靶材产能建设周期长达18-24个月，短期内难以有效缓解供需格局。同时，海外巨头由于稀土供应紧张，产能扩张受限。 长期看，江丰电子所处的半导体溅射靶材行业，具备极强的刚需属性和广阔的发展空间。一方面，溅射靶材是芯片制造不可或缺的“基石材料”，芯片要实现导电、互联的核心功能，必须通过溅射靶材的沉积工艺完成，一块300mm的晶圆需经历数百次溅射镀膜，仅单质金属靶材就涵盖铝、钛、钽、铜等多种类型，无论是消费电子领域的手机、电脑芯片，还是新兴领域的AI算力芯片、新能源汽车芯片、存储芯片，均对溅射靶材有刚性需求，需求稳定性极强。 机构预计2021—2030年，全球金属溅射靶材市场规模将从32亿美元增长至55亿美元，年复合增长率约6.5%，整体保持稳健增长态势；其中半导体领域靶材需求占比最高，受益于先进制程迭代与芯片产能扩张，成为驱动行业增长的核心动力。 另一方面，在行业格局上，过去数十年间，全球高端溅射靶材市场长期被美日企业垄断，日本JX金属、美国霍尼韦尔等少数国际巨头占据主导地位，合计占据全球80%以上的市场份额，而国内企业此前缺乏核心制备技术，无法实现自主量产，高端溅射靶材进口依赖度一度超过90%，这不仅推高了国内晶圆厂的生产成本，更让我国半导体产业链在关键材料环节面临“卡脖子”的风险。随着国家对半导体产业自主可控战略的持续推进，国内晶圆厂进入大规模、持续性扩产周期，预计2024-2027年间，国内300mm晶圆厂数量将从29座增至71座，国产替代也将直接带动国内上游溅射靶材需求大幅攀升。 2）国内靶材龙头，竞争优势突出。作为国内溅射靶材领域的标杆企业，江丰电子凭借完善的业务布局、领先的技术水平、优质的客户资源，综合实力远超国内同行，构成了难以复制的核心竞争壁垒。 在业务布局上，公司聚焦半导体核心材料与零部件领域，形成了两大核心业务协同发展的格局，核心竞争力突出。其中，核心主业为超高纯溅射靶材，产品涵盖铝靶、钛靶、铜靶、钽靶等全品类，可满足从成熟制程到3nm先进制程芯片的生产需求，核心产品纯度达到6N级（99.9999%），杂质控制精度达十亿分之一，完全契合高端芯片的生产标准；另一大业务为半导体精密零部件，经过多年深耕，已能量产超4万种产品，覆盖芯片制造的刻蚀、薄膜沉积等核心工艺环节，2024年该业务收入占比达24.6%，同比增长55.53%，已成为公司第二增长曲线，未来公司将持续加大该业务投入，扩大产品品类、提升市场份额，与靶材业务形成协同效应。 技术层面，公司长期坚持研发投入，研发费用占营收比例始终维持在5%以上，“十四五”期间累计投入研发资金超6亿元，打破了国际巨头的技术垄断，掌握了超高纯金属提纯、靶材制备、先进焊接等核心技术，2021年其核心技术项目荣获国家技术发明二等奖。截至2024年末，公司共取得国内有效授权专利894项，其中发明专利531项，另有海外发明专利11项，形成了完整的自主知识产权体系。 客户资源与行业地位方面，公司成功切入全球主流芯片厂商的供应链体系，合作客户覆盖全球95%以上的芯片企业，包括台积电、中芯国际、SK海力士、长江存储等头部晶圆厂，更是国内唯一能为台积电3nm先进制程供货的靶材企业。截至2024年底，公司半导体靶材出货量位列世界第一，2025年16nm以下先进制程靶材全球市场份额突破15%，跃居全球第二，国内市占率稳居领先地位，成为国产溅射靶材产业的龙头标杆。 3）多维度发力驱动业绩持续增长。回顾过往发展历程，公司凭借行业红利加持与自身核心竞争力，实现了营收、净利润的持续增长，业绩表现亮眼且具备极强的稳定性。 营收方面，公司实现了跨越式增长，从2020年的11.67亿元稳步攀升至2024年的36.05亿元，四年间营收增长超3倍，2020—2024年年均复合增长率超过30%，增速大幅领先于行业平均水平。2025年，公司增长势头持续，一季度实现营收10亿元，二季度营收增至20.95亿元，前三季度累计实现营收32.91亿元，同比增长25.37%，单季度营收保持稳步提升态势。其中2025年第三季度单季实现营收11.96亿元，同比增长19.92%，即便在行业阶段性调整期，仍保持稳健增长，充分彰显了业务的韧性。 2024年公司实现归母净利润4.01亿元，同比增长56.79%，扣非归母净利润同比增长94.92%，净利润增速大幅高于同期营收增速。2025年以来，公司盈利能力持续保持高位，一季度实现归母净利润1.57亿元，二季度增至2.53亿元，前三季度累计实现归母净利润4.01亿元，同比增长39.72%，与2024年全年归母净利润持平。其中2025年第三季度单季实现归母净利润1.48亿元，同比增长17.83%，盈利增长态势稳健。 展望未来，公司具备多个明确且具备爆发力的成长看点，通过产能扩张、订单落地、新市场拓展、新业务突破等多维度发力，持续驱动业绩稳步增长。 产能布局方面，公司目前已在国内构建19个生产基地的全国产能网络，余姚工厂、武汉基地、海宁基地均在推进产能扩建，其中余姚工厂规划年产5.2万个超高纯靶材，海宁基地达产后可年产1.8万个集成电路用靶材，规模化生产不仅能解决高端靶材的产能瓶颈，还能提升生产效率、降低单位成本。同时，公司积极布局海外产能，2018年马来西亚工厂投产，2025年拟募资建设韩国生产基地，聚焦国际客户属地化供应，进一步抢占全球市场份额。 订单方面，公司与头部客户的合作深度持续深化，订单稳定性极强。2025年6月，公司成功中标长江存储15亿元靶材大订单，上半年该客户贡献存储靶材业务70%以上收入，后续有望斩获更多大额订单；同时，随着台积电、中芯国际等头部客户扩产，公司配套订单将持续落地，为业绩增长提供坚实保障。 公司不断拓展成长边界，开辟多元增长曲线。新市场领域，与日本爱发科合作，整合平板显示用靶材业务，重点发力高端OLED靶材领域，挖掘平板显示领域的增量需求。新业务领域，一方面布局第三代半导体关键材料，推进EUV相关靶材、高深宽比结构靶材研发，与新凯来合作开发相关核心产品，抢占高端技术赛道；另一方面切入汽车电子高价值赛道，其AMB/DBC基板已进入比亚迪等车企供应链验证，2025年第四季度实现车规级批量供货。   2、石英股份（603688）：被忽略的光纤材料龙头 主要逻辑：1）光纤是第三个柴发？2024年底到2025年初，柴发涨了一波后调整，随后开启翻倍行情。燃机是第二个柴发，这波基本没怎么调整。目前看，光纤的上涨逻辑类似燃机，产能结构上移，供给端短期维度无新增产能，而需求端大爆发。 光纤现在产能最紧张的环节是光棒，国内头部几个大厂产能利用率接近满产，扩产至少需要1年以上，而下游的AIDC需要用到高端光纤，META一个数据中心就要用到500万芯公里的光纤，另外还有无人机用的A2光纤，需求也是高涨。接下来国内要观察两个点，一个是3月后三大运营商的陆续招标，看长协价格是否也大幅上涨；另一个是看头部4个大厂的产能扩建情况，目前有一部分新增产能在建，后面就看会不会继续补充。 2）不仅半导体和光伏，还有光纤业务。石英股份去年写过两次，当时看好的理由是，一个是半导体业务持续放量，已经是业绩最大贡献者，还进入长存产业链中；一个是光伏业务经历了两年的反内卷，今年也有触底回升预期。 实际上，除了这两个，公司还有光纤相关业务，只是原来合并到光纤半导体业务中了。2024年公司光纤+半导体业务营收5亿元，占营收41.32%，产品毛利率高达56.29%。 既然提到了光纤行业，那不得不提公司的光纤布局。公司在光纤领域为光纤预制棒及光纤拉丝工艺提供系列石英材料，主营产品以石英延长管、石英把手棒、石英套管为主。其中，石英套管目前行业公认最大，几乎达到垄断局面，市占率80%以上，石英套管是一种光纤制造过程中的耗材。光棒在制造时，套管要在高温下与芯层熔缩成一体，高温+反应气体腐蚀后，用完就废，光棒的产量越大，套管消耗量就越高，二者成正比。因此，高度受益光棒产能扩产。 近年来，公司经过不断的技术创新及市场推广，在高温烧结用炉芯管及合成石英衬管方面取得了突破，产品得到光纤客户的广泛认可。公司曾在年报中表述，下一步将研发和推广更大尺寸炉芯管，不断提升公司光纤用石英材料市场占有率。 目前公司的光纤客户覆盖下游全部头部厂，包括长飞光纤、亨通光电、中天科技、烽火通信、富通信息等，其中公司是长飞光纤、亨通、中天和烽火的核心供应商。国际客户方面，通过海外涂料、设备商间接供应康宁、住友、藤仓等全球光纤巨头。 3）行业扩产，光纤级石英材料能带来多大弹性？石英股份的石英套筒市占率80%。目前已知的长飞、亨通、中天三家头部光纤企业2026年—2027年光棒合计新增产能2300吨/年，按行业1吨光棒对应消耗0.02吨石英套筒的标准配比测算，行业新增石英套筒需46吨/年。公司在国内光纤石英套筒领域市占率超80%，为四大龙头核心供应商，对应可承接新增需求约37吨/年。公司光纤石英套筒均价约200万元/吨，毛利率50%—55%，该部分增量可贡献年营收约7400万元、归母净利润约3700万元。占2025年已预告的业绩约25%左右。 这仅仅只是石英套筒，公司还有石英延长管等其他光纤制造耗材，且后续光纤厂还有继续推新产能的可能，理论利润增长至远不止如此。    3、宏景科技（301396）：算力租赁高弹性标的 主要看点：1）算力板块涨价扩散。这轮算力租赁的催化可谓持续超预期，先是海外谷歌官宣涨价，然后是国内几家互联网大厂角逐春节红包行情，随后是Seedance催化，再到近期Cloudfare加强了CDN和边缘计算，最后是国家层面官宣扩大算力有效投资，推动“电力+算力协同发展”。 目前看，板块有点小高潮，但微观层面的利好反馈效应仍良好，网宿科技官宣涨价后大涨，优刻得官宣涨价30%,大涨20厘米。接下来就是谁涨价，谁就能涨。算力涨价将成为板块短期最重要的催化剂。 2）算力业务已成为绝对核心增长引擎。宏景科技是从传统智慧城市解决方案商成功转型的算力新锐，已构建起“算力服务为核心，智慧城市为基底”的双轮驱动模式，算力业务占比超90%，成为业绩爆发式增长的核心引擎。截至2026年初，公司现有可运营算力规模确认为约1.2EFLOPS。 回顾过去几年，公司的算力业务实现从起步到爆发的跨越式增长。2023年正式布局算力服务业务，当年该业务营收达1.16亿元，占总营收比重仅15.02%，处于初步发展阶段；2024年算力业务迎来爆发，营收飙升至4.66亿元，同比激增302.38%，占总营收比重跃升至70.8%，成为第一大收入来源。受传统业务拖累及坏账计提影响，公司当年整体归母净利润为负，但经营活动现金流量净额由负转正，主要得益于算力业务良好回款。 2025年上半年实现营业收入11.88亿元，同比大幅增长567.14%，其中算力服务收入10.84亿元，占总营收比重飙升至91.28%，归母净利润6028.04万元，同比扭亏为盈增长725.73%。 公司核心客户群高度集中于国内头部互联网大厂、云服务商及运营商，客户资质优良、需求稳定且付费能力强。其中，深圳X公司（推测为京东或其关联主体）作为第一大客户，2024年至2025年1—9月合计贡献销售收入超15亿元，占比持续高位；Y公司（推测为国内另一头部互联网大厂）作为第二大客户，仅2025年上半年就签订超18亿元长期算力合同；此外，公司还与阿里云、中国移动、中国电信等建立深度合作关系，涵盖算力设备供应、算力租赁及运维等多项业务。值得关注的是，2025年12月公司持续斩获大额订单，根据当月公司交流会信息及市场披露，已落地杭州大客户的B300算力租赁新订单，预计于2026年一季度末至二季度初交付，同时还与某头部大厂签订B系列AI芯片算力服务订单，根据东吴证券的跟踪信息，该笔订单全生命周期规模超过百亿级别。 2025年上半年新签订算力合同约33.03亿元，公司拥有不少市场稀缺的N卡资源，截至目前，累计在手订单280亿，这批订单预计年化可带来8亿元以上的利润。 3）竞争优势突出，率先布局海外。有声音称，算力租赁是二道贩子，没啥技术含量。其实不然。宏景科技是行业内少数具备“算力集群设计+建设+运维+调度”全链条服务能力的企业，而多数同行仅聚焦于单一环节（如仅提供算力租赁，或仅提供设备集成）。 公司的全链条能力主要体现在两方面：一是能够为客户提供定制化算力解决方案，从硬件改配、集群组网到系统测试，全程满足客户个性化需求；二是通过自研算力调度平台，实现算力资源的高效调度和运维，提升算力利用效率，降低客户使用成本。这种全链条服务能力不仅提升了客户粘性，也带来了更高的盈利空间，与同行形成了明显的差异化优势。     公司是算力租赁公司中率先出海的企业之一，而且挂钩的是国内互联网大厂。腾讯和阿里已经明确出海战略，去年9月腾讯云宣布在日本和中东新建数据中心，7月阿里云宣布在马来西亚和菲律宾新建数据中心。相比国内，大厂算力出海配套企业门槛极高，需要大厂信任、全球供应链与海外当地资源三者齐备。宏景的卡位优势显著：率先官宣与互联网大厂实现重大突破，近期海外算力市场已实现重大突破，大幅缩短国产大模型从研发到应用落地的周期。 4）传统主业与算力业务良性互补。宏景科技的传统业务主要为智慧城市解决方案相关业务，当前该业务呈现平稳调整、聚焦优质项目的态势，未出现大幅增长，反而较此前有所收缩。据披露，2023年公司智慧政务、智慧建筑等传统业务占比仍超七成，但2024年随着算力业务的爆发，传统业务的营收由6.28亿元降至1.75亿元，占比回落至26.65%，2025年随着算力业务占比进一步提升至90%以上，传统业务占比持续走低且增长乏力，核心原因是公司主动战略调整，对部分资金无保障的传统项目进行战略性放弃，将资源向高附加值、高增长的算力业务倾斜。 有声音担忧传统业务对公司的拖累。从影响来看，传统业务不仅不会拖累或影响算力业务发展，反而能为算力业务提供协同支撑，二者形成良性互补。公司自身已明确，算力业务是从智慧城市业务中延展而来，并非独立转型，传统智慧城市业务积累的技术团队、数据中心建设经验、政府及企业客户资源，能够为算力业务的拓展提供助力。 同时，公司对传统业务的精简优化，能够集中人力、资金、供应链等核心资源，全力支撑算力业务的产能建设、订单交付及技术研发，进一步强化算力业务的竞争优势，不存在传统业务分流资源、影响算力业务发展的情况。 综合上述，公司绑定头部互联网大厂，拿单能力强，在手订单充沛，足以支撑未来数年的业绩增长，机构预测年化利润8亿元，对应目前PE20倍，不贵。可蹲个涨价预期，但如果整个板块调整，要设好止损止盈，高弹性标的。   4、东方电气（600875）：燃机补涨标的 东方电气是我们长期跟踪的优质高端制造标的之一，去年在雅下水电站建设时将它拿出来，是认为它会充分受益于水轮机的增长。实际上，公司不光有水轮机，还有燃气轮机。在北美燃气轮机持续超预期的背景下，公司这块业务刚被挖掘出来。 主要看点：1）燃气轮机需求仍然高景气。去年23期我们写过燃机行业。本轮的需求主要是北美驱动。AI的尽头是电力。美国因AI基建高速发展，对电力需求暴增。根据美国能源部报告的权威数据，美国数据中心在2023年的电力消耗为176TWh，占美国总电力需求的4.4%。这两年用电需求加速上升，预计到2028年美国数据中心电力需求将增加到325-580TWh，年复合增速将达13%—27%，增速成倍增加。 在需求暴增的背景下，供给端的短缺却短期难以弥补：一方面是美国老旧煤电、气电项目持续退役，2025年已有8.1GW煤电退出。另一方面，新增电源周期太长。2024年和2025年欧美曾有过一波核电订单潮。因为核电稳定，供电量大，一座可提供GW级电量，而且未来哪怕发生战争，也不会被摧毁。但核电的建设周期太长了，周期在5—10年，远水救不了近火。 在短期缺电的迫切需求下，燃机的技术特征使其成为比风光储、核电等新能源更合适的选择。不仅响应速度快，部署周期短，而且符合美国能源国情与环保要求，可以毫不夸张地说，燃机是目前美国大规模扩大算力时代唯一能够跟得上GPU投放速度的能源产品。 而燃气轮机由于长期资本开支投入少，本身供给端就有限，行业前三甲通用能源、西门子能源和三菱重工的订单全部爆满，产能排到了2028年后，拿最近的西门子来说，一个季度拿的订单是去年一年产量还多。供需极度紧张，国内这块也是享受到订单外溢。 2）燃机业务或有海外新订单。公司的燃气轮机业务起源于2002年，当时是跟三菱合作，聚焦F级及以上重型燃机，通过合资实现技术突破。截至2025年三季度，合资燃机国产化率达到了85%。    在合资引进技术的基础上，2009年公司开始启动自研燃机项目，累计投入近20亿元，攻克了F级50MW重型燃机（G50），2022年底该产品下线，2023年在华电清远项目商运，实现100%国产化，打破了GEV、西门子和三菱的垄断。商运后累计运行了超过1万小时。公司自研机型还有G15（15MW），2024年7月下线，适配分布式能源、数据中心备用等场景，G80（80MW）和G200（200MW）则覆盖更大容量市场需求。 国内方面，2022年国内燃机需求有明显上量（与当年全国缺电有关），全年公司新增燃机订单75亿元，同比增长120%，占总订单比重11%。2023年和2024年燃机订单维持高位稳定，在70亿—80亿元之间。2025年订单有所下滑，但有10台订单落地，总体上看，公司在国内燃机市场份额保持了70%以上的份额。 海外方面，2025年自主燃机G50实现5台出口的订单，其中3台出口至哈萨克斯坦，2台出口伊拉克，实现国产燃机出口零突破，相关订单将在26年—27年交付。据中信证券的信息，海外其他地区也有进一步推进，近期美国有客户针对数据中心的询单需求，欧洲也有客户有询单需求。 价值量来看，G50燃机目前在国内和哈萨克斯坦、伊拉克的售价约为1亿元，此外配套的余热锅炉价值量1亿元，合计价值量2亿元/台，预计后续公司出口仍以G50为主，交付周期12个月左右。海外燃机高度紧缺背景下，未来公司有望获取欧美订单，且价值量可能更高。 截至2月9日，公司动态PE仅有25倍，长期趋势刚起头，去年12月我们写的燃机容量标的是杰瑞股份，从去年四季度至今，已经拿到了4份亿元订单，全年股价从底部翻了2倍。东方电气本身煤电、水电、核电、风电等业务稳健，燃机有望提供短期利好刺激，估值和位置相比杰瑞有优势，可作为短期补涨标的。   5、北新建材（000786）：短期看提价 长期看两翼业务发力 主要看点：1）石膏板主业稳价。北新建材是国内新型建材领军企业，深耕石膏板主业数十年，国内市占率高达62%，是行业绝对龙头，同时公司以“一体两翼、全球布局”战略积极拓展防水、涂料等新业务。 很多人担忧地产萎靡对公司主业的冲击。目前看有些多虑：一方面，尽管房地产新开工面积同比下滑，但公司石膏板业务凭借市占率逆势提升实现对冲，同时零售渠道占比从2020年的28%提升至2025年三季度的45%，渠道结构持续优化，降低对房地产工程渠道的依赖。 另一方面，涨价是公司短期盈利修复的抓手。作为国内石膏板行业绝对龙头，公司牢牢掌握行业定价话语权，能够根据行业供需变化、成本波动灵活调整产品价格，且涨价传导效率高，无需过度担忧需求流失。 2025年以来，公司精准把握行业竞争趋缓的契机，于8月和10月两次上调石膏板价格，其中泰山系列提价0.3元/平，非泰山系列提价0.2元/平，提价幅度贴合行业实际需求，并未对终端销量造成明显冲击。据申银万国测算，若此次提价完全落地，2025年公司净利润有望增厚约4.2亿元，直接带动盈利水平修复。 同时，随着行业产能出清、供需格局持续优化，叠加高端功能性石膏板（调湿、相变储能）渗透率提升（2025年三季度已达29%），高端产品单价较普通板高30%—50%，进一步放大涨价带来的盈利弹性。 2）两翼业务齐发力，全球布局来赋能。公司的两翼业务分别为涂料和防水，两个业务收入占比逐年提升，2025年上半年分别为18.4%和15.96%。 涂料业务通过外延并购与内生增长双轮驱动，快速实现从行业追随者到头部玩家的跨越。公司先后重组嘉宝莉、天津灯塔、浙江大桥漆业等知名民族涂料品牌，一举补齐建筑涂料、工业涂料等领域的技术与渠道短板，其中并购的嘉宝莉，其艺术涂料已通过工信部“国家级制造业单项冠军”公示，成为公司又一核心优势产品线。 从业务规模来看，涂料业务成长势头迅猛，2024年实现营收35.91亿元，同比大幅增长，营收占比达14%左右，2025年前三季度营收进一步增至33.51亿元，同比增长31.54%，净利润同比飙升59.83%，目前已跻身头部行列，其中航空航天涂料稳居全国第一，建筑涂料进入行业第一梯队。 防水业务自2019年起，一直以并购整合为核心扩张路径，先后重组上海月皇、天津澳泰等6家企业，整合行业唯一国家级防水研究院苏州防水院，快速跻身行业前三行列。目前该业务已形成15大生产基地，覆盖全国主要区域，产能从2020年的2.92亿平方米提升至当前的5.5亿平方米，规模优势持续凸显。 2024年防水业务实现营收46.31亿元，同比增长18.65%，营收占比达17.94%，较2020年大幅提升，成为公司仅次于石膏板的第二大核心业务；2025年三季度营收同比继续增长5.24%，保持稳健增长态势，市场预计2026年防水收入将突破100亿元，营收占比有望提升至25%以上。 最关键的是，防水和涂料业务与石膏板主业形成极强的协同效应，实现双向赋能：首先是客户群体高度重叠，均以房地产开发商、建筑承建商、装修公司及县乡经销商为主，公司可依托石膏板深耕数十年的渠道网络，快速实现防水和涂料产品的市场渗透，降低渠道开拓成本。其次，借助防水和涂料业务的工程渠道优势，反哺石膏板主业的工程订单获取，形成“石膏板+防水”的组合销售模式，提升单客户贡献度。 值得关注的是，公司在国内市场因地产低迷之时，全球布局加速落地，海外业务成为新增长点。2025年前三季度境外收入同比增长68.8%，其中坦桑尼亚、乌兹别克斯坦基地营收同比分别增长25%、32%，泰国项目进入试生产，波黑项目预计2026年投产，目前海外营收每年几个亿的水平，随着新产能项目落地，未来三年占比有望持续提升。 3）低估值高股息护航。当前公司股价对应PE（TTM）为12.1倍，PB为1.56倍，处于近五年20%分位，处于历史低位；最新行业数据显示，中证全指建筑材料指数估值低于近5年80%分位，建材板块核心龙头企业市盈率普遍在14-16倍。而北新建材12.1倍的PE（TTM）显著低于板块龙头平均水平及行业整体均值。 多家机构预测，2025—2027年公司归母净利润将持续增长，对应PE分别为11、10和8倍，随着提价带来的盈利持续修复，叠加行业景气度回升带来的板块估值修复，公司估值修复潜力巨大。 从股息层面看，公司高分红属性明确，具备较强的防御价值，近五年平均分红率达52%，2024年每10股派发现金红利8.65元，股息率达3.2%，且承诺2025—2027年分红不低于净利润的40%，当前股价对应股息率达3.8%，显著高于无风险利率，能够持续为股东提供稳定回报。   6、中国中铁（601390）：不仅是工程基建股 还是被低估的有色标的 主要逻辑：1）战略锚定国家需求，主业表现稳健。中国中铁的核心成长力，源于其与国家重大发展战略的深度同频，作为央企龙头，其业务布局始终贴合交通强国、区域协调发展、“一带一路”等核心战略，形成了“政策有导向、企业有布局、业绩有支撑”的良性循环，这也是其穿越行业周期、保持稳健增长的核心逻辑。 在国内市场，公司聚焦铁路、城市轨道、水利、市政等核心基建领域，是国家重大工程的核心承建者，累计建成了众多标志性工程，涵盖高铁、重载铁路、大型桥梁隧道等，其中铁路建设领域占据绝对优势，国内市场份额长期位居前列。 在国内市场，2024年全国铁路固定资产投资达8506亿元，同比增长11.3%，创历史新高，而中国中铁作为核心参与方，持续承接大额核心项目，充分享受行业政策红利；2025年国内铁路建设持续发力，尽管境内业务同比微降0.03%，但仍维持历史高位规模，公司重点聚焦京津冀协同发展、长三角一体化、粤港澳大湾区建设等区域战略，承接了大量市政、轨道交通重点项目，订单来源稳定且优质。2025年公司重大工程中标总额达2101.8亿元，占全年新签合同总额的7.6%，其中铁路工程项目累计合同额达1557.6亿元，占重大项目合同额的比重超70%，涵盖新建长沙至赣州高速铁路、临哈铁路扩能改造等重点项目，进一步巩固国内市场优势。 在海外市场，公司依托“一带一路”倡议，深耕海外“双优”工程，建成中老铁路、雅万高铁、匈塞铁路、孟加拉国帕德玛大桥等标志性项目。目前，公司海外业务已覆盖全球100多个国家和地区，成为国内基建企业“走出去”的标杆，也为自身成长开辟了广阔的海外空间。 从2025年数据来看，公司海外业务实现逆势高增，全年境外新签合同额达2573.7亿元，同比增长16.5%，境外合同额占总新签合同额比重达9.4%，较上年同期提升1.3个百分点，成为新签合同增长的核心动力。 业绩表现看，公司营收、净利润长期保持稳健增长。2021—2024年，公司营收规模从10732.72亿元攀升至11603.11亿元，归母净利润从276.18亿元波动提升至278.87亿元，即便受行业阶段性调整影响略有波动，但整体保持高位运行。目前公司估值仅有5.4倍，非常便宜。 2）铜钼等资源丰富，价值重估空间大。看好中国中铁的原因，远不止于基建施工的规模与资质，更源于其创新性的“工程换资源”合作模式。这种模式其实很好理解，中国通过投资建设东道国或地区急需的交通、能源、水利等基础设施，换取当地矿产资源的勘探权、开采权或收益分配权，实现“以基建换资源、以资源促发展”，既解决了当地基建薄弱的痛点，也为自身锁定了长期稳定的资源收益，最终实现两国共赢。其实这种模式在中国的基建工程公司尤其是央企级别中比较常见，比如中国中冶，只是后面其大股东比较恶心，直接把矿产拿走了。 在海外市场，中国中铁的“工程换资源”模式已落地多个标杆项目，积累了丰富的经验与丰厚的资源储备，尤其聚焦铜、钴、锂等新能源关键矿产，契合全球新能源产业发展趋势。其中，刚果是公司“工程换资源”模式的核心落地区域，目前公司在刚果的华刚矿业SICOMINES铜钴矿、绿纱公司铜钴矿、MKM公司铜钴矿合计保有资源/储量铜约830万吨、钴60万吨，实际控制铜资源量超1180万吨、钴70万吨，成为公司核心资源储备。2021年上半年，公司控股及参股的矿山就累计生产铜金属10.96万吨、钴金属1400吨，资源开发收益逐步释放。 除刚果项目外，公司在全球多个资源丰富但基建薄弱的国家和地区，持续复制“工程换资源”模式。在坦桑尼亚，公司承建240公里标准轨铁路，直接连通布隆迪穆松加蒂镍矿区，既提升了当地矿产运输效率，也换取了相关镍矿开发权益；2025年8月，公司高管与津巴布韦穆塔帕投资基金达成共识，计划建设哈拉雷至马塔贝莱兰的铁路支线，连接当地锂矿区与贝拉港，换取锂矿勘探权，助力公司切入新能源核心矿产领域。在哈萨克斯坦，公司通过升级中哈边境德鲁日巴口岸铁路、参与当地公路建设，绑定阿拉木图州铅锌矿开发权，进一步丰富资源品类。 这种资源禀赋与“工程换资源”模式的结合，为公司带来了三重核心价值：一是资源保障，锁定铜、钴、锂、铅锌等关键矿产，不仅可反哺自身基建施工所需原材料供应，降低外部采购成本，还能保障国内相关产业链资源安全；二是盈利升级，从单一的基建施工利润，延伸至资源勘探、开采、销售的全链条收益，大幅提升盈利韧性与长期回报能力；三是全球布局，通过基建与资源的深度绑定，强化在“一带一路”沿线国家的话语权，推动企业从“基建承包商”向“基建+资源”综合服务商转型。 比如盈利升级这一点，截至2025年上半年，公司拥有铜和钼权益产量分别为6.8万吨和0.6万吨，子公司中铁资源实现归母净利润25.8亿元，占同期公司净利润的21%。保守预计下半年资源业务利润体量与上半年持平，全年业绩贡献约50亿元。而2026年初以来，铜价维持1.3万元/吨左右高位，1月均价较去年全年均价上涨31%，资源板块全年业绩贡献有望进一步增厚。 保守估算，假设2026年公司资源板块利润约为55亿元，参考有色龙头紫金矿业26年16倍的估值，对应A股市值约876亿元，工程业务利润稳定在200亿元左右，给5倍的PE，约1000亿元，合计26年市值目标约1876亿元，对应目前约45%的上涨空间。公司股价已经在底部将近10年，资源板块有望带来估值重估，即便最终失败，目前价位也极具安全边际。   第三期策略：重位置 重筹码 美股近期出现分化，道指迈着小碎步新高，纳斯达克则破位下跌，为什么会分离。主要是川普最终提名沃什做美联储主席，想挽回美元信用。美元信用回升对老美制造业是利好，他们卖的产品以美元计价。道指里面都是些苹果、汽车、医药、基建等老登股，不仅估值低，位置也低。纳斯达克则是科技股，AI、存储等小登股，吃的是流动性和风险溢价。前段时间因担忧美元信用，资金疯狂做多黄金白银等有色金属以及AI、商业航天等高科技赛道，现在只是回归而已。 这种分化现象2024年10—12月也曾出现过，资金也是大幅回流道指，当时美元指数从100走到了110，老登股苹果逆势走强，市值超越英伟达。当时A股在干啥，应该是多数板块调整阶段，没什么大主线，关注度较高的是人形机器人和并购重组炒作。 港股近期受海外影响，走势也是分化严重。恒生指数在资源股带动下新高，恒生科技指数则是持续下跌。恒生科技除了海外流动性冲击外，更多是几家互联网巨头腾讯、阿里、美团的下跌带动。 腾讯此次推出了元宝APP，为什么还大跌，而且是放天量大跌？与财报无关，与元宝红包被封也无关，而是元宝没有证明自己在AI上的领先性，采取了跟随战术。 一直以来，腾讯在互联网大厂里面都是慢热的选手，因为懂用户心理，有用户流量壁垒，所以往往可以后发制人，先等其他公司去冲锋，最后自己直接复制，这点在之前写利通电子的时候强调过。 但是，要么你不做，要么做出来是领先产品，不是只有修图、写文章等基础功能。而元宝APP的出世，并没有给人惊艳的感觉，那之前所有高预期都会被打破。当字节全面进攻AI，当阿里AI上的资本开支继续拔高的时候，腾讯还在犹豫，还在沿用过去稳扎稳打。从长期判断上，它就存在被颠覆的可能，如果你是长期资本，也会先出来看看。 后面腾讯股价会不会修复，得看产品和数据了，比如说元宝用户的数据爆量，产品功能获得一致好评。这点其实跟25年谷歌发布GEMINI 3一样，当时被市场认为没有超过chatGPT，其大本营广告、云服务会被冲击。最后谷歌证明了自己，大模型超越GPT，客户量大增，风评回归。 与腾讯相反的是，字节在这轮AI浪潮中展现出极强的进攻性，资本开支不仅是最高的，产品也是名列前茅，一个豆包专注文字大模型，一个即梦专注视频大模型，用户体验都非常好。这几天新发布的Seedance2.0视频产品也是火爆出圈，它同时解决了AI视频长期以来最让人头疼的“声音、连贯性和可控性”三大问题，做出来的视频跟真实拍摄非常接近。由于画面过于逼真，Seedance仅出来第一天，字节全面禁止真人图像上传，怕诈骗团队利用该技术犯罪。 可怜的是，字节把恒生科技打崩了。后续等腾讯和阿里公布新产品和数据，恒科有修复空间，毕竟恒科与A股的比值已经降低至历史最低位。 A股这边，过去半个月走先跌后回升的走势。月初的大跌是因为流动性危机。每次流动性危机，背后都有其内生性的原因，这一次导火索很明确，国家队砸盘，节前风险偏好回落，叠加贵金属在加速赶顶后的剧烈回撤等因素引发的连锁反应。至于美联储新任主席这一叙事，更像是A股给情绪宣泄找的着火点。 指数随后而来的小碎步回升，一方面，两融余额震荡回落，已经掉到了2.6亿水位，市场预期国家队目的达到，剩余5000亿不会再砸，避险资金开始回流；另一方面，两条主线，AI应用带出了短线赚钱效应，有色板块受外围企稳的影响，也跟着反抽。 不过，这里有两个问题暂时无法解答。第一个，这轮砸盘究竟谁接走了筹码？1万亿不是小数目，不是场内资金能承接的。外资接走了一部分，但截至1月底大概就1000多亿的样子。险资一般也不会大规模买ETF而是直接买板块和个股。等一季度各机构财报出来，或许会水落石出。 第二个，为什么最后一天还砸盘？本来预期国家队目标达成，已经完成对杠杆资金震慑，砸盘歇停了7、8天。但2月13日春节前最后一个交易日下午的走势有些莫名其妙。沪深300和中证500最后两小时直接崩了，其中沪深300砸了50个亿，中证500更是放出前两天的2倍以上的量，前面高位压盘的时候都没这么狠，感觉已经不是简单压盘了。如果国家队不想指数这么涨，前面几天完全没必要连续拉几根假阳线，拉起来了又玩命砸，这不是典型的把股民当猴耍吗？而且是一直砸到最后一秒，越到后面量越大，这就让人费解了。 这只有两个原因，要么是上面遇见了什么危险；要么不是国家队砸的，量化、融资盘、基金赎回都有可能。目前我们倾向于后者。 对于A股，我们暂时还是那个观点，国家队去砸盘，最重要的不是市场短期的涨跌，而是有没有失控。两融一旦回落，短期的风险释放完毕，完全没必要把市场砸崩。 节内若没有重大利空，预计指数问题不大，会横盘一段时间。板块还是结构性的涨跌，全看成交量和刺激事件，成交量决定个股普涨普跌程度，利好刺激事件决定个股超额收益。多关注一些产业供需逻辑成立且持续性强、涨幅较小的板块，重位置，重筹码，比如光纤、燃机、航发等。 当然，节后还是要防一手，仓位别上满，等等看，万一是国家队遇见什么大风险。毕竟他们既是裁判又是球员，又当又立，消息比市场一手还灵通。 说说近期市场讨论比较多的板块：①AI应用方面，前不久海外发了一个税务法规方面的AI应用，结果把一众做SaaS（软件即服务）的海外软件公司股价干趴了。根源就在于，这些海外公司的核心逻辑是开发一套标准化软件，卖给全球企业，每个员工一个账号，每年按月、按年收费，这种模式由于可复制性强、高毛利、现金流稳定，市场给了很高估值，大部分按PS去估值，巅峰时期给到100倍，享受着持续高溢价。但近期一些AI插件，直接打破这种持续高溢价美梦，订阅收费模式失效，长期逻辑崩塌。 A股软件股也是跟着崩塌，鼎捷软件等细分龙头都是30%以上的跌幅。但我们认为跌得有些过分了。本质上，A股的软件公司从来不是靠SaaS工具，他们活着靠的是项目制、深度的定制化。比如政务软件，需要对接政府内网，适配各部门流程，要考虑安全。再比如工业软件要适配生产线，要定制化。还有金融软件要符合各种监管要求，要定制化风控。这些业务没有一个是标准化的产品，不仅跟美股那些软件公司存在本质差别，而且因定制化形成了AI无法替代的壁垒。所以，等跟随美股跌透了，这个板块不失为一个超跌反弹的好分支。 AI应用最亮的仔当属Seedance，字节新发布的Seedance2.0效果惊艳，在导演运镜、镜头切换的痛点上提升明显，市场情绪也在对SaaS服务崩塌论的恐慌中有所恢复。不过考虑到春晚大概率会出现AI类视频表演节目，节前有不少资金埋伏，此前还有元宝、千问通过红包和奶茶的路子做宣传，相关概念股都涨过，节后就不要再去接盘了。 ②燃机方面，杰瑞股份一个季度4个大订单，海外西门子，一个季度接了102台燃机订单，这是什么概念，过去西门子一年才生产100台，但更核心的是，西门子零部件产能瓶颈，卡在了涡轮叶片，所以最近供应海外叶片的应流股份和万泽也开始大涨。 中线维度，继续看好燃机，这就是第二个柴发。前期核心股涨高后，会不断挖掘出新的分支，比如最新挖出的船改燃和航发改燃机，本质上这些发动机都是原理类似，只是材料、架构等不同，属于降维扩产能的逻辑。船改燃有东方电气，航改燃的核心就是上期的航发动力（本身核心机也到了全面放量阶段，空间弹性都很好）。 ③光纤有点类似燃机和存储，说类似燃机，因为也是北美需求外溢，不仅是AIDC建设拉动A1需求，还有无人机A2光纤的需求拉动，而供给端锁死在光棒，产能短期难以补上。唯一不同的是光纤的需求是高端产品需求推动的产能结构变化，所以又有些类似存储，头部几家跑去做高端产品了，导致中低端的DRAM产能进一步缺货。可以跟踪看会不会是第三个柴发。目前核心还是光棒环节的四家公司，如果大扩产，后续上游材料可能是新的预期差环节。 ④有色金属方向，还是最强的主线，没有之一。有色一些供需紧张并且价格持续上涨的分支走势强一些。典型如钨，钨在这轮有色调整中，现货价格天天新高，不仅上游的矿在涨，连中游赚加工费的加工厂也涨价，因此股价跟着黄金跌了几天后，黄金一企稳，立马反弹新高。2027年前，全球钨矿能开出产能非常少，中金公司的测算比较靠谱，国内两个核心是中钨高新和厦门钨业，今年预计都只有20多倍的估值，另外港股还有一只佳鑫国际资源，估值10倍左右，3月初要纳入港股通了，可以看看。 除了钨，稀土类也比较强势，主要是前面没怎么涨，位置相对较好，最近地缘政治风险又重燃，关键是稀土价格还在上涨。感兴趣的可以看看北方稀土和盛和资源。 ⑤半导体方面，上期写的两个低位涨价分支，功率半导体和模拟芯片，其中功率半导体开年至今陆续涨价，士兰微、华润微、捷捷微电、芯联集成都密集发出涨价函。估计模拟芯片也快了，持续关注。此外，海外的先进封装都在持续上涨，国内这块最近没什么动静，可能是节前资金获利了结的原因，节后跟踪关注。 ⑥最后说下许久没人关注的创新药。2026年开年以来已经出现了两个重磅BD药，一个是石药集团与阿斯利康，后者向石药支付12亿美金预付款，最高35亿美金的研发里程碑付款和最高138亿美金的销售里程碑付款；另一个是信达生物与礼来，礼来支付3.5亿美金首付款，信达有望获得85亿美金的研发和销售里程碑付款以及海外销售分成。上述两个标的在公告后，股价都获得很好的正反馈。 去年上半年创新药一度成为最强主线，下半年持续调整，调整时间和空间都比较充分。创新药是一个非常长期的逻辑，目前国内授权出去的大部分是早期分子，随着三期临床数据陆续读出，板块有望持续获得催化。 光纤：下一个预期差可能是材料 在上期策略中，我们提到了光纤，彼时由于时间关系，这个新分支无法及时覆盖到，但相关个股说了一嘴。 2026年1月至今，国内主流的G652D单模光纤的月涨幅超75%，从2025年底22-24元/芯公里涨至35-44元/芯公里，部分渠道破50元，创近七年新高。而整个光纤板块在过去半个月也出现了较大涨幅，容量核心产长飞光纤录得50%的涨幅。短期看，光纤可能已经涨高，但如果需求持续，类似之前的燃机、柴发两个行业，后面调整就是好的上车机会。 要判断能不能持续，需要理清几个问题。首先，为什么涨价？原材料成本上涨确实存在，例如四氯化硅和四氯化锗等原材料成本有所增加，但并不是决定性因素，核心原因还是供求关系短期内出现碰撞。总结起来有3点： 一是需求主力切换。此前光纤需求主要依赖移动、联通等运营商集采，2025年起彻底转变，AI算力建设成为核心动力。 一个万卡AI集群需消耗数百万芯公里光纤。2026年AI相关光纤需求预计0.6亿—1亿芯公里，占全球20%以上，而这一数据在2024年不足5%。据中信建投测算，预计到2027年该数值将达到35%，带动全球总需求达8.8亿芯公里。此外，国内“东数西算”、海外数据中心建设加速，2025年全球数据中心光纤需求同比涨75.9%；叠加5G深化、乡村宽带升级及6G预研，形成“AI+数据中心+电信基建”需求格局，缺口进一步扩大。 短期来看，需求的超预期主要来源于北美和工信部近期发布的“1+M+N”算力互联互通节点体系，北美的大型数据公司如Meta、谷歌和微软等，正在进行大规模的数据通信扩建，导致对光纤的需求量大幅增加；而国内搞的这个算力体系，需要将全国算力中心互联互通起来，要打造这么一个算力的高速传输网络，自然不能用常规的普通光缆，单单一座超大规模AI数据中心的光纤用量，就是传统数据中心的3-5倍。这带来的弹性就很大了。 二是产品升级，高端光纤拉高整体均价。光纤分多种类型，普通光纤为G652D，国内95%的产能是这种。高端光纤的技术要求更高，核心优势是低损耗、低时延和抗干扰强，能够适配高速率高密度的传输需求。目前市场主流的高端光纤主要分为三类，适配不同高端场景需求：一是超低损耗光纤（如G654E），主打低损耗、长距离传输，适配400G/800G骨干网建设；二是抗弯光纤（如G657A2），具备强抗弯性，适合数据中心机柜内高密度布线以及无人机；三是空芯光纤，突破传统实芯结构，采用空气导光，核心优势是低时延、低损耗，时延可降低30%以上。 AI与骨干网建设对光纤性能要求提升，这类高端光纤需求激增且溢价明显，带动行业均价上移。例如，G654E光纤2025年前11个月运营商采购量同比涨25倍；G657A2光纤价格破60元/芯公里；海外市场尤其是北美市场对G657A1的需求更为强劲，价格甚至达到了100-150美元。 三是产能结构迁移，新产能短期无法释放。更高毛利的产品需求爆棚，厂商优先生产高端光纤，高端光纤本身对光棒的消耗成倍数增加，而普通光纤产量缩减，缺口进一步扩大。这点跟之前的电子布、存储芯片以及近期的E-glass停产等分支的逻辑雷同，都是AI需求黑洞，导致现有产能转向高端产能。 然而，由于2018年—2024年产能扩展严重，行业景气持续下行，价格战激烈，中小厂商大量退出。短期内头部企业产能几乎无增量。而几个巨头的产能稼动率已接近满负荷运转。 根据行业预测，2026年全球光纤产能缺口预计将达到1.8亿芯公里，短期内根本无法弥补。 其次，当前哪个环节最吃香？光纤制造涉及的环节有上游原材料的高纯石英砂、四氯化硅、石墨件、光纤涂料，缺一不可。中游是光纤预制棒（光棒）的制作，然后到光纤拉丝（光棒加热至2000℃左右，拉成细如发丝的裸纤），再到光缆（裸纤加保护套、加强芯，制成可直接敷设的光缆），其中光棒是光纤的“核心骨架”，占生产成本60%—70%，技术门槛最高。 简单来说，光纤制造流程就是：以上游高纯石英砂、四氯化硅、石英套筒等为原料/辅助部件→ 制成光棒（核心坯料，石英套筒用于光棒成型保护）→ 借助石墨件高温拉丝（做成裸纤）→ 包覆光纤涂料+加强芯（制成光缆）。 本轮光棒是整个产业链中最卡脖子的环节。主要原因，一方面是该环节的技术壁垒高，参与者极少。光棒生产技术难度大，全球能自主研发并大规模生产的企业不超过10家，CR10超过90%，其中国内仅4家头部企业能自主生产，全球仅美国康宁能稳定供应，行业集中度极高。 另一方面，扩产周期长，远水解不了近渴。光棒生产线从建设、调试到投产需18-24个月，即便头部企业当前扩产，短期无法填补当前缺口。 再者，供需持续紧张背景下，头部大厂是否有新产能？国内光纤行业，长飞、亨通光电、中天科技、烽火通信四大龙头，占据全国80%以上产能，其产能与扩产计划直接决定涨价周期。 四大头部厂商产能+扩建情况。①长飞光纤：当前光纤产能约1.4亿芯公里/年，光棒产能约4000吨/年，满负荷生产。2026年初计划新增光棒产能1000吨/年，预计2027年底投产，短期无新增光纤产能。 ②亨通光电：当前光纤产能约1.1亿芯公里/年，光棒产能约2800吨/年，满负荷生产。计划新增光棒产能800吨/年，2027年中投产，配套少量光纤产能，短期无法缓解缺口。 ③中天科技：当前光纤产能约0.9亿芯公里/年，光棒产能约2300吨/年，产能利用率95%以上。仅计划新增光棒产能500吨/年，2028年初投产，短期无实质产能释放。 ④烽火通信：当前光纤产能约0.8亿芯公里/年，光棒产能约2000吨/年，满负荷生产。扩产计划未落地，仅披露“按需扩产”，大概率2027年底后才有新增产能。 最后，涨价能持续到什么时候？从目前头部厂商扩产计划来看，基本上新产能要到26年底-28年才能释放。国内光纤市场目前处于紧张状态，预计这种高价局面至少延续至下半年。 接下来需要观察两个点，一是供给端，春节后，需要重点关注这几个大厂是否继续增加新产能。 二是需求旺季来临后运营商的招标情况。国内运营商通常通过年度框架协议确定采购计划，包括分配各厂家的供货比例。这种模式确保全年供应稳定，不受临时涨价或跌价影响。 2026年运营商的招标预计将在六七月份以后进行。目前涨价不会影响到已有采购框架，但新一轮招标可能会受到影响。中国电信计划春节后开始新一轮的联动招标，联通则倾向于各省公司分开招标，预计将在5月份进行招标，而移动则最晚，移动的量是最大的，约是为联通和电信的总和。即使后面价格出现下滑，利润空间仍然比以前好很多。目前业内预测电信运营商2026年光纤价格可能上涨20%—30%。   最后，怎么买？当下，无疑是买光棒环节，也就是长飞、亨通、中天和烽火四家巨头，4只标的的利润弹性如上图。其中长飞光纤是行业绝对龙头，光棒、光纤、光缆全产业链布局，光棒产能全国第一，目前满负荷生产，直接受益于涨价，业绩弹性最大，布局最稳妥。 亨通光电的光纤产能第二，光棒自给率近90%，同时布局海洋光缆、光模块，多元化发展，既享涨价红利，又受益于海外数据中心建设。 中天科技的光纤产能第三，光棒自给率85%以上，配套风电、储能业务，抗风险能力强。 烽火通信的光纤产能第四，背靠中国信科，运营商渠道优势明显，光棒产能逐步提升，业绩弹性中等。不过公司还有商业航天概念，受益商业航天事件刺激。 下一环节的预期差可能在上游材料。未来随着光纤、光棒产能开出来，上游原材料需求激增，供需缺口逐步显现，下一阶段核心原料大概率涨价。重点关注3类：一是高纯石英砂：光棒核心原料，国内进口依赖度超50%，全球产能有限。尤其是超高纯天然石英石和合成石英砂，是高端光纤的原材料。相关标的有菲利华、凯德石英、石英股份。 二是石墨套筒：用于光棒、光纤拉丝炉，需求与光棒产能直接挂钩，当前产能紧张，涨价可能滞后光纤1—2个季度。主要标的有石英股份、中钢国际、方大炭素等。 三是光纤涂料：光纤保护核心材料，需求随光纤产量增加而增长，目前已有厂商提价，后续幅度相对温和。主要标的有久日新材、三木集团等。     靶材：提价趋势渐起 靶材作为物理气相沉积（PVD）技术的核心原材料，广泛应用于半导体、平板显示、太阳能电池等高端制造领域。近期靶材行业迎来全面涨价，其中面板类靶材首次涨价约20%，一些小金属、特色金属的提价幅度达到60%—70%不等。 需求端的持续旺盛是本轮靶材涨价拉动力之一，增量主要来自半导体、面板和光伏等领域。 靶材在半导体生产中的核心作用机制是PVD环节，通过高能粒子轰击靶材表面，使靶材原子脱离并沉积在晶圆表面，形成芯片所需的导电层、绝缘层及阻挡层，是芯片电路、性能稳定的保障，其需求规模随芯片产能扩张同步增长。 国内主要是受益半导体自主可控进程加快，中芯、华虹等主流晶圆厂持续推进扩产计划，其中中芯明确未来三年增5万片12英寸月产能，四大基地正逐步向月产能42万片的目标迈进，粤芯半导体和华虹均有不同的产能扩建。海外方面，台积电等海外龙头企业的先进制程扩产，采购需求增加，导致该环节一直处于供需紧张状态，江丰电子等厂商产能稼动率持续高位。 面板领域，面板产业向中国大陆转移的趋势仍在延续，京东方、TCL等国内面板巨头的产能持续释放，有效带动ITO靶材、钼靶等显示面板专用靶材需求稳步增长；而行业经过多年底部库存出清，已进入补库存拉货阶段。柔性屏、Mini/Micro LED等新兴显示技术的加速推广，进一步提升了高端靶材的需求体量与产品附加值，这些都为靶材涨价提供了重要支撑。 光伏及其他领域，光伏电池效率提升的迫切需求，推动TCO靶材等光伏用靶材需求持续增长，2025年以来，光伏镀膜靶材收入在部分靶材企业营收中的占比已提升至18%；除此之外，新能源汽车、锂电等新兴领域的快速发展，带动PVDF等特种靶材需求同比大幅增长，仅锂电领域的PVDF靶材需求，同比涨幅就达到了65%。 另外，成本端的拉动也是一股间接力量。原材料成本占靶材总成本的70%以上，靶材生产所需的核心原材料（钨、钛、铝、银、稀土等）过去一年价格大幅飙升，其中65%WO3钨精矿价格从2025年1月的14.3-14.45万元/吨，上涨至2026年1月的45.5-46万元/吨，涨幅高达216%；高纯钛锭涨幅达75%，电解铬涨幅76%，金属银涨幅50%，PVDF原料R142b涨幅更是飙升至1200%。再加上环保成本持续提升，原材料价格的暴涨直接导致靶材生产成本大幅攀升，靶材企业的调价意愿极为强烈。而由于需求端旺盛，靶材的提价也水到渠成。 之前说过，对于已经涨价分支，需要关注未来的持续性。中长期看，①需求端，溅射靶材是芯片制造不可或缺的“基石材料”，芯片要实现导电、互联的核心功能，必须通过溅射靶材的沉积工艺完成，一块300mm的晶圆需经历数百次溅射镀膜，仅单质金属靶材就涵盖铝、钛、钽、铜等多种类型，无论是消费电子领域的手机、电脑芯片，还是新兴领域的AI算力芯片、新能源汽车芯片、存储芯片，均对溅射靶材有刚性需求，需求稳定性极强。据沙利文数据，预计到2027年全球半导体溅射靶材市场空间将达到251亿元，显示面板溅射靶材市场将达到399亿元。 ②供给端看，靶材行业技术壁垒极高，尤其是半导体用高端靶材，涉及高纯金属提纯、靶材成型、绑定等一系列技术，目前国内多数企业仍然集中在中低端靶材，高端靶材产能缺口较大。即便国内头部靶材企业加速推进扩产计划，但由于靶材产能建设周期长达18-24个月，短期内难以有效缓解供需格局。 ③海外产能处于受限状态。长期以来，全球高端靶材市场主要由JX金属、霍尼韦尔、东曹等海外巨头主导，其CR4高达80%以上。去年以来，稀土及部分关键金属的出口管制持续趋严，而稀土掺杂是提升半导体靶材性能的关键手段，这导致海外巨头获取核心原材料的成本大幅提升（行业龙头JX金属在去年底的交流中已明确提出，因铜价上涨将上修收入指引），其在日本及东南亚地区的扩产计划明显制约。 ④国产替代红利。国内企业此前缺乏核心制备技术，无法实现自主量产，高端溅射靶材进口依赖度一度超过90%，只能依赖高价进口，这不仅推高了国内晶圆厂的生产成本，更让我国半导体产业链在关键材料环节面临“卡脖子”的风险。随着国家对半导体产业自主可控战略的持续推进，国内晶圆厂进入大规模、持续性扩产周期，预计2024-2027年间，国内300mm晶圆厂数量将从29座增至71座，国产替代也将直接带动国内上游溅射靶材需求大幅攀升。 结合当前行业供需格局、成本走势和政策环境，综合判断本轮靶材的涨价并非短期脉冲式上涨，中长期仍有望维持上涨态势。 靶材行业涨价背景下，受益个股主要集中在半导体靶材、显示面板靶材、特种靶材三大细分领域，重点关注半导体和面板两个分支。 其中半导体靶材因先进制程需求旺盛，供需持续竞争，国内龙头厂商跟随日本龙头提价预期，净利率有望大幅提升，相关个股主要有江丰电子和有研新材，还有一只钛靶材龙头宁波创润尚未上市。 显示面板靶材因之前持续亏损，已率先提价约20%，相关个股主要有阿石创、欧莱新材和隆华科技，一季度或实现业绩反转，低成本库存带来高利润弹性。     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 002286 保龄宝 4 889.70 2.41 603379 三美股份 4 267.72 1.39 301303 真兰仪表 1 124.77 1.23 600801 华新建材 1 1546.87 1.15 600846 同济科技 1 720.01 1.15 002643 万润股份 1 922.20 1.01 603685 晨丰科技 1 168.00 0.83 600176 中国巨石 1 3145.98 0.79 300375 鹏翎股份 7 317.51 0.62 000056 皇庭国际 1 382.41 0.42 601222 林洋能源 1 803.18 0.39 000703 恒逸石化 2 1361.78 0.38 603013 亚普股份 1 142.37 0.28 688720 艾森股份 1 15.00 0.27 603766 隆鑫通用 1 540.03 0.26 301093 华兰股份 2 39.55 0.25 688222 成都先导 1 94.56 0.24 600743 华远控股 1 501.19 0.21 603151 邦基科技 1 36.12 0.21 603300 海南华铁 1 420.00 0.21 600346 恒力石化 1 1344.74 0.19 603098 森特股份 8 92.19 0.17 002083 孚日股份 1 152.48 0.16 002899 英派斯 1 21.26 0.14 002249 大洋电机 1 170.92 0.09 600547 山东黄金 1 333.00 0.09 300304 云意电气 7 74.38 0.09 600436 片仔癀 1 43.51 0.07 605266 健之佳 1 9.71 0.06 002852 道道全 1 16.23 0.06 300393 中来股份 1 52.00 0.05 300073 当升科技 1 26.91 0.05 300498 温氏股份 1 300.00 0.05 002290 禾盛新材 1 10.48 0.04 688300 联瑞新材 1 10.00 0.04 601000 唐山港 1 161.95 0.03 000404 长虹华意 3 15.79 0.02 300779 惠城环保 3 2.93 0.02 603175 超颖电子 1 0.68 0.02 300190 维尔利 1 6.84 0.01 605338 巴比食品 1 1.00 0.00 601128 常熟银行 2 12.54 0.00 688319 欧林生物 1 1.20 0.00 000890 法尔胜 4 1.20 0.00 000426 兴业银锡 1 4.00 0.00 688590 新致软件 1 0.36 0.00 688518 联赢激光 1 0.45 0.00 688349 三一重能 1 1.50 0.00 688667 菱电电控 1 0.06 0.00 000403 派林生物 1 0.65 0.00 600733 北汽蓝谷 1 3.34 0.00 688548 广钢气体 1 0.46 0.00 002557 洽洽食品 1 0.30 0.00 688099 晶晨股份 2 0.25 0.00 920368 连城数控 1 0.08 0.00 300951 博硕科技 1 0.01 0.00 600309 万华化学 1 0.20 0.00 603920 世运电路 1 0.04 0.00 300558 贝达药业 1 0.02 0.00 002126 银轮股份 1 0.02 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 000526 学大教育 范欣悦 1_买入 2_增持 - 002440 闰土股份 喻杰,沈露瑶 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 600596 新安股份 国金证券 陈屹,李含钰 2_增持 14.24 301396 宏景科技 东北证券 赵宇阳 2_增持 - 688698 伟创电气 国海证券 张钰莹 1_买入 - 688710 益诺思 华鑫证券 胡博新 1_买入 - 603379 三美股份 中信证券 王喆,刘同心 1_买入 88 002048 宁波华翔 西部证券 齐天翔,张磊 1_买入 - 300737 科顺股份 申万宏源 任杰,宋涛,郝子禹 2_增持 - 000776 广发证券 长江证券 吴一凡,戴永飞 1_买入 - 600362 江西铜业 国元证券 马捷 2_增持 - 920016 中草香料 东吴证券 朱洁羽,余慧勇,易申申,武阿兰等 2_增持 - 300673 佩蒂股份 野村东方 张影秋,曾万霖 2_增持 22.9 000625 长安汽车 山西证券 刘斌,贾国琛 2_增持 - 688138 清溢光电 中信证券 李超,何鑫圣,陈旺,俞腾,郭柯宇 1_买入 41 000768 中航西飞 国信证券 李聪 2_增持 34.1-35.4 600063 皖维高新 国联民生 许隽逸,张玮航,黄楷 1_买入 - 688070 纵横股份 华创证券 吴一凡,梁婉怡,吴晨玥,霍鹏浩等 2_增持 - 002930 宏川智慧 国海证券 匡培钦,黄安 2_增持 - 002871 伟隆股份 东吴证券 周尔双,韦译捷 2_增持 - 603766 隆鑫通用 开源证券 吕明,邓健全,骆扬 1_买入 - 920116 星图测控 东吴证券 朱洁羽,易申申,余慧勇,武阿兰 2_增持 - 301073 君亭酒店 东吴证券 吴劲草,王琳婧 2_增持 - 688768 容知日新 国泰海通 杨林,魏宗,吕浦源 1_买入 76.76 600415 小商品城 国金证券 于健,谷亦清 1_买入 21.94 000657 中钨高新 东吴证券 周尔双,钱尧天,陶泽 1_买入 - 002891 中宠股份 海通国际 寇媛媛,林泽宇 2_增持 57.15 002444 巨星科技 西部证券 王昊哲,张恒晅 2_增持 - 688411 海博思创 华源证券 查浩,刘晓宁 1_买入 - 300903 科翔股份 方正证券 安子超,马天翼,郭彦辰,林亮亮 1_买入 - 920225 利通科技 长城证券 张磊,孙诗宁 1_买入 - 001233 海安集团 天风证券 王彬宇,孙潇雅 2_增持 - 301548 崇德科技 国投证券 朱宇航,欧阳天奕 1_买入 105.59 002387 维信诺 中国银河 高峰,刘来珍 2_增持 - 688455 科捷智能 上海证券 仇百良 1_买入 - 603191 望变电气 中原证券 唐俊男 2_增持 - 002266 浙富控股 华金证券 贺朝晖,周涛 1_买入 - 688258 卓易信息 广发证券 刘雪峰,吴祖鹏,周源 2_增持 155.96 600363 联创光电 国信证券 李聪 2_增持 72.4-75.1 301087 可孚医疗 中泰证券 祝嘉琦,谢木青 1_买入 - 002322 理工能科 东北证券 赵丽明 2_增持 - 601369 陕鼓动力 东海证券 商俭 1_买入 - 001280 中国铀业 国信证券 刘孟峦,谷瑜 2_增持 108.3-120 301590 优优绿能 招商证券 游家训,梁旭 2_增持 - 300353 东土科技 中国银河 赵良毕,赵中兴 1_买入 - 000875 电投绿能 国信证券 黄秀杰,刘汉轩,崔佳诚 2_增持 7.89-8.24 002457 青龙管业 国金证券 李阳 2_增持 16.5 603291 联合水务 东北证券 廖浩祥 2_增持 - 301535 浙江华远 华金证券 黄程保,李蕙 2_增持 - 002379 宏桥控股 国信证券 刘孟峦,焦方冉 2_增持 31.4-35.8 688617 惠泰医疗 华源证券 刘闯,林海霖 1_买入 - 002937 兴瑞科技 财通证券 吴晓飞 1_买入 - 600603 广汇物流 西南证券 胡光怿,杨蕊 1_买入 8.4 300473 德尔股份 华金证券 贺朝晖,黄程保,周涛 1_买入 - 688188 柏楚电子 江海证券 刘瑜 2_增持 168.84 002736 国信证券 广发证券 陈福,严漪澜 1_买入 14.47 301662 宏工科技 广发证券 代川,陈昕,范方舟 1_买入 205.19 603730 岱美股份 财通证券 吴晓飞,佘炜超,李渤,孙瀚栋 1_买入 - 600755 厦门国贸 太平洋 程志峰 2_增持 - 688818 电科蓝天 方正证券 李鲁靖,刘明洋,孔德璋,黄凯伦 2_增持 - 301398 星源卓镁 中泰证券 何俊艺,袁泽生 2_增持 - 000301 东方盛虹 华鑫证券 卢昊,高铭谦 1_买入 - 603889 新澳股份 信达证券 姜文镪,刘田田 1_买入 - 603049 中策橡胶 中邮证券 刘海荣,刘隆基 1_买入 - 002283 天润工业 方正证券 文姬 2_增持 - 603605 珀莱雅 国海证券 芦冠宇,李宇宸 1_买入 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02473.HK 喜相逢集团 496112.50 32.08 36340.14 02865.HK 钧达股份 30475.80 29.87 142854.24 02315.HK 百奥赛图-B 20627.58 18.62 126099.63 02579.HK 中伟新材 16580.60 15.91 61495.68 02050.HK 三花智控 56742.90 11.90 181521.75 06166.HK 剑桥科技 7733.40 10.03 30769.28 01341.HK 昊天国际建投 854144.00 7.70 1949.33 00699.HK 均胜电子 11728.00 7.56 17512.37 01855.HK 中庆股份 61958.00 7.52 7490.55 02431.HK 佑驾创新 24686.20 7.45 33236.44 01304.HK FORTIOR 1474.83 6.84 23924.77 03288.HK 海天味业 19130.40 6.58 64353.12 02570.HK 重塑能源 4071.84 5.96 16025.40 02402.HK 亿华通 2653.77 5.93 10841.92 02577.HK 英诺赛科 30997.95 5.90 132051.42 00917.HK 趣致集团 15550.50 5.85 39014.07 00638.HK 广和通 7858.20 5.82 9192.58 09927.HK 赛力斯 5741.30 5.29 52198.29 00177.HK 江苏宁沪高速公路 61513.07 5.04 82792.99 06681.HK 脑动极光-B 73750.00 5.01 22688.69 06613.HK 蓝思科技 14281.33 4.74 53084.50 06127.HK 昭衍新药 5042.52 4.24 17724.95 09688.HK 再鼎医药 48802.80 4.04 155484.42 06086.HK 方舟健客 53791.50 3.77 16518.20 02631.HK 天岳先进 2075.00 3.77 11151.50 00568.HK 山东墨龙 9297.60 3.64 13627.50 02628.HK 中国人寿 268429.14 3.61 2031091.86 09699.HK 顺丰同城 26792.91 3.59 60632.30 01958.HK 北京汽车 87121.00 3.46 6739.77 01709.HK 德林控股 67907.00 3.28 -543.91 02252.HK 微创机器人-B 32839.01 3.20 127875.58 03896.HK 金山云 144699.91 3.19 366617.52 02610.HK 南山铝业国际 19932.90 3.19 120615.90 00386.HK 中国石油化工股份 749926.12 3.16 883407.34 02432.HK 越疆 12116.40 3.07 58809.02 02643.HK 曹操出行 18593.10 3.04 78177.37 02423.HK 贝壳-W 101710.81 3.01 693635.15 03899.HK 中集安瑞科 69938.00 2.94 137317.85 03877.HK 中国船舶租赁 180570.00 2.91 57638.23 01349.HK 复旦张江 9356.00 2.87 9562.52 01093.HK 石药集团 327054.78 2.84 869016.67 01686.HK 新意网集团 64796.35 2.75 62175.74 02522.HK 一脉阳光 8113.50 2.75 -3137.47 09858.HK 优然牧业 187098.38 2.72 112134.47 09992.HK 泡泡玛特 36174.37 2.72 2319031.05 02400.HK 心动公司 13497.42 2.72 259503.98 02648.HK 安井食品 1075.10 2.69 29125.71 03888.HK 金山软件 35658.82 2.55 77244.95 06682.HK 范式智能 8176.90 2.55 32531.41 00354.HK 中国软件国际 68982.00 2.53 -4424.54 注：因政策变动，交易所不再披露北向资金每日的成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 002633 申科股份 普通回购 8000.00 4000.00 - 605118 力鼎光电 股权激励回购 58.53 58.53 - 000913 钱江摩托 股权激励回购 75.97 75.97 - 300343 ST联创 股权激励回购 193.71 193.71 - 002783 凯龙股份 股权激励回购 20.70 20.70 - 600188 兖矿能源 股权激励回购 63.54 63.54 - 601515 衢州东峰 普通回购 10000.00 5000.00 2026-02-11 600970 中材国际 股权激励回购 3.03 3.03 - 002696 百洋股份 股权激励回购 - 92.72 - 603969 银龙股份 股权激励回购 17.58 17.58 - 920976 视声智能 普通回购 3500.00 1750.00 - 300679 电连技术 普通回购 20000.00 10000.00 2026-02-09 300465 高伟达 普通回购 3500.00 3000.00 - 605177 东亚药业 股权激励回购 - 5.68 - 603286 日盈电子 股权激励回购 2.48 2.48 - 605196 华通线缆 股权激励回购 29.68 29.68 - 600267 海正药业 股权激励回购 - - - 001230 劲旅环境 股权激励回购 110.70 110.70 - 000568 泸州老窖 股权激励回购 293.76 293.76 - 600873 梅花生物 普通回购 5000.00 3500.00 2025-12-29 300912 凯龙高科 股权激励回购 - 498.60 - 000768 中航西飞 股权激励回购 780.21 780.21 - 603638 艾迪精密 普通回购 20000.00 10000.00 2025-11-20 600459 贵研铂业 股权激励回购 - 108.63 - 000903 ST云动 股权激励回购 2245.75 2245.75 -  

指数没亏 个股心累 ◆ 第二期策略：年前收工 国家队强势压盘调控，既然监管层的意图如此，年前已没有好期待的。也不用担忧指数拐头。复盘几只主要宽基ETF指数的走势，资金承接真的很强，盘中只要国家队不砸盘，立马就反抽。成交量能保持，局部热点可以关注。但仓位和预期要放低，适当参与市场，别跟调控对着干。 ◆第二期热点或行业：半导体、化工 今年的年报业绩季中，半导体板块无疑是最值得看好的主线，其中功率半导体和模拟芯片是目前有涨价预期同时处于底部的新分支。宏观流动性宽松与国内稳增长政策托底背景下，化工行业自身产能、库存、盈利三大周期触底共振，且仍处机构低配状态，估值与涨幅滞后，具备修复潜力。 ◆第二期个股：氯碱化工（600618）、华润材料（301090）、天山电子（301379）、航发动力（600893）、宏达股份（600331）、特变电工（600089）     2026年第二期个股组合参考 2026年第一期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 天禄科技 301045 7.77% 15.87% 0.87% 15.00% 山高环能 000803 10.19% 20.14% 0.87% 19.27% 丰元股份 002805 -6.33% 3.81% 0.87% 2.94% 利通电子 603629 27.73% 27.73% 0.87% 26.86% 东方盛虹 000301 24.02% 24.67% 0.87% 23.80% 羚锐制药 600285 4.32% 5.70% 0.87% 4.83% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2026年1月16日至本内参发布日2026年1月31日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：氯碱化工（600618）、华润材料（301090）、天山电子（301379）、航发动力（600893）、宏达股份（600331）、特变电工（600089）   1、氯碱化工（600618）：值得跟踪的化工方向新标的 逻辑简述：1）PVC价格有望迎来反弹。化工板块的逻辑详见下文行业，简单讲，宏观流动性宽松与国内稳增长政策托底大背景下，供给侧反内卷与海外产能退出优化格局，行业自身产能、库存、盈利三大周期触底共振，且板块仍处机构低配状态、估值与涨幅滞后，板块具备修复潜力。 氯碱化工的主业是氯碱，氯碱主要有烧碱和PVC，它们都算是产业链中的产品。其中，烧碱是氯碱的直接核心产品，PVC则是氯碱工业中氯气的下游核心深加工产品，二者其实是绑定的。通俗来说，企业生产烧碱会同步释放氯气，PVC又是国内企业消耗氯气的最主要途径，因此，氯碱企业基本都会配套PVC产能，形成“烧碱+PVC”的量产模式，PVC需求下降会同步抑制烧碱需求。 我们选PVC这个分支主要有两点考虑：第一，产业由中国主导，政策+利润承压倒逼产能收缩。根据中国氯碱工业协会和行业权威报告，不同统计口径可能有正负30万吨的差异，但截至2024年，中国核心的氯碱产能以“烧碱为5010万吨、PVC为2939万吨”为准，产能稳居世界第一。 过去由于盲目扩张，国内氯碱产能过剩严重。近几年国内政策严控新增产能，2024年政策延续了“20万吨/年以下聚乙烯、乙炔法聚氯乙烯、起始规模小于30万吨/年的乙烯氧氯化法聚氯乙烯”被列为限制类这一标准，2025年7月召开的中央财经委员会第六次会议强调，进一步推动落后产能有序退出，PVC是其中一环。 经历多年的整治，到了2025年上半年产能扩张周期进入尾声，行业开始出现阶段性缺口。2026年PVC将无新增产能，新增产能要到2027年和2028年，且均为乙烯法制备，产能投放有限。 第二，海外产能逐步退出。除了中国外，全球产能占比较大的国家还有美国和西欧，二者分列第二和第三位，市占率16%和4%。氯碱是高耗能产业，“价格下跌+高电价”让欧洲的氯碱行业承压，产能利用率显著降低，目前开工率多数时候维持在60%—70%的低位区间。2025年起，欧美陆续有产能退出，利好国内氯碱出口。 目前国内乙烯法制备PVC和电石法制备PVC的价格处于历史最低位，在供给收缩而需求小幅增长的背景下，价格随时有反弹预期。   2）为什么选氯碱化工。一是公司具备区域垄断力。氯碱化工作为上海国资控股的氯碱龙头，具备清晰的产能布局与规模优势。截至2024年，公司烧碱年产能102万吨、液氯60万吨、二氯乙烷72万吨、PVC48万吨，核心产品覆盖氯碱全产业链，其中氯产品、烧碱、PVC分别占营收36%、29%、25%，营收结构均衡稳定。在区域布局上，公司坐拥上海化工区238公顷生产基地，通过管道直供巴斯夫、亨斯迈等园区内巨头企业，实现“隔墙供应”模式，物流成本近乎归零，客户黏性极强，形成区域垄断优势。同时，公司积极拓展华南市场，广西钦州基地30万吨烧碱、40万吨PVC项目于2025年投产，同步配套HPPO法环氧丙烷项目，既瞄准东南亚出口市场，又切入新能源汽车聚氨酯材料赛道。 二是技术加持，公司成本控制能力领先。公司累计拥有201项专利，核心的离子膜法烧碱工艺能耗比行业均值低15%，且参与制定多项国家标准，技术实力处于行业前列。在成本控制方面，通过参股盐场、自备电厂等方式，将上游原盐、电力成本降低15%，显著优于行业平均水平。同时，公司布局氯化氢催化氧化制氯气技术，已获5项专利，未来有望降低对进口氯源的依赖，进一步强化成本优势。在行业成本压力凸显的背景下，公司成本转嫁能力强劲，比如2025年二季度电石价格上涨10%时，公司毛利率仅下降0.8个百分点，远低于同行水平。 三是财务结构健康，盈利韧性突出。在整个行业景气度低迷背景下，公司2024年实现营业总收入81.85亿元，净利润8.28亿元，经营表现出强大的韧性；2025年三季报延续稳健态势，营收56.87亿元，净利润6.12亿元，归母净利润6.13亿元，在行业波动中保仍持盈利稳定。 其他财务指标方面，2024年的资产负债率仅16.8%，远低于行业均值，流动比率1.1、速动比率0.99，短期偿债压力适中，现金流充沛，近三年累计分红超5亿元，2024年股息率达3.2%，具备高分红属性。 目前公司PE（TTM）为14.3倍、动态PE20倍、PB为1.43倍，均低于化学原料行业PE25倍、PB2倍的均值，估值折价明显，安全边际充足。别看目前流通市值170亿，实际自由流通市值微30亿出头，涨起来弹性十足，股价近期底部放量明显，有抬头向上趋势，若化工板块起势，可积极关注该标的。   2、华润材料（301090）：化工行业周期+聚酯瓶片涨价+新材料赋能 主要逻辑：1）聚酯瓶片行业盈利迎显著修复。聚酯瓶片又叫瓶级聚酯切片，具有无毒无味、透明度好、质量轻、阻隔性能好等特点，而且易加工，因此被当作包装材料广泛用于饮用水瓶、碳酸饮料瓶、食用油瓶、啤酒瓶、调味品、食品类包装等消费产品上。 2021年疫情后全球需求反弹与产能恢复迟缓形成供需错配，行业迎来一轮景气大周期。但2023年—2024年，国内产能增速显著高于需求增速，2024年产能达到2043万吨，与2018年相比实现翻倍，瓶片价差也因此被压缩至500元/吨的盈亏平衡线，2024年全行业亏损，行业步入低谷。2025年伴随最后一批在建项目落地，产能达到了2163万吨。目前瓶片行业产能扩张接近尾声，2026年起瓶片行业暂无规划新增产能，自身供给格局改善预期强烈。 同时，行业反内卷持续推进。聚酯瓶片是个高度集中的行业，CR4产能高达79%。行业本轮反内卷起源于2025年6月，四家头部企业陆续宣布检修计划，平均减产幅度约为20%，伴随各家瓶片装置检修的陆续落地，截至1月23日，行业平均负荷已经由6月高点的94.3%降低至当前的73.7%，累计下降20.6个百分点。 长期来看，瓶片行业格局优，需求稳定增长，而供给高峰已过，叠加反内卷推进，价格有望迎来底部向上。 价格端看，2021年高峰时，聚酯瓶片的价差一度冲高到2000元/吨，2024年降低至500元/吨的盈亏平衡线，2025年6月的低点价差持续压缩至160元/吨。头部企业联合减产后，截至1月23日，价差已经回到了579元/吨，相比去年6月低点涨幅260%+。 2）国内聚酯瓶片龙头。华润材料的主营业务为聚酯瓶片，其前身是华润聚酯，2008年并购了安德利100%股权后改名为华润材料，2020年完成股改并于2021年上市。 华润材料在聚酯材料领域构建了行业领先的产能规模与产品矩阵。核心产品聚酯瓶片设计产能达210万吨/年，位居全球前五、国内前三，生产基地布局常州、珠海等地，依托沿江沿海地理优势实现物流成本优化，产品覆盖饮料、食用油、酒类包装等多领域，长期服务可口可乐、农夫山泉、五粮液等国内外知名客户，“华蕾”品牌在业界具备较高认可度。 公司产能利用率维持高位运行，2023—2024年聚酯瓶片产能利用率连续保持在103%以上，即使在2025年行业调整期，仍通过动态调整生产计划保障装置高效运转。 相比三房巷、万凯新材等民企，公司还有一个独一无二的竞争优势就是央企属性。大股东是华润集团，虽然资产和利润规模不是最大，但管理及成长前景在央企里面是排头兵。目前华润集团旗下布局了大消费、综合能源、城市建设运营、大健康、产业金融、科技及新兴产业等六大领域，除了产业金融外，其他每个领域都有若干上市企业。公司多位董事及高管均有华润背景，且在集团其他部门有过任职，有产业协作预期，已经与华润怡宝、华润数科、华润电力等在业务上有协同。公司曾表示，未来会探索与其他集团公司，如华润啤酒和华润医药的协同可行性。 公司还与英国的BP公司建立战略合作关系，BP是全球领先的石油和天然气企业，将优先为公司提供PTA等原材料，产业链协同效应明显。 3）新材料产业化令人期待。公司主业是聚酯瓶片（PET），基于此，公司延伸拓展出了PETG和再生聚酯（rPET）两大新材料，且均已实现产业化。 PETG是一种透明塑料，具有优秀的耐化学腐蚀、耐冲击性和环保性能，可广泛用于板材、片材、高性能收缩膜等领域，对应的下游主要是食品包装和化妆品。作为新型聚酯材料，PETG凭借优异性能，市场需求正快速增长。据统计数据，2020年全球PETG需求量达到55.6万吨，其中国内需求量占比近一半，是全球最大的PETG消费市场。 PETG存在较高的技术壁垒，国内市场被美国伊士曼和韩国SK两家公司垄断，近几年国内企业陆续取得突破，包括华润材料、江苏景宏、辽阳石化等企业陆续有PETG产品推出。 公司经过长期的技术研发和积累，掌握了PETG生产的关键技术，已建成并投产5万吨/年产能，2024年该产能随着市场拓展逐步释放，全年PETG产品销售额同比增长10.4%，毛利同比增长111%。 再生聚酯（rPET）方面，公司通过杂质脱除与分子结构重组技术升级，成为亚太地区首家通过FDA、EFSA双认证的rPET供应商，突破食品级再生聚酯生产瓶颈。2024年rPET出口量达1.7万吨，销往东南亚及中亚多国，整体实现2万吨级规模的商业化销售。2025年持续开拓rPET市场，据公司10月-11月投资者关系活动记录披露，rPET（25%回收含量）已实现稳定量产，rPET（50%回收含量）完成测试，技术迭代持续推进，销售端数据亮眼，前三季度出货量同比大幅增长。    3、天山电子（301379）：预期差较大的闪存标的 主要看点：1）主业增长稳健。天山电子的主营业务为专业显示模组，一开始从事生产黑白液晶产品，2013年逐步向彩色液晶显示模组过渡，2021年建设灵山基地并围绕显示产业链整合，2024年重点向车载显示屏和模组扩张。 公司构建覆盖单色、彩色液晶显示模组及触摸屏的完整产品矩阵，不断整合显示产品、拓展新市场和新客户，实现业绩稳步增长。2020年—2024年营收年复合增速24%，其中在2022年—2023年终端需求不足的情形下，营收仍保持13%和3%的正向增长。毛利率常年维持19%—21%的稳定区间，净利率7%—10%，2020年—2024年归母净利润年复合增速33%。 2025年前三季度，公司营收达13.38亿元，同比增长26.48%，显著跑赢行业平均水平；归母净利润1.13亿元，同比增长7.75%，扣非后净利润同比增幅更是高达15%，毛利率和净利率均稳定在历史波动区间的中枢附近。 公司主业未来有两个看点，第一是不断聚焦高附加值的复杂模组业务，通过集成主控板、结构件及软件系统，打造一体化解决方案，使产品单品价值量较传统模组实现数倍提升。2025年公司复杂模组开始小批量供货，相比2024年实现0-1的突破。产能方面，灵山基地重点推进车载显示屏、复杂模组等高端产线建设，2025年底完成厂房建设，今年逐步进入批量生产阶段，为高附加值产品产能释放提供保障。 第二是车载业务，这是显示主业未来的新增量。车载业务具备一定的技术和生产工艺门槛，经过长期技术积累与客户认证，凭借VA+TFT组合屏、3D热压弯曲盖板等创新技术，公司已成功配套比亚迪、东风、长安等头部车企，产品线覆盖两轮车仪表、乘用车仪表及后排娱乐屏等全场景。公司表示，2025年营收同比增长30%，其中车载业务增长较快。目前公司在行业内的业务规模占比较小，随着汽车智能化电动化的发展，车载显示需求将逐步提升，公司有望充分受益。 2）布局存储赛道打开成长天花板。2025年公司与中数能计算机公司、上海锐得电子、武汉泓涛私募基金等共同发起设立武汉鼎典私募股权投资基金，其中公司以5000万元认缴出资总额的84.6%。由此业务正式拓展至半导体领域。武汉鼎典基金投资控股新存科技与天链芯，后两者分别聚焦三维相变存储芯片研发制造及主控芯片商业化落地。 长存重点孵化的PCM存储器，成本比DRAM明显便宜，速度是NAND的数倍。互联网大厂重视新型存储器，PCM主要使用在服务器中，可部分替代DRAM内存条和NAND固态硬盘，中国企业级存储（NAND+DRAM）市场规模约为1000亿元，空间大，据卖方了解的信息，目前国内主流互联网大厂正积极对接该方案。 天山电子积极配合长江存储布局新型企业级存储器，长存已构建新存（PCM设计）+天链芯（主控芯片设计）+天山电子（模组）全链条布局，且天山占有新存科技和天链两家半导体存储公司的股权。 从二级市场看，目前存储受益于下游AI推动以及上游产能紧缺，价格持续暴涨，而在AI Agent驱动下，闪存的增量是最大的，全球供不应求，三星电子一季度闪存价格上调了100%，涨幅大超市场预期，涨价不断推动存储板块上涨。 本轮存储大周期我们从去年8月底9月便在关注，彼时至今，写过的普冉股份涨幅已超过4倍，另一只权重澜起科技也新高。当前全球存储公司+A股辨识度标的均已大涨，存在预期差的标的很少，天山电子算一只。市场一致预期2025年业绩为1.9亿元，对应当前估值不到30倍，具备一定安全边际。如果存储板块继续上涨，公司可能有补涨预期。若存储退潮，这票也要快速止盈止损，毕竟只是补涨票。   4、航发动力（600893）：军用+民用航发双线爆发 主要看点：1）国产航发稀缺标的。航空发动机作为“工业皇冠上的明珠”，具备研发周期长、技术壁垒高、盈利周期久的核心产业特性，一款先进型号从立项到量产往往需要15—20年时间，涉及高温合金、精密制造、气动力设计等上千项核心技术，全球仅少数国家及企业具备完整研制能力。而航发动力在国内航空发动机领域处于近乎绝对垄断的地位，作为国内唯一能研制涡喷、涡扇、涡轴、涡浆、活塞等全谱系发动机的企业，覆盖国内全部军机型号，研发能力和技术实力极强，市场地位超然。 航空发动机的研发和验证周期长达数年甚至数十年。但一旦研发成功并实现规模化交付，航发企业将凭借极强的技术壁垒和客户锁定效应收获数十年的持续红利。 从全球头部企业表现来看，这种“长期投入、终身受益”的格局尤为显著。GE航空、普惠、罗罗三大巨头垄断全球近90%的民用航发市场，其中GE与赛峰合资的CFM国际凭借LEAP系列发动机，2025年上半年窄体机引擎市占率超70%，宽体机引擎市占率更是突破80%。 再以罗尔斯·罗伊斯旗舰产品遄达系列发动机为例，该型号从研发到量产耗时18年，自2015年进入规模化交付后的10年间，实现了出货量与财务收益的持续爆发，累计交付量超6500台，覆盖波音787、空客A330、A380等主流宽体机型，全球每3架双过道宽体客机中就有1架搭载遄达系列发动机，截至2024年该系列贡献了罗罗公司80%的航空发动机订单，成为绝对核心盈利载体。 更为重要的是，航空发动机不是简单一锤子买卖，后续的保养和维修都需要航发公司维系，属于“刀架+刀片”的盈利模式。还是以遄达系列为例，2015—2024年仅该系列发动机就为罗罗带来超1200亿英镑营收，其中后市场服务（维护、大修、部件更换）贡献了50%以上的价值。 国际巨头的成长路径清晰表明，只要能被成功验证与量产，航发企业的红利周期可长达数十年。 2）WS（涡扇）系列大突破。航发动力同时拥有军用和民用发动机两大业务，其中军用发动机业务是公司核心压舱石，涡扇（WS）系列经过多年研发和验证，目前全谱系有了大突破，正逐步进入产能爬坡阶段。 大家熟悉的五代机歼-20，实际上从2011年首飞成功以来不断迭代，共有三代产品，第一代用的发动机是俄罗斯进口的发动机，第二代是WS-10C，到了第三代，用的则是WS-15。 WS-10C作为“太行”系列核心升级型号，最大推力达14.5吨，推重比8.5-8.8，采用第三代单晶涡轮叶片（耐温达1750度）、整体叶盘设计及锯齿状尾喷口，首次大修间隔达1500小时，使用寿命高达3500小时。目前WS-10C已实现规模化稳定列装，全面配套歼-10C/D、歼-16等机型，成为我军主力战机的核心动力支撑。 WS-15（峨眉）作为专为歼-20配套的第四代军用航发，最大加力推力达18.5吨，推重比提升至10.8-11，采用小涵道比设计与加力推力矢量控制技术，支持歼-20实现1.8马赫持续超音速巡航，最高冲刺速度可达2.8马赫，彻底解决了五代机的“动力短板”。目前该型号已逐步集成到歼-20机队并进入批量交付阶段。 此外，公司还有多型号并行推进构建起全谱系布局：WS-19作为先进中推发动机，单台加力推力达11—12吨，推重比超10，采用3D打印涡轮盘（减重40%、寿命提升3倍）及全向矢量喷管，已适配歼-35系列舰载机测试，使其作战半径达1350公里，性能超越美国F414发动机；WS-20作为大涵道比航发，推力范围13—16吨，翻修寿命超6000小时，已在运-20B运输机上开展测试，使机型最大载重提升至66吨。 3）CJ-1000系列定型。公司民用发动机业务也是渐入佳境。就拿国产大飞机C919来说，目前还在用CFM公司的商用发动机，去年美国还因为反制中国，暂停大飞机的发动机交付工作。 有人可能会有疑问，不是CJ-1000系列已经出来好几年了，为什么国产C919不用？一方面，原先大飞机的设想是通过配置海外核心零部件换取适航证，进而打入全球市场。另一方面，CJ-1000系列也需要验证时间。商用航发这种民用的不一样，你说你的产品好用，得有实际运营的数据支撑而不是实验室里的数据，要真实载满乘客在天上飞够1000个小时以上才算初步通过。 作为C919大飞机核心配套发动机，CJ-1000A由航发动力承担高压压气机、燃烧室等关键部件研制，试飞验证工作稳步推进，2023年搭载ARJ21-700飞行试验平台完成首飞及多科目测试至今，累计完成超6142小时极限验证，覆盖高原、结冰、鸟撞等全场景工况，核心性能达标。目前该型号已进入适航取证冲刺期，计划2026年二季度获取CAAC型号合格证，三季度启动C919原型机装机试飞验证，2027年完成生产许可取证并开始批量装机，初期与CFM公司的LEAP-1C发动机并行交付，逐步实现商业化替代。 根据中国航发市场预测报告，未来20年中国商用航空发动机预计交付1.9万台，市场价值超3000亿美元，其中窄体飞机发动机需求约1.6万台。CJ-1000A的落地将助力公司逐步打破国际巨头垄断，深度分享国产大飞机产业红利。 4）商业航天发动机也有布局。在商业航天领域，公司依托核心技术延伸布局，精准切入高增长赛道。凭借超低温液氢涡轮泵动态密封技术优势，公司打造了120吨级液氧煤油发动机与液氧甲烷发动机两大核心产品，契合商业航天高效、低成本的发展需求，已深度绑定蓝箭航天、星际荣耀等头部商业航天企业，积极拓展订单合作。 根据行业报告数据，2023年全球航天发动机市场规模已突破420亿美元，预计2030年将达780亿美元，年复合增长率9.2%，其中2026年商业航天领域发动机需求占比将达40%。公司有望在商业航天爆发期中持续兑现价值，形成新的业绩增长极。 综合上述，航发动力作为国内唯一能研制全谱系军用发动机的企业，已突破WS系列多型号核心技术并进入批量交付阶段，叠加国产大飞机、低空经济、商业航天等增量赛道，有望复制罗罗等巨头的成长逻辑。未来数十年将持续受益于国防现代化与国产替代浪潮，成长确定性极强。 2022年以来，公司股价已经在底部趴了2、3年，有军队反腐的影响，也有埋头打磨产品的原因。但站在当前时点看，不管是军用航发还是民用航发，都处于爆发的前夜。股价近期底部有异动，量放出来了。从去年三季报的合同负债翻倍增长来看，如果年报验证继续高增长，不排除有一波大行情。 5、宏达股份（600331）：左手磷化工 右手有色金属 主要看点：1）主业磷化工受益涨价。磷化工是化工行业中需求向好+涨价共振的产业之一。 宏达股份的传统核心业务就是磷化工，主要生产磷酸一铵、复合肥和磷石膏制品，2024年这部分业务是公司扭亏为盈的关键。随着行业格局调整及公司战略落地，公司磷化工未来增长路径清晰。 ①产品需求有支撑，价格上涨明显。公司目前拥有磷酸一铵产能42万吨/年（其中工业级17万吨/年）、复合肥产能30万吨/年，规模处于行业中等水平。 工业级磷酸一铵作为磷酸铁锂电池正极材料前驱体的核心原料，受益于新能源需求及原料成本支撑，近段时间价格持续上行，2025年11月起，国内73%含量工业级磷酸一铵主流成交价格站稳6300-6600元/吨，单日最大涨幅达2.46%，部分高端报价逼近6500元/吨关口；进入2026年1月，价格仍维持高位，头部企业川发龙蟒73%工业级磷酸一铵报价6600元/吨，同四川地区99%含量工业级磷酸一铵市场价更是达到6800元/吨，价格坚挺为公司盈利提供支撑。 出货量方面，2025年上半年受行业产能增加、出口政策限制等因素影响，公司磷铵系列产品累计销售16.55万吨，同比下降7.39%，其中工业级磷酸一铵销量随行业波动略有承压，但随着价格高位企稳及下游需求回暖，叠加公司产能优势，后续出货修复空间充足。 同时，公司刚完成磷化工装置的停产检修与设备更新改造，2026年1月28日已全面恢复生产，此次改造直接提升了设备运行效率与产品质量、降低了生产成本，为后续满产增效、承接高价订单打下基础。 ②资源保障强化，成本压力持续缓解。公司自身缺乏配套磷矿资源，原料采购成本受磷矿石价格波动影响显著，这一痛点在公开信息中已明确提及。而随着控股股东变更为蜀道集团，资源保障能力得到实质性提升。公司在董事会决议公告中明确提及，与蜀道集团下属企业开展关联交易，可依托集团稳定经营能力获得充分履约保障，间接借助集团供应链集采优势降低采购成本。 2025年半年报显示，公司向关联方采购磷矿石、锌精粉等原材料合计金额达3.53亿元，其中向蜀道集团下属四川蜀道广润物流有限公司采购金额2.46亿元，通过关联交易搭建了稳定的磷矿石供应渠道。 ③循环经济发力，环保业务变利润点。磷化工生产会产生大量磷石膏，过去处理难度大，现在公司已建成35万吨/年建筑石膏粉煅烧线，年处理磷石膏能力超100万吨，目前能实现产消平衡还能消化存量。通过和下游水泥厂、石膏板厂建立稳定合作，把工业副产品转化为建筑材料，既符合环保政策要求，又多了一条盈利渠道。未来随着这部分业务规模扩大，将成为磷化工板块的补充增长点，进一步增厚业绩。 2）大股东呵护，存并购预期。2024年公司控股股东变更为蜀道投资集团，实际控制人确定为四川省国资委。2025年公司向控股股东定向发行6.096亿股，募资28.53亿元，发行后资产负债结构优化，截至2025年三季报，公司总资产37.2亿元，净资产由年初的3.9亿元提升至31.8亿元，资产负债率从年初的82.87%下降至14.55%。公司财务状况得到显著改善。 整个有色里面，最强的分支就是金银铜，金铜是伴生矿，所以有铜矿的股票都被疯狂炒作。宏达在有色金属方面的主要看点是参股30%的多龙铜矿，这是类似藏格矿业的投资标的，公司参与的多龙铜矿是未来可以媲美藏格参股的巨龙矿业的存在，被公认是“国内现有仅存的未开发世界级铜矿”。其品味高达0.48%，高于巨龙铜矿的0.29%，伴生金价值大。 控股股东蜀道集团是总资产达1.5万亿元的超大型省属国企，蜀道集团通过其他实体间接持有多龙铜矿40%股权，这为未来进一步的资产整合留下了空间。      6、特变电工（600089）：输变电设备龙头受益电网新周期 主要逻辑：1）国内4万亿电网新周期开启。特变电工最大的业务是输变电高端装备，其成长性与电网投资高度关联。 从行业角度看，电网作为能源转型的核心基础设施，正迎来政策与需求双轮驱动的投资高峰。国家电网披露的“十五五”投资规划显示，五年总投资规模高达4万亿元，较“十四五”增长40%，年均8000亿元，远超市场预期，叠加南方电网2026年1800亿元固投（连续五年创新高），行业资本开支进入加速释放期。考虑到“十四五”实际投资超额完成率达25%，本次“十五五”规划投资规模仍有上修潜力。据机构估算，2026年行业资本开支将突破7200亿元，后续逐年递增。 同时，“十四五”期间新能源大基地（如沙戈荒、藏东南）加速规划建设，这些需要特高压配合将电力输送出去。而特高压通道建设周期长，审批流程复杂，导致部分项目未能同步竣工，典型如新疆规划的十条特高压输电通道，“十四五”仅建成三分之一；陇电入浙±800千伏特高压直流工程，2025年才进入全面建设阶段；还有蒙西到京津冀的特高压直流工程，去年6月才获得国家批准，年底开工，预计2027年建成。这些前期积压的特高压项目有望在2026—2028年集中释放，高盛预测特高压细分领域增速可达24%。 2）海外需求强劲。全球电力供需失衡加剧催生设备出口红利，变压器作为电网核心设备面临全球性紧缺，美国市场供需缺口高达30%，而中国企业占据全球60%产能，2025年中国变压器出口额达650亿元，同比增长36%，也为特变电工海外业务拓展提供历史机遇。 2025年公司海外市场突破显著，在沙特等中东、东南亚地区斩获大额订单，前三季度国际输变电市场签约12.40亿美元，同比增长超80%（不含沙特已公告中标金额），截至2025年6月末，国际成套项目待履行及未确认收入合同金额超50亿美元，订单覆盖亚洲、中东、欧洲、非洲及美洲等多个区域。 3）业务协同布局，构筑多元增长。公司建了输变电高端装备、新能源、新材料、能源业务四大板块协同发展的格局，形成“资源-装备-能源服务”一体化布局。 输变电业务方面，公司是国内唯一掌握±1100kV特高压直流换流变压器全链条技术的企业，主导国内80%的特高压变压器标准，深度参与IEC国际标准制定，高端产品享有显著技术溢价，在国内市场深度参与陇东-山东、哈密-重庆等多条±800千伏特高压直流工程。 从近三年收入变化来看，该业务呈现稳健增长态势，2023年电气设备产品收入184.9亿元，2024年增至223.64亿元，同比增长20.98%，2025年前三季度延续增长动能，受益于国内特高压项目启动与海外订单放量，收入规模已超2024年全年水平。收入增长核心驱动力源于高端产品迭代与海外市场突破。 新能源板块，公司依托新疆资源优势构建“多晶硅-组件-电站EPC”全产业链布局，旗下新特能源作为全球主要多晶硅生产商，受行业周期影响收入波动显著，近三年呈现“高增-回调”态势。2025年上半年行业触底回暖，公司通过工艺优化控制成本，加快存量电站转让优化资产结构，板块收入环比改善，自营电站资产质量持续提升。新能源板块中还有新能源设备一环，公司自主研发的新一代4.5kV/2kA柔直换流阀填补国内该功率等级技术空白，在降低损耗与关断尖峰方面实现双重突破；逆变器、SVG等关键设备持续开拓国内外市场，2024年逆变器产品中标30余个央企、国企标段，中标率和容量位居行业前列，部分弥补多晶硅的下滑。 能源业务方面，主要是煤炭与火电业务，公司能源业务最大的好处是能源发电一体化。自备电厂不仅为多晶硅生产提供低成本电力，还对外供电，有效对冲新能源板块电力成本压力，形成“煤-电-硅”产业链协同效应。资源端，公司拥有新疆优质煤炭资源，核定煤炭产能7400万吨/年，是全国能源保供基地组成部分，同时积极延伸产业链，布局年产20亿立方米煤制天然气项目，目前整体进度超计划推进，配套设计二氧化碳捕集利用及绿色能源耦合项目，推动煤炭清洁高效利用。该项目建成后将实现煤炭资源就地高效转化，进一步强化能源业务对公司整体的现金流支撑作用，提升抗周期能力。 材料板块聚焦铝电子材料高端领域，产品涵盖高纯铝、电子铝箔、电极箔等，近三年保持稳定增长。2023年板块收入同比增长超15%；2024年在行业竞争加剧背景下，通过优化产品结构、拓展高端客户，收入保持平稳，核心产品高纯铝、电子铝箔市场份额稳步提升；2025年上半年增长提速，高纯铝、电子铝箔及铝制品销量与收入实现同比大幅增长。 该板块深度受益于公司全产业链协同优势，依托新疆本地铝资源与自备电厂低成本电力支撑，有效控制生产成本，作为行业最大的高纯铝研发和生产基地之一、国内领先的电子铝箔研发生产基地，其产品为输变电、新能源板块提供配套材料支持，进一步完善产业生态闭环。 4）盈利稳定，估值仍有待释放。公司财务结构健康，近三年虽然受光伏产业链周期、煤炭价格波动影响，盈利有所波动，但整体展现出强韧性，盈利能力与现金流表现优于行业平均水平。 2023年净利润达到140亿元，创阶段性新高，2024年受多晶硅业务亏损，煤炭价格下跌和资产减值等影响，全年净利润下滑61%至36亿元。2025年行业触底回暖，盈利修复显著，前三季度公司实现营业总收入729.88亿元，净利润57.35亿元，归母净利润54.84亿元，其中第三季度净利润同比增长81.51%，增速显著提升。 现金流层面表现亮眼，2023年经营活动现金流净额达258亿元，2025年前三季度经营活动现金流净额达61.11亿元，充沛的经营性现金流为研发投入、产能扩张及海外业务拓展提供保障。 从估值水平来看，截至2026年1月29日，动态市盈率约为19倍，市净率2.03倍。与行业和其他龙头公司对比，A股输变电设备板块平均PE为44倍，电网设备板块33倍，中国西电、思源电气、平高电气的PE分别为63倍、53倍和25倍，公司估值明显处于合理偏低区间，结合三季度净利润81.51%的同比高增态势，当前估值与盈利成长性错配，估值修复空间充足。     第二期策略：年前收工 国家队成为近期市场的最大空头，砸盘行为近乎疯狂。大家看下面右边那张图，这是1月14日中午提高两融保证金比例后，截至1月30日，主流宽基指数的ETF增减量。沪深300+中证1000ETF+上证50ETF+创业板ETF+科创板50+中证A500，合计净赎回超9500多亿元。其中沪深300、中证1000和上证50这三个指数，净赎回规模接近甚至超过了目前剩余ETF的总市值，相当于规模缩水一大半。 再看左边那张图，这是25年半年报汇金的持股比例，这些主流宽基指数ETF中，几乎每一只的持仓量80%以上来自中央汇金。机构测算，汇金前两年救市时，累计花了1万亿左右购买这些ETF，后面市场走高，整体大概赚了50%，也就是1.5万亿左右。从1月14日至今，汇金差不多把本金拿了回去，剩余五六千亿的利润。 汇金救市的资金除了来自四大行的稳定分红（每年约1500亿—2000亿）外，主要来自央行的再贷款，次要是发中短期票据融资。也即，目前已经将之前借的钱全部还掉了。 结构性来看，1月29日和30日，国家队在上证50和沪深300已经没有力度继续砸下去，但中证500这两天明显放量比其他宽基指数大，接下来如果有调控，大概率会是砸500指数。   有声音觉得国家队在搅局，好好的行情被压垮，就为压指数完成KPI，隔壁的港股没人压盘，恒生指数都新高了。这次我们站国家队这边。 别看最近指数没有多大变化，但是内部资金风起云涌，尤其是杠杆资金的增长。24年“924”行情开始，两融一共有两段大的增长区间，第一段是从1.4万亿左右增加至1.8万亿，事件从“924”一直到2025年2月春节，幅度大概增长4000亿，月均1000亿，然后横了4个月左右，第二段是从1.8万亿到2.4万亿左右，从6月到国庆节前，增长大概6000亿，月均不到2000亿，然后一直横到年底。 但今年开年以来，两融的增长非常快，每天以大几十亿上百亿的规模增加（看下表），仅两周时间增长了1600多亿。如果国家队不调控不压情绪，两融一个月就能赶上3万亿，市场会一直涨到春节，然后节中发酵，节后起爆，想压都压不住，就像2015年春节。大家看即便14号和15号的大规模压盘，两融每天还净增长百亿+。   A股30多年的时间里，每一轮牛市都是极其短暂，暴涨后直接A杀，国家队要花数年上万亿的规模救市，最近的一次是2015年，死于高杠杆，后面经历了2017—2019年的持续去杠杆，才缓过劲来。现在市场的体量不一样了，以目前的总市值和融资规模，已是2016年3月以来最高的时候，超过了2019年—2021年那轮小牛市的杠杆率水平。如果这次行情直接开年2～3个月干完，后面又是同样的结局，届时得多少资金才能救回来。 监管层要的是慢牛，一场持续2～3年的大牛市，因此必须控制杠杆的过快上涨，只要杠杆控制，就算有一天见顶，后面也是慢跌的过程。这点其实从监管层最近的表态“坚决防止市场大起大落”便可知晓，这显然不是坏事。 当然，不用担心国家队把市场趋势压拐头，他们也怕把市场情绪和预期砸崩了，现在手里有充足的资金，跌多了会护下盘。29号上证50的反抽，选择阻力最小的白酒板块突袭；然后是30号，早上情绪一路宣泄，指数破位，但30号是周五，如果任由指数收根破位巨阴线，他们也担心周末负面情绪发酵，下午护盘又来了，最终上证刚好收于20日均线之上。 中期维度看，指数很可能要在4100点附近震荡几个月，类似去年四季度3800-4000点的位置，夯实平台后继续上。 至于行情最终能到哪？有个数据统计比较靠谱，看股债性价比，也就是通过股票预期收益率与无风险利率的差值（如沪深300市盈率倒数减去10年国债收益率）来判断市场配置方向。在一个完全有效的市场，债市和股市往往是跷跷板，比如“924”之前，债市牛了3年，现在相反。历史上有几次这么演绎，该指标在几轮牛市的顶点都走到了危险值很深的位置，目前还处于中间位置，还算安全。   短期看，其实，复盘过去半个月的几只主要宽基ETF指数的走势，资金承接真的很强劲，盘中只要国家队不砸盘，立马就反抽。但是既然监管层的意图如此，那么年前已经没有好期待的。年前还有两周共10个交易日，预计指数不会有大动作，如果成交量能保持，局部热点可以看看。但仓位放低点、预期放低些，适当参与市场，别跟调控对着干。 现在市场结构极度割裂，买不中热点基本是随市场窄幅波动，短期热点在哪？最近一周已经轮了几个： 1）最近机构爆吹光伏。光伏的内卷已经到了极度疯狂的地步，比锂电快递这些分支还要夸张。2025年整个光伏装机负增长，整条产业链除了设备，其他环节亏成狗，这还是在反内卷、行业自救等措施实施下的结果，未来已经不是简单一些小公司倒闭的问题，不倒掉几家中大型公司，产能很难出清。 本轮光伏大涨，本质上是低位+太空光伏事件催化，核心思路是，太空中唯一的能源只能是光伏，而且在太空中，光伏的发电效率提升十几倍。按照马斯克的设想，接下来几年星舰要大规模发射，年总载荷超过百万吨，太阳能板是必不可少的零部件。每年要部署100GW卫星网络，规模相当于现有美国电力需求的四分之一，全球一年光伏需求的五分之一。 这个思路肯定是没问题的，市场想象空间确实也大，但更多是远景叙事，要真正起势还得起码10年以上。短期还是当作题材，当作商业航天的新分支在炒，如果商业航天退潮，光伏也会跟着挂了。 目前商业航天的核心还是Space X链（以下简称S链），确定性比较高，这波调整中，率先企稳的就是S链，S链中的容量核心票是信维通信。国内方面，可以期待的分支就是火箭回收，航天国家队利用过往的技术积累，率先突破火箭重复回收技术，原来做航发产业链的那些央国企公司可能是机会。 2）AI算力，发酵出算力租赁和光纤两个分支。算力租赁方面，海外有谷歌、微软涨价，国内2026年因字节、阿里、腾讯三大巨头集中且巨量的招标，国产AIDC迎来高确定性景气周期，字节已启动的招标项目规模更是超过其去年全年落地总量，阿里则是在增加1200以的资本开支，近期连传统算力租赁的价格也开始上涨。现在就剩下腾讯没有明显动作了，当然也让市场有了预期，所以腾讯的算力租赁概念股也是这轮里面最强的。 光纤方面，这是个新的算力基建分支，主要逻辑是供需错配：一方面，以前光纤是个过剩产业，经历了2023年—2024年的行业低迷期，大量产能出清，直接导致现在头部厂商产能利用率达到90%以上，光棒扩产需要2～3年周期，短期供给紧张；另一方面，由于AI数据中心需求增长太猛，26年全球光纤需求缺口预计达30%—40%，康宁与META的大额订单更是直接引爆市场。2026年1月光纤的价格已经较25年初普遍上涨20%—50%，部分高端产品涨幅更高。 这个题材比较新，短期重点关注。由于时间关系，没能及时覆盖到，可以关注头部企业4家光纤龙头，长飞光纤、亨通光电、中天和烽火，其中长飞是容量核心。另外还有一些辅材企业，如锐科激光、石英股份、久日新材等。 3）有色金属方向，当之无愧的大主线。背后的逻辑，如果用一个词概括，就是“资源货币化”。 有色里面，最强的是黄金白银铜。黄金本轮史无前例强势，主要在于美国降息、央行购金以及美元结构性走弱。2025年四季度前，所有人的一致预期是前两点，当时黄金确实也涨到了高位。但是到了四季度，川普开始搞事情，美国全球战略收缩至区域防御战略，突袭委内瑞拉，强抢格陵兰岛，兵围伊朗，这时资金担忧的是美元的信用问题，会不会拿到的美元、买到的美债到最后都成为一张废纸。所以黄金最近的加速，短期内演绎的是这层逻辑，看美元指数其实非常明显，最近几个月就是跟黄金相反走势。 短期，黄金想要终结行情，就看美元指数什么时候止跌，背后的催化剂是美国政府是否能为美元继续强势背书，比如换个偏鹰派的美联储新主席（周五晚上沃什当选，其“缩表换降息”的政策导向正对大宗商品的“法币信用丢失”逻辑形成强力回击）。而黄金一旦拐头向下，大部分的资源股也会跟随下跌。 4）化工。机构开始唱多大化工周期，这里面也包括石化。有声音认为这是有色长高了后的补涨而已，有点关系，但不全是。大化工的逻辑我们是认同的，在宏观宽松流动性和政策稳增长大背景下，经历多年供给侧改革，龙头产能关停或者检修，一些分支一旦遇到需求侧的好转，产品瞬间跳涨。板块位置也低，相比有色性价比高。有些分支已经开始上涨，比如PVC、PTA链等。 5）国产半导体。先进制程扩产终于被市场认可，从存储、上游设备材料、先进封测、晶圆代工再到终端芯片，因为需求好转而开始涨价，很多分支都陆续走高。在车上的继续享受趋势的红利，不在的可以看看目前尚在低位的是模拟芯片和功率半导体。 最后，有两个风险需要读者注意：一是春节期间，海外市场有6个交易日，要防范外资突袭砸盘，外资经常这么干来恶心我们，尤其是全球定价的大宗商品等板块，目前本就在高位。 二是留意风格是否切换，量化主导的微盘股指数近期顶着调控压力还在新高，优秀的、便宜的企业反而被加速抛弃，全是事件催化下的炒作行情。根据过往挨打的经验，历史上历次监管层以平抑市场投机风险为初心发起的调控行为，最终都会伴随市场的下跌或者风格的切换。     半导体：两个底部有涨价预期的分支 在今年的年报业绩季中，半导体板块无疑是最值得看好的主线。主要驱动力： 一方面，确实业绩增长很好。半导体产业链陆续有多家企业发布业绩预告，绝大部分公司2025年的净利润是高增长，最核心的存储芯片不多说，德明利、江波龙等都是暴增状态，上游设备和材料环节也是史无前例大增，比如设备环节做测试分选机的金海通（净利润同比增长103%—167%）、刻蚀机龙头中微公司（同比增长29%—35%）、先进封装设备的芯碁微装（同比增长71%—84%）；再比如材料环节做光刻胶剥离液的安集科技（180%—200%）、Krf光刻胶的上海新阳（同比增长50%—82%）、先进制程电镀液的艾森科技（同比增长51%）。 另一方面，涨价效应还会继续反应。今年美元信用弱化的逻辑下，上游的有色资源已经率先暴涨，再通胀逻辑再起，需求好的产业会向下游顺价，涨价会是今年需求向好分支的主旋律，半导体也不例外。受益于国产化先进产能不足以及AI带来的需求增长，半导体的全面涨价潮正在来临。 存储从去年下半年开始持续涨价，而2026年开年，代工厂先启动，先是台积电宣布先进制程涨价，国内的中芯国际和华虹跟随上调。随后，先进封装厂日月光因AI需求强劲，封测价格提价5%—20%，大幅高于此前5%—10%的预测，主流存储封测内资大厂近期已将报价上调达30%，其中中微半导这几天宣布对NCM、Nor Flash提价15%—50%，提价力度超预期。连沉寂了4年的LED芯片，龙头富满微宣布对其产品进行不低于10%的提价，还有电源芯片的必易微，近日也发了涨价函。 如果用一条清晰的逻辑链来概括本轮半导体行情，那就是AI结构性需求爆发→挤压全行业产能+过往客户端低库存触发补库存→行业景气从AI核心向封测、模拟、功率等周边环节扩散→海外巨头提价引领行业价格拐点，国内厂商格局优化→半导体行业进入新一轮周期初期，盈利与估值双修复。 明白逻辑链不重要，关键是如何选细分方向及相关个股。我们认为可以从产能扩张+提价两个重要方向去深挖。产能扩张之前已经反复讲过，国内先进制程扩产，买上游设备和材料厂；实在看不懂，买两家稀缺代工厂。 至于提价这条线，这些芯片股不少调整多年，只要有实质性提价动作，股价立马飙升大几十个点。像华虹这种具备稀缺性的公司，1月还没走完已经涨幅超六成。这充分说明，资金给予芯片涨价是正向反馈。 未来这条线需要注意两点：一是已全面提价的环节，要考虑持续性，比如封测，封测是本轮景气扩散中，结构性变化显著、受益最直接的领域之一，不仅自身产能紧张，产品提价，同时也是国内半导体链条中少数拥有国际定价权的环节。封测的标的就那几只，前三甲长电科技、华天科技、通富微电，新的弹性标的有中科飞测和中微半导等。 二是尚未或刚开始提价的分支，跟踪产业的复苏变化和潜在的提价逻辑。我们选了模拟芯片和功率半导体两个分支。 模拟芯片方面，当前板块已经具备涨价的前提条件。首先，自2025年年中以来，海外模拟龙头TI和ADI多次发布涨价函，覆盖全品类产品，涨幅在10%—30%不等，整体平均涨幅约15%，龙头提价往往意味着景气度上行。 2024年以前，TI在国内大打价格战，现在其上调价格意味着，未来国内模拟芯片公司在工业、汽车、消费电子等领域持续做料号导入时，产品定价锚上修，隐含未来新料号毛利率水平更高。 TI近期发布的2025年四季度财报显示，行业库存已经调整完毕，其给出今年一季度的业绩指引乐观，预计营收43.2亿—46.8亿美元，优于华尔街分析师预期的44.2亿美元。对整个行业景气度有指向作用。 其次，代工厂产能转移。全球主要厂商正在缩减8英寸产能，天风证券预计2026年将萎缩约2.4%，将资源转向12英寸产能。由于模拟晶片长期依赖8英寸工艺，这种转移导致了部分型号或出现结构性短缺，进一步推高价格。这点跟存储的涨价逻辑相似。 从成本端看，当前模拟行业的代工、封测等上游环节涨价已经落地。考虑到，2025年以来传统需求领域消费电子和汽车库存回归健康，补货意愿强烈，新领域AI和光模块需求旺盛，带动高价值量模拟芯片需求激增。同时工业、汽车等诸多低国产化率水平的下游客户正在加速国产化导入，下游双轮驱动需求复苏，为价格传导提供基础。目前国产模拟芯片厂正与下游客户密集沟通，价格有望向下游传导。 从二级市场看，以模拟TI和ADI为例，2026年的PS分别为9倍和11倍，且成长性相对更高的MPS预计PS达到16倍。而当前，国内模拟公司正处于1-10的快速发展阶段，板块PS普遍都在1-10倍之间，股价整体处于底部区间，向上弹性空间较大。 主要标的：圣邦股份、思瑞浦、杰华特、南芯科技和纳芯微，其中龙头是圣邦和思瑞浦，杰华特是受益华为的国产替代，纳芯微主要是受益汽车电子增长，南芯科技是消费电子为主。圣邦和思瑞浦去年都有写过，基本面没有问题，逻辑不赘述。 功率半导体方面，功率半导体主要用于电能的转换和控制，是电动车、新能源和工业控制等领域的核心器件，其逻辑同样是“上游成本传导+下游需求好转”的双重叠加，板块也是低位。同时，根据机构的产业链信息反馈，2025年最后两天，有多家公司密集给客户发涨价函，上调5%—15%价格不等，开始执行的节点为25年底到2026年1月，板块短期有利好刺激。 主要功率半导体标的可以看两家：一是新洁能，公司汽车业务受益中低压国产化以及安世事件后的份额提升，储能、无人机、机器人等领域的增长也强劲，还有AI电源业务加持。 二是扬杰科技，主业受光伏影响有限，汽车、储能、电源等领域需求持续增长，业绩稳健，估值相对合理。     化工：26年板块具备强上涨逻辑 其他行业可以先研究个股，自下而上选股，因为优秀的个股可以穿越产业和经济的牛熊周期，比如白酒中的茅台、电力中的长江电力。而周期板块不同，整个板块与宏观环境息息相关，企业的盈利也高度依赖产业供需变化。因此，周期行业的贝塔效应很强，选对了，赚钱事半功倍。有色、化工、钢铁都属于这类型行业。本期梳理下化工板块一些逻辑较强的分支。 2026年化工板块的上涨逻辑在于：第一，宏观环境的变动。海外方面，美联储再度进入降息周期，全球流动性趋于宽松，美元信用的走弱让资源有了货币化预期，有色板块走得更强一些，但流动性对于化工的影响同样显著。 国内方面，2026年内需被放到首位，叠加“十五五”规划开局，稳增长政策发力，经济从通缩走向温和通胀成为市场普遍共识。比CPI更能率先反映经济回暖的往往是上游的PPI，如果你相信2026年CPI回温和回升，那么作为下游消费品原料的化工，势必更容易受整个内需拉动影响而率先企稳回升。 第二，产业多个周期重合。截至2026年1月，化工板块的产能、库存、盈利三大周期均呈现出触底向好的态势，其中，产能周期从2023年四季度起，行业资本开支已连续7个季度负增长，2025年全年同比降幅达到18.3%，且在建工厂与固定资产的比值持续下行，这些都是新增产能投放接近尾声的信号。   库存周期，2023年—2024年行业经历了深度主动去库存，进入2025年下半年，逐步切换至被动去库存，下游纺织服装及橡塑制品等行业的存货持续走低，为上游化工原料补库创造了空间。像钛白粉库存从之前的3个月降至1.5个月，氟化工库存从2个月降至1个月，库存处于历史低位。随着 2026 年国内外需求有望逐步恢复，以及春肥刚需、新能源材料需求等集中释放，行业大概率将完成向主动补库的切换。 盈利周期，从数据来看，2025年末中国化工产品价格指数（CCPI）较2021年高点回落39%，处于近五年23%分位的历史低位，此前更是出现过石化产品全行业亏损或微利的情况。不过盈利端已现积极信号，2025年前三季度基础化工板块归母净利1127亿元，同比增长7.5%，结束了盈利连续下滑的态势，实现初步企稳。同时12月PPI同比降幅较11月改善0.3个百分点，且环比连续3个月正增长，化工品价格企稳为盈利修复提供了支撑。 复盘历史来看，在建工程同比转负、固定资产同比增速回落，往往带来化工企业盈利修复机遇。以2017年景气周期为例，彼时化工板块在建工程同比增速于2015年三季度转负，相较于盈利大幅跃升的2017年一季度间隔6个季度；而本轮在建工程同比增速于2025年一季度转负，距今已有4个季度。固定资产增速亦呈现出类似于彼时的增速回落态势。机构普遍预判，2026 年上半年伴随供需格局持续优化，化工品价差有望扩大，行业将迎来盈利拐点。   第三，供给侧变化，多个分支格局很好。以往的化工行情主要靠需求拉动，但这一轮，供给侧的变化更大。国家严控新产能+行业协会自律倡议共同反内卷，叠加海外高成本产能退出。比如国内在 PTA、有机硅等领域推进的自律减产、产能置换等“反内卷”政策，抑制了无序扩张，PTA价格回升，目前该分支已经率先反弹；海外方面，欧洲受高能源和环保成本影响，大量乙烯、丙烯等高成本产能关停。   长期以来，份额导向一直是我国化工行业的主旋律，虽然存在内卷现象，但不可否认，行业的格局变得集中和清晰。据天风证券化工研究团队的统计，目前118个主流化工品，行业CR4超过50%的占比已经接近40%，像氨纶CR5＞84%，玻璃纤维CR5＞70%，MDI的CR5也是＞80%。很多品种已是寡头垄断格局，目前龙头相互之间拼命堆产能换取份额提升收效甚微，相反，停止份额扩张，通过牺牲部分份额以提振回报率是更合理选择。一旦企业供给策略改变，价格起来会很快。 第四、板块位置佳，处于机构低配状态，很多品种尚未涨价。这几年很多板块低位悄悄起势，博弈的不是逻辑强一点或者弱一点，而是筹码拥挤度的变化。 据银河证券对2025年四季度末主动偏股型基金A股重仓股的统计，基础化工行业持股市值占比环比上涨超0.5个百分点，属于热度提升的行业之一。但通过对比持股市值占比与该行业在A股的自由流通市值占比计算超配比例，基础化工以-1.27%的超配比例处于低配状态，和非银金融、机械设备等行业一样，均未因加仓摆脱低配格局。 另一家头部机构申万宏源的数据显示，2025年四季度主动权益型公募基金对基础化工行业进行了增持，期末持仓占比达3.2%，其配置系数仅为0.79倍（配置系数小于 1 通常意味着相对于行业应有权重处于低配）。     化工板块位置也佳。从2024年7月政治局会议反内卷，到2025年7月工信部十大行业稳增长，再到四中全会“十五五”规划，2025年中上游周期板块表现不俗。最强的是有色金属，截至今年1月20日板块涨幅接近翻番。而同属于强周期的化工板块，涨幅仅为33%，与受房地产深度影响且未调整完毕的钢铁板块的涨幅很接近，几乎就是随市场上涨而已，没有演绎自身产业变化的逻辑。 最重要的一点是，很多品种价格目前还没出现大规模涨价潮，等风来就不一样了。每年化工有两个检修周期，一个是3月-5月，一个是9-11月，任何供给侧的扰动都有可能成为板块新的催化剂。       综合来看，2026年化工板块具备明确上涨逻辑，在宏观流动性宽松与国内稳增长政策托底大背景下，供给侧反内卷与海外产能退出优化格局，行业自身产能、库存、盈利三大周期触底共振，且板块仍处机构低配状态、估值与涨幅滞后，板块具备修复潜力。 化工周期品种多样，机会也很多。如何选品种？首先，优先关注“需求侧的逻辑”，涨价的根本前提是需求增速大于供给增速，需求转好才是真的好，若能得到供给侧收缩，配合，价格立马起跳。目前已知需求转好的分支主要有磷化工、PVC、农肥（钾肥）、工业硅、氨纶、生物航煤、聚酯瓶片等。 再从两个维度去选股，一是行业份额占比大、话语权高、具有较大转变动力的龙头企业；二是具有较大竞争优势、经营策略转变后盈利情况提升较显著的公司。 综上，我们关注的细分方向主要有磷化工、PVC、氨纶、聚酯瓶片和SAF。重点标的：磷化工的个股主要看云天化、兴发集团、宏达股份；PVC包括中泰化学、新疆天业、氯碱化工；氨纶为新乡化纤；聚酯瓶片是万凯新材、华润材料等；SAF上期说过了。 另外，还有一个石化板块，石化受限于“十五五”碳指标竞争，新产能审批难度加大 ，同时在化工行业需求增长背景下，供需改善是长期逻辑。只是石化跟随油价，目前油价是被压制的，股价反映可能落后于化工，但逻辑顺，可以跟踪看看。重点标的是上海石化，荣盛石化、东方盛虹（上期的票）等。     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 600572 康恩贝 1 5065.90 2.00 600143 金发科技 7 5269.40 2.00 000995 皇台酒业 1 325.54 1.83 002608 江苏国信 1 4700.00 1.24 002875 安奈儿 5 220.24 1.21 300201 海伦哲 1 1177.54 1.17 001203 大中矿业 3 1533.08 1.17 301055 张小泉 1 150.00 0.96 600237 铜峰电子 1 490.66 0.79 002798 帝欧水华 1 269.27 0.61 000069 华侨城A 1 2373.18 0.34 600819 耀皮玻璃 1 183.13 0.34 600882 妙可蓝多 1 101.01 0.20 000967 盈峰环境 1 621.44 0.20 603098 森特股份 11 98.94 0.18 000691 *ST亚太 1 50.00 0.15 300375 鹏翎股份 1 72.24 0.14 300298 三诺生物 1 57.18 0.13 002833 弘亚数控 2 34.98 0.12 603033 三维股份 3 79.55 0.08 300087 荃银高科 1 58.40 0.07 600754 锦江酒店 1 40.00 0.04 300779 惠城环保 3 6.01 0.04 600733 北汽蓝谷 17 133.10 0.03 300190 维尔利 2 16.47 0.02 603619 中曼石油 1 5.90 0.01 603188 亚邦股份 1 5.79 0.01 300304 云意电气 2 7.11 0.01 600866 星湖科技 1 10.00 0.01 601128 常熟银行 4 16.80 0.01 688559 海目星 1 1.00 0.00 688127 蓝特光学 1 1.30 0.00 002597 金禾实业 1 1.00 0.00 603131 上海沪工 1 0.40 0.00 688311 盟升电子 1 0.19 0.00 002239 奥特佳 1 3.04 0.00 603296 华勤技术 1 0.50 0.00 688535 华海诚科 1 0.02 0.00 688109 品茗科技 1 0.03 0.00 600919 江苏银行 6 5.89 0.00 688155 先惠技术 1 0.03 0.00 300435 中泰股份 1 0.07 0.00 300158 振东制药 1 0.16 0.00 600761 安徽合力 1 0.09 0.00 601231 环旭电子 1 0.10 0.00 688387 信科移动 1 0.02 0.00 600400 红豆股份 1 0.01 0.00 601088 中国神华 1 0.02 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 000526 学大教育 范欣悦 1_买入 2_增持 - 002440 闰土股份 喻杰,沈露瑶 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 300577 开润股份 长江证券 于旭辉,柯睿 1_买入 - 002986 宇新股份 长江证券 魏凯,侯彦飞 1_买入 - 002043 兔宝宝 国盛证券 沈猛,陈冠宇 1_买入 - 603766 隆鑫通用 东方财富 秦一超,杨家琛,童心怡 2_增持 - 301638 南网数字 国泰海通 杨林,魏宗,钟明翰 1_买入 25.59 601601 中国太保 国金证券 舒思勤,黄佳慧 1_买入 73.18 600875 东方电气 天风证券 孙潇雅,吴佩琳 1_买入 40.4 600029 南方航空 华源证券 孙延,曾智星,王惠武,张付哲 1_买入 - 600089 特变电工 华泰证券 刘俊,边文姣,戚腾元,王嵩,李科毅 1_买入 33.31 300450 先导智能 方正证券 赵璐 2_增持 - 600558 大西洋 中信证券 李超,陈旺,俞腾,郭柯宇,何鑫圣 1_买入 7.6 688028 沃尔德 方正证券 赵璐,朱柏睿 2_增持 - 601107 四川成渝 广发证券 许可,钟文海 2_增持 6.43 603997 继峰股份 东北证券 李恒光 2_增持 - 601665 齐鲁银行 浙商证券 杜秦川,徐安妮 1_买入 7.47 301536 星宸科技 华创证券 岳阳,吴鑫 1_买入 99.3 688390 固德威 招商证券 游家训,蒋国峰 2_增持 - 603285 键邦股份 国泰海通 刘威,张翠翠 1_买入 42.7 002948 青岛银行 国联民生 王先爽,乔丹 1_买入 - 605319 无锡振华 国金证券 徐慧雄,何冠男 1_买入 34.71 000099 中信海直 中银国际 王靖添 2_增持 - 688266 泽璟制药 华泰证券 代雯,李奕玮 1_买入 166.16 300662 科锐国际 国海证券 芦冠宇,刘雪晴 1_买入 - 300751 迈为股份 方正证券 赵璐 2_增持 - 920371 欧福蛋业 华源证券 赵昊,王宇璇 2_增持 - 688696 极米科技 长城证券 郭庆龙,王文杰 1_买入 - 300832 新产业 长江证券 彭英骐,徐晓欣 1_买入 - 600841 动力新科 国海证券 徐鸣爽,戴畅 2_增持 - 605016 百龙创园 广发证券 符蓉,谌保罗,吴鑫然 1_买入 30.02 600983 惠而浦 国盛证券 徐程颖,陈思琪 1_买入 - 688326 经纬恒润 东北证券 李恒光 2_增持 - 688313 仕佳光子 群益证券 何利超 2_增持 100 920068 天工股份 华源证券 赵昊 2_增持 - 688668 鼎通科技 国海证券 刘熹,唐锦珂 2_增持 - 000061 农产品 国盛证券 李宏科,毛弘毅,张斌梅 1_买入 - 300943 春晖智控 东北证券 谢佶圆,王一鸣 1_买入 - 601089 福元医药 华源证券 刘闯,孙洁玲 1_买入 - 002821 凯莱英 开源证券 余汝意 1_买入 - 300394 天孚通信 东方财富 马成龙 2_增持 - 603185 弘元绿能 国投证券 王倜,张天然 1_买入 42 301678 新恒汇 中邮证券 吴文吉,陈天瑜 2_增持 - 603186 华正新材 浙商证券 王凌涛,沈钱 1_买入 - 300727 润禾材料 甬兴证券 赵飞 1_买入 - 688680 海优新材 中国银河 曾韬,黄林 1_买入 - 301525 儒竞科技 中国银河 何伟,鲁佩,陆思源,杨策,刘立思 1_买入 - 002126 银轮股份 辉立证券 章晶 2_增持 46.3 300837 浙矿股份 招商证券 郭倩倩,刘伟洁,高杨洋 2_增持 - 301595 太力科技 东北证券 李强,周建伟 1_买入 67.22 300791 仙乐健康 中泰证券 何长天,田海川 2_增持 - 601058 赛轮轮胎 天风证券 郭建奇,唐婕,孙潇雅 1_买入 18.84 301097 天益医疗 信达证券 唐爱金,贺鑫,曹佳琳 1_买入 - 002782 可立克 国信证券 王蔚祺,王晓声 2_增持 31.03至33.17 688072 拓荆科技 东海证券 方霁 1_买入 - 301305 朗坤科技 东方财富 周喆,林祎楠 2_增持 - 601163 三角轮胎 中泰证券 何俊艺 1_买入 - 300492 华图山鼎 华西证券 唐爽爽,李佳妮 1_买入 - 301338 凯格精机 东吴证券 周尔双,钱尧天,陶泽 1_买入 - 601868 中国能建 广发证券 耿鹏智,谢璐 1_买入 3.38 001202 炬申股份 天风证券 陈金海 1_买入 22.59 002254 泰和新材 东北证券 喻杰,汤博文 2_增持 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02865.HK 钧达股份 1003.40 15.82 71582.10 01855.HK 中庆股份 6271.20 7.59 6945.90 01341.HK 昊天国际建投 61979.20 5.59 -18838.57 02579.HK 中伟新材 517.26 4.97 26094.17 00917.HK 趣致集团 1234.96 4.65 37226.08 06166.HK 剑桥科技 358.31 4.65 21637.86 02050.HK 三花智控 2125.18 4.46 41790.36 02315.HK 百奥赛图-B 405.50 3.67 19946.34 02013.HK 微盟集团 13618.90 3.45 36746.82 02676.HK 纳芯微 66.18 3.30 12571.90 01304.HK FORTIOR 68.73 3.18 10650.97 02570.HK 重塑能源 235.83 3.15 3171.60 02631.HK 天岳先进 165.46 3.02 8348.36 01686.HK 新意网集团 6650.20 2.82 61319.84 03288.HK 海天味业 809.41 2.78 21545.61 06869.HK 长飞光纤光缆 1135.41 2.69 778689.82 09699.HK 顺丰同城 1882.31 2.53 57229.46 02431.HK 佑驾创新 790.66 2.40 10420.11 02562.HK 狮腾控股 1081.70 2.36 151.80 06681.HK 脑动极光-B 2959.60 2.34 395.10 09927.HK 赛力斯 239.28 2.20 14608.60 06936.HK 顺丰控股 515.66 2.14 17232.86 02577.HK 英诺赛科 1116.67 2.13 15997.55 09688.HK 再鼎医药 2335.48 2.08 -30255.88 02643.HK 曹操出行 1181.65 2.08 43968.36 00568.HK 山东墨龙 522.16 2.05 8290.70 00177.HK 江苏宁沪高速公路 2483.60 2.04 106517.22 02402.HK 亿华通 90.97 2.04 -2934.89 06086.HK 方舟健客 2566.95 1.92 4216.25 01877.HK 君实生物 499.53 1.91 -16735.87 01988.HK 民生银行 15808.91 1.89 113542.80 00699.HK 均胜电子 293.45 1.89 2747.63 02587.HK 健康之路 1547.95 1.76 3996.97 03877.HK 中国船舶租赁 10421.00 1.67 18468.56 02007.HK 碧桂园 162204.80 1.64 12487.23 00386.HK 中国石油化工股份 38372.47 1.61 653988.88 02610.HK 南山铝业国际 922.28 1.56 72889.36 06603.HK IFBH 413.90 1.55 9316.39 01709.HK 德林控股 3016.50 1.47 5583.75 02522.HK 一脉阳光 427.75 1.45 -18817.77 06683.HK 巨星传奇 1303.45 1.37 -2590.14 06185.HK 康希诺生物 179.94 1.36 -2115.50 00268.HK 金蝶国际 4774.06 1.34 -65984.01 03899.HK 中集安瑞科 3552.19 1.29 42978.46 01836.HK 九兴控股 1071.35 1.28 11775.69 03898.HK 时代电气 622.23 1.27 66589.66 01318.HK 毛戈平 334.65 1.27 39655.75 00638.HK 广和通 167.52 1.25 40.61 02628.HK 中国人寿 9098.95 1.23 1112852.97 01958.HK 北京汽车 3093.95 1.23 5188.95 注：因政策变动，交易所不再披露北向资金每日的成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 600821 金开新能 普通回购 60000 50000 - 000703 恒逸石化 普通回购 100000 50000 2026-01-22 601609 金田股份 普通回购 40000 20000 2026-01-27 600971 恒源煤电 普通回购 25000 20000 2026-01-29 300332 天壕能源 普通回购 15000 10000 - 002891 中宠股份 普通回购 20000 10000 2026-01-23 300304 云意电气 普通回购 15000 10000 - 688606 奥泰生物 普通回购 20000 10000 - 603223 恒通股份 普通回购 10000 8000 - 301511 德福科技 普通回购 15000 7500 2026-01-15 603858 步长制药 普通回购 12000 6000 2026-01-16 920261 一诺威 普通回购 9880 4940 2026-01-22 301130 西点药业 普通回购 5000 2500 2026-01-22 605598 上海港湾 股权激励回购 1730 1730 - 605056 咸亨国际 股权激励回购 541 541 - 002340 格林美 股权激励回购 303 303 - 002025 航天电器 股权激励回购 290 290 - 603617 君禾股份 股权激励回购 - 280 - 000422 湖北宜化 股权激励回购 267 267 - 300868 杰美特 股权激励回购 144 144 - 000048 京基智农 股权激励回购 80 80 - 600298 安琪酵母 股权激励回购 74 74 - 603629 利通电子 股权激励回购 69 69 - 601211 国泰海通 股权激励回购 47 47 - 603683 晶华新材 股权激励回购 42 42 - 920445 龙竹科技 股权激励回购 36 36 - 920375 派诺科技 股权激励回购 24 24 - 300535 达威股份 股权激励回购 - 23 - 000525 红太阳 股权激励回购 22 22 - 603900 莱绅通灵 股权激励回购 19 19 - 920245 威博液压 股权激励回购 12 12 -  

监管强降温 短期波动加剧 ◆ 第一期策略：盯着成交量做差价 本轮行情是流动性+赛道叙事推动。监管强行降温，短期波动在所难免。但现在场子充分热起来了，资金总得找出口，3万多亿的成交量，题材和个股会非常活跃。短期指数进入震荡，想赚快钱，得盯着成交量和核心热点做差价，急涨就卖点，急跌就买点。 ◆第一期热点或行业：SAF、半导体去日化 SAF是一个需求增长爆发的新产业，长期需求增长明确，短期在需求快速扩张、供给收缩的背景下，一季度开始，SAF的价格中枢重新进入上行通道。这一轮对日制裁史无前例，不管日本最终服不服软，都给了国产半导体提升自给率的大好机会，可以减少对日半导体技术和设备材料的依赖。 ◆第一期个股：天禄科技（301045）、山高环能（000803）、丰元股份（002805）、利通电子（603629）、东方盛虹（000301）、羚锐制药（600285）     2026年第一期个股组合参考 2025年第二十四期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 华虹公司 688347 21.44% 23.60% 4.47% 19.13% 电连技术 300679 -5.94% 3.19% 4.47% -1.28% 石英股份 603688 1.58% 6.72% 4.47% 2.25% 德方纳米 300769 4.79% 8.79% 4.47% 4.32% 柳药集团 603368 4.26% 6.29% 4.47% 1.82% 比音勒芬 002832 2.47% 3.94% 4.47% -0.53% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2026年1月1日至本内参发布日2026年1月15日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：天禄科技（301045）、山高环能（000803）、丰元股份（002805）、利通电子（603629）、东方盛虹（000301）、羚锐制药（600285）   1、天禄科技（301045）：TAC膜项国产替代全面推进 逻辑简述：1）面板行业全面涨价，导光板主业有望回暖。2025年初面板价格上行，5月后持续走弱，10月以来，主流面板厂通过控产，行业库存已基本回归合理水位。短期维度看，2025年12月LCD TV价格整体止跌，同时随着次年度备货到来，面板供需有所改善，主流面板厂推动新一轮涨价。据Trendforce数据，1月电视面板价格全面调涨，32/43/55/65寸液晶显示屏均价环比上月上调1美元/片，主要受部分电视品牌采购动能仍旧强劲推动。 展望后续，需求侧在国内新一轮以旧换新政策启动以及国际足球赛事举办等因素推动下有望持续释放，叠加BOE、TCLCSOT、HKC等主要面板厂在2月执行减产计划，面板产品价格有望进一步向好。 天禄科技的传统主业是导光板，收入占比常年超过95%。公司作为国内最早从事导光板研发、生产的企业之一，经过十多年的快速发展和技术积累，已成长为我国本土中大尺寸导光板领域的领军企业，产品在台式显示器、笔记本电脑、平板电脑、高端灯具以及液晶电视等领域得到广泛应用，并被应用在惠普、戴尔、微软、三星、LG、华为、小米、夏普、创维、联想、Acuity等中外知名品牌的产品中。 公司主业导光板成长性与下游面板行业高度相关。2022年面板行业景气度下行时，公司的净利润同比下降了70%，2024年面板行业景气度底部持续回升，同期公司导光板出货企稳回升，营收和净利润均呈现增长态势。面板价格重新进入回升阶段，公司导光板也有向上预期。 2）TAC膜受益去日化。行业逻辑详见下文，简单讲，日本过去在高科技领域，能够卡中国脖子的主要是半导体产业，这轮相互管制，也给了国产半导体提升自给率的大好机会，可以减少对日半导体技术和设备材料的依赖。TAC膜就是半导体去日化的细分领域之一。 为什么我们选这个方向来讲，第一，光刻胶、涂胶显影设备等核心环节已经说了很多年，我们过去也陆续覆盖过，比如光刻胶的彤程新材，涂胶显影的芯源微。而TAC膜环节比较新颖，市场关注度还较低，目前炒新不炒旧，短期可能更容易获得资金青睐。 第二，TAC膜是面板必须国产化的一环。2022年全球显示面板，中国大陆企业市占率为59.5%，国内已经牢牢把持面板行业第一把交椅，2025年大陆三家厂商产能将近70%，行业集中度进一步提升。 而随着中国大陆显示面板厂商的崛起，背光模组中相关的光学膜、导光板等上游元器件的大陆制造企业的市场份额在逐年上升，如偏光片，在LCD产能向大陆转移背景下，杉金光电、三利谱等国产偏光片厂商均宣布新增产能，偏光片国产化率预计从2020年30%左右提升至2025年50%左右。但其中的TAC膜却是久攻不破的堡垒。 TAC膜是显示面板中的偏光片重要原材料，起到对偏光片的保护和光学特性调节的作用，一块偏光片需要4片TAC膜，分别是一片基膜、两片相位差膜及一片功能膜。当前TAC膜被海外企业垄断，国内无一家企业有能力生产，属于卡脖子的新材料。在偏光片产能向大陆转移背景下，本轮对日制裁有望让TAC膜行业迎来国产化的历史性机遇。 行业每年需求量保守估算在12亿平方米左右，加权单价15元，市场空间有180亿，下游七成面板客户都在中国，国内市场需求约120亿左右。实际上，查了所有的报价，都没看到低于30块钱一平。而且30块的还是做眼镜跟车载屏的，偏光片基膜都得去到大几十甚至上百，可以说整个市场替代空间巨大，国产替代迫切。 3）全力突破TAC膜项目。2023年3月，天禄科技在安徽滁州中新苏滁高新区投资设立了全资子公司安徽吉光新材料有限公司，并经北京芯动能投资管理有限公司引荐，与中新苏滁高新技术产业开发区管理委员会、中新苏滁开发签订了《投资协议书》，拟投资24亿元建设以TAC膜为主的高分子新材料项目。当时公司表示，将会与行业内的相关产业链企业、投资机构一起合作，合力打破国外对TAC膜的垄断，助力我国面板产业链的自主可控。 项目一期投资含厂房建设是9亿元，二期预期投入15亿元（纯设备线），产能至少扩张3倍以上，规划整体年产能预估至少2.6亿平米，对应年产值26亿。 公司TAC膜业务具有一定可靠性，并非完全讲故事：首先，PET膜、COP膜及PMMA膜在客户、工艺和成本上无法替代TAC膜，国内做TAC膜需要产业链扶持+配方技术和工艺技术+资金壁垒。 公司原主业导光板本来就是面板产业一环，客户结构一致。在资金方面，公司一期规划未向二级市场伸手，董事长资金全额拿定增1.5亿，产业链募资3.2亿，银行借贷2亿。在技术方面，京东方作为股东，前期扶持+技术储备多年，公司还在挖日本人才。资金、人才、技术和产业链扶持等因素，目前公司均具备。 其次，股东阵营亮眼。2023年以来，TAC膜项目实施主体安徽吉光经历了5轮增资扩股，第一次是2023年8月引入天津显智链，增资扩股后，公司将持有安徽吉光83.78%的股权，显智链持有16.22%。显智链是面板巨头京东方旗下的投资公司，在参与安徽吉光增资扩股的同时，增持公司股份，目前是天禄的第六大股东，持股比例1.28%。第二次是2023年11月，引入了国产偏光片龙头三利谱，持股比例16.86%，两大产业龙头相继入局彰显出公司TAC业务的稀缺性。 第三次到第五次依次在2023年12月、2024年12月和2026年1月，依次引入了北京电控产业投资、苏州毅鸣和苏州毅司、元禾原点投资，最终持股比例分别是天禄56.46%，三利谱11.54%、显智链9.23%、苏州毅鸣和苏州毅司各6.09%，元禾6.045%，北京电控产业4.61%。 最近的三次增资扩股引入的股东所处行业均和安徽吉光所处的显示材料产业链高度相关：北京电控的主业虽然聚焦基金投资和股权投资，但核心围绕“芯屏”生态布局，专注供应链补链；苏州毅鸣和苏州毅司是关联度极高的私募基金，投资也聚焦关键先进材料，它们背后的股东包括亨通光电、强盛功能化学、苏州政府产业引导基金等；元禾是一家规模超75亿的早期股权投资基金，对外投资28家企业，重点关注科技领域，尤其是半导体和集成电路领域投资活跃度高。 综上，公司TAC膜项目的新股东虽然投资主体类型不同，但均围绕电子信息、新材料领域布局，且都深度关联安徽吉光所处的显示产业链，能从资源、技术、资金等多方面为天禄的TAC膜项目赋能。 目前TAC膜项目的厂房建设已经进入尾声，主要设备预计在今年上半年陆续到场，今年第一条产线，产能约6000万平米，如果成功量产，后面扩产会很快，后续看市场反馈扩产，还能再新增2条以上产线。首线预计最快年底有收入。 TAC膜项目未来达产，一期一条线收入保守超4亿元，利润一个多亿，目前国产面板商市占率70%，假设未来公司占25%，也就是每年3亿平米的样子，扩产5倍，利润打底6-7亿，即便不考虑主业导光板，届时对应的PE也会极度低估。 此外，公司还隐含一个期权，就是反射式偏光增亮膜，去年公司成立苏州屺甲作为该业务实施主体，已于2025年下半年逐步进行设备采购，公司表示今年下半年陆续到场调试。2025年全球反射式增亮膜规模有14.38亿美金，供应商主要是美国3M、日本电工、SKC、台湾颖台等，有美国和日韩企业主导。中国大陆基本依赖进口，未来这块也有想象空间。 这种小票介入的时点很重要，做成功了市值翻倍不止，但进入早了会耗死人。可设定两个节点：第一是目前阶段，拿点筹码，等量产兑现；第二是未来的大扩产，一旦第一条线成功获得京东方验收并开始二期建设，届时才是大举进攻之时。   2、山高环能（000803）：国内UCO龙头 受益SAF爆发 主要逻辑：1）UCO有望随SAF进入爆发期。可持续航空油料（SAF）行业长期需求增长明确，短期在需求快速扩张、供给收缩的背景下，从今年一季度开始，SAF的价格中枢有望重新进入上行通道，此前12月份受假期等短期因素影响的价格波动将逐步消解。 废弃食用油（UCO）是SAF产业链的上游原材料。UCO行业最大特点是供给刚性叠加需求持续扩张。需求端不必多言，主要跟随SAF扩张节奏。同时，UCO也是HVO的原材料，其需求既跟随SAF也跟随HVO增长。 供给刚性的核心来源是特许经营权，以及我国餐厨垃圾总量存在上限。特许经营权通常是每个城市发放一个牌照，且一线城市、强二线城市或省会城市的餐厨垃圾日处理量优于三、四线城市。因此，能获取优质城市特许经营权的企业更具优势。同时，全国餐厨垃圾即使全部利用，未来上限也仅约五六百万吨，其中能有效回收的约四百多万吨。这些构成了类似核心资源品的约束。 中国由于重油的烹饪方式，在全球UCO供应占比超过60%，全球出口占比50%，对UCO产业拥有话语权，在全球大力推广SAF使用的背景下，我国UCO的稀缺资源属性凸显。2024年国家取消UCO出口退税，本质上也是为了保存国内SAF产业链，将UCO资源最大程度留在国内。 从价格看，SAF和HVO需求均处于上升通道，对于UCO这种强供给约束的资源品，其价格必将随需求扩张而回升。当前价格约7500元/吨已接近底部，市场预期后续有望逐步恢复至8500-9000元/吨的高位。 之所以考虑山高环能，其一是上游的UCO资源禀赋稀缺，该环节最核心的龙头山高环能；其二是SAF环节最核心的嘉澳环保因财务规范原因，被暂时ST，风险控制原因导致无法入选。目前阶段，考虑安全性和弹性，优先山高。 2）未来三年基本面量价齐升。山高环能深耕餐厨垃圾处理赛道，目前在全国17个城市布局项目，其中10个为直辖市和省会城市，无四五线城市布局。报表内，现有设计产能为5300吨/日，委托未纳入报表的产能为300吨/日，合计5600吨/日，2025年实际产能利用率为85%，因存在春节、寒暑假等淡季，该数值已经很高了。 从量来看，山高的主要竞争优势在于产能扩张能力，按照规划目标，2026年至少实现2000吨/日的产能扩张，年底公司自己的处理量达到7300吨/日，未来三年，也就是到2028年要达到18-20万吨，该计划已经纳入考核。 公司未来扩张的资金主要来自定增资金。控股股东原是山高光伏电力发展公司，去年7月公司发布定增，拟引入山东高速产投，目前该方案已通过监管层审核，完成后控股股东将变更为山高产投，公司也将成为山东高速集团三级子公司。换控股股东的好处是集团的管理序列将上升，经营决策更加高效，同时，定增资金也为公司后续拓展提供强大支持。 此外，餐厨垃圾处理行业考验运维和成本控制能力。部分同业企业即使拥有特许经营权资质，也可能因运维不佳而亏损。山高凭借资金优势，还可整合这些资产，且其本身具备高提油率和高产能利用率，其中餐厨垃圾综合提油率在4.5%，处于行业领先位置；产能利用率从2023年60%左右提升至2024年79.6%，2025年达到85%，提升明显。 从价格看，2024年12月取消出口退税、2025年3—4月加征反倾销关税双重利空下，2025年的UCO价格仍然有数百元的增长，从出口退税前的7000元/吨涨至最高8100元/吨。2025年冬季（消费淡季）价格小幅回落，但也只是掉到7500元-7600元/吨，春节后价格通常呈现上行趋势。 目前公司UCO的完全成本已经降低至6000元/吨，目标是到2028年将盈亏平衡线降低至4500元/吨左右，毛利率有望达到40%以上，目前是25%。 3）远期业绩仅10倍。2021年以来，公司主要业务转向环保与绿色能源后，实现营收大幅增长，2021年营收达到 8.27 亿元，同比增长138%。2024年公司压缩外购油脂贸易销售业务，提升自产油脂占比，在贸易量减少导致营收下降的背景下，2024年归母净利润反而同比增长47.3%。2025年前三季度业绩同比增长超5倍，达到5261万元，超越2024年和2023年全年。整体销售毛利率为19.93%，同比提升2.94个百分点，经营性现金流同比+145.6%，销售费用率与管理费用率同比显著下降，各项财务数据均稳步向好。 对于山高环境的业绩展望：在不考虑收并购的情况下，目前机构普遍预期2027年可实现约3.5亿利润；若考虑收并购，则有望达到6亿利润。更远期看，在供给约束和需求扩张下，UCO价格上涨，若价格突破10000元/吨，其远期单吨净利润可达5000元-5500元，对应20万吨产能，利润规模可达10-11亿。即使远期给予10倍PE，目标市值也可看到100亿+，而当前市值仅40亿。       3、丰元股份（002805）：十余倍的磷酸铁锂弹性标的 主要看点：1）受益磷酸铁锂涨价。随着下游储能等需求爆发，拉动磷酸铁锂需求增长，当前行业普遍亏损3年，在国家鼓励“反内卷”号召下，供给端也在收缩。按单万吨平均投资1.8亿元来看，6年回收期，单吨合理利润应该在3000元，9年回收期，单吨合理利润应该在2000元，如果超过9年的项目，没有投资的必要了。 元旦节前，因加工成本低导致行业亏损，陆续有多家头部企业产能进入检修。而中国化学与物理电源行业协会12月30日发文，内容提到：①坚决抵制恶性竞争，维护市场公平秩序；②共建良性供应链生态，协同应对材料市场波动；③强化产能自律管理，健全行业准入机制；④坚持创新驱动，从低效同质竞争迈向高质量新赛道。 行业自律倡议已出，加上之前规定的最低成本线，磷酸铁锂成本刚性，涨价或迫在眉睫。简而言之，2026年磷酸铁锂行业有望迎来量价齐升的反转期。 2）产能打满，弹性较好。丰元股份有22.5万吨磷酸铁锂产能，11月已经满产，四季度有新产能投放，截至年底产能达到30万吨，满产后已经处于盈亏平衡。 单一大客户比亚迪，预计可成为其铁锂三供，另外，三季度开始上量第四代兼顾高压实和快充的铁锂产品，未来是重要看点。 行业联盟提价已经落地，1500-2000元/吨，假设2026年涨价后单吨盈利2000元，按年底产能出货30万吨，则利润弹性就有6亿，给20倍的PE，市值可达120亿，目前只有50亿的市值，具备翻倍空间。 3）与青能所合作，推动固态电池产业化落地。公司独家合作中科院青能所的吴建飞团队，该团队研发的固态电池硫化锂正极材料，其质量能量密度超过600Wh/kg，数据超过当升科技研发的三元/磷酸锰铁锂固态正极，达到顶尖液态锂电池的2倍以上，同时成本有望降低30%以上。该材料还攻克了锂硫电池著名的“穿梭效应”难题，实现了常温循环6200次后容量保持84.4%的优异性能。 团队在高性能固态负极和电解质方面也取得突破，开发的新型高熵锂合金负极，可以做到在高倍率下实现1分钟充放电的极致性能。开发的新一代硫化物固态电解质材料兼具高离子电导率，高耐水性和空气稳定性，良好的柔软性，不仅可以有效改善固-固界面接触，确保电池优异的高倍率性能，还能大幅降低生产工艺难度和厂房、设备投资成本，进一步推动技术产业化。 目前青能所已有实际项目运行，其“青能-1”固态电池系统能量密度高达390Wh/kg，已经应用于深海探测器中，极端环境安全性获国家级项目背书。2025年8月样品测试，2026年10兆瓦时中试线投产，2027年有望装车。   4、利通电子（603629）：绑定腾讯等大厂 国产算力基建滞涨标的 主要看点：1）招标提速，国产AIDC价值重估。2025年是国产AIDC最折腾的一年，年初在Deepseek催化下，互联网大厂纷纷上调资本开支，一季度下注很猛。但是二季度开始，川普关税战打响，H20被禁，国产卡又受制于先进产能没上去，IDC招标停了将近两个季度。到了三季度，大家发现国内AIDC根本没有兑现，反而是海外的英伟达链起来了，产业链上的公司业绩的确定性非常高，于是三季度光模块、PCB等海外链又被推到历史新高。 随着下半年先进产能陆续扩产，加上四季度开始，大厂的资本开支要为2026年做准备了，预期的国产卡和N卡（H200放开）供给上升，四季度的招标明显提速。本轮国产AIDC需求从11月开始显著回暖，11-12月单独的G瓦级别的单体项目合计有2-3G瓦，整体招标体量非常大。 从资本开支看，字节2026年是230亿美金（约1600亿元人民币）；阿里最猛，AI资本开支预算就高达1560亿，未来三年投入超3800亿；腾讯这边还没披露，但根据高盛和中金公司等权威机构预测，其资本开支也是千亿以上。另外，小米和快手也有几百亿的水平。2025—2027年，仅字节阿里腾讯三家合计规划资本开支总额约1.4万亿元，资本开支规模确定。 国内大厂2025年Capex规划4000亿，但由于缺卡2025年Q1-Q3合计仅兑现2000亿。2026年大厂预计资本开支至少同比去年有40%—50%的增速，国内AIDC将进入高增阶段，2026年国内AIDC招标量目前保守预测是4-5G瓦，国产算力板块有望迎来重估。 图：互联网大厂月度下标节奏   2）算力从边缘晋级核心业务。利通电子原来聚焦消费电子领域，在AI技术爆发驱动算力需求井喷的背景下，公司以算力租赁为核心逐步转型，凭借与头部资源的深度绑定、规模化扩张及技术壁垒，在千亿级算力租赁市场中快速崛起。 公司主要通过设立两家全资子公司--上海世纪利通数据服务有限公司与LETACTCLOUDPTE.LTD（简称LE公司），构建起算力租赁业务的核心运营载体。从资产结构看，截至2024年末，两家子公司总资产合计达33.2亿元，占利通整体总资产59.3亿元的56%；净资产合计6.94亿元，占归母净资产16.58亿元的42%，凸显算力租赁业务在公司资产配置中的核心地位。 收入贡献层面，算力租赁业务的增长更为显著。2024年两家子公司实现收入合计4.55亿元，占公司同期总收入的20.2%；而到2025年上半年，该业务收入已达4.86亿元，直接超越2024年全年水平，其中世纪利通贡献4.56亿元，占算力业务收入的93.8%，成为绝对核心经营主体。更关键的是，2024年两家子公司合计实现净利润1.33亿元，而同期公司归母净利润仅0.25亿元，意味着除算力租赁外的其他业务板块合计亏损1.08亿元，算力业务成为公司盈利的主要来源。 3）绑定互联网大厂，产能增长显著。利通电子的算力业务能快速突破，与大客户的绑定和产能快速扩张算力紧密相关，这两条也是未来算力业务保持增长的源动力。 产能方面，公司的算力采用“自有+转租”的扩张模式，这种模式能让规模实现了从“跟跑”到“并跑”的快速突破，2023年末算力总规模仅0.3万P，而到了2024年跃升至1.3万P，一年净增1万P；2025年上半年进一步扩张至2.9万P，半年内再增1.6万P；截至2025年三季度末，算力总规模已达3.3万P，其中自有算力1.5万P，算力转租1.8万P。     在客户拓展方面，利通电子成功绑定阿里、腾讯等头部云厂商，订单储备充足且具备长期稳定性。公司与阿里巴巴签订2000台A800服务器订单，年化收入约16亿元，并签署3亿美元海外算力设备合同，覆盖印尼、泰国等东南亚节点；与腾讯合作的长三角AI超算中心2000P算力项目已投产，持续贡献现金流。值得注意的是，公司当前执行的算力云服务合同均采用合同期内锁价机制，有效规避了租赁价格波动风险，为收入预期提供了强支撑。 公司与英伟达的合作也是一大潜在亮点。子公司世纪利通为英伟达中国区AI云服务及DGX服务器Preferred级别合作伙伴，可优先获取H800/B100等高端芯片配额，2025年H100芯片配额较上年增加30%；通过新加坡子公司布局海外节点，保障供应链稳定，规避地缘政治风险。同时，自研浸没式液冷机柜与冷板式方案，可适配英伟达高端芯片，实测PUE低至1.09（行业平均约1.3），运维成本下降42%；液冷管路产品可满足GB300单机柜120.8kW峰值功耗散热需求；自研“星云2.0”调度平台，资源利用率93.2%，高于行业平均10个百分点以上。 阿里的AIDC基建股数据港，字节的润泽科技和世纪互联，都是连续大涨。腾讯是目前推AI应用最保守的互联网大厂，不过这符合它谋定而后动的一贯作风，在AI大浪潮背景下，作为国内社交第一股肯定不会缺席。而利通电子是腾讯系AIDC概念股，后续存在补涨可能。   5、东方盛虹（000301）：炼化一体化龙头，新能源新材料+海外合作添动力 主要看点：1）炼化一体化业务打底，产品结构帮赚钱。东方盛虹在石化及化工新材料、聚酯化纤领域深耕多年，已成为国内独特的具备“油头、煤头、气头”全覆盖的大型能源化工企业，业务依托炼化一体化作为基础原料平台，不断向下游精细化工行业不断延伸。 公司最核心的基本盘就是1600万吨/年的炼化一体化项目，这个项目不仅规模在国内单流程炼化装置中稳居前列，更是靠差异化产品结构实现稳健盈利，扛住了行业周期波动。 和国内多数炼化企业“重成品油、轻化工”的模式不同，盛虹精准避开了汽柴油价格波动的坑，把产品结构向高附加值化工品倾斜。目前其化工产品产出占比超过70%，涵盖乙烯、丙烯、苯二甲酸等基础化工原料，这些产品下游对接新材料、纺织、包装等多个领域，需求更稳定、利润空间更大；而汽柴油等成品油占比不足30%，仅作为补充产品，有效降低了成品油市场价格震荡对业绩的冲击。 2025年上半年受国际原油价格同比下行影响，公司总营收同比下降16%至609亿元，这是行业共性问题--原油作为炼化行业核心原材料，其价格波动直接影响产品定价，原油价格走低带动下游产品价格同步调整，进而影响营收规模。但从板块贡献度来看，同期炼化单板块实现营收442.02亿元，净利润2.57亿元，不管是和2024年同期相比，还是和2025年一季度环比，营收和净利润都有明显回升，尤其是净利润环比增幅达到35%以上。 在业务结构多元化的同时，公司主动优化运营策略，一方面精准把控原油采购节奏，在原油价格低位时加大采购储备，同时通过长单合作锁定部分原料成本，降低价格波动风险；另一方面强化各业务板块协同，上游炼化原料优先供给下游高盈利新材料业务，减少外部原料外销和采购的中间环节，提升整体毛利率，最终2025年前三季度综合毛利率同比提升1.3个百分点至9.92%。 盈利改善直接体现在净利润上，2025年前三季度公司归母净利润同比大增108.91%至1.26亿元，成功实现由亏转盈，扭转了2024年同期亏损的局面。单季度盈利修复趋势更明显：第三季度虽然仍亏损2.6亿元，但较2024年同期的17.35亿元亏损大幅收窄85.05%，而且从季度环比来看，亏损额度较二季度减少1.8亿元，说明盈利修复的动能在持续增强，随着后续新材料产能进一步释放，盈利端有望实现更大突破。 2）新能源新材料业务放量。新能源新材料业务的产能释放，给业绩添了不少增量。新能源新材料业务是公司近年业绩的核心增量，也是未来盈利的关键支撑，主要靠EVA、POE和PETG等高端精细化工品三大类产品发力，每类都有明确的产能优势和市场空间，业务逻辑清晰且扎实。 首先是光伏级EVA，作为当前板块的主力盈利产品，已经形成全球领先的规模优势。去年公司新增两套各20万吨/年的EVA装置并顺利投产，总产能直接攀升至90万吨/年，稳居全球第一，且其中高附加值的光伏级EVA占比极高，专门对接光伏胶膜生产需求。 得益于全球光伏行业持续增长，这套EVA产能目前保持满负荷运转，产销率接近100%，赚钱能力稳定。更关键的是，公司依托上游1600万吨/年炼化一体化项目，能自主供应生产EVA所需的醋酸乙烯、乙烯等核心原料，形成“原料-生产-销售”的闭环，不仅大幅降低了原材料采购成本，还能规避外部原料价格波动的风险。2025年上半年，仅新材料板块就实现净利润1.20亿元，EVA业务贡献了主要增量。 其次是POE产品，作为填补国内空白的潜力品种，正逐步进入放量阶段。10万吨/年的POE工业化装置于2025年8月一次性开车成功，9月正式宣布量产。POE和EVA一样，都是光伏胶膜的核心原材料，且技术门槛更高，此前长期依赖进口，公司这套装置投产后，成为全球唯一同时自主供应EVA和POE的企业，能形成产品协同优势。 目前该装置已开发出18个牌号产品，覆盖光伏胶膜、汽车改性等多个领域，产品的体积电阻率、白度、透光率等关键指标均达到国际标准，部分指标甚至领先国际品牌。从进展来看，已向下游光伏行业客户小批量送样试用，且公司在投资者互动中披露送样进展顺利，后续随着客户验证完成、订单逐步落地，POE将成为继EVA之后，新能源业务的又一重要增长引擎。 最后是PETG等高端精细化工产品。公司拥有13万吨/年的PETG产能，稳居全国第一，这类产品被称为“塑料之王”，具有透明度高、耐腐蚀性强、易加工等优势，广泛应用于化妆品包装、医疗用品、信用卡等高端领域，此前国内市场90%以上依赖美韩进口，公司实现量产后，直接打破了国外技术垄断。 3）财务状况变好，大股东增持+海外产业巨头背书。很多人一看东方盛虹，可能觉得没有安全边际，但这是强周期股，但收入规模巨大，只要行业景气度转好，盈利立马爆发。 目前行业景气度一般，公司的财务状况却越变越好。2025年前三季度不仅业绩修复，现金流不仅规模大幅增长，还呈现逐季改善态势，其中经营活动产生的现金流量净额高达117.88亿元，同比激增251.46%，这个增速在恒力石化、荣盛石化、恒逸石化等四大民营炼化龙头中排名第一，远超行业平均水平，充分说明公司资金回笼能力和运营效率大幅提升。 控股股东持续增持是对业绩修复和长期发展最直接的信心背书：2024年11月至2025年5月，控股股东盛虹科技及其一致行动人开启首轮增持，累计增持2.24亿股，占总股本的3.38%，增持价格区间在5.8-6.5元/股，累计投入资金约13-14.6亿元，用真金白银表达对公司的看好。2025年三季度末，控股股东再次加码增持，增持926万股，占总股本的0.14%，增持价格区间在6.2-6.8元/股，投入资金约5.7-6.3亿元。截至目前，控股股东及其一致行动人累计增持股份占比达3.52%。 除了股东增持，公司与海外能源巨头的合作意向也为业绩增长带来额外机遇和信心支撑。2023年9月，东方盛虹与沙特阿美旗下阿美亚洲签署合作框架协议，双方达成明确的合作意向，沙特阿美计划成为公司全资子公司盛虹石化的战略投资者，持有少数股权，同时双方还将在原油采购、化工产品销售、技术合作等多个领域开展深度协同。 从合作价值来看，沙特阿美作为全球最大的原油生产和出口企业，其入股后能为东方盛虹提供稳定且低成本的原油供应，进一步降低公司上游原料采购成本，同时还能借助沙特阿美的全球销售网络，拓展化工产品的海外市场。      6、羚锐制药（600285）：坡长雪厚的行业+干净的报表+产品强竞争力 逻辑简述：1）处坡长雪厚的长期赛道。公司是中药贴膏龙头，拥有贴剂、片剂、胶囊剂等十余种剂型百余种产品，其中主力产品通络祛痛膏、“两只老虎”系列均为中药贴膏知名品牌。 从行业角度看，公司的产品所处的赛道有三重驱动因子：①人口老龄化加速需求扩容。截至2024年底，中国60岁以上人口已达3.1亿，超半数患有骨关节炎等慢性疼痛疾病，贴膏剂作为外用镇痛刚需产品，年需求量近1.5亿贴。机构预计到2035年，老年人口突破4亿，骨科用药市场年复合增长率将保持在8%—10%。羚锐制药核心产品通络祛痛膏、"两只老虎"系列年销量超10亿贴，将直接受益于这一趋势。 ②中医药政策红利持续释放。国家将中医药发展上升为战略高度，《中医药振兴发展重大工程实施方案》等政策推动中药创新药研发与经典名方二次开发。羚锐的通络祛痛膏已入选国家医保目录，且通过循证医学研究强化临床证据，符合政策导向。 ③消费升级与OTC市场潜力。公司60%收入来自OTC渠道，“两只老虎”系列凭借高性价比（均价0.5-2.7元/贴）占据基层市场。随着60后、70后消费群体健康意识提升，对品质化中药产品的支付意愿增强，公司产品提价空间显现，2025年袋装产品提价8%后销量已恢复。 2）品牌+渠道+研发的三重壁垒。公司拥有深厚的品牌护城河。“羚锐”商标为中国驰名商标，“两只老虎”系列在骨科贴膏市场市占率第一，2024年零售终端占比超20%。通过央视广告投放与基层终端推广，品牌认知度在45岁以上人群中达75%以上，形成强消费粘性。 在渠道方面，公司的销售网络覆盖全国，建立"医院+药店+基层医疗"三级渠道体系，覆盖全国3000+县级市场。2025年并购银谷制药后，新增鼻喷剂渠道资源，与原有贴膏剂形成协同效应。通过AI库存系统、终端动销追踪等数字化管理方式提升渠道效率，存货周转天数控制在197天。 公司内生研发与外延并购双措施并举。内生研发上，聚焦经皮给药技术，拥有100+项专利，通络祛痛膏二次开发新增腰椎间盘突出适应症，延长产品生命周期。 在外延并购方面，2025年7.04亿元收购银谷制药，获得1类新药苯环喹溴铵鼻喷雾剂（变应性鼻炎适应症），2025年新增感冒适应症后，潜在市场规模超10亿元。该产品空气动力学设计、临床难度大，整体技术壁垒高，有望成为下一个十亿级单品。银谷制药纳入公司合并报表范围后，今年上半年实现营业收入0.99亿元，净利润0.13亿元，未来大概率会成为第二增长曲线。 3）高盈利与高分红低估值。公司的财务报表非常干净，盈利能力持续提升，毛利率从2018年75%提升至2025年81%，受益于规模效应与成本控制（中药材自种比例25%）。净利率从13%增至21%，ROE连续5年超20%，显著高于行业15%的均值。 现金流质量也十分优异。经营性现金流净额连续5年高于净利润，2025年前三季度达4.9亿元，同比增长40%，净现比1.58，盈利质量可靠。货币资金+交易性金融资产占比44%，抗风险能力强。 公司还具备高分红属性，积极回馈股东且估值低。股利支付率稳定在70%，最新股息率4.35%，而目前公司动态PE仅13.5倍。 整体而言，羚锐制药作为老龄化时代的外用刚需阵痛品种，长期成长空间大，且估值便宜，大股东管理层对中小股东十分厚道，股利支付率和股息率高，在低利率时代，是不可多得的长坡厚雪投资品种。 去年公司基本没有涨，而今年还出现下跌。对长线价值投资者而言，这种有些成长性，行业好且产品有壁垒，报表干净且估值便宜，跌下来就是机会。     第一期策略：盯着成交量做差价 开年行情几乎疯狂，上证指数直接从3900多点推到了接近4200点，成交量从2万亿直接推到近4万亿。如果去看一些指标，似乎处处透露着不合理，却又共同铸就了一个亢奋的市场，比如下面这两张图。     这不是数据打架，这轮行情背后的推动力是赛道叙事与资金入市，本质上是“过剩流动性”在追逐稀缺资产，相反宏观基本面仍然偏弱。因此，体现出来的两个特点：一是宏远叙事的商业航天、AI等赛道板块持续走高，但情绪亢奋，资金承接不断，单一板块占全天成交比不断上升（如商业航天一天的成交达到七八千亿，相当于23年市场单日的成交量），热点题材中前几只容量核心票，每天的自由流通盘换手也至少三分之一以上。二是反映宏观经济的传统基本面类板块，如消费、内需，基本只是窄幅波动。 为什么开年后突然有这么多资金进来？除了此前说的机构度过年底考核期资金回补外，风险资金涌入也是最重要原因。这里面，有场内两融的推动（不到一个月，两融新增近2000亿元），也有场外风险偏好高的资金入场配置的影响。 通常来说，股价的核心驱动因子，可拆解为分子端的企业盈利以及分母端的无风险利率+风险溢价。整个上市公司的盈利水平因宏观经济疲软而停滞不前时，分母端的两个因子的影响力显得更加重要，也就是风险偏好和流动性。 从2023年央行开始降息，市场一直喜欢说流动性泛滥，但直到去年下半年A股才持续规模放量，原因就在于风险溢价是需要时间的，打个比方，在大幅降息周期开启前存进银行的钱，虽然这期间利率降了很多，但要等到期才能解冻，才重新有配置需求。 今年银行将有50万亿元以上3年期和5年期存款到期，其中上半年大约30万亿，下半年20万亿。目前一年期利率普遍在1.5%以下，相比三年前腰斩，他们买不到高收益产品，这里面有部分风险偏好高的资金需要重新寻找出路。而保险保证利率可以做到2%—3%以上，是最佳路径之一。新增保费的30%左右可以进入到股市，A股当下名义总市值也就100多万亿，剔除掉大股东持股、国家队等股东，自由流通盘也就四五十万亿，这批资金哪怕流进来几万亿，对市场上涨作用是空前的。 持续的资金流入，加上量化的推波助澜以及游资在题材上营造的赚钱效应，让最近行情持续大爆发。但涨得太快不是好事，从2万亿两周猛干到4万亿附近，终于监管层坐不住，开始踩刹车降温。14号午盘，两大交易所发布融资提升公告，将买入证券的融资保证金比例由最低80%上调至100%。 两融业务开通以来，只有三次调整过保证金比例，第一次是2015年11月，当时牛市第二阶段，为了抑制两融余额过快上涨，降低融资交易过热风险，交易所将融资比例从50%上调至100%；第二次是2023年9月，当时是习大大提出活跃资本市场后，大A仍往下掉，监管层为了提振投资者信心，将保证金从100%降低至80%。第三次就是这次。 这事短期影响肯定是有的。杠杆率从1.25倍降低至1倍，资金使用效率降低20%，通俗讲，就是原来融资需要80块钱本金，现在要100块，本金不够的话，你就要降杠杆。预计新增两融增速将会明显下降，但存量余额，大约2.5万亿不受影响。这招不仅把风险资金增长斜率放缓，顺带把券商等权重板块也压了下去，打压指数上涨。 其实前面几次监管已经在尝试温和降温，先是航天的批量异动公告，然后是年后第一周尾盘中信证券的巨量卖单，再到这周德邦和永赢被限购，但收效甚微。这次措施力度明显加强了，在中午发布调整两融占比后，尾盘还集中压了招商银行、长江电力、贵州茅台等9只权重股。大致意思就是，这次必须降温，降不下来后面力度只会越来越大。 但要说长期影响很大又不会，降温不是熄火，监管层一直强调的是慢牛和长牛，跌多了会托举，就像四季度在3800点附近托底一样。所以，降降温并不改变现在的趋势，上证的月K才刚突破不久，趋势一旦形成很难改变。 回到板块上，在12月7日指数形成第一根阳线至今，炒作基本上都是泛科技类，商业航天，机器人、芯片、AI、脑机等。而开年之后，市场的主线就剩两条，一条AI应用，一条商业航天。商业航天是绝对的领涨板块，情绪（赚钱效应）+事件（国内外发射事件）+资金（游资+散户+量化）共同推动；AI应用起势的导火索有两条，一是大家认为AI硬件铺垫了三年，今年应该轮到AI应用了，否则没法形成闭环。二是最近出了GEO应用，阿里的千问系列月活数据也爆了，叠加互联网大厂AI招标提速，形成持续利好刺激。 两条主线的产业逻辑短期都无法证伪。资金开始比对2013—2015年的大牛市行情，当时驱动行情的两条大主线是“一带一路”和移动互联网，这次是AI应用对标移动互联网，商业航天对标“一带一路”。 但是，短期监管强行降温后，各个板块都要震荡了，接下来一两周整体环境就是如此，商业航天和AI应用也不例外。 需要注意的是，从炒作层级看，AI应用更像是商业航天的情绪和资金外溢板块，简单讲就是商业航天调整，AI应用也不可避免。因此优先关注商业航天的表现。大致判断，这个板块中几个高位核心个股如信维通信等可能会有穿越的机会，绝大部分高位股可能会是持续下跌的A杀行情，然后低位有催化的个股偶尔冒冒泡。 对于商业航天整个板块目前所处的阶段，参考2023年的AI算力行情。2023年年初，任何个股沾到边就爆，5月后开始调整后，绝大部分个股持续下跌，然后第二波从年底开始，英伟达链的光模块实质性受益，继续炒作实质性受益股。 接下来需要寻找板块的英伟达和国产GPU寒武纪。我们主观认为，Space X大概率是商业航天的英伟达，寒武纪大概率是即将IPO的蓝箭。但目前国内还没回收成功，那么只能看Space X产业链了，毕竟这块后面的催化很多，确定性很高，已经能做到3～4天发射一次。Space X产业链标的，上期内参有写，里面确定性最高、供应唯一、技术独家的标的，应该是信维通信了，可以保持持续跟踪。 AI应用方面，炒得最火是GEO分支。所谓GEO，就是面向AI搜索的内容优化方式，传统的SEO模式是竞价排名打广告，谁出钱多广告位给谁。GEO的核心则是给AI模型喂语料，让品牌的信息被优先读懂和引用，实现零点击曝光，这是AI在营销层面的最新创新应用。 艾瑞咨询数据显示，2025年Q2中国GEO市场规模同比增长215%，超78%的企业决策者将AI搜索优化列为数字化转型优先级。据秒针营销科学院测算，预计中国GEO市场规模在2025为29亿，全球为112亿USD，预计到2030年中国达240亿，全球超1000亿美金。这些数据看起来很好，但有个问题，现在每家社交和生活服务软件都是独立生态，如果每家都用GEO，甚至都交给第三方去投喂语料，那还需要什么广告位，自己怎么赚钱，这不是自己革自己命吗？所以，GEO大概率成不了大气候。 其他方向，电力依旧强势，主要分支还是我们之前说的，第一个是燃机，供给极度短缺，杰瑞短短3个月已拿了3个大额订单，继续看好该板块走出类似2024年底的柴发行情。第二个是海外电力设备，北美电网频发事故，现在美国政府支持互联网大厂在建立AIDC时同步建设独立发电站，对国内设备的出口审核预期会放松，变压器、电源等领域设备出口受益。 综上来看，本轮行情是流动性+赛道叙事推动。监管强行降温，短期波动在所难免。但现在场子热起来了，资金总得找出口，3万多亿的成交量，题材和个股会很活跃。 策略上，短期指数进入震荡走势，想赚快钱，得盯着成交量和核心热点做，高抛低吸做差价，急涨就卖点，急跌就买点。如果成交量持续萎缩，题材也会缩容炒作，资金会聚焦像商业航天这种核心题材以及信维通信等核心股。但如果掉回2万亿附近，基本可以休息不做了。 跟不上这些热点炒作步伐的读者，可多关注产业确定向好的方向，比如国产AIDC、燃机、智驾、激光雷达、本期的可持续航油（SAF）和半导体去日化等。重仓做这种确定性的板块，拉长时间轴看，不比轻仓在热点上追涨杀跌所获得的收益差。   SAF：一个需求正在爆发的新产业 SAF指的是可持续航油，目前市场焦点在商业航天、AI应用等高景气且宏观叙事强的领域。由于和这些题材不沾边，SAF从估值弹性的角度可能很难有巨幅扩张，但市场在预期EPS和预期PE共同抬升的阶段，股价往往也会有不错表现。因此，SAF这个细分赛道会有投资机会。 航空运输是温室气体重要来源之一，航空业减碳已成为全球共识，受限于航空业短期内难以实现电动化、氢能化，SAF成为现阶段该行业规模化碳减排的关键选择。与传统航空煤油相比，SAF不仅在化学成分上高度相似，可直接用于现有飞机，无需改造发动机等设备，且在全生命周期内的碳排放显著降低，部分工艺生产的SAF甚至可以实现减排70%—90%。 目前SAF产业规模仍然较小，2024年产量仅占全球总燃料消费量的0.3%。制约行业发展的痛点，最主要是成本居高不下，产业链最下游是SAF，其上游一环是生物柴油（HVO），更上游的环节是废弃食用油（UCO），目前UCO价格比原油高2-3倍，导致SAF产品价格是传统航空煤油的2-5倍。当然，我们认为UCO本来获取不易，而SAF也只是作为添加剂，不是100%比例替代传统航油，价格贵是可以接受的。 由于价格相比传统航空燃油更高，现阶段，SAF应用的主要驱动力仍然是各国的减排政策，行业带有显著的“政策驱动”属性。 欧洲是目前全球SAF需求量最大的地区，因其最先并最严格执行，2024年欧洲SAF消费量约为60.92万吨，2025年强制加注执行落地，需求量同比翻倍至130万吨。而欧洲本土有效产能原来就百来万吨，去年存在数十万吨级别的进口需求。 接下来欧洲将迎来两项重要政策：第一项是碳积分。欧洲最喜欢搞这种事情，跟当年的电动车类似。原先销售1吨HVO相当于可获得2倍的碳积分。但从今年开始，德国已经明确取消HVO的双倍碳积分，因此，要实现相应的碳减排目标，就需要额外增加HVO的消耗量，这政策不局限于德国，未来在意大利等地区也会进一步普及。 第二项是HVO与SAF出现价格倒挂，也就是下游环节的售价没有超过上游环节。核心原因是HVO需求激增导致供不应求，推动了HVO价格大幅上涨。这就导致两个问题： 一是HVO是SAF前道产品，UCO产生HVO后，通过进一步处理可同时产生凝点更低的SAF。现在HVO价格高涨，且不用进一步耗费成本生产SAF，所以欧洲产能纷纷转向满足HVO需求，挤压欧盟供应，导致实际SAF投放产能更偏少。 二是SAF自身需求在未来几年也处于爆发增长状态，比如，除了欧盟有强制添加SAF的比例要求外，今年新加坡也有可能会有政策落地。再往后看一年，2027年将进入国际航空业碳抵消与削减机制（CORSIA）第二正式阶段，届时ICAO所有193个成员国将强制承担其碳抵消责任，有望成为政策驱动从地域性转向全球性的重要需求加速拐点。 国内方面，中国是SAF推广的坚定支持者，自2024年以来，国内SAF政策催化层出。2024年9月正式启动SAF应用试点；2025年3月开启第二阶段试点，在北京大兴、成都双流、郑州新郑、宁波烁社机场起飞的所有国内航班常态化混掺1%的SAF；同年8月国内可持续航空燃料产业联盟成立，10月国家发改委将SAF纳入中央预算内投资支持范围；“十五五”规划建议提出“持续推进化石能源安全可靠有序替代”；11月国务院白皮书提及“加大先进生物液体燃料、可持续航空燃料等对传统燃油替代力度”；12月中国经济年会中表示明年要“扩大绿电应用，培育氢能、绿色燃料等新增长点”。 我国在“十五五”期间SAF目标是至少达到5万吨，强制添加比例政策也有望出台。另外，全球最晚需要在2027年决定是否参加该计划，从2060的碳减排战略看，我国预计会参与，即便仅1%的强制添加比例，每年国内也有几十上百万吨级别的增量需求。 尽管当前价格高，但长期看，行业增长趋势非常可观。IATA预测，在适当的政府政策支持下，2025年SAF产量将达到0.06亿吨（79亿升），占总燃料需求的2%；到2030年全球SAF的需求量有望达到0.18亿吨（230亿升）；2035年以后，随着SAF价格更加具备竞争力，其市场需求也将进一步扩大。 近期SAF板块有一个利好事件，就是中国石化和中国航油实施重组，前者是我国最早拥有SAF生产能力的企业，填补了国产SAF在国产机型上的应用空白，其SAF产品已在国产大型客机C919和ARJ21上完成试飞。而后者为全球585家航空客户提供油品保障，在SAF的推广应用和生态构建等环节占据行业主导地位。双方重组有助于航空业减排降碳，推动国内SAF从试点走向大规模应用。 从供给端看，对于国内产业链而言，欧洲产能转移是好事，中国去年一定程度上填补了欧洲的产能缺口，但今年欧洲缺口更大，而国内实行配额制（年初确定，约140-145万吨），目前有五家白名单企业，其中部分企业的规划产能与实际有效产能有差距，实际有效产能约100万吨。且一月主要企业还需检修，因此供给端会更加紧张。 总体而言，SAF行业长期需求增长明确，短期在需求快速扩张、供给收缩的背景下，从今年一季度开始，SAF的价格中枢有望重新进入上行通道，此前12月份受假期等短期因素影响的价格波动将逐步消解。 标的方面，优先关注5家SAF白名单企业，因为国内是配额制，拿不到份额没法生产，其中有3家直接是上市公司，分别是嘉澳环保（603822）、海科新源（301292）和海新能科（300072）。 其次，关注上游的UCO环节，不管SAF和HVO如何产能转换，都要用到UCO。UCO行业最大特点是供给刚性叠加需求持续扩张。需求就不说了，供给刚性的核心来源是特许经营权，以及我国餐厨垃圾总量存在上限，这构成了类似核心资源品的约束。 相关标的有山高环能（000803）、维尔利（300190）、朗坤环境（301305）、卓越新能（688196），其中山高环能是龙头。     半导体去日化：高度重视这轮制裁的机会 中国商务部开年发布一号和二号文件均指向日本，一份是关于加强两用物项对日本出口管制，要求禁止所有两用物项对日本军事用户、军事用途，以及一切有助于提升日本军事实力的其他最终用途出口，本次制裁范围非常大，包含了专用材料和设备、材料加工、电子、计算机、传感器和激光、船舶、航空航天等多个领域的一千多项细分产品。另一份是对原产于日本的进口二氯二氢硅进行反倾销立案调查，这种原材料是用于芯片制造过程中的薄膜沉积环节，可用于生产存储、先进逻辑、模拟等各类芯片，日本在该领域的全球市占率常年高达70%—80%，尤其高端产品几乎是垄断局面，像信越化学、东京应化、住友化学等几家日本公司基本控制了全球的高端供应。 此次制裁不仅彰显中国制造底气，更是精准打击了日本的优势产业。最关键的是，引入了第三方追责机制，不管是国内还是海外实体，只要对日运输两用物项，也会受到制裁，比去年4月的稀土禁运还要严厉。按日本这届政府的尿性，大概率会反制。其实早在我们制裁前，日本就已对中国的高端光刻胶下手，将审批时间从10天延缓到1个月。但这些已经不重要了，中国敢如此大范围的制裁，必然是做好准备的。 日本过去在高科技领域，能够卡中国脖子的主要是半导体产业。先看日本半导体设备和材料在全球中的地位： 第一个是核心材料，包括大硅片、高端光刻胶、CMP抛光垫、电子特气和封装材料等，其中高端光刻胶的市占率最高，几乎是垄断的格局，EUV光刻胶市占率100%，ArF是87%，KrF是90%；其次是电子特气和抛光材料，高纯度氟化物、高纯氨和氢氟酸等电子湿化学品的市占率普遍在80%以上，CMP抛光垫和浆料全球80%；再者是大硅片，300mm的高端片市占率超68%。 第二个是设备，全球整体份额在30%左右，但在部分领域是绝对的领先。比如前道设备中的涂胶显影，东京电子TEL就占据了90%；后道设备中的切割减薄设备，迪斯科占了88%市场，还有探针台，东京电子和东京精密市占率超70%，爱德万测试系统覆盖全球90%以上的逻辑/存储产线。 此外，日本在功率半导体、存储、CMOS图像传感器等半导体器件方面也占据重要份额，索尼的CMOS凸显传感器全球市占率超40%，瑞萨的MCU全球市占率第一，罗姆SIC基板产能全球前三，铠侠的存储芯片技术领先。 再看看国内市场，日本厂商在国内半导体产业链中同样举足轻重。设备中的涂胶显影设备和探针台，材料中的光刻胶及配套试剂，零部件中的陶瓷结构件等环节，日企在国内的市占率都超过80%，其中半导体光刻胶由日本JSR、TOK、信越、住友等主导，陶瓷结构件由日本京瓷、TDK等占主导地位，探针台由TEL和ACCRETECH主导，涂胶显影设备有TEL和DNS主导。 日企在华市占率超60%的领域还有热处理设备、掩膜板、石英结构件和气体流量计。若按规模看，涂胶显影、刻蚀机、测试机、硅片、陶瓷结构件都有百亿人民币以上的规模，上述都是优先被替代的领域。 这一轮对日制裁史无前例，不管日本最终服不服软，都给了国产半导体提升自给率的大好机会，可以减少对日半导体技术和设备材料的依赖。 相关方向和替代标的详见下表，重点关注两个方向，1）半导体光刻胶和显影设备，是老生常谈的领域，也是每一轮半导体国产替代关注必炒分支，可关注彤程新材、晶瑞电材和芯源微等，其中彤程新材和芯源微都重点写过。 2）表中没有且尚未被市场充分挖掘的高端膜材料。一方面，日本的高端膜是光电产业链关键材料，空间大、壁垒极高；另一方面，随着全球触控模组、LCD/OLED显示面板、MLCC陶瓷电容器等光电产业向中国大陆转移，国内厂商已掌握话语权，比如面板，如果因为高端膜被卡脖子，那这种产业链话语权就没有意义，因此国产光电产业链亟待打破日本高端原材料的技术垄断。重点关注TAC膜，全球TAC膜由日本富士胶片、柯尼卡、瑞翁主导，每年TFT用TAC膜需求在12亿平米左右，国内厂商一片都无法生产。国产替代可关注：天禄科技、乐凯胶片。   本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 002495 佳隆股份 41 8098.26 11.34 600009 上海机场 10 7593.74 3.71 300513 恒实科技 2 556.98 1.93 000056 皇庭国际 1 1168.90 1.29 002875 安奈儿 1 212.35 1.16 601009 南京银行 2 12347.21 1.00 300639 凯普生物 2 590.00 0.93 601918 新集能源 1 2374.12 0.92 600846 同济科技 1 562.11 0.90 002798 帝欧水华 1 394.90 0.89 002643 万润股份 1 750.42 0.83 600754 锦江酒店 1 729.00 0.80 600738 丽尚国潮 1 504.01 0.66 002899 英派斯 1 85.19 0.58 600305 恒顺醋业 1 620.02 0.56 603128 华贸物流 1 680.54 0.52 300627 华测导航 1 251.70 0.39 688576 西山科技 1 7.73 0.35 601678 滨化股份 1 717.96 0.35 688093 世华科技 1 81.53 0.31 300738 奥飞数据 1 295.08 0.30 300961 深水海纳 2 44.64 0.29 603313 梦百合 1 143.18 0.25 605155 西大门 6 43.50 0.23 300562 乐心医疗 1 35.72 0.22 300083 创世纪 1 312.68 0.21 601000 唐山港 1 999.94 0.17 600875 东方电气 1 371.00 0.16 000703 恒逸石化 1 540.48 0.15 000739 普洛药业 1 165.35 0.14 603045 福达合金 1 17.74 0.13 603098 森特股份 6 52.54 0.10 600742 富维股份 1 63.63 0.09 600201 生物股份 1 61.46 0.06 601666 平煤股份 16 41.11 0.02 601665 齐鲁银行 1 62.21 0.01 688590 新致软件 1 1.20 0.00 000590 古汉医药 1 1.00 0.00 300760 迈瑞医疗 2 5.00 0.00 688472 阿特斯 1 5.28 0.00 603990 麦迪科技 1 1.09 0.00 600905 三峡能源 1 84.00 0.00 688385 复旦微电 2 1.50 0.00 601077 渝农商行 6 19.20 0.00 300814 中富电路 1 0.41 0.00 002533 金杯电工 1 1.24 0.00 603299 苏盐井神 2 0.99 0.00 300723 一品红 1 0.42 0.00 002546 新联电子 1 0.63 0.00 688126 沪硅产业 3 1.95 0.00 300790 宇瞳光学 1 0.21 0.00 300349 金卡智能 1 0.15 0.00 600538 国发股份 1 0.18 0.00 001207 联科科技 1 0.05 0.00 600801 华新建材 1 0.05 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 601888 中国中免 顾向君 2_增持 2_持有 110 002709 天赐材料 杨敬梅,刘小龙 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 688661 和林微纳 华源证券 葛星甫,刘晓宁 1_买入 - 920284 灵鸽科技 华源证券 赵昊,万枭 2_增持 - 920060 万源通 中泰证券 冯胜 2_增持 - 688277 天智航 中邮证券 盛丽华 2_增持 - 603809 豪能股份 东北证券 刘俊奇 2_增持 - 600869 远东股份 国联民生 邓永康,李佳,许浚哲 1_买入 - 601233 桐昆股份 东吴证券 陈淑娴,周少玟 1_买入 - 001221 悍高集团 招商证券 刘丽,郑晓刚,杨蕊菁,袁定云 1_买入 - 920438 戈碧迦 西部证券 曹森元 2_增持 - 601888 中国中免 国金证券 于健,谷亦清 1_买入 113.9 688387 信科移动 中金公司 刘中玉,刘婧,李舜尧 2_增持 22.61 300703 创源股份 华鑫证券 任春阳 1_买入 - 300263 隆华科技 东北证券 赵丽明 1_买入 - 603225 新凤鸣 东吴证券 陈淑娴,周少玟 1_买入 - 300680 隆盛科技 华金证券 黄程保 1_买入 - 002484 江海股份 天风证券 孙潇雅,李双亮 1_买入 34.4 603920 世运电路 浙商证券 高宇洋,赵洪,陈诗含 1_买入 - 600887 伊利股份 湘财证券 张弛 2_增持 - 002091 江苏国泰 国泰海通 刘越男,范佳博 1_买入 11.52 600189 泉阳泉 中泰证券 何长天,田海川 2_增持 - 920976 视声智能 华源证券 赵昊,王宇璇 2_增持 - 603355 莱克电气 东方证券 李汉颖,曲世强 1_买入 42.63 002859 洁美科技 方正证券 马天翼,鲍娴颖 1_买入 - 301257 普蕊斯 中邮证券 盛丽华,陈灿 1_买入 - 301590 优优绿能 中金公司 杜懿臻,王颖东,曲昊源 2_增持 224 688041 海光信息 上海证券 章锋 1_买入 - 300757 罗博特科 华鑫证券 任春阳,尤少炜 1_买入 - 603678 火炬电子 长江证券 王贺嘉,王清,杨继虎,张晨晨,张飞,李麟君 1_买入 - 688676 金盘科技 国投证券 王倜,张天然,文思奇 1_买入 113.11 920693 阿为特 开源证券 诸海滨 2_增持 - 301287 康力源 中泰证券 冯胜,向兰 2_增持 - 301175 中科环保 国投证券 汪磊,卢璇 2_增持 6.46 300660 江苏雷利 浙商证券 邱世梁,王华君,姬新悦 2_增持 - 688210 统联精密 华鑫证券 张涵,庄宇,傅鸿浩 1_买入 - 301631 壹连科技 国泰海通 徐强,舒迪,牟俊宇,余玫翰 1_买入 131.6 603013 亚普股份 华鑫证券 林子健 1_买入 - 920015 锦华新材 方正证券 王玉 2_增持 - 002213 大为股份 华金证券 熊军,王臣复 2_增持 - 301303 真兰仪表 招商证券 郭倩倩,方嘉敏 2_增持 - 600480 凌云股份 东吴证券 曾朵红,许钧赫 1_买入 14.9 688383 新益昌 国泰海通 舒迪,肖隽翀 1_买入 92   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02315.HK 百奥赛图-B 1084.65 9.79 56692.37 00553.HK 南京熊猫电子股份 2156.40 8.90 21907.66 02579.HK 中伟新材 759.16 7.28 28645.79 02431.HK 佑驾创新 1987.96 5.99 32716.73 06613.HK 蓝思科技 1428.65 4.74 56965.01 02865.HK 钧达股份 297.67 4.69 13491.98 06127.HK 昭衍新药 474.28 3.99 50933.42 00699.HK 均胜电子 562.95 3.62 8344.31 02208.HK 金风科技 2717.08 3.52 95118.30 02603.HK 吉宏股份 236.55 3.48 7525.20 00638.HK 广和通 437.44 3.24 8497.57 06166.HK 剑桥科技 244.10 3.17 12516.09 00568.HK 山东墨龙 805.60 3.15 16482.43 02402.HK 亿华通 140.91 3.14 8892.73 02648.HK 安井食品 117.82 2.95 22004.86 06821.HK 凯莱英 75.36 2.74 23133.05 02050.HK 三花智控 1280.37 2.68 43171.31 00177.HK 江苏宁沪高速公路 2912.11 2.39 -14055.94 06682.HK 第四范式 676.97 2.11 221825.89 01709.HK 德林控股 4314.70 2.08 13209.51 02432.HK 越疆 791.80 2.01 26494.29 09636.HK 九方智投控股 851.10 1.82 171798.66 01316.HK 耐世特 4490.31 1.79 48464.45 09606.HK 映恩生物-B 160.25 1.61 226599.76 01093.HK 石药集团 18131.10 1.57 620093.87 02013.HK 微盟集团 6200.60 1.57 91652.65 01528.HK 红星美凯龙 1152.83 1.55 4594.96 01385.HK 上海复旦 436.05 1.53 44107.25 09927.HK 赛力斯 162.06 1.50 17173.58 02145.HK 上美股份 293.71 1.43 33458.26 06099.HK 招商证券 1806.63 1.42 68576.23 00358.HK 江西铜业股份 1960.37 1.41 196895.00 09688.HK 再鼎医药 1520.51 1.35 98436.24 00006.HK 电能实业 2863.15 1.34 167741.27 00386.HK 中国石油化工股份 31184.16 1.32 253314.16 02577.HK 英诺赛科 678.24 1.29 -2868.83 03347.HK 泰格医药 156.77 1.28 68223.92 02400.HK 心动公司 614.15 1.24 277076.07 01304.HK FORTIOR 26.80 1.24 344.44 03888.HK 金山软件 1659.40 1.20 208100.50 02628.HK 中国人寿 8376.28 1.13 1340824.11 01788.HK 国泰君安国际 10711.80 1.13 84347.70 01024.HK 快手-W 5593.47 1.13 1751977.02 01478.HK 丘钛科技 1344.50 1.13 28164.31 01117.HK 现代牧业 8748.40 1.11 5915.69 01193.HK 华润燃气 2570.97 1.11 -62.69 00694.HK 北京首都机场股份 2067.00 1.10 -3703.12 01958.HK 北京汽车 2651.10 1.05 2480.61 09858.HK 优然牧业 3949.63 1.01 -7701.56 09863.HK 零跑汽车 1125.71 1.00 10211.64   本期数据精选5：2025年四季度北向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 601061 中信金属 2736.96 5.46 43709.66 002556 辉隆股份 4618.85 4.88 28182.63 000338 潍柴动力 31201.34 4.61 676952.87 002222 福晶科技 2085.88 4.44 127914.78 605117 德业股份 3868.14 4.25 350783.89 600338 西藏珠峰 3704.87 4.06 58465.34 600711 盛屯矿业 12375.03 4.00 189468.88 688531 日联科技 409.99 3.84 26900.33 002008 大族激光 3907.87 3.79 164267.43 002850 科达利 1035.14 3.76 134000.48 002922 伊戈尔 1415.04 3.34 50668.72 688127 蓝特光学 1352.64 3.33 54692.93 002119 康强电子 1222.01 3.26 19311.08 688469 芯联集成 14218.72 3.21 95678.54 002039 黔源电力 1368.52 3.21 25140.77 603890 春秋电子 1459.92 3.16 24844.86 688019 安集科技 529.87 3.14 95695.19 300087 荃银高科 2932.35 3.09 35678.57 002993 奥海科技 830.53 3.01 34307.00 002156 通富微电 4381.19 2.89 151884.36 601212 白银有色 19991.80 2.70 129010.58 688390 固德威 646.06 2.66 39358.85 601799 星宇股份 736.37 2.58 48417.96 600496 精工钢构 5055.58 2.54 28312.41 600988 赤峰黄金 4208.59 2.53 139745.45 601168 西部矿业 5999.69 2.52 228993.11 002471 中超控股 3451.62 2.52 27682.03 000506 招金黄金 2332.19 2.51 33189.94 000426 兴业银锡 4431.40 2.49 172691.80 688401 路维光电 475.41 2.46 22999.65 000035 中国天楹 5482.36 2.45 31810.65 601600 中国铝业 31840.61 2.41 567817.79 600362 江西铜业 5002.17 2.41 361194.68 002284 亚太股份 1775.02 2.40 34415.27 603310 巍华新材 414.48 2.25 6951.14 002043 兔宝宝 1869.25 2.25 29728.88 688772 珠海冠宇 2494.12 2.20 45249.16 002138 顺络电子 1756.07 2.18 64065.39 002092 中泰化学 5601.95 2.17 28270.63 300408 三环集团 4104.57 2.14 183106.80 603629 利通电子 544.34 2.13 14798.38 000547 航天发展 3345.54 2.09 136519.78 688200 华峰测控 280.30 2.07 37908.33 001288 运机集团 479.76 2.04 17325.90 605377 华旺科技 1129.16 2.03 9601.91 002668 TCL智家 2196.28 2.03 23472.12 603162 海通发展 563.99 2.02 7579.34 000603 盛达资源 1333.90 1.93 48815.78 688153 唯捷创芯 785.93 1.92 30805.09 002121 科陆电子 3117.94 1.87 14210.79 注：因政策变动，交易所不再披露北向资金每日的成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选6：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 605009 豪悦护理 股权激励回购 - - - 600872 中炬高新 股权激励回购 - - - 002812 恩捷股份 股权激励回购 - - - 002475 立讯精密 普通回购 200000 100000 2025-12-31 600872 中炬高新 普通回购 60000 30000 - 601619 嘉泽新能 普通回购 44000 22000 - 603605 珀莱雅 普通回购 15000 8000 2025-12-30 301097 天益医疗 普通回购 12000 6000 2026-01-12 301536 星宸科技 普通回购 12000 6000 2026-01-08 002422 科伦药业 普通回购 10000 5000 2026-01-04 002625 光启技术 普通回购 10000 5000 2025-12-30 300109 新开源 普通回购 5000 4000 - 603400 华之杰 普通回购 5000 3000 2026-01-13 920429 康比特 普通回购 5000 3000 2026-01-09 603856 东宏股份 普通回购 6000 3000 2025-12-25 603409 汇通控股 普通回购 5000 3000 2025-12-01 688331 荣昌生物 普通回购 4000 2000 2025-12-15 300103 达刚控股 普通回购 4000 2000 2025-12-30 688026 洁特生物 普通回购 3000 1500 2025-12-29 603529 爱玛科技 股权激励回购 - 1299 - 920014 特瑞斯 普通回购 2000 1000 - 920720 吉冈精密 股权激励回购 563 563 - 301320 豪江智能 普通回购 300 150 2026-01-13 601177 杭齿前进 股权激励回购 108 108 - 603689 皖天然气 股权激励回购 89 89 - 002046 国机精工 股权激励回购 66 66 - 000952 广济药业 股权激励回购 42 42 - 600990 四创电子 股权激励回购 33 33 - 300254 仟源医药 股权激励回购 - 28 - 002796 世嘉科技 股权激励回购 9 9 - 002688 金河生物 股权激励回购 - 7 -  

有个小风险 ◆ 第二十四期策略：谨防开年砸盘 过去半个月市场整体走势健康，指数区间震荡，温和放量，题材活跃，一些明年产业逻辑明确的板块也有资金开始布局。短期仍处于题材市阶段，对于追求短线超额收益的读者，还得往热点上靠。A500近期申购火爆，年末大增仓冲量，过完年后净流入放缓甚至资金撤出，可能会有调整风险。 ◆第二十四期热点：先进制程、智驾 先进制程近期信息较多，未来先进产能扩张、良率提升以及更先进制程研发都可能超预期，并且明年国产算力也会迎来闭环，利润端将有所体现，先进制程可作为明年重要科技分支去布局。智驾相比商业航天，产业进度更快。政策法规明朗后，产业链进入“1-10”阶段，明年有望迎来主升浪。 ◆第二十四期个股：华虹公司（688347）、电连技术（300679）、石英股份（603688）、德方纳米（300769）、柳药集团（603368）、比音勒芬（002832）     2025年第二十四期个股组合参考 2025年第二十三期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 速腾聚创 02498.HK -0.65% 4.45% 2.72% 1.73% 杰瑞股份 002353 -5.94% 3.19% 2.72% 0.47% 索菲亚 002572 -1.23% 1.96% 2.72% -0.76% 方邦股份 688020 -2.00% 5.89% 2.72% 3.17% 三全食品 002216 0.80% 6.88% 2.72% 4.16% 浙江鼎力 603338 -7.53% 0.75% 2.72% -1.97% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2025年12月16日至本内参发布日2025年12月31日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：华虹公司（688347）、电连技术（300679）、石英股份（603688）、德方纳米（300769）、柳药集团（603368）、比音勒芬（002832）   1、华虹公司（688347）：基本面向好 下跌或是买入良机 逻辑简述：1）晶圆代工国产发展空间广阔。2024年国内晶圆代工市场规模占全球比例约为10%，远低于中国半导体销售额占全球的29%，国产晶圆代工环节具备广阔的替代空间。 从国产客户需求角度看，2024年主要晶圆厂在大陆的营收体量达到200亿美金以上，其中过半需求由台积电等晶圆厂代工。而国内目前有能力、技术和规模的国产晶圆代工厂就中芯国际和华虹。 华虹和ST在40纳米MCU领域合作，和英飞凌合作快速推进，随着更多厂商“china for china”，华虹有望深度受益。 2）周期上行带来量价齐升。AI带动相关领域芯片代工增长，工业汽车领域库存周期调整后需求提升，华虹的稼动率从2023年四季度的84.1%低点逐渐提升至2025年满产，2025年前三个季度产能稼动率分别为102.7%、108.3%和109.5%，处于超满载运行状态。 价格上看，华虹的代工均价在经历7个季度的调整后，在2024年三季度见底，随后逐步恢复上涨。2025年产能超负荷运行，公司启动产品提价策略，提价效应从二季度开始逐步发酵，三季度显现，单季ASP环比增幅达到5.2%。公司管理层表示，提价策略的实施是基于行业需求复苏与产能紧张的市场环境，后续将继续推进ASP优化，预计提价效应将在第四季度持续释放。 近期，中芯国际确认再度提价，台积电为先进制程改造了部分产线，华虹的产线多为成熟，继续提价已是水到渠成的事。 3）报表持续修复，明年还有增长。经历了前一轮半导体下行周期，受益于全球半导体需求回暖和公司精益管理成效释放，2025年华虹半导体整体经营态势向好，核心营收指标实现显著增长，前三季度累计营业收入达17.42亿美元，换算为人民币，前三季度营业总收入为125.83亿元，较2024年同期的105.02亿元大幅增长。 其中第三季度表现尤为亮眼，销售收入6.352亿美元，同比增长20.7%、环比增长12.2%，超出前期6.2亿—6.4亿美元的指引区间中值并创出历史新高。上半年业绩同样呈现稳步增长态势，一季度营业收入5.41亿美元，二季度增至11.07亿美元。公司现金流表现强劲，前三季度经营活动产生的现金流量净额为29.74亿元人民币，同比增幅高达129.58%，主要源于销售收入增长带动回款增加。 盈利端持续改善，第三季度归母净利润2570万美元，环比大幅增长223.5%；前三季度归母净利润3742.70万美元，对应人民币2.51亿元，同比下降56.52%。主要是受新产线产能爬坡阶段折旧、动力和人工等固定成本较高，以及研发投入增加、存货跌价损失计提等因素影响，后续产能逐步释放，有望摊薄折旧压力，并随着公司推进降本增效措施，盈利能力进一步改善。 毛利率角度看，也是呈现环比持续改善特征，Q1-Q3季度毛利率分别为9.24%、10.12%和13.5%，三季度超出前期10%—12%的指引上限。 往明年看，华虹的Fab9A产能将持续爬坡，目标在2026年年中达到6万—6.5万片/月的投片量；Fab9项目总投资67亿美元，2026年将投入剩余的13亿—15亿美元资本开支，用于产能建设与设备升级，全年产能规模将进一步扩大。 公司预计，2026年市场情况将优于2025年，产品价格有望进一步提升，叠加产能释放带动出货量增长，营收将实现稳步增长。尽管新厂折旧压力仍将存在，但受益于提价效应持续、产品结构优化（聚焦高毛利技术平台）以及规模效应提升，预计2026年毛利率将维持在12%—14%的合理区间，盈利能力稳步改善。 4）华力微注入增厚业绩。华虹公司2023年7月回A股时承诺，自上市之日起三年内，将华力微与华虹重叠业务部分注入华虹体内。今年8月华虹启动注入工作，拟发行股份及支付现金方式购买华力微97.498%股权，并通过子公司间接持有2.5%的股权，从而直接及间接合计持有华力微100%股权。截至11月底，资产审计和评估工作有序推进中。 此次注入的资产为华力微五厂，五厂主要为客户提供12英寸集成电路晶圆代工服务，拥有3.8万片/月产能，为通信、消费电子等终端应用领域提供完整技术解决方案，主要为65/55nm、40nm等成熟制程。通过本次交易，公司将进一步提升12英寸晶圆代工产能，双方的优势工艺平台可实现深度互补。 2024年华力微的营收49.88亿元，净利润5.3亿元，2025年上半年延续盈利态势，营收24.66亿元，净利润3.44亿元。华力微的产线2011年就已建成投片，据推测目前设备折旧基本完成，将大幅减轻成本压力，不考虑提价，该产线满产后每年有望贡献1亿美金的净利润，注入后将显著增厚公司业绩规模。 总体看，晶圆代工国内目前只有中芯和华虹有规模和技术实力去做，二者承担国产替代的战略目标，国内市场地位突出。而行业目前正进入量价齐升的上升周期，产能供需紧张，产品价格上扬，业内普遍看好明年涨价趋势延续。 华虹和中芯都是国内半导体稀缺资产，只要炒半导体板块，无论先进制程扩产还是国产替代，都绕不开这两只票，二者经常同涨同跌。华虹在A股港股都有上市，港股叫华虹半导体，可通过港股通购买。考虑弹性的话，港股要比A股好一些，港股的华虹也比港股的中芯股价更具弹性。   2、电连技术（300679）：充分受益智驾渗透+国产份额提升 主要观点：1）高阶智驾驱动连接器市场扩容。L3高阶智驾的开放可以说是中国智能网联汽车产业发展中一个具有分水岭意义的事件，它标志着高阶自动驾驶功能首次通过了国家层面的产品准入管理，完成了从技术研发、封闭测试到获得“准生证”的关键跨越。最具里程碑的一点，它还明确了车企与驾驶员的权责。随着国家层面立法逐步完善，L3级智驾有望在更多城市和路段向更多车型铺开。 连接器是高阶智驾的增量硬件之一，只要用到摄像头和雷达等部件，就需要连接器。以激光雷达为例，每增加一个需要配套8—12个高速连接器；再比如毫米波雷达，从L2级升级后需要配置4—6个高频接插件。所以，未来连接器的需求量会随着高阶智驾的普及而出现用量增长。   退一步讲，不考虑高阶智驾，连接器本身也是一个持续增长的赛道。在全球数字化与电气化浪潮下，连接器作为电子系统的“神经枢纽”，其市场规模持续扩容，2025年全球连接器市场预计首次突破900亿美元大关，年复合增长率稳定在6.5%以上，而中国作为全球最大市场，贡献了超过40%的份额。 国内连接器产业的增长逻辑源于多重高景气赛道共振以及国产替代浪潮。2025年中国连接器市场规模预计达2312亿元，其中新能源汽车高压连接器、AI数据中心高速连接器等细分领域增速尤为突出，分别达到20%和超30%的年增速。这一结构性增长为电连技术提供了广阔的市场腹地。 国产替代方面，国产连接器厂商的整体市场份额从2010年不足10%提升至2024年的25%，其中在消费电子领域，份额提升更为显著，2020年为35%，到今年已高达60%+。 当前国内车载高速连接器市场国产化率仍然较低，外资厂商如泰科、罗森伯格还主导高端领域，但本土企业凭借成本优势、快速响应能力和技术突破正在加速突围。比如中航光电的高压连接器市占率连续蝉联本土冠军，瑞可达凭借郭伟唯一的112Gbps高速连接器跻身国际前三强，2024年国产高速连接器在自主品牌车型的渗透率提升至28%。 电连是国内汽车高频高速连接器龙头之一，当前在国内自主品牌车端份额持续提升，公司的以太网连接器方案完整度高，受到国内车企高度认可，未来汽车连接器有望充分受益智驾渗透+国内车企份额双重提升。 2）车载产品存在涨价预期。电连的连接器原来以消费电子为基本盘，后面拓展了车载业务，逐步发展为第一大业务。2021年—2024年车载连接器业务收入从3.21亿元快速增长至14.61亿元，复合增速高达67.25%，极大平滑了消费电子业务因周期带来的业绩波动。2020—2024年整体营收从25.92亿元增长至46.61亿元，复合增速为15.8%，归母净利润从2.74亿元增至6.33亿元，年复合增速高达46%，其中营收除了2022年、净利润除了2023年出现小幅下滑外，其他年份两项数据均保持正增长。 2025年前三季度受益于消费电子和汽车电子销售旺季的双重拉动，公司实现营收40.39亿元，同比增长21.2%；其中第三季度单季营收15.15亿元，同比增长27.48%，环比增长14.13%。 车载连接器是电连未来的增长主引擎。今年上半年车载连接器业务持续放量，同比增长35.84%。作为国内唯一通过英伟达DRIVE平台认证的车载连接器供应商，公司在车载连接器领域实现7%的市占率，在外资主导的格局中逆势突破，产品已切入蔚来ET9、小鹏X9等高端车型供应链，同时为比亚迪“天神之眼”智驾方案配套的高速连接器已完成测试，5亿产能准备就绪。2026年随着比亚迪智驾功能下沉至10万元以下车型，公司将充分受益于智能化车型的放量。 此外，公司过去2年一直在布局海外市场，包括欧洲和北美，其中欧洲已经拿到法雷奥、博世、哈曼等tier1的订单，预计明年中开始有收入贡献。 近期全球连接器龙头泰科发布了调价通知，将从2026年1月5日起，对全产品线、全区域实施价格上调。这是继过去数论结构性调价后的又一次全线提价，幅度覆盖多个类别，包括汽车连接器、高速通行连接器等，部分品类由经销商反馈，涨幅在5%—12%不等。目前汽车高速高频连接器国内供应商主要有电连、泰科和罗森，竞争对手涨价，公司产品也存在调涨预期。 3）进军服务器和机器人领域，蓄力长期成长。人形机器人结构中涉及的雷达，摄像头等传感器器件在信号传输端需大量部署高频高速连接器，尽管目前方案还未收敛，但整体结构与车载传感器所需连接器类似，需要高可靠、高性能的连接器，能够承受恶劣条件、振动和电磁干扰的连接器解决方案。 公司深耕高频高速连接器领域，射频经验积累深厚，高频高速连接下游应用正从消费电子、汽车智驾向机器人、服务器等领域拓展，公司不断深化在机器人领域的新品研发及客户导入，并与优必选、智元等头部机器人公司展开研发合作，相关专利上半年达到12项，10月21日又获得“一种机器人关节电连器”的新型专利授权，目前已有产品可应用于传感器配置较高的人形机器人领域，方正证券预期其2026年优必选相关订单超3亿元。 在服务器领域，公司储备了高速线缆和连接器相关产品，应用涵盖服务器主板到背板，主板到加速卡的高速连接以及数据中心设备互联等核心场景，其中自主研发的1.6T高速连接器，能适配英伟达H200 GPU的散热需求，可满足AI服务器对高传输速率的严苛要求。公司与英伟达共建AI服务器连接器实验室，计划2026年推出耐高温的150℃相关产品，同时规划2026年进入英伟达DGX供应链。    3、石英股份（603688）：明年两大业务向上 主要看点：1）光伏行业全面涨价。近期光伏行业又有环节迎来涨价。有媒体爆料，四家头部硅片企业联合大幅上调报价，平均涨幅12%。目前已经获得厂商确认，这不是本轮反内卷以来硅片的首次涨价，但四大巨头集体主动调涨，而且此次涨幅不小，有些复刻9月锂电材料六氟磷酸锂联合涨价的路径。 目前整个光伏从硅料到硅片再到电池已出现全面提价。其中，硅料方面，根据百川盈孚，截至12月25日，国内P型多晶硅现货均价4.4万元/吨，N型市场现货均价5.18万元/吨。打破此前长时间的僵持态势，价格小幅上调。硅片方面，四家头部硅片企业联合大幅上调报价，平均涨幅12%，已经获得厂商确认。电池方面，12月24日24.3%以上183.75mm双面TOPCON电池片主流价格在0.3-0.36元/W，均价0.32元/W，上涨6.67%。最下游的组件目前仍处于困局，几乎还未享受本轮涨价的红利，但12月22日，隆基绿能已率先上调组件价格，涨幅0.02元/W,晶科能源、晶澳科技等厂商报价也有0.03-0.05元/W的上涨。 石英股份是国内集科研、生产、销售于一体的高端石英材料深加工企业，它主要有两块业务，一块是光伏石英砂，另一块是半导体石英砂。 石英砂在光伏领域的应用主要是制备石英坩埚。光伏电池的制备需要用到单晶硅棒，石英坩埚是拉制单晶硅棒的消耗性器皿，主要用于盛装熔融硅并制成后续工序所需的晶棒，由于纯度要求，石英坩埚一次或者几次加热拉晶完成后即报废，因此是光伏关键的易耗品辅材。2022年—2023年石英砂供需严重失衡，导致石英砂价格成倍数增长，2024年后逐步回落，目前已经掉回2021年起涨时的水平。 自然资源部关联报告提及2025年国内高纯石英砂产能预计达20万吨，而华泰券商的保守估算，2025年石英砂的需求量约为11万吨。虽然石英砂的产能相比此前翻倍，但不会像组件那样产能严重过剩，海外扩产还比较慢，周期也长。 即便是大扩产，退一步说，扩产比较多的也是石英股份，作为行业龙头，公司连云港二期建设全面启动，新增2万吨高纯石英砂生产线，三期计划新增6万吨。另外还有天水一期项目也在10月开工建设。因此在整个光伏产业链回暖的时候，石英砂的价格弹性可能相对更高。 2025年光伏石英砂去库存持续去化，价格已经低位走稳，随着落后产能出清和行业自律加强，2026年光伏行业有望全面扭亏，迎来盈利拐点。石英股份的光伏业务有望随产业链价格回暖而反弹。 2）半导体验证持续推进。半导体业务是石英股份新的业绩增长引擎，2024年收入已经达到5亿元，占比41%，而且毛利率有56%，相比光伏大幅提升，今年半导体业务的收入占比稳步提升，目前已接近50%。 半导体优先发展一直是公司的重要战略，2025年初，公司披露，自产高纯石英砂制造的半导体用石英材料已陆续通过了TEL、LAM和APAM等国际一线半导体设备商认证，标志其高纯石英砂已具备进入国际供应链体系的市场准入条件。同时，积极配合国内芯片厂半导体石英本地化认证，进一步夯实其在国产半导体材料替代浪潮中的战略地位。 到10月底，公司在回答投资者问答时表示，自产高纯石英砂生产的半导体扩散领域用炉管系列石英材料通过了国内头部存储晶圆制造企业12英寸晶圆制造的全部工艺测试，并凭借卓越的性能成功通过认证。市场猜测应该是长鑫或长存。 国内半导体用石英材料国产化率低，多家头部券商预测国产化率仅有5%—15%，且半导体材料认证壁垒高、格局优，公司高温+低温产品均已认证通过。且不看海外设备商的需求，两存目前都在大幅扩产，明年国内存储会是放量的一年，石英股份明年完全可以充分享受国产替代+存储景气度上升双重红利。 石英近期股价下跌，主要是实控人2020年底并购了武汉鑫友泰50%的股权，与上市公司存在同业竞争，当时明确5年内解决这个问题。但有人发现，实控人近期转让了这部分股权，纳入上市公司的预期没了。其实这家公司公开利润并不高，就数百万元。纳不纳入影响较小，倒是因为这件事，石英的股价位置更有性价比了。   4、德方纳米（300769）：铁锂涨价的高弹性品种 主要逻辑：1）巨头停产倒逼涨价。12月下旬，湖南裕能和万润新能公告检修计划，将于1月拟对部分生产线进行检修，前者预计检修影响产能1.5万吨-3.5万吨，万润新能预计影响产量0.5万吨-2万吨。随后德方纳米也公告，将从明年1月1日起，安排部分产线检修，预计时间一个月。 从公告看，本次密集检修是产线已超负荷运行，为确保磷酸铁锂生产线安全、稳定、高效运行的计划安排。但结合产业链变化看，当前停产主要基于2点：一是磷酸铁锂第三方长协价格严重脱离现货价格，影响铁锂厂利润。整机厂在需求超预期下解散单现货为12万左右的价格，然而根据结算机制，要以SMM长协价10万元卖给电池厂，单吨正极亏损5000元，无法承担。 二是需求旺盛但全行业亏损，脱离制造业政策回报。1月协会的反内卷会议已经公布铁锂三代主流产品加工成本为1.57万元-1.64万元。当前电池厂给的加工费全行业平均倒挂2000元左右，几乎所有企业主流产品均亏损，叠加磷酸铁等价格上行但加工费未上涨，亏损加剧。 此次停产的真实目标，一方面是可以理顺价格，将上游原材料向下游传导，另一方面，也能倒逼下游大厂长协涨价，铁锂企业可以获得更好的价格条件。 铁锂行业在连续多年亏损，且当前供应偏紧尤其是高端品结构性紧缺的背景下，铁锂在年末谈价中落地涨价的概率大。而铁锂加工费（剔除原材料涨价后）能够提升1000-1500元，像湖南裕能H股明年的PE都降低到了15倍。若能落地2000-3000元，德方纳米、万润新能等弹性将更大。 2）拥有核心技术壁垒的铁锂龙头。德方纳米曾是2020年—2022年新能源时代的大牛股，股价涨幅一度超过30倍。当初走牛的原因，一方面是深度绑定下游宁德、比亚迪和亿纬锂能等头部电池厂，三家公司高峰时合计贡献公司营收近九成，宁德一家就接近一半。而且公司有产能，盘子铺得大，规模上量快，截至2025年三季度，公司拥有磷酸盐系正极材料年产能37万吨，另有8万吨新产能处于调试阶段；同时具备5000吨/年补锂剂产能和11万吨/年磷酸锰铁锂产能，其中磷酸锰铁锂产能曾为全球最大。 另一方面，公司确实很乐于投入研发，在铁锂领域拥有核心技术壁垒，其独创的“自热蒸发液相合成纳米磷酸铁锂技术”区别于行业主流的固相法工艺，无需磷酸铁前驱体环节，不仅降低了原材料成本与能耗，更使产品具备优异的批次稳定性、循环寿命和倍率性能。依托这一核心工艺，公司延伸发展出非连续石墨烯包覆、离子掺杂、纳米化等四大关键技术，生产的纳米磷酸铁锂被评为广东省高新技术产品，市场占有率连续多年领跑全国。这两年行情不好，德方的产品却还在持续迭代，包括第四、第五代高压密铁锂，补锂增强剂，还有固态电池技术。 行业景气度下行时，这种公司亏得最多，因为盘子铺太大了，比如这两年营收规模腰斩再腰斩，利润每年亏十几亿。但行业一旦进入上行期，也是最吃香的，产能规模大，利润弹性高，过去两年熬不死公司，这些新技术和产品迭代，也都会是未来盈利反转的催化剂。 比如高压密磷酸铁锂。相比三元电池，磷酸铁锂电池的主要劣势体现在能量密度和快充性能方面，快充电池需要减少极片厚度以降低内阻、提高倍率，而提高磷酸铁锂的压实密度，则能够在更薄极片厚度下保持甚至提高电芯的能量密度，一举两得。 自2023年8月宁德推出首款4C超充电池产品以来，其他锂电厂快速跟进，高能量密度的磷酸铁锂快充电池成为了各家电池企业的主打产品，进而显著带动了高压实密度磷酸铁锂的需求。 高压密铁锂属于高利润产品。据高工锂电分析，2024四季度开始的那轮涨价，就是由新一代高压密磷酸铁锂出货规模提升推动，2.55g/cm3-2.65g/cm3 压实密度产品可对应1000元/吨至3000元/吨的加工费上涨。根据百川盈孚数据，江西升华由于产品均为高压密，其与湖北万润的报价，2024年初与年末的差价可以达到3000元。换言之，产品需求结构变化将加速业内企业分化，只有中低端产能的企业将被逐步淘汰，而具备高压密铁锂量产能力的企业将享受行业加速出清带来的利好，实现量价齐升。 公司第四代高压实密度磷酸铁锂已实现批量出货，出货占比达到20%—30%，凭借高能量密度优势持续获得头部客户认可；第五代高性能磷酸铁锂材料已进入中试量产阶段，核心性能可同时适配动力与储能双领域。 再比如磷酸锰铁锂和补锂剂。在磷酸锰铁锂这一前沿赛道，公司已建成磷酸锰铁锂产能11万吨/年，是目前已建成规模最大的磷酸锰铁锂产能，第一代产品已实现批量装车，第二代更高性能产品验证进展顺利。 补锂剂方面，公司的补锂增强剂产品是全球首个实现量产的正极补锂材料，可广泛应用于动力、储能、3C等领域，先发优势和性能领先优势突出，目前已建成5000吨/年补锂增强剂产能，产能规模及产业化进度处于行业领先水平。2024年出货量同比增长500%，已获得独家定点的项目逐渐增加。 3）业绩弹性大。德方纳米的发展与新能源行业的景气度深度绑定，2025年动力电池与储能市场景气度很高，双轮驱动带动磷酸铁锂需求持续旺盛。前三季度国内磷酸铁锂电池累计装车量402.6GWh，同比增长62.7%，占总装车量的81.5%；全球储能电芯出货量同比大幅增长，部分订单排期已至2026年。下游头部电池厂掀起“锁单潮”，纷纷与材料厂商签订长协订单锁定高端产能，行业整体开工率回升至76.6%，库存持续去化。目前看，行业的需求是没有问题的，只要企业不内卷，利润反弹会非常快。 今年协会称发布铁锂的成本线，便于管控价格，防止恶性竞争。行业平均成本区间已明确在15714.8元/吨至16439.3元/吨（未税），若2026年加工费提升3000元/吨，磷酸铁锂平均毛利率将升至7.5%，德方纳米作为头部企业，有望凭借产品结构优势实现更明显的盈利改善。 假设2025年，公司铁锂相关产品产量23.8万吨，高压密产品占比20%—30%，取中间值25%，其余75%保守全按普通产品算（实际磷酸锰铁锂价格更高）。同时，加工费溢价幅度行业是15%—20%，取17.5%算，则加工费增加1000元-1500元，德方纳米的年利润将增厚2.5亿元-3.7亿元。若增加3000元/吨，利润增量将达到7.89亿元，将成功扭亏为盈。而目前行业加工费倒挂2000元，增加3000元也仅回到成本线之上略赚而已，这个概率还是蛮大的。 公司二级市场的图也漂亮，周K双重强底回踩中，向上爆发只差业绩验证或利好事件催化。   5、柳药集团（603368）：低估的AI医疗潜力股 主要逻辑：1）以业绩增长换估值下降。公司的前身是1953年成立的柳州医药批发站，2002年改制为民企，主营业务包括医药批发、医药零售和医药工业，经过70多年的精耕细作，柳药集团已经成为广西最大的医药批发龙头。 公司自2014年上市以来，经营一路向上。收入从2014年的56.5亿元增长至2024年的211.8亿元，年复合增速14.1%，净利润仅有2021年和2024年分别因疫情和批发业务毛利率下降而出现小幅下滑外，其他年份也是逐年增长趋势，从1.77亿元一路增长至8.67亿元，年复合增速17.22%。 让人惊讶的是，公司股价除了2015年牛市出现上涨外，大致维持在10-25元的宽幅区间震荡。而伴随着业绩持续上涨，估值持续压缩，目前估值跌至8倍。主要原因可能是市场认为公司的基本面不够靓丽，主业医药批发赚的是辛苦钱，毛利率仅有个位数，主业盈利能力不够稳定。 我们一直认为，公司的渠道优势牢不可破，将帮助其稳定基本盘。公司的批发主业聚焦广西市场，通过建设现代化医药物流中心与拓展第三方物流服务，建立起以南宁、柳州、玉林三个核心城市为物流配送中心，以桂林、百色、梧州等主干城市为配送节点，覆盖自治区14个地级市的高效物流配送网络和售后服务体系。目前已实现对广西省内三级、二级规模以上医院的全覆盖，公司批发业务中有75%收入来自终端医院，已经连续十余年稳定在这一数值。 与广西境内的另一家医药龙头国药控股（广西）相比，公司的市占率超过后者一倍，2015年—2023年每年都在增长，且增幅高于国药。这是渠道优势最重要的体现。 此前国家已有多个行业政策整合药品批发配送业务，诸如2017年的“两票制”，2018年的“4+7”带量采购以及随后的多批次全国集采，以及2021年广西公立医院尤其中高端医院进一步强化了医院药占比控制。经过多年整顿，广西的医药批发领域或将进入长期稳定状态，行业格局稳定。 今年前三季度，公司营收同比微跌1.47%至157亿元，扣非净利润小幅下跌9.8%至6.34亿元，主要原因是医药批发业务受集采和医院药占比控制等政策影响，销售规模阶段性下滑，同时集采品种毛利低，同类非集采品种销量受到影响，导致毛利额下滑。 业绩波动其实并不大。从三季度单季看，随着品种结构优化，降本增效推进以及行业政策消化，公司的批发业务环比收入正逐步恢复。 2）智慧供应链夯实核心市场根基。公司目前主业还在广西省内，盘子就那么大，未来要有成长性就必须围绕区域内的医院资源，做供应链的增值服务。为此，公司发挥药品与器械业务团队协同优势，做了两件事，一件是做SPD项目合作，另一件是做AI赋能。 SPD是指医药物资供应服务管理平台，通过平台建立医院与供应商间的信息对接，并在医院投入智能化设备，根据医院实际使用完成物资高效供应和结算，从而建立药械耗材从生产企业、流通渠道到医院终端的商品流、信息流、物流、资金流的统一，实现全程可追溯管理。 SPD是医院信息化的主流发展趋势，截至2022年，全国公立医院11746家，而从2011年—2022年全国公立医院SPD中标数量仅有770个。以此计算，SPD项目在公立医院的渗透率不足7%，未来提升空间大。 作为区域医药批发环节的龙头企业，为稳定市占率，公司必然需要介入SPD项目。目前公司已实现SPD软件系统自主化，与多家医院合作开展智慧医药供应链增值服务（含SPD项目）。截至2024年末，与区内超过35家核心医疗机构开展器械耗材SPD项目合作（2022年是20家，2023年是30家），合作数量逐年稳步上升。SPD项目推广实现医院器械耗材的集中统一采购和精细化管理，快速提高公司在医院的器械耗材配送份额，也推动与上游器械耗材供应商建立合作。2024年公司医疗器械实现营收28.4亿元，较去年同期增长了18%，保持每年双位数的增速，成为经营中为数不多的亮点。 AI赋能方面，今年与华为、润达医疗达成合作，全面拓展“AI+医疗”全场景应用。在整个项目中，华为主要提供模型+算力，润达和柳药主要进行模型训练等。目前这个项目中大致6—8个模块，其中润达负责4—5个模块，柳药负责2～3个模块，比如SPD、慢病、供应链等，知识产权会放在广西柳润医疗科技公司（柳药持股51%，润达49%）。 商业化方面，训练好模型或者解决方案后可进行销售，每套方案1千万—2千万（不用觉得多，三家医院每年有1%—2%收入要用于信息化建设），2023年广西有三级医院110家，其中三甲医院63家。最终按每家1500万的均价算，预计将贡献9亿—10亿的收入。 销售软件的毛利率远高于批发业务，达到35%—40%是普通水平（如卫宁健康和嘉和美康），而且随着客户群增加，毛利率也能继续拔高，市场给予这类业务的估值也高。 3）零售和工业两翼齐飞。公司还有医药零售和医药工业两个子业务，2024年收入占比分别为15.15%和5.49%，最近4年收入占比震荡上行。医药批发虽然占比八成，但毛利率偏低，而医药零售和工业的收入占比低，但盈利能力数倍于批发业务，2024年二者的毛利率分别高达18.21%和42%，对利润的贡献度走高，2024年已经提升至44.57%。所以，两个子业务经营好的话，可为未来业绩持续增长提供保障。 医药零售业务的主体其实是桂中大药房，就是类似A股上市药房老百姓、一心堂、大参林。桂中大药房是2001年成立运营的，经过20余年的深耕，截至2024年末，总数量已经达到了901家。 医药零售业务的未来成长主要看两个方面，一是门店扩张，桂中药房门店扩张最快速的是2014年—2020年，最近几年增速放缓，2022年甚至出现负增长，不过2023年新开店105家，重回增长趋势内，24年净增加87家。 二是门店内部优化。未来继续大规模开店不太现实，提高单店产出才是重点。为此，公司做了两个举措，一方面，公司在广西区内具备突出的批零一体化优势，实现批发端与零售端客户资源、品种资源的共享，保证了公司零售药店品种与医院端品种的高度一致，形成区别于其他区内连锁药店的差异化品种优势。另一方面，公司在门店布局上优先完成DTP药店、医院院边店的布局，持续加大医保双通道、门诊统筹等资质覆盖，使门店能够较好地承接医院流出品种。以DPT药店为例，2022年占比虽然仅有23.64%，但贡献了18.74亿的收入，DPT药店就是单店效益优化的例子。2024年公司DTP要点数量达到了186家，同比净增加12家。 公司门店扩张与单店内部优化起到作用。2023年虽然政策影响处方药针剂品种在零售端的销售减少，导致零售业务实现营业收入28.21亿元，同比下降1.79%，但公司调整了品种结构，提高高毛利品种的销售占比，在品种结构优化和运营效率提升带动下，零售业务毛利水平提升，实现净利润1.47亿元，同比增长20.79%。2024年毛利额依然维持接近6亿元的高位。 医药工业方面，该板块每年的增长还不错，从2017年至2022年营收复合增速高达75%，毛利达到了3.89亿元，2023年医药工业板块实现营业收入11.13亿元，同比增长 39.65%；净利润2.07亿元，同比增长55.64%，基本上每年收入和业绩同比增长。2024年该业务的收入是11.62亿元，同比增长4.46%，净利润1.96亿元，同比下降5.3%。 该业务主要经营主体是4家中药公司，分别是仙茱中药（持股100%）、仙茱制药（持股100%）、万通制药（持股60%）和康晟制药（间接控股70%）。 其中，仙茱中药主要从事各类中药饮片生产加工业务，贡献了医药工业超过50%的营收，目前能生产加工中药饮片1100多个品种、8000多个品规，基本涵盖医疗机构所需的全部中药品种。目前正在拓展广西以外的市场布局，已拓展至浙江、陕西、四川、湖南、广东、贵州和福建等地医院，配套产能规模也提升至8000吨。 仙茱制药主要从事中药配方颗粒生产研发业务，负责中药配方颗粒生产研发基地投产后的具体运营工作，2023年中药配方颗粒收入和净利润分别为0.9亿元和0.2亿元，目前该子公司已完成597个中药配方颗粒品种的申报备案工作，覆盖国标及省标大部分品种，并同步在广东、四川、贵州、湖南、重庆、 安徽、云南、福建、山东等地开展产品备案工作，配合2021年投建的3000吨产能项目投产，未来将成为医药工业新增长极之一。2024年公司中药配方颗粒为1.27亿元，同比增长35.23%。 康晟制药和万通制药主要开展中成药生产研发，旗下分别拥有安神养血口服液、归芪补血口服液和复方金钱草颗粒、万通炎康片（胶囊）等多个独家专利产品和知名品牌。其中万通制药的盈利能力较强，2023年收入和净利润分别为2.6亿元和0.9亿元，康晟制药偏弱一些，但2022年顺利实现盈亏平衡，2023年收入和净利润分别为1亿元和0.2亿元。2024年公司旗下拳头中成药产品复方金钱草颗粒实现销售 2.46 亿元，同比增长 4.88%；新品祛瘀健脾茶、安宫牛黄丸销售分别同比增长 180.51%、104.64%。 公司目前主业和两个副业表现均很稳定，现金流充沛，估值约为8倍，每年现金分红率80%—90%，股息率有3%—4%，未来还隐含AI医疗服务带来的估值提升预期，此外股价也长期低位。   6、比音勒芬（002832）：纺织服装优质赛道+高分红低估值+培育第二增长曲线 主要看点：1）逆势加大主品牌高端化培育力度。比音勒芬的主品牌就是其名字比音勒芬，该品牌创立于2003年，聚焦高尔夫服饰细分赛道，以高尔夫运动为核心DNA，凭借高端的产品定位，专业的设计和优质的面料，已成为该细分服饰领域的龙头。也因此，比音勒芬有“中国高尔夫服饰第一股”之称。 当前国内服装行业发展陷入困境，据中国服装协会数据，2025年1—10月我国服装行业规模以上企业营业收入同比下降7.33%，利润总额更是大幅下滑23.41%，营业收入利润率仅3.72%，低于2024年全年1.19个百分点，市场竞争加剧与盈利空间挤压成为行业普遍难题。 有声音认为，目前大环境不好，服装品牌内卷严重，比音勒芬应该勒紧裤腰带过日子。 但他们忽略了两点：第一，高尔夫本身是贵族运动，定位高端，品牌效应更重要，喝得起茅台的人不会在意茅台几百块钱的涨跌。同样，打得起高尔夫球的人，更在意品牌是否高端，能彰显自己的身份，而不是价格的涨跌。 第二，高尔夫服饰是服装中的另类。其凭借独特的消费属性，展现出独立于行业大盘的增长韧性，当前已形成可观的市场空间，且未来成长潜力充足。空间层面，据比音勒芬招股书权威测算，国内高尔夫运动人群保守估计达330万人，人均年服饰消费金额7185元，对应专业高尔夫服装市场规模约237亿元；叠加“老钱风”潮流推动高尔夫服饰日常化穿着，非运动场景的消费需求持续释放，实际市场规模已突破基础测算基数。增速层面，尽管国内暂无直接的高尔夫服饰整体增速数据，但全球及相关细分赛道数据已印证其增长活力——美国高尔夫服饰市场相关机构预测显示，2025—2033年复合增长率将达6.5%，这一增速在服装品类中算是排头兵了。 往未来看，高尔夫服饰行业仍有广阔成长空间：一方面，国内高尔夫运动普及度持续提升，中国高尔夫球协会数据显示，2024年青少年高尔夫新增注册球员同比增长12%，2018—2024年累计注册量超14万人，年轻消费群体的扩容将持续带动长期需求；另一方面，消费升级背景下，消费者对服饰的专业功能性与品牌调性要求不断提高，高尔夫服饰兼具吸湿排汗、透气快干等专业属性与高端生活方式标识，契合中产阶级及新贵群体的消费需求，叠加无缝服装技术等创新升级方向，将进一步打开品类增长天花板。 在此环境下，比音勒芬非但没有缩减投入，反而持续加码主品牌建设：2024年广告宣传费近2亿元，同比增长108%；通过官宣丁禹兮为品牌先锋代言人、联动多位明星扩大品牌影响力，系统性提升品牌形象；同时计划投资不超过23亿元建设湾区时尚产业总部基地，涵盖高端面料研发中心、品牌博物馆等核心项目，从研发、品牌展示等多维度夯实高端化基础。这种逆周期投入策略，不仅强化了品牌专业调性，更推动其在高端市场的认知度持续提升。 比音勒芬的高端战略成效显著。依托持续的品牌投入与研发赋能，公司产品站稳1500-8000元高端价格带，2024年综合毛利率为77%，显著高于44.68%的行业平均水平。据中国商业联合会、中华全国商业信息中心监测数据，比音勒芬品牌已连续8年位居高尔夫服饰全国市场综合占有率榜首，T恤品类连续7年蝉联第一，在露露乐蒙、迪桑特等品牌入局竞争的背景下仍牢牢掌握核心话语权。 目前比音勒芬品牌势能持续向上，落实高端化、专业化：通过生活PREMIUM、户外MOTION和时尚TRENDY三大系列满足商务精英群体全场景着装需求，高尔夫线聚焦高端专业运动，在功能性科技感面料的基础上迭代推新，通过故宫博物院、哈佛大学等IP联名拓展消费客群，集中资源在T恤等优势品类中打造爆款SKU。 2）多品牌协同，有望形成第二增长曲线。为突破单一高尔夫赛道的增长天花板，比音勒芬采取“收购+孵化”并行策略，构建覆盖多元消费场景与客群的多品牌矩阵。 公司多个子品牌精准切入差异化赛道，形成与主品牌的协同互补：一是收购的英国百年品牌Kent&Curwen，以英伦学院风为核心定位，覆盖经典与潮流融合的年轻菁英客群，2024年重返伦敦时装周并推出首个女装系列，进一步拓宽客群边界，目前已在深圳万象天地、重庆星光68广场等高端商圈布局全新门店，加速全国扩张。 二是孵化的子品牌CARNAVAL DE VENISE（威尼斯狂欢节），聚焦轻户外度假赛道，紧扣当下“轻户外”消费热潮，围绕年轻消费者出游场景的功能性与时尚性需求研发产品，实现差异化突围，2024年线上收入同比增34.6%； 三是主品牌延伸的比音勒芬高尔夫独立运营品牌，在强化专业属性的同时，进一步细化高尔夫运动场景需求，提升专业赛道的渗透率。 此外，公司并购的国际高级奢侈品牌CERRUTI 1881定位下沉，归入轻奢男装范畴，目标客户聚焦Z世代和新中产，该品牌已在香港和澳门开设门店。 3）线上高端化，线上年轻化。比音勒芬实行“线下高端化、线上年轻化”的双轨渠道策略。线下端，持续推进高端化升级，全球先锋旗舰店落户深圳太子湾VILLA花园城，同时加速渗透华润万象城等核心高端商圈，推出第十代终端形象店，通过沉浸式体验与定制化服务巩固高端客群粘性；线上端，在巩固天猫、京东等传统电商优势的基础上，精准布局抖音、小红书等年轻流量阵地，将年轻化触达融入渠道布局，实现全场景、全客群覆盖。 全渠道协同与年轻化触达的成效已通过核心数据充分印证：渠道层面，2025年上半年电商板块收入同比大幅增长75%，其中抖音等年轻客群聚集的兴趣电商渠道收入同比激增71.82%，线上渠道毛利率仍高达77.9%；客群层面，2025年上半年线下新增VIP会员中80后、90后占比达70%，小红书关注用户中年轻群体占比高达75%；业绩层面，2025年上半年在全国限额以上服装零售额增速仅3.1%的行业环境下，同期实现营业收入21.03亿元，同比增长8.63%；2025年前三季度营业总收入进一步增至32.01亿元，同比增长6.71%，在行业下行周期中展现出强劲的业绩韧性。 4）强现金流，高分红，低估值。比音勒芬现金流健康度持续领先行业，2016年上市以来，每年经营活动产生的现金流量净额都是正值，且一直到2023年都是逐年递增，2021—2024年经营活动产生的现金流量净额分别为8.98亿元、9.42亿元、12.96亿元、7.50亿元，持续保持充裕水平，显示出公司健康向上的经营质量。 充裕的现金流也为高分红提供了坚实支撑，公司自上市以来始终保持稳定高分红姿态，2022—2024年累计现金分红10.27亿元，占最近三年年均净利润的127.4%；当前股息率达6.51%，显著高于申万纺织服饰行业2.94%的平均股息率。 从估值层面，比音勒芬PE约为10倍，与历史水平相比，几乎处于最低位；与行业对比，当前申万纺织服饰行业平均市盈率为39.86倍，可比高端男装企业报喜鸟、九牧王、七匹狼当前PE分别为18倍、22倍和17倍，估值也处于被低估状态。 总而言之，公司凭借扎实的经营管理，形成了稳健的现金流储备与持续的高分红政策，同时当前估值无论对比自身历史水平还是行业均值，均处于低位分位，具备较高的安全边际与投资价值。       第二十四期策略：谨防开年砸盘 关于明年全年的展望和策略已经发在最新一期杂志，A股有明显的十年周期，明年整体乐观看好，逻辑不赘述。这里补充不一样的几个观点，更侧重风险。 第一，从宏观角度，要关注日元加息节奏。日本其实并没有如大家说的那样，有失去的30年。通过资本投资，日本在过去30多年里再造了一个日本，而且这部分规模相当于中国GDP的六成了，海外资产占日本GDP的2.5倍。它的资本流动对全球影响举足轻重。 众所周知，美元已经进入降息周期，全球明年可预见的流动性是宽松的，但日元在这个时候选择加息，瞬间减小利差。对于降息的美元而言，肯定会有冲击。因为日元是全球最大的杠杆货币，过去30多年都是以零息甚至负息，全球资金借道日元加杠杆，去炒美股也好，去买美债也罢。现在这个货币要拆杠杆，那么各个算力的资产定价甚至科技的风险定价都会出现问题，美元重新进入降息通道后，流出来的美元会第一时间充斥到日本那边。 大家看港股，港股作为我们金融全球化的桥头堡，未来是承接美股调整后的资金避险港湾，对全球流动性最为敏感。但在10月和12月的美联储降息潮中却是持续调整，不像今年二季度和三季度，在美联储降息预期中迅速走强。 第二，内资量化操纵市场。现在的板块和个股波动极大，经常是高开低走，低开高走，跟打游击战一样，比如白银，第一天期货大涨，A股暴跌；第二天期货暴跌，A股大涨。 我们曾研究过量化因子，国内的量化就是原来游资的那套打法。举个例子，他们会实时抓取市场舆情，根据舆情数据，制作情绪指标，有新闻关注度、关联度以及情感指标，三个指标基本上与未来收益呈现负相关，即个股被关注的越多，赞美越多，后面下跌的可能性越大，真正做到“别人贪婪我恐惧”的道理。 现在每家量化在单一个股上的规模其实不大，占当天成交额10%以下，但一个热点票有很多量化产品一起做，大家看最近的龙虎榜，前五席位合计占比能到30%以上占比，这就是操纵市场，操纵个股。更真实地感受是，每天板块和个股就像被控盘了一样，只要没有利好的票，基本上走势都是类似的。 今年前11月，前十名的百亿私募量化产品，收益率普遍在40%以上，光这10家企业今年赚走了2000亿+。量化的重仓地微盘股指数，今年接近翻倍，从2024年1月暴雷至今，涨幅4倍，比很多游资的收益率还要强悍。 在整个IPO没有大规模放开，微小盘的基础盘还是那些票，而量化本身的规模在上行，每天几千亿的交易规模，如果还沿用原来的策略，那么未来微盘股在高位高波动就是大概率事件。稍微有一点风吹草动，量化还会加剧市场波动，最典型就是最近监管查设立在交易所附近的设备，哪怕这只是一个传闻，当时市场立马调整。 24年量化崩了2次，一次去杠杆，一次倒逼部分机构放弃中性策略。下一次什么时候崩不清楚？但这两年量化基金大部分是哑铃策略，做多两头的微盘股和权重蓝筹股，做空中间的中证500和1000等指数。当一个策略最后不再给产品赚钱时，调整是必然的。   第三，ETF逐渐让A股“美股化”。要说2025年最火的基金产品是谁？那一定非ETF莫属。从去年10月首次超过主动基金规模，到2024年底达到3.7万亿，2025年继续飙升，连续突破4万亿和5万亿的关卡，截至12月26日，最新规模已超过6万亿。 ETF持续大规模流入不仅沉淀了大量的筹码，也让指数变得非常稳健。今年除了4月初的美国无差别关税事件，全年指数基本上稳步向上。先不管是量化赚得钵满盆满，还是国家队在里面来回操盘，至少指数是符合监管层的慢牛愿景。假如2026年ETF规模继续上涨到10万亿，那未来A股真的就美股化了。 在这种背景下，后面市场浮筹只会越来越少，资金会高度聚焦，只有少数板块和个股能涨，绝大部分标的会低波动无价值。整个A股会像一只大庄股，有增量资金的细分方向才能涨且涨起来非常迅速。 回归近期市场，开年有个潜在风险。上面说ETF规模已经有6万亿，按挂钩指数看，沪深300ETF依然是最大的玩家，整体规模接近1.2万亿，也是唯一一只超过万亿规模的ETF产品，第二名则是中证A500，规模近3000亿。 中证A500是2024年才新发的指数，规模增速算快的，尤其是12月，截至29日的最新数据，中证A500ETF净流入937亿元，如果不是监管层指导，可能最后三天规模净增长大概率破千亿。   此次A500大规模流入有两个主因，一个是季末“冲量效应”，机构位排名或冲规模，加速申购，这也是监管层指导的原因，监管的意见是不允许拉短线，需要拉长期持有的钱。 另一个是传闻2026年一季度交易所即将推出中证A500的期权交易，根据相应规则，沪深交易所需要各选择一只中证A500ETF作为期权的交易标的，如果中标，基金公司就是躺赢的节奏，规模和流动性会是极大的提升。 我们查了一下，当前跟踪中证A500的ETF一共有42家，规模超过百亿有8家，其中超过300亿的只有5家，依次为华泰（436亿）、南方（418亿）、国泰（350亿）、华夏（347亿）和易方达（316亿），12月份规模增长最狠的也是这五家，依次增长了167亿、199亿、128亿、136亿和81亿，每家产品在12月的规模在25%—50%不等，增幅可谓夸张。最终2个产品大概率会从这5家中诞生。 当然这也为未来埋下伏笔，都明白年末大增仓冲量，过完年后净流入放缓甚至资金撤出，就会有调整风险。从指数相对强弱来看，过去两周仅有500指数强于万得全A指数，上证50、沪深300和中证1000全部偏弱，如果没有这股力量撑着，市场表现会弱势。再看看这个估值，不向下砸一波，怎么涨都感觉不放心。   近期市场温和放量后，能支撑起多个板块炒作。从板块的涨跌看，过去半个月有持续上涨机会的板块主要是有色金属（黄金、白银、铜、铝）、AI液冷、商业航天、太空算力、人形机器人。这里面除了有色金属受益于期货市场涨价导致的刺激外，大部分的机会还是老题材，这些题材清一色是海外映射+事件刺激。 商业航天和太空算力就不说了，Space X的估值10万亿人民币，80%零部件自供，剩余20%有部分来自国内，也因此，板块在连续炒作朱雀三和长征十二甲相关标的后，转而炒作为Space X供货的标的，再生科技、通宇通讯、信维通讯、新雷能、西部材料、超捷股份、派克新材等。随后又有一些低位分支被挖掘出来，比如碳纤维和砷化镓太阳能板。 AI液冷这边是传闻谷歌审厂，以前液冷是可用可不用，现在随着算力功率提升，必须要用。但怎么算都感觉液冷贵了，如谷歌链的英维克，据说20亿—30亿的周期订单，首期1亿，按50%的净利率算，都撑不起千亿的市值。 人形机器人这边是因为两个信息，一个是头部企业的订单总额纷纷进入亿元甚至部分向十亿级别攀升，比如优必选和智元机器人。另一个是明年特斯拉V3的量产。我们看来，人形机器人还处于0-1阶段，不解决成本问题，很难有大的消费应用场景。举个典型例子，国内机器人最难做的就是灵巧手，现在灵巧手单只在10万元以上，不降低到个位数，一台机器人大几十上百万元，多少家庭买得起。如果真要看人形机器人板块，优先关注T链，毕竟海外人工成本高，可优先替代这部分需求，产业化落地也是最快的。 总体而言，市场没什么好说的，整体走势比较健康，区间震荡，温和放量，题材活跃，一些明年产业逻辑明确的板块也有资金布局，比如先进制程。但短期仍处于题材市阶段。对于追求短线超额收益的读者，还得往题材上靠，高抛低吸做差价。 当下最大的热点还是商业航天，板块属于宏远叙事短期无法证伪，又有海外映射和利好持续刺激，它类似去年的人形机器人，一季度国内还有多个发射事件，资本市场这边还有蓝箭航天的IPO，很大概率会是一波跨年行情。 其他板块，可以看看AI眼镜，今年补贴还在继续，唯一的增量就是智能眼镜，题材有些老，是不是下一个无线耳机，只能看后面豆包和1月的CES有没有什么新刺激。 今年散户大部分是亏钱的，中证协的数据是98%的散户亏钱，而且是规模越小亏越多，数据可能夸张了点，但今年散户确实不好赚钱，追涨杀跌成为量化的新韭菜。与其追逐热点题材，最后还不赚钱，不如买产业确定性强的。 中长线而言，明年哪些板块有确定性的增量机会？首先是先进制程，我们近期反复讲，刚好最近中芯国际的增资与并购，长鑫赶在最后一天公布的招股说明书，都验证了此前的判断，那就是明年开始，先进制程国内将迎来全面放量阶段。 其次是智驾产业，政策明朗后，明年L3级以上驾驶会逐步铺开推广，以后新车没有智驾功能都不好卖，产业进入到1-10阶段，对于激光雷达、连接器等增量零部件是确定性机会。 再有就是反内卷方向，锂电池在储能和电动车需求爆发下首当其冲，光伏也要跟踪，今年行业折腾了一年，涨幅几乎垫底，明年都有触底向好的预期。 先进制程：明年产业链全面上量 前几期策略环节我们经常提到一个方向就是先进制程扩产。近期这个方向有持续利好刺激。 第一个是国产光刻机的消息。先进制程受限于光刻机，光刻机的新闻密度近期挺高的，外媒和研究机构都有出报告。先是外媒称，今年2月国内已成功制造出EUV的原型机，虽然这篇新闻稿老生常谈，但传阅度很高，一度引发ASML的股价跳水。随后又爆出，中国晶圆厂已经在二级市场获得组件，通过升级旧款DUV的性能达到7纳米先进制程，进一步扩大智能芯片产能，这当中包括升级过的“台座”，即用于硅晶圆的机械平台以及有助于更高精度对准芯片层的镜头和传感器。 很多人可能会觉得，怎么都是外围的消息。因为国产光刻机一直很低调，就怕被打压，曾有自媒体因转发纪要被约谈。但这次是官媒《环球时报》也出现了社评，这种事情在两年前是不敢想象的，官媒直接点评，说明产业链确实有长足进展。 光刻机板块自9月高点以来，回撤幅度已超过30%以上，背后的核心源于市场风格切换（多数光刻产业链公司的业绩释放不在今年）、市场一致预期兑现。但站在产业链角度看，今年国产光刻机整体实现跨越性突破，明年制程产品代际都会全方位提升。 另一个是进口光刻机数据的验证。今年前10月，大陆进口荷兰光刻机69.8亿元，单价0.44亿美金，同比增长28%，其中8月-10月进口单价分别为0.59亿元，0.52亿元，0.75亿元，同比分别增长83%、13%和160%，单价大涨说明，要么型号越来越先进，要么扩产非常急切。而根据海关11月的最新进口数据，单月光刻机的进口金额达到46亿元，其中先进半导体的聚集地上海进口了35亿元。今年9—11月上海进口光刻机的金额分别为62亿元、43亿元和35亿元，三个月合计进口规模接近24年全年，且是2023年全年进口的2倍。 从产业链信息交叉验证看，北方华创、拓荆科技、中微公司和微导纳米等各环节设备龙头订单充足，均在积极扩产。上游的两大洁净室公司亚翔集成和圣晖集成，半年3-4倍的走势，合同负债快速增长。最近传的字节2026年400亿订购华为昇腾芯片的事件，不管是前期的寒武纪还是现在的华为昇腾，说明四季度开始国产真的逐渐放量了。还有中芯国际联合大基金二三期、先导集成电路以及泰新对中芯南方进行大规模增资，中芯南方是中芯国际先进制程的实施主体，增资很大程度助推其未来先进产能扩产，这些都侧面指引明年先进制程逻辑扩产需求的爆发。 国内先进制程明年产能大增是毋庸置疑的事情。据SEMI预计，2024年全球新增晶圆厂高达60座，其中23座已开工建设，国内开工建设大概有6座；有37座新的晶圆厂投营，国内约有19座，占比51.35%。预计2024年—2027年全球会有75座新的12寸晶圆厂投入运营，其中中国将从2024年的29座增长至2027年的71座，增幅翻倍不止。 目前中芯和华虹均有明确的产能扩充计划，这里还有一个重要因子，就是长鑫的扩产。目前存储芯片供需严重失衡，市场预计涨价趋势将延续至2026年年中，即便有新增产能，2027年供给端仍非常紧俏。长鑫在去年增产的基础上，今年产能进一步增长近50%，但仍旧供不应求。长鑫已于9月完成IPO辅导，如果错过12月31日的节点，就要更新财报，因此，市场预计应该很快就要公布招股说明书（12月30日晚间已公布）。有声音称，长鑫为了降低上市前的财务压力，正在延迟产能释放，但从11月发布的人员招聘看，岗位和数量暴增。明年一季度上市后进一步带动先进制程产能扩张。 由于需求大涨而产能受限，先进制程板块未来还有涨价的期权在手。近期有消息称，中芯国际部分产能已经开始涨价，涨价幅度在10%左右，有多家企业收到涨价函，目前上海证券报证实了公司涨价消息。对于这次涨价的原因，一方面，源于市场需求，服务器市场需求大增，其次是供应链成本，例如下半年来占比高的金属价格持续大涨；另一方面，台积电最近又关了两个8寸厂转去做先进制程。 在今年8月的中芯国际会议上，管理层表示没有涨价，当时平均售价的上升只是因为产能满，12寸的晶圆没有折扣了。因此这次涨价实际上是超预期的。而日前，苹果供应商ADI已经率先向客户发出涨价通知，计划2026年2月起对全系列涨价，整体幅度约为15%，后续还存在提价预期。 整体看，关于先进制程的消息虽然官方很少披露，但产业链信息交叉验证，明年上量确定性高，对整个国产半导体链是实质性的利好。未来先进产能扩张、良率提升以及更先进制程研发都可能超预期，并且明年国产算力也会迎来闭环，利润端将有所体现。我们看来，先进制程完全可以作为明年的一条重要科技分支去布局。 方向上看，首先是晶圆代工，设计公司有很多个，但国内有先进代工能力和产能的就2个，中芯国际和华虹公司。 其次是上游的设备商和材料商，可能老生常谈了。这里重点倾向有先进制程相关的厂商，中微公司（刻蚀设备龙头，5纳米设备通过台积电验证，3nm刻蚀机也进入客户验证阶段）、拓荆科技（薄膜沉积，14纳米以下ALD设备已实现量产）、华海清科（化学机械拋光龙头，其设备在逻辑芯片制造领域工艺技术水平已突破至14nm）。材料商方面，沪硅产业（大硅片，其产品最高为2nm芯片制造提供关键基础制程，明年14nm硅片量产）、南大光电（Arf光刻胶通过中心国际验证，适配）、江丰电子（国内靶材龙头，打破海外龙头，铝靶和钛靶进入中芯国际和台积电等产业链，可支撑8nm等先进制程）。 另外，可以关注两存（长存和长鑫）产业链相关标的。长存目前NAND市占率约全球10%，明年有望量产300层NAND产品，届时与海外仅剩一个代差，未来受益AI驱动下的企业级SSD高速增长，产能需要翻倍扩张。长鑫的DRAM产能目前占全球不到10%，按国内的体量，未来占比需要向20%以上靠拢，产能同样翻倍。 个股方面，除了上面的拓荆、中微公司、华海清科，还有珂玛科技（陶瓷加热盘新进入头部存储厂）、石英股份（石英材料完成头部存储厂全部认证）、中科飞测（独供长鑫明场检测）、精智达（绑定长鑫，二代机和FT高速机验证通过在即）。     智驾：看好高阶智驾增量部件机会     智驾板块最近淹没在商业航天的炒作中。但相比商业航天，智驾板块的产业进度更快。如果说明年商业航天处于“0-1”，那么智驾则处于“1-10”阶段，明年有望迎来主升浪。 本轮板块的导火索是政策变明朗。12月15日，工信部正式公布了我国首批L3级有条件自动驾驶车型准入许可，长安深蓝SL03和北汽极狐阿尔法S6两款车型获准上路试点，前者搭载采用4D毫米波雷达自研天枢智驾系统，后者搭载采用激光雷达的华为ADS智驾系统。两款车型分别适配城市拥堵路段和高速路段，将在重庆、北京指定区域开展上路试点。 智驾由低到高分为L0-L5共六个级别，其中L0-L2分别为应急辅助，部分驾驶辅助和组合驾驶辅助，统一归纳为辅助驾驶。L3-L5属于高阶智驾，到了L3级别以上，就正式跨入自动驾驶层面。而L3定义为有条件自动驾驶，与L2级辅助驾驶相比，L3级自动驾驶系统在符合设计运行条件时可以承担全部动态驾驶任务，但出现即将不满足运行范围、在系统发出请求时仍需驾驶员接管。 此次工信部正式公告，可以说是中国智能网联汽车产业发展中一个具有分水岭意义的事件，它标志着高阶自动驾驶功能首次通过了国家层面的产品准入管理，完成了从技术研发、封闭测试到获得“准生证”的关键跨越。工信部的准入发布后，12月中旬公安部发布了自动驾驶交通法规符合国标立项，相当于是联合了公安部和交通部共同构建的“车端安全技术认证+使用场景限定+事故责任界定”三位一体监管框架的首次落地。 最具里程碑的一点，它明确了车企与驾驶员的权责。我们知道，特斯拉在美国的FSD完全自动驾驶已经上线，而国内这两年进展迟缓，归根到底是政策不明朗。车辆智驾不像智能手机，一旦出事故，那是要出人命的。所以政策一直处于摸索阶段，出了事故后，法律和权责要如何界定，比亚迪老王曾吐槽智驾是垃圾就是这个原因。 以前L3级自动驾驶核心特征是驾驶员无需持续监控，谁开谁管。此次准入规定在法规和技术条件同时满足情况下，事故责任主体将从驾驶员有条件地转向汽车制造商。法律和权责确定后，驾驶员可以放开使用，车企作为第一责任人的法律义务和道德压力，将倒逼其在系统冗余、功能安全和预期功能安全以及人机交互等领域投入更多资源，进行更为严苛的设计与验证，从而推动全行业安全技术体系再上一个台阶。 可能有人会问，智驾不是一直都有吗？以前那叫辅助驾驶，真正的L3上路试点政策是从2023年发起，历时2年时间，但智驾领域其实一直是政策在追产业进度，而不是因为现在政策颁布了，产业才开始推进。简单理解，就是智驾产业一直在推进，只是政策明朗后，大家后面要全力冲刺，可能原来行业增速40%，现在一下子到了80%，产业开始加速渗透了。 截至今年9月，L2级辅助驾驶渗透率约为34.8%，城区NOA渗透率约为15.8%，在新车中的渗透率超过一半，普及率已走高，而L3才刚刚起步，以后没有智驾功能的车型，都不好销售。对供应链而言，高阶智驾普及将给核心部件供应商带来确定性的量产订单。 哪些环节是增量？高阶智驾相较于传统L2级别辅助驾驶，1000TOPS以上算力和各类系统冗余，在线控、传感器、连接器和智驾芯片等领域的用量及性能要求上均有显著提升。 一是域控。高阶驾驶的域控，简单说就是汽车里一个超级智能的“大脑”，专门负责处理自动驾驶、智能座舱这些复杂任务。 这是最先起量的环节，之前在电动车和L2及以下智驾持续渗透下，已经有业绩出来，比如德赛西威。未来该领域可能是量价齐升的局面，量方面，一是国内高阶智驾从1到10加速放量阶段，未来还有机器人加持；二是从海外车企的定点来看，德赛、均胜、科博达均已有全球化的智驾域控订单，量产时间大部分在2026年和2027年，中长期看，智驾出海+Robovan贡献新增量。价格方面，新增机器人和座舱AI两个方向的应用，目前基于THOR的机器人大脑域控ASP价格为3W，为车端域控的3倍多。 二是车载摄像头，相比L2级别ADAS辅助驾驶，L3以上高阶智驾搭载摄像头数量翻倍，从3—8颗增加至8—12颗，且摄像头像素需求从2-3M提升至5-8M，价值量也有提升。 三是激光雷达，这个上期行业讲过了。随着成本下行，未来有望渗透至10万级别车型，将成为整机厂的主流传感器方案。 四是高频高速连接器，作为传感器等零部件的配套，高阶智驾需要搭载更多传感器且智驾数据传输速率要求更高，单车价值量相比L2车型翻倍。比如激光雷达，单车用量1—3颗的情况下，配套连接器的ASP为1000-2500元，考虑L3潜在对于激光雷达的用量加注，未来单车用量可达2—5颗，连接器ASP提升至2000-4000元。 五是智驾芯片。当前L2级别所需智驾芯片算力低于100TOPS，高速NOA需求集中在100TOPS区间，城市NOA集中在500-1000TOPS区间。伴随L3智驾级别车型和Robotaxi落地，智驾芯片所需算力将进一步提升。 怎么选？智驾的零部件标的很多，可以沿着两个方向选：一是行业格局好的业绩线。激光雷达的禾赛和速腾聚创；连接器的电连技术；线控的耐世特、伯特利。 二是估值线，智驾芯片的地平线机器人（港股通标的）和黑芝麻智能，域控的科博达、德赛西威等。 不过，智驾芯片方面，蔚来、小鹏坚定走自研芯片+自研算法道路；理想、小米高端用Thor或自研芯片，中低端依赖地平线；比亚迪、奇瑞等传统车企是芯片供应商争夺的主战场，方案多样且存在变数；合资品牌（大众、丰田）开始提速，主要采用地平线+Momenta组合。未来需要注意车企的自研智驾芯片，可能会蚕食第三方市场。     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 000703 恒逸石化 4 26004.06 7.26 688809 强一股份 2 140.11 5.75 300551 古鳌科技 3 1698.54 5.01 688802 沐曦股份 1 82.16 4.53 600039 四川路桥 6 21460.87 3.15 002727 一心堂 4 1163.73 2.93 002111 威海广泰 1 1000.00 2.08 000738 航发控制 1 2240.67 1.70 600872 中炬高新 2 1278.21 1.66 603700 宁水集团 3 290.00 1.45 688720 艾森股份 3 71.58 1.27 002899 英派斯 1 171.22 1.16 002875 安奈儿 1 206.47 1.13 002438 江苏神通 1 507.55 1.08 002266 浙富控股 4 5200.00 1.06 000967 盈峰环境 1 2971.34 0.94 600673 东阳光 1 2630.51 0.88 000301 东方盛虹 1 5165.86 0.78 600179 安通控股 1 2450.54 0.63 601718 际华集团 1 2263.00 0.52 600076 康欣新材 1 467.42 0.35 000069 华侨城A 3 1914.42 0.28 600395 盘江股份 1 505.98 0.24 601777 千里科技 1 898.26 0.20 300562 乐心医疗 1 23.06 0.14 601619 嘉泽新能 1 302.56 0.12 300961 深水海纳 1 17.79 0.12 600519 贵州茅台 1 127.42 0.10 002966 苏州银行 1 435.28 0.10 603025 大豪科技 1 108.32 0.10 688548 广钢气体 1 51.44 0.07 300406 九强生物 2 30.52 0.07 300304 云意电气 2 56.00 0.07 600882 妙可蓝多 1 32.21 0.06 300928 华安鑫创 1 3.05 0.06 002986 宇新股份 2 9.96 0.03 300469 信息发展 1 7.83 0.03 300592 华凯易佰 1 9.63 0.03 601916 浙商银行 3 528.60 0.02 688135 利扬芯片 2 3.90 0.02 000425 徐工机械 1 177.95 0.02 601857 中国石油 1 3000.00 0.02 603098 森特股份 1 8.70 0.02 603299 苏盐井神 11 9.75 0.01 300190 维尔利 1 9.23 0.01 600483 福能股份 1 30.03 0.01 002097 山河智能 2 11.00 0.01 605338 巴比食品 1 1.00 0.00 688190 云路股份 4 0.47 0.00 603588 高能环境 1 5.61 0.00 002925 盈趣科技 1 1.56 0.00 688257 新锐股份 2 0.51 0.00 688126 沪硅产业 6 4.91 0.00 600018 上港集团 2 29.47 0.00 301314 科瑞思 1 0.02 0.00 600141 兴发集团 1 0.80 0.00 300760 迈瑞医疗 1 0.82 0.00 600834 申通地铁 3 0.30 0.00 000893 亚钾国际 1 0.50 0.00 000800 一汽解放 1 3.00 0.00 300549 优德精密 1 0.05 0.00 603175 超颖电子 1 0.02 0.00 300691 联合光电 1 0.10 0.00 688155 先惠技术 1 0.05 0.00 000819 岳阳兴长 1 0.10 0.00 300798 锦鸡股份 1 0.10 0.00 601665 齐鲁银行 2 1.10 0.00 000695 滨海能源 1 0.02 0.00 002175 东方智造 1 0.02 0.00 300655 晶瑞电材 1 0.01 0.00     本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 688215 瑞晟智能 陈建森 1_买入 2_增持 -     本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 300124 汇川技术 爱建证券 王凯 1_买入 - 600785 新华百货 中泰证券 郑澄怀,张骥 2_增持 - 603998 方盛制药 中邮证券 盛丽华,龙永茂 1_买入 - 002602 世纪华通 申万宏源 林起贤,袁伟嘉,赵航 1_买入 - 603596 伯特利 东北证券 李恒光 2_增持 - 002627 三峡旅游 中信证券 杨清朴,李振寰 2_增持 - 300695 兆丰股份 东方财富 唐硕,李京波 2_增持 - 600063 皖维高新 中国银河 王鹏 1_买入 5.22至9.01 300450 先导智能 国投证券 朱宇航,孙然 1_买入 63.81 600548 深高速 财通证券 祝玉波 2_增持 - 000528 柳工 华创证券 范益民,陈宏洋 1_买入 16.5 002027 分众传媒 中泰证券 康雅雯 1_买入 - 002536 飞龙股份 华鑫证券 任春阳,林子健 1_买入 - 000988 华工科技 爱建证券 王凯 1_买入 - 688037 芯源微 国金证券 樊志远,周焕博,戴宗廷 1_买入 167.18 600089 特变电工 长江证券 邬博华,王鹤涛,曹海花,肖勇等 1_买入 - 600079 ST人福 招商证券 梁广楷,许菲菲,焦玉鹏 1_买入 - 002916 深南电路 华创证券 岳阳,熊翊宇 1_买入 291.3 605016 百龙创园 华泰证券 吕若晨,倪欣雨,庄汀洲 1_买入 28 688582 芯动联科 申万宏源 韩强,武雨桐,杨海晏,袁航,田昕 1_买入 - 000997 新大陆 中泰证券 闻学臣,蒋丹 1_买入 - 301517 陕西华达 招商证券 王超,廖世刚,孙行健 2_增持 - 300131 英唐智控 兴业证券 姚康 2_增持 - 605167 利柏特 国盛证券 何亚轩,李枫婷 1_买入 - 301595 太力科技 天风证券 孙海洋 2_增持 49.7 301536 星宸科技 天风证券 李双亮,程如莹 2_增持 70.59 300496 中科创达 中信证券 杨泽原,丁奇,徐正源 1_买入 83 603859 能科科技 中国银河 吴砚靖,邹文倩 1_买入 67.5-88.33 603259 药明康德 渤海证券 侯雅楠 2_增持 - 601579 会稽山 国盛证券 李梓语,黄越 1_买入 - 688215 瑞晟智能 山西证券 潘宁河,林挺 2_增持 - 688545 兴福电子 申万宏源 周超,宋涛,李彦宏 2_增持 - 000672 上峰水泥 东莞证券 何敏仪 2_增持 - 002851 麦格米特 申万宏源 马天一,刘宏达,王艺儒 2_增持 - 301165 锐捷网络 申万宏源 李国盛,林起贤,陈力扬 1_买入 - 688772 珠海冠宇 国盛证券 郑震湘,杨润思,佘凌星,钟琳等 1_买入 - 688392 骄成超声 招商证券 郭倩倩,陈之馨 2_增持 - 600732 爱旭股份 开源证券 殷晟路,周航 2_增持 - 301550 斯菱智驱 财通证券 吴晓飞,李渤,孙瀚栋 1_买入 - 603786 科博达 财通证券 吴晓飞 1_买入 - 601211 国泰海通 国信证券 王德坤,孔祥 2_增持 - 301301 川宁生物 中泰证券 祝嘉琦 1_买入 - 600191 华资实业 中信建投 杨骥,高畅 1_买入 - 603208 江山欧派 国泰海通 刘佳昆,毛宇翔 1_买入 16.6 002081 金螳螂 中信建投 竺劲,曹恒宇 1_买入 - 301338 凯格精机 华创证券 范益民,胡明柱 1_买入 111.6 688213 思特威 华创证券 岳阳,吴鑫 1_买入 124.5 603209 兴通股份 东兴证券 曹奕丰 2_增持 - 300972 万辰集团 中国银河 刘光意,彭潇颖 1_买入 268.51-317 600299 安迪苏 国泰海通 刘威,沈唯,周志鹏 1_买入 13.56 603919 金徽酒 光大证券 叶倩瑜,李嘉祺,董博文 2_增持 - 000657 中钨高新 中国银河 华立,阎予露 1_买入 - 002626 金达威 东吴证券 苏铖,邓洁 1_买入 - 000600 建投能源 华源证券 查浩,刘晓宁,邓思平 1_买入 - 002886 沃特股份 中国银河 王鹏,翟启迪 1_买入 22.4-33.62 300756 金马游乐 申万宏源 赵令伊,王珂,戴文杰,胡书捷等 1_买入 81.16 301189 奥尼电子 华鑫证券 任春阳 1_买入 - 301215 中汽股份 中信证券 董军韬,尹欣驰,李湉漪 1_买入 9 002353 杰瑞股份 东海证券 商俭 1_买入 - 688063 派能科技 爱建证券 朱攀,陆嘉怡 2_增持 - 301225 恒勃股份 天风证券 孙潇雅 2_增持 - 603806 福斯特 申万宏源 马天一,李冲 1_买入 - 002209 达意隆 中信建投 许光坦,吴雨瑄 1_买入 - 300870 欧陆通 申万宏源 马天一,刘宏达 1_买入 - 300088 长信科技 国信证券 胡剑,胡慧,叶子,张大为等 2_增持 6.95至7.37 600415 小商品城 信达证券 范欣悦,陆亚宁 1_买入 - 600188 兖矿能源 西部证券 李世朋 1_买入 16.27 600057 厦门象屿 申万宏源 王易,闫海,范晨轩 1_买入 - 002749 国光股份 中国银河 王鹏,孙思源 1_买入 - 603345 安井食品 爱建证券 范林泉,朱振浩 1_买入 - 300846 首都在线 中国银河 吴砚靖,邹文倩 1_买入 - 600702 舍得酒业 爱建证券 范林泉,朱振浩 1_买入 - 002266 浙富控股 东方财富 周喆,林祎楠 2_增持 - 600887 伊利股份 爱建证券 范林泉,朱振浩 1_买入 - 688183 生益电子 平安证券 杨钟,郭冠君,徐勇 2_增持 - 605499 东鹏饮料 爱建证券 范林泉,朱振浩 1_买入 - 603092 德力佳 申万宏源 马天一,王艺儒 2_增持 - 300010 豆神教育 东吴证券 张良卫,周珂 1_买入 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02562.HK 狮腾控股 4940.85 10.78 -10275.08 00699.HK 均胜电子 853.90 5.50 19157.71 01057.HK 浙江世宝 848.20 3.91 14120.60 06166.HK 剑桥科技 298.76 3.88 34013.88 02050.HK 三花智控 1631.52 3.43 104064.00 02432.HK 越疆 1222.72 3.10 58172.88 01952.HK 云顶新耀 1079.75 3.05 -124823.39 01528.HK 红星美凯龙 2091.67 2.82 1474.40 01138.HK 中远海能 3615.22 2.79 35139.98 01072.HK 东方电气 1011.86 2.48 35924.53 00165.HK 中国光大控股 3869.80 2.29 16738.65 01359.HK 中国信达 29375.47 2.17 -5878.77 02648.HK 安井食品 85.60 2.13 464.02 02431.HK 佑驾创新 643.74 1.95 15503.55 01276.HK 恒瑞医药 490.98 1.90 29916.10 06826.HK 昊海生物科技 -2.89 1.87 -1810.49 09927.HK 赛力斯 201.24 1.85 20580.07 02465.HK 龙蟠科技 219.95 1.83 2914.23 02858.HK 易鑫集团 11943.56 1.75 216.80 06127.HK 昭衍新药 196.22 1.65 -7822.25 09989.HK 海普瑞 359.90 1.64 1556.28 00268.HK 金蝶国际 5161.01 1.46 61092.98 06616.HK 环球新材国际 1803.20 1.46 79243.32 01908.HK 建发国际集团 3206.96 1.43 27438.18 03678.HK 弘业期货 353.80 1.41 256.76 00551.HK 裕元集团 2122.74 1.33 15333.46 02423.HK 贝壳-W 4509.77 1.27 104411.02 00588.HK 北京北辰实业股份 891.00 1.25 980.30 02228.HK 晶泰控股 5314.19 1.24 89522.87 01193.HK 华润燃气 2818.03 1.21 51487.30 01117.HK 现代牧业 9578.90 1.20 33027.37 02517.HK 锅圈 3304.96 1.20 16325.29 06603.HK IFBH 304.90 1.14 6060.31 00386.HK 中国石油化工股份 22022.69 1.11 275884.89 01860.HK 汇量科技 1698.21 1.08 9689.86 01858.HK 春立医疗 100.38 1.06 1107.57 02866.HK 中远海发 3628.10 1.05 612.76 01316.HK 耐世特 2492.50 0.99 33335.74 00811.HK 新华文轩 431.30 0.98 -6427.50 00638.HK 广和通 124.44 0.92 243.03 00288.HK 万洲国际 11479.64 0.90 87122.48 01114.HK BRILLIANCE CHI 4516.09 0.89 24723.41 00006.HK 电能实业 1889.24 0.89 145536.78 03898.HK 时代电气 436.01 0.89 8728.50 06168.HK 周六福 228.80 0.84 1750.63 00552.HK 中国通信服务 1918.20 0.81 7179.93 00177.HK 江苏宁沪高速公路 988.89 0.80 16956.03 01877.HK 君实生物 203.23 0.78 -27246.07 02631.HK 天岳先进 42.60 0.78 2858.01 00667.HK 中国东方教育 1656.35 0.75 11312.87 注：因政策变动，交易所不再披露北向资金每日的成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 600303 曙光股份 股权激励回购 - - - 601618 中国中冶 普通回购 200000 100000 - 600219 南山铝业 普通回购 60000 30000 - 002847 盐津铺子 普通回购 32796 28423 2025-12-17 600211 西藏药业 普通回购 20000 17000 2025-12-18 600765 中航重机 股权激励回购 14588 14588 - 300834 星辉环材 普通回购 10000 5000 2025-12-29 688612 威迈斯 普通回购 10000 5000 - 600873 梅花生物 普通回购 5000 3500 2025-12-29 603856 东宏股份 普通回购 6000 3000 2025-12-24 002179 中航光电 股权激励回购 2121 2121 - 605098 行动教育 普通回购 2500 2000 2025-12-16 688331 荣昌生物 普通回购 4000 2000 2025-12-15 300825 阿尔特 股权激励回购 1837 1837 - 002101 广东鸿图 股权激励回购 1810 1810 - 603057 紫燕食品 股权激励回购 - 1403 - 000338 潍柴动力 股权激励回购 - 580 - 002847 盐津铺子 股权激励回购 311 311 - 002437 誉衡药业 股权激励回购 - 270 - 600458 时代新材 股权激励回购 - 223 - 002821 凯莱英 股权激励回购 124 124 - 603538 美诺华 股权激励回购 118 118 - 000411 英特集团 股权激励回购 60 60 - 603518 锦泓集团 股权激励回购 39 39 - 300739 明阳电路 股权激励回购 34 34 - 603650 彤程新材 股权激励回购 34 34 - 920346 威贸电子 股权激励回购 20 20 - 601126 四方股份 股权激励回购 9 9 - 603901 永创智能 股权激励回购 5 5 - 002983 芯瑞达 股权激励回购 2 2 -  

量能渐回升   短线题材市 ◆ 第二十三期策略：留意外围风险 短期赚钱效应集中在题材。时点上看，基金考核边际弱化，成交量正温和回升。2万亿以上的话，可以逐步低吸基本面类标的。但若是1.6-2万亿的成交量，接下来还是个别有宏远叙事且有事件刺激的板块的行情。这里要留意港股和18号的日元加息，对短线有冲击。 ◆第二十三期热点：激光雷达、燃机 激光雷达行业市场空间大，受益政策推动、下游智驾和机器人产业放量，正处于快速渗透阶段，且行业格局稳定，龙头马太效应高。受益于北美AI建设浪潮带来的缺电现象，全球燃机厂订单爆棚，龙头进入大扩产阶段，未来3年都是供不应求的格局，整个产业链的逻辑类似去年的柴发。 ◆第二十三期个股：速腾聚创（02498.HK）、杰瑞股份（002353）、索菲亚（002572）、方邦股份（688020）、三全食品（002216）、浙江鼎力（603338） 2025年第二十三期个股组合参考 2025年第二十二期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 安克创新 300866 0.15% 4.04% 2.52% 1.52% 联特科技 301205 26.51% 31.19% 2.52% 28.67% 数据港 603881 -15.19% -2.77% 2.52% -5.29% 家联科技 301193 0.98% 5.00% 2.52% 2.48% 柳工 000528 6.35% 8.54% 2.52% 6.02% 博威合金 601137 -1.58% 5.89% 2.52% 3.37% 注：期间收益率为上期《内参》发布日2025年12月11日至本内参发布日2025年12月15日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：速腾聚创（02498.HK）、杰瑞股份（002353）、索菲亚（002572）、方邦股份（688020）、三全食品（002216）、浙江鼎力（603338）   1、速腾聚创（02498.HK）：重视激光雷达行业“1-10”机会 主要看点：1）机器人+智驾都要用到激光雷达。激光雷达正迎来产业的奇点时刻，支撑逻辑有三点：其一，机器人+智驾下游两个市场正处于放量初期，成长空间足够大。智驾已成为各家主机厂必须配置的功能，无论是新能源车还是传统燃油车，智驾已成为各家主机厂必须配置的功能。现在大家去看新车会发现，20万级别以上的车型几乎都有智驾功能，级别不同而已，没有智驾的新车都不好做宣传。 而乘用车智驾中，除了少数几款走纯视觉路线的车型外，其他基本上是把激光雷达作为智驾功能的标配传感器。另外，在商用车领域，Robotaxi的运营渐入佳境，由于剔除人类司机，其运行高度依赖激光雷达和摄像头。这是个全新的市场，未来是车载激光雷达的重要增长分支。 在机器人领域也是如此，激光雷达此前已经应用于工业级机器人，新增应用主要在消费级机器人（例如割草机、扫地机器人、人形机器人等领域），这里面每一个分支都有巨大潜在市场。比如割草机器人，这是激光雷达率先放量的消费级机器人领域，据QYResearch数据，2024年割草机器人带动的激光雷达销售额就达到3.23亿美元。禾赛和速腾两个巨头，在割草机器人领域一个订单就是近百万台。 其二，成本下行+技术成熟驱动渗透率提升。激光雷达早有应用，只是早期的机械式雷达体积大，寿命短，难以满足车载推广要求，且成本极高，单颗雷达成本数万元。近年来随着技术迭代、头部厂家自研芯片以及智驾需求提升，激光雷达可以规模化量产，成本大幅降低，据观研天下的数据统计，激光雷达的成本从2020年的单车2.25万元，逐年下降至2024年的2500元。随着成本下行，未来渗透率有望大幅提升。 其三，行业存在高壁垒，马太效应强烈。激光雷达的壁垒贯穿核心器件研发、系统集成、车规级验证、量产、专利等多个环节，且各个环节技术门槛相互叠加，形成了难以突破的综合技术壁垒体系，这些壁垒使得行业格局高度集中，CR3占比近90%，CR4接近100%。考虑到激光雷达的技术壁垒高，制造难度大且占整车价值量比例仅为低个位数，车企自研的概率不大，预计未来行业高集中度稳定，马太效应更为显著。 2）数字化产品全面迭代。从行业格局看，目前做到规模化量产的企业只有4家，其中华为不上市、图达通规模还不够，上市公司中有实力竞争并且做到盈利的只有禾赛和速腾。 速腾之前抢了禾赛部分车企的定点，禾赛去年通过大幅降价，逐步拿回订单，目前是理想、小米等主流车企的全系产品激光雷达供应商。速腾不愿意卷价格，转而卷产品技术，产品向高端方向走，其基于全栈自研SPAD-SoC芯片构建的数字化激光雷达技术平台，正在重塑行业格局。 今年速腾在车载和机器人两个领域均有高端新品发布。在车载领域，分别于1月和4月发布了EM4和EMX两款产品，前者是全球首款“千线”超长距离数字化激光雷达，最高可达1080线，距离可达600米，具备2400万点/秒的成像能力；后者是超薄的192线高性能数字化激光雷达。 在机器人领域，今年推出了E1R和Airy两款产品，前者是全球首款机器人全固态数字化激光雷达，搭载自研芯片，具有超广角视觉，适配工业和商业等多类移动机器人；后者是192线的半球形数字化激光雷达，体积仅乒乓球大小，总量不足240克，拥有水平360°、垂直90°超广半球形视觉，探测范围120米，精度达到1厘米级别，非常适合人形机器人。关键是，经过近三个季度的产线打磨，这些新品均已进入量产交付阶段。 有声音认为，禾赛已经是行业龙头，产品在降价背景下，还能实现40%+的毛利率，率先实现盈利，市值最高的时候是速腾的两倍。但我们认为，目前行业格局未定，产品决定一切，禾赛的数字化产品要等到明年底才能量产交付，在高端产品方面，速腾目前领先一步。近期禾赛的暴跌而速腾相对抗跌，资金似乎已经有了新选择。 3）订单持续突破，盈利拐点加速到来。订单是新产品竞争实力强悍最直接的体现。近期公司在车载激光雷达方面持续斩获重磅订单，截至2025年12月，有三大维度的突破：一是合资品牌合作深化，12月8日正式获得一汽丰田一款畅销车型的前装量产定点，五年累计订单规模接近100万台，成为首家进入丰田激光雷达供应链的中国科技企业，此前双方已在纯电车型上达成三年独家合作。12月14日又获东风日产近百万台新车定点。 二是全球化布局提速，累计获得奥迪、大众、北美新能源车企等12家海外及合资品牌定点，总订单规模超百万台，其中11月17—18日两天内连续斩获欧洲合资品牌超50万台、北美新能源车企独家超50万台订单，展现出国际市场对其产品的高度认可。 三是客户覆盖广度领先，涵盖国内大部分Robotaxi公司以及无人配送公司。截至9月30日，已累计为32家车企的144款车型实现量产。在Robotaxi领域，公司于近期获得滴滴新一代Robotaxi车型定点，单车10颗雷达，同时，曹操出行（持股公司）、小马和文远等头部企业也与公司有公开量产车型合作计划。在无人配送领域，速腾更是揽获了超90%的头部客户订单，合作对象包括新石器、京东、美团、九识、白犀牛、菜鸟以及硅谷头部无人配送企业、北美TOP2外送平台等。 在机器人领域，公司今年和库玛科技达成合作，三年120万台割草机器人订单。与智元机器人的订单进入量产阶段，12月8日，智元的第5000台机器人下线，其中灵犀X1和X2系列交付了1846台，位居所有系列首位，灵犀X2搭载的就是公司全固态数字化激光雷达E1R。此外，公司与宇树、越疆、灵宝等头部机器人企业均保持合作关系。 速腾曾在今年一季报发布时称，下半年会实现单季盈利，但前三季度专心打磨新产品和新产线，报表表现有些滞后。三季度亏损1亿元，剔除股权支付影响亏损6457万元，同比有所收窄。四季度开始，公司单季实现盈利的拐点会加速到来。 三季度公司共销售激光雷达18.56万台，这个数值是低于预期的，但是四季度以来，随着数字化激光雷达产线持续上量，交付量大幅提升。10月超12万台，11月超15万台，12月按15万台保守估算，单季度交付量有望达到42万台，这个数值逼近禾赛的三季度的交付量。而禾赛三季度单季盈利2.56亿元。保守估算，四季度速腾大概率能实现单季盈利。随着产线规模化量产以及连续拿下车企新车型大额定点订单，明年盈利将全面上行。 刚上市的图达通出货量十余万台，六成订单靠蔚来输送，市值高达210亿，速腾无论是在技术、出货量、客户资源方面都全面领先，市值却仅为170亿元，对比来看，当前股价显然被低估。可做中线股跟踪，看好明年基本面全面发力。   2、杰瑞股份（002353）：唯一实锤拿到北美燃机订单的企业 主要观点：1）燃机有望走出类似柴发的行情。燃机上涨的根本逻辑在于，美国市场因数据中心“大快上”导致用电需求激增。在需求暴增的背景下，供给端的短缺却短期难以弥补：一方面是美国老旧煤电、气电项目持续退役，2025年已有8.1GW煤电退出。另一方面，新增电源周期太长。还记得去年和今年上半年的核电订单浪潮吗？彼时欧美考虑的是核电稳定，供电量大，一座可提供GW级电量，而且未来哪怕发生战争，也不会被摧毁。但核电的建设周期太长了，周期在5—10年，远水救不了近火。 在短期缺电的迫切需求下，燃机的绿色环保、配置周期短、发电功率大电量足等特征使其成为比风光储、核电等新能源更合适的替代选择。可以毫不夸张地说，燃机是目前美国大规模扩大算力时代唯一能够跟得上GPU投放速度的能源产品。 现在北美的燃气市场非常火爆，通用能源（GEV）、西门子能源、三菱重工三家巨头的订单全部爆满，订单直接排到2028年后，且产能都是翻倍式的扩张。燃机未来3年都是供不应求的格局，整个产业链的逻辑类似去年的柴发，应该不会一波走完。 2）接连拿到北美AI燃机订单。杰瑞股份原先是油气服务公司，近年来业务已从油气领域的配套服务，成功拓展至全球AI数据中心核心供电市场，成为当下最具想象力的增长引擎。 公司拥有自主研发制造的燃气轮机发电机组、往复式内燃机发电组、储能设备、变频设备等电力装备，已构建高度集成化、模块化、智能化的燃气发电产品体系，具备卓越的场景适应性与系统可扩展性，可为石油天然气开发、调峰发电、应急发电、工业发电、数据中心等多种应用场景提供定制化电力支持方案。目前已向市场推出自主研制的35MW、6MW等型号的燃气轮机发电机组设备，能够为客户提供多种稳定、可靠的供电解决方案。 当前北美数据中心因AI算力爆发面临严重缺电，即便小燃机单瓦成本是大燃机的2倍以上，仍成为市场刚需。2025年11月以来，公司接连斩获美国头部AI巨头的燃气轮机发电机组订单，单笔合同金额均超1亿美元，合计提供200MW以上大功率发电机组，用于支撑数据中心主电源系统。这些订单涵盖6MW-35MW多种机型，交付周期集中在2025年底至2026年，更重要的是，其中一家巨头后续潜在需求达1-2GW，有望为公司带来持续订单增量。 公司在北非阿尔及利亚60亿元订单中也包含8—10台燃机设备，中东、北非等电力缺口较大地区的拓展，进一步拓宽了业务边界。 此外，燃机销售完后是需要定期维护的，因此后续还有个维修后市场，规模大概是新增市场的1.5倍。随着公司交付量增多，维修后市场也将提供强劲的利润保障，这块目前被市场低估。 3）油气主业在海外持续突破，订单储备充足。以油气装备、天然气工程为核心的传统主业，是杰瑞股份业绩的压舱石。之前普遍认为公司的油气业务过了增长期，实际看，在全球能源安全需求提升、天然气清洁转型加速的背景下，公司凭借全产业链能力与全球化布局，主业仍保持稳定增长态势，尤其是天然气业务。 2025年上半年，天然气相关业务收入同比激增112.69%，新增订单增长43.28%，核心驱动力就来自全球天然气供应格局重塑与清洁能源转型需求。公司已搭建起“气体开发—净化处理—液化储运—终端利用”的全产业链一体化解决方案，产品广泛应用于地下储气库、LNG液化工厂等场景，技术实力获国际认可。重大项目的持续落地验证了这一模式的竞争力，如巴林国家石油公司3.16亿美元天然气增压站项目中，27台压缩机均由杰瑞设计制造，文莱岸上天然气接收终端总承包项目的斩获则实现了东南亚市场的重要突破。 公司海外业务是重点。目前已覆盖70多个国家和地区，2025年上半年海外收入32.95亿元，同比增长38.38%，占总营收比重升至47.75%。区域布局上，中东作为核心海外市场持续贡献增量，中亚、北非市场快速开拓，2025年2月签署的阿联酋ADNOC Onshore 9.2亿美元井场数字化改造EPC项目，成为公司海外EPC业务的标杆案例。2025年上半年公司存量未执行订单高达123.86亿元，同比增长34.76%，足以支撑未来18-24个月的收入增长。这些订单还不包括开口合同、框架协议和中标未签合同的部分，而且像曼苏里亚项目、阿尔及利亚项目等大单也未完全计入。截至三季度末，合同负债为16.54亿元，同比增长10.67%；预付账款为11.41亿元，同比增长43.62%，充分印证在手订单充沛。 尽管公司最近股价大涨，但滚动市盈率仍然只有27倍，19家机构给予公司26年净利润一致预期是36个亿左右，对应当前PE约20倍。GEV和三菱等燃机厂明年PE已经达到了40倍，看好杰瑞的燃机业务爆发，远期份额提升以及带来的整体估值提升。    3、索菲亚（002572）：低估值高分红 还拿着地产回暖的看涨期权 主要看点：1）高溢价转让股权，产业协同值得期待。公司近期发布公告，实控人江淦钧、柯建生拟以每股18元，总金额约18.67亿元向宁波睿和转让1.04亿股，占总股本10.77%。转让完成后，公司控股股东、实际控制人未发生变化，两位实控人持股比例从21.5%下降至16.2%。而接盘方宁波睿此前已通过大股东盈峰集团持有公司0.19亿股，此次收购完成后将持有1.22亿股，占比12.7%，升至第三大股东。同时，受让方承诺在标的股份交割完成后18个月内不减持所获股份，并不排除未来12个月内继续增持的可能性。 当前公司二级市场价格为13.8元/股，收购价溢价超30%，资本高溢价显示出对索菲亚中长期成长的认可。当然，重点是此次并购主体。宁波睿和背后的大股东盈峰集团，是由美的创始人何享健的儿子何剑锋创立，业务上虽然独立运营，但在资本和资源上与索菲亚有一定协同。 2023年底，盈峰集团曾以15.78%的溢价受让软体龙头顾家家居29.42%的股权。此次并购定制家具龙头索菲亚股权，将顾家在成品家具、功能沙发及全球供应链上的优势，与索菲亚在定制柜类、整家设计、终端门店网络上的能力进一步打通。双方在渠道导流、供应链采集、交付与服务一体化等维度有望实现相互赋能，推动“成本+定制+软装”一站式解决方案落地。更能借助美的集团在家电领域强悍的品牌力和渠道力，实现“三赢”的产业协同效应。 2）业绩单季转正，期待行业回暖。过去4年，整个地产链都处于量价齐跌的阶段，显然是一个寒冬。在这个寒冬中，只有行业竞争力第一、第二的企业还有利润，第三的企业已经持续亏损，其他非上市企业更是全面亏损倒闭。 可能大家还在关注万科、华侨城等地产股的寻底之路。但是今年以来，地产链中的一些细分龙头开始边际好转，甚至利润增速开始回正。地产开发商中，最典型的是中国金茂，销售净利率在2023年触底后连续三年爬升，2025年上半年回到5.08%，差不多是行业暴雷前公司所处的水平。另一个例子是建材领域的中国联塑，作为该领域龙头，净利率维持7%，显著高于第二名的1.5%，并且2025年上半年净利润同比转正。在整个行业处于最差阶段，优势龙头企业依然可以实现正的回报，并且未来随着供给侧出清，竞争格局改善，行业在上升期还会有很大的期权和潜力。 索菲亚也是如此。在行业下行期，公司坚定推进“多品牌、全品类、全渠道”战略，尤其是在渠道端下足了功夫。对外，公司积极开拓海外市场，目前已拥有29家海外经销商，覆盖了加拿大、澳大利亚、阿联酋、越南、泰国等23个国家和地区，并与优质海外开发商和承包商合作了约132个工程项目。 对内，针对传统渠道，公司积极推进“1+N+X”新零售模式，持续开发多业态门店网络，上半年直营渠道实现营收2.03亿元，同比增长28%。针对弱势的大宗渠道，持续优化客户结构，并与国内多个Top100地产客户签署战略合作关系，深度绑定，保持收入贡献稳定性和高质量。针对整装新渠道，则稳步开拓合作装企数量，上半年虽然该业务收入还有11%的下滑，但是渠道渗透持续深化，已合作装企2473个，覆盖全国1482个市场及区域，已上样门店数量2375家。 看经营具体数据可能会更直观。2022年—2024年整个地产行业下行，公司的收入规模并没有太多萎缩，维持在百亿以上，净利润反而逐年上升，从10.64亿元增长至13.7亿元，扣非净利润虽有波动，也维持在11亿附近。 今年前三季度公司营收为70.1亿元，同比下滑8.5%，净利润6.8亿元，同比下滑26%，但分季度看，一季度、二季度和三季度营收同比增速分别为3.5%、10.8%和9.9%，同期净利润同比增速分别为-93%、-23%和1.4%，三季度单季业绩增速转正。 3）现金流充沛、低估值、高分红。索菲亚作为定制家具行业龙头，相比其他地产附属产业链，有一个优势就是现金流优秀，这是由定制家具行业属性决定，客户下单时需要支付预付款。因此，公司最近三年的经营活动现金流量净额不仅没有下降，2023年还创出26.5亿元的历史新高，净现比长期高于1，现金流健康。从合同负债角度看，2022年—2024年分别为7亿元、13亿元和22.82亿元，非常亮眼的数据。 在利润没有大幅下滑背景下，公司股价从2022年高峰的25.69元一路缓慢下跌，股价接近腰斩。也就是说过去三年多基本上是在杀估值，目前动态PE只有14倍，处于历史低位水平。 公司最让人津津乐道的是高分红，2020年以来，每年现金分红率超过100%，分红比利润规模要高。在股价持续杀跌下，股息率也是逐年拔高，目前已经超过7%。 公司基本面稳定，估值偏低，向下空间有限，每年拿大几个点的股息，还隐含未来地产行业回暖的看涨期权，对于价值投资者而言不失为好选择。     4、方邦股份（688020）：每个业务都有新亮点 主要逻辑：1）载铜有数倍增量空间。可剥离载板铜箔（简称载铜）是高纯度铜经过轧制等工艺制程的超薄金属材料，核心作用是在精密电子制造中充当线路成型的基底，保障芯片与基板间信号传输的稳定性，同时也用于集成电路封装中的再布线层制造。 CoWop技术（预计在2027年—2028年落地）使用CoWop系统级封装工艺，将芯片直接封装在PCB上，PCB工艺从HDI升级到mSAP（mSAP载板工艺）。可剥载板铜箔就是下一代CoWop核心材料，而CoWop也是前面技术演进OIO对应的封装方式。目前IC载板、类载板布线最小线宽线距已细至10um。 CPO大家经常听到，当前主流技术在高速率光模块搭配EML或硅光芯片方案，CPO光模块预计要明后年放量落地。它是将光引擎直接封装在载板上，使得ABF载板面板增至2.2倍，层数增至1.5倍，最终ABF总销量飙升3.3倍。ABF载板需要的载铜空间将从100亿元提升至330亿元。 载铜的全球市场垄断性极强，目前日本三井金属占据90%以上的市场份额，其产品通过了英伟达Rubin平台验证，成为高端供应链的核心供应商，古河电工、台湾金居等企业仅能瓜分剩余少量份额。 由于载铜对厚度均匀性、表面粗糙度等指标眼球严苛，生产依赖进口设备，且合金化处理、载体分离等工艺积累难度大，同时扩产周期长达1—1.5年，导致目前载铜的供给难以快速提升，三井今年两次宣布扩产，但算上扩产产能，依然难以满足终端客户需求，因此载铜今年连续涨价，交货期也从平均28天拉长到84天。 载铜国内国产化率极低，不到10%，且多数集中在中低端领域。目前仅有少数公司实现高端市场技术突破，主要有德福科技、方邦股份和铜冠铜箔等。行业供需失衡，产能缺口巨大，能率先实现技术突破和扩产的企业有望分一杯羹。 方邦股份的载铜正处于放量拐点，产品通过部分载板厂和主要芯片终端认证，取得小批量订单。公司在珠海的基地具备5000吨/年的产能，同时在东南亚积极扩建新基地，若现有产能打满的话，有望带来数亿元利润增量。 载铜是目前尚未被充分挖掘的AI硬件分支，CPO光模块如果继续拉升，不排除有补涨可能。 2）多个新品改善收入结构。方邦股份的业务主要分为屏蔽膜、铜箔和FCCL（挠性覆铜板）三大块，前两者的收入占比较大，2024年分别为56%和23%，FCCL业务占比约为6.6%。 屏蔽膜业务未来的主要看点来自两块：一块是折叠屏、AI手机等新兴终端带来的单机价值量的提升。折叠屏手机对屏蔽膜的轻薄、耐弯折性能要求更高，使其单价有显著提升。AI手机因国内发热加剧，屏蔽膜需兼顾散热功能，单品也有30%—40%的提升。此外，公司的柔性屏蔽罩已应用于主流智能手机终端，用于取代传统金属屏蔽罩，契合电子产品轻薄化趋势。该产品单价价值量可提升4-5元，后续成为主流方案后，有望成为屏蔽膜业务的核心增量。 另一块是客户拓展。在客户方面，公司目前是安卓系核心供应商，安卓阵营份额达40%+，终端客户全面覆盖华为、三星、小米、OPPO等头部品牌，市占率全球第二（仅次于日本拓自达）、国内第一。2025年公司确认进入三星S26系列旗舰机型供应链，预计将带来数千万量级的增量收入。 目前公司尚未进入果链，但在苹果供应链突破上完成关键技术铺垫，通过鹏鼎、东山精密等厂商多次送样，测试结果良好。苹果提出需要等公司财务数据改善后再做推进。因此，市场预期后续公司有进入果链的可能。 铜箔方面，上面说的载铜是铜箔业务一个潜在增长极，公司的RTF铜箔也有成长亮点。RTF铜箔高度受益AI产业链，作为中高端铜箔，此前主要依赖进口，其量产验证了公司铜箔技术的成熟，还能为覆铜板业务供应原材料，形成协同效应。随着数据中心、高端服务器对高频高速电路板需求增加，RTF的需求持续释放，2025年上半年RTF铜箔销量同比暴涨2122%，销售额同步飙升，带动铜箔业务减亏。 FCCL方面，FCCL市场规模每年300亿—400亿，公司目标是成为国内头部、全球前十的研发生产商。公司开拓该业务的优势有两个，一是客户与屏蔽膜业务高度重叠，如宏信电子等头部软板厂，借助现有客户合作基础，FCCL业务无需从零开始，可实现销量大幅爬升。2023年—2024年已实现量产到收入翻倍的突破。二是原材料自给自足，RTF铜箔投产后，FCCL业务实现自产铜箔供应，在此基础上，2025年上半年销量同比暴增371%，同时，自产PI和TPI薄膜的FCCL产品正处于测试认证阶段，毛利率更高，待认证通过后将显著提升业务盈利能力。 多个新产品发力改善收入结构，2025年三季度公司营收同比增长3.11%，环比增长14.77%，归母净利润同比减亏84%，环比减亏88%，扣非净利润同比减亏41.7%，环比减亏55%。   5、三全食品（002216）：新品+渠道改革驱动成长 主要逻辑：1）速冻食品行业前景广阔。三全食品主营速冻食品，已经深耕该市场三十多年，创造多项全国第一。2013年并购龙凤品牌后，市占率长期稳定在第一名。目前拥有“三全”和“龙凤”两大知名品牌，产品包括速冻汤圆、水饺、粽子、面点等。 从行业角度看，经过40多年的发展，国内速冻食品行业整体已经进入成熟期，增速逐步下降。数据显示，中国速食市场2013年—2021年复合增速为11.4%，2022年速冻食品规模高达1689亿元，五年复合增长10.1%，得益于居民节奏加快，近几年冷链物流持续完善等因素，机构预计2024年规模增长至1986亿元左右。 速冻食品未来的推动力更多来自懒宅人群和单身人群。艾媒数据统计，中国懒宅人群数量超过8亿人，而截至2022年，中国的单身人口数量也已超过2.4亿。这个逻辑其实可以理解，一个人的生活，为了简单方便，自己煮点速冻食品就能解决。中研网数据统计，2025年至今，“一人食”经济催生500g以下小包装的销量增加了25%。数据可能不会很精确，看个大概就好，但有一点是确定的，就是速冻食品的消费基数在国内非常高。 而整个速冻食品被三全、思念和湾仔码头三家公司垄断，虽然在不同的品类中市占率可能不同，但每个品类前三甲都是这三家，在一些一二线高端超市中，市占率超90%。 总之，基数高，竞争格局又稳定，速冻食品属于坡长雪厚的行业。 2）产品推陈出新，矩阵持续丰富。速食市场里面有很多个分支，在一个大市场里，只要持续创新，总有一些新的景气分支冒出来。比如占比超一半的速冻米面增速下来，但前几年速冻火锅料起来了。再比如预制菜，它也是一个快速增长的市场，2019年—2021年预制菜的年复合增速一度高达20.56%，曾是所有细分领域中最快的一个。那么，通过品类和渠道等方式改革，几家龙头公司每年也能获得不菲的利润。 公司的传统产品就是汤圆、水饺、粽子等产品，疫情前营收占比大概66%，疫情后一度增长至70%以上。传统产品已经是成熟市场，公司的米面市占率也达到了24%，常年居行业第一位，只要不出现食品安全等大问题，竞争对手很难超越。 对于传统产品，公司的产品策略就是推陈出新，不断在基础大品类中迭代新产品，提升产品盈利水平，逐步走出同质化竞争僵局。比如水饺和汤圆，向中高端领域延伸，推出了儿童系列水饺、私厨系列水饺、炫彩小汤圆等，系列实现了全价格带覆盖。为了满足消费者不同场景下的消费需求，2023年推出煎煮蒸炸皆可的“饺子王”，2024年推出口感升级的“多多系列”水饺，不断丰富产品矩阵。过去几年在整个传统市场竞争激烈背景下，三全传统产品汤圆和水饺的毛利率常年在35%—40%区间波动，盈利能力显著高于其他面点产品。 公司积极拥抱新领域，借预制菜风口持续发力速冻调制品，2019年—2022年三全的速冻调制品营收分别为3.25亿元、5.26亿元、7.46亿元和8.38亿元，复合增速高达37.4%，远高于其他产品增速。2023年后速冻调制品归入速冻食品中，不再单独列示，但这几年兴起涮烤、微波食材、空气炸锅等新兴赛道，都有对应的速冻调制产品面世。比如2022年推出适合Z世代单人餐食场景的微波系列产品、空气炸锅系列产品；2023年推出了老火慢炖的靓汤猪肚鸡等预制菜肴产品。 3）渠道改革成效显著。三全的线下渠道采取的是“直营+经销”的模式，直营主要是面向大型商超系统及海底捞、百胜餐饮等大客户。经销模式则面向商超和便利店、农贸市场、酒店餐饮等场景，通过经销商实现全国市场覆盖。而在线上渠道，公司专门设立了电商部门，已经形成了线上电商平台（京东、天猫）、生鲜电商（叮咚买菜、朴朴等）、社区电商（美团优选等）以及卖场到家（京东到家）四大业务模块，实现电商渠道全面覆盖。 过去公司较为依赖商超和大卖场的直营渠道，2021年对直营系统等渠道进行改革，建设新营销中心，单独针对绿标餐饮和红标零售协调管理，并分离了相关的销售团队。针对经销渠道，公司积极推动渠道下沉，从省、市、县市场全面覆盖，进一步下沉至乡级别，同时开拓便利店和夫妻店。 从财务数据看，2018年—2022年销售费用率从28.56%下降至11.88%，净利率则从1.84%大幅提升至10.77%。2023年销售费用率进一步下降至11.47%。2024年因行业竞争激烈，收入端出现小幅下降，同时因完善自建直播团队，线下加大促销力度等因素，销售费用率小幅回升至12.4%，不过这些都是暂时的。 公司餐饮渠道和电商渠道改革成效显著。自2020年以来，零售市场震荡下行，而餐饮渠道拓展成效显著，缓慢抬升，2024年来自餐饮市场的营收达到14.4亿元，同比增长1.1%。电商渠道2024年营收规模创新高，同比增长58.5%，自2021年后连续三年同比增长。   公司还积极培育海外新市场，2024年前公司通过出口模式切入，产品覆盖6大品类120多个品种，2025年7月，公司宣布投资13.2亿元在澳大利亚建立生产基地，这是成立以来首次出海投资，项目完成后将辐射澳大利亚、新西兰和东南亚市场。 4）估值处于历史底部，安全性高。从估值角度看，目前三全动态PE约为18倍，PS为1.57倍，未来新品类放量以及渠道变革红利释放，业绩规模有上升空间。当前无论从PE还是PS来看，均低于近十年平均值，其中PE值更是低至历史10%分位附近，具有很高的安全边际。 从技术面来看，底部盘整近2年，周K线和月K线已经呈现收敛三角的态势，一旦宏观大环境回暖，向上的概率不小。     6、浙江鼎力（603338）：低位便宜+专注海外市场+盈利能力强化 主要看点：1）赚钱能力强，盈利有保障。公司的主业高度聚焦高空作业平台。自2018年首次进入全球前10制造商以来，一直占据行业前10强，2021年更是仅次于JLG和TEREX。 公司拥有多年技术积淀，核心竞争力突出。一方面，采用模块化的设计理念，产品部件、结构件通用性强，不仅能有效缩短研发周期，更有利于降低生命周期中的采购、物流、制造等成本。另一方面，产品全面电动化。工程机械电动化是行业发展大趋势，可以大幅降低产品成本的同时提高运行效率。2022年公司总销量中电动化率为95.44%，目前现有全系列产品均做了电动款，剪刀式产品电动化率更是达到100%。技术竞争力强体现在毛利率中，公司毛利率明显好于同行业企业水平。   从经营数据看，经营状况长期向上。上市前，2011年—2015年营收和归母净利年复合增速分别高达18.4%和34.1%，2015年成功上市，经营开始加速发展，到2023年两项数值分别提升至38%和40.1%。2024年营收同比增长23.5%至77.9亿元，增速快于2023年，净利润16.28亿元，同比下滑12%，主要是汇率波动加大，海外市场提前备货增加成本，以及CMEC并表带来费用提升所致，都是一次性负面冲击。 2025年前三季度公司营收66.75亿元，同比增长9%，净利润15.95亿元，同比增长9.2%，净利率高达23.9%。赚钱能力不仅远超徐工、三一这些国内同行，甚至比国际巨头特雷克斯还强。 而且公司的基本盘在海外，2024年以及2025年上半年海外业务占比进一步提升至70%以上，海外业务毛利率更高，近五年在33%—42%之间，而国内在21%—29%之间，差异显著。未来随着海外市场回暖，收入占比提升，整体盈利水平还会往上走。   2）斩获最低税率。公司主战场在海外，而工程机械又是国内极具出口优势的产品，需要考虑海外税率影响。欧美对华工程机械有反倾销税和关税，但公司税率在国内品种是最低的。 在2021年美国的“双反”调查中，国内主要的高空平台制造商均在其列。据公司的投资者交流会议纪要显示，经过行政复议，鼎力在美国的“双反”税率大约是24%，斩获内资品牌最低税率。而在欧洲，去年4月第一轮裁定，鼎力的税率为31.3%，大幅高于JLG和TEREX，但今年1月欧盟宣布的反倾销率中，税率下调为20.6%，同比降低了10.7%，不仅成功反超两家海外主力竞争对手，而且也是国内品牌最低。 今年4月，川普的无差别关税让公司关税税率骤然升高。在10月底业绩说明会上，公司表示其综合税率约为79%—80%（含20%的芬太尼关税+10%的“对等关税”），全部增量成本由公司承担，未向下游转嫁。但11月美国对华芬太尼降低10%，公司是边际受益的。公司强调，美国的需求景气度很高，受关税干扰虽然较大，但今年库存都是爆满的，发货节奏正常。若关税缓和，明年的增长确定性很强。 3）并购CMEC加速北美市场渗透。美国是全球最大的高空作业市场，2024年其高空作业平台租赁高达152亿美金，美国高空平台主要用于建筑行业，2021年11月拜登正式签署美国基建法案，法案进入落地阶段，法案明确投入上千亿美元用于各类基建和建筑工程，同时更新存量工程项目。 也因此，美国的高空作业平台不仅存量需求稳固，增量空间也十分明确。其中单单存量更新替换需求2024年就高达89.7万台。机构预计2025年美国的高机需求将达到181亿美金，相比2020年复合增速达11.9%，远高于2010年—2019年约7.7%复合增速。 公司2015年上市后加速全球化，先后完成欧洲和美国市场布局。2016年并购了意大利Magni公司20%股权，2020年并购德国Teupen公司24%股权，借此完善欧洲销售渠道。2017公司收购美国本土百年品牌CMEC公司25%股权，后面又增加至49.8%。为应对特朗普上台后的关税问题，2024年公司完成对CMEC剩余股权（实际取得49.697%）的收购，合计持股99.497%，正式纳入合并报表。 CMEC是美国专注于高空作业平台设计、制造与销售的企业，旗下的“MEC”品牌在美国有较高知名度，核心客户均为美国高空作业设备百强企业，数量近50家，长期稳定对接美国大型租赁资源。 自2017年参股以来，CMEC的经营业绩持续好转，2024年CMEC全年收入大约为5亿美元，同比增长25%，而同期JLG和TEREX是23亿美金和43亿美金，相比二者，未来有巨大的潜在空间。   鼎力的产品价格比JLG低30%，同时在电动化技术上不落后于同行，能满足美国市场对安全、环保、高效的需求。并购完成后，公司可借其本土化优势，加大对美销售力度。退一步说，即便因高额关税，公司产品无法进入美国，CMEC也能弥补这一块损失。这是国内其他品牌没有的优势。 总体上看，公司在外需波动和关税下展现出韧性，前三季度利润接近去年全年水平。未来增长点在于关税缓和带来美国市场修复以及欧洲市场稳定。近期北美竞争对手TEREX和JLG的新签订单高增长，对订单获取有前瞻指引作用。公司全年目标毛利率在35%左右，净利率20%左右，费用率控制在10%以内，均较为健康。当前估值14倍，股价低位横盘多时，赔率很好。   第二十三期策略：留意外围风险 中央经济工作会议刚刚落地，内容就不赘述了，网上很多，简单说几点超预期的。①中央经济工作会议强调了，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕。恰好12月初六大行全面停售5年期大额存单，连一些中小行都跟着收缩长期存款，现在三年期的存款产品利率跌到了1.75%左右的低位，而且还要靠抢。这事通常是准备降息的征兆。美国那边12月如预期再度下调利率，也给了我们这边货币政策宽松空间。春节前的这段时间，降准降息的可能性大增。 ②物价合理回升作为货币政策的重要考量，首次写入经济工作会议层级，当前CPI和PPI数据仍然很弱，居民消费意愿不积极，很多消费股今年是不断新低的走势，明年说不定有机会。 ③深入整治“内卷式”竞争，从上一次的综合整治到深入整治，意味着反内卷今年整治还没有完成，明年将是重点任务。 ④科技创新方面，新增建立京津冀、长三角、粤港澳大湾区国际科技创新中心。本质上是利用产业集群优势助力科技突破，比如现在的半导体，就是以这三大区域为主分组在做推进，每个区域都有自己优势的半导体设备和材料公司。 ⑤全面推动绿色转型，新增能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设，扩大绿电应用。很明显，在电力这块国内是优势，哪怕是到了AI时代，电力依然是底层基建。 说回市场，港股最近跌得莫名其妙。美联储降息对与美元挂钩的港股市场是利好，Hibor本身也是持续走低的态势，按理港股市场不应该这么跌。有声音称是因为当前红利股的基本面与景气度成长方向预期的青黄不接。 我们看来，更多是筹码层面。一方面，日本加息有一定冲击。日本央行很可能在12月18日至19日的会议上决定加息，市场预期政策利率会从0.5%上调到0.75%，加息概率超过90%。 很多人会忽略日元的影响。我们一直在说日本经历了失落的三十年，其实真的失落吗？未必。日本国内的GDP规模确实不怎么样，但是日本自90年代以来，在本地利率不断走低、长期利率维持零的背景下，大力鼓励企业与金融机构走出去，寻找海外投资与二级市场机会。在对外投资的资产端，日本以证券投资和对外直接投资为主，外汇储备占比很低，海外总资产约为日本GDP的2.5倍，单单投资一项，约为中国GDP的0.6倍。海外投资收入是不计入一国GDP而计入国民总收入，而日本国民收入长期超越GDP。毫不夸张地讲，日本在日本之外，再造了一个日本。 那么现在日本央行要加息了，日元作为全球最大的杠杆货币被拆杠杆后，势必会导致长期海外做风险资产的那部分资金回流，虽然不会像美元潮汐那么夸张，但影响不容忽视。 另一方面，最近的下跌可能和公募基金新规有一定关系。里面一条新规，如果一个产品在一段时间内低于基准10%，则基金经理降薪30%。所谓基准，就是跟某个指数比，比如沪深300、创业板指等。 低了10%就要扣工资30%，风险报酬显然不成正比。假如你是基金经理，合理的选择是集中大部分仓位买基准里面的重仓股，尽量保证与基准一致性，先拿到全额工资，然后小部分仓位与其他基金经理一起抱团。 而港股完美地避开了这两点，其一是港股标的不在业绩基准之内，其二是公募基金在港股还没有绝对定价权，不能像A股一样实现抱团取暖的效果。看数据就知道，主动权益基金前20大重仓股持仓市值在港股占比平均只有4%，只有A股的一半。公募基金经理不得不壮士断腕，提前为明年做准备，如果明年开局不利，想要弥补难上加难。 监管层的政策近期明显升级，除了对公募基金业绩有了新规定外，对量化的监控进一步升级。监管层要求限制量化基金直接部署在证券交易所的数据中心内部或附近专用托管机房中，这是对量化交易系统的打击。 为什么量化会卷交易系统，主要是部分产品有一些高频策略，比如打板、T+0交易，换手率大概300-400倍。这类策略为了追求极致的交易速度，会将高频交易系统的服务器直接部署在上述说的两个地点，减少物理传输距离，哪怕快零点几微秒都是优势。但这种模式在监管层看来违反公平交易原则。 公募基金大概率不会，因为公募基金是中央集中交易，量化的单子和主动权益的单子会放在一起交易的，所以根本没必要去卷速度。受影响的主要是私募，这里还要看策略，比如中频选股的策略就不受影响，冲击的是高频交易，规模据说有几百亿。 那么会不会又是2024年初那样的量化踩踏？目前看不会，彼时踩踏是因为有雪球和DMA等衍生品杠杆工具，目前这两种工具都被监管管住了，体量小很多。所以，这个新政可能只是一次性冲击。 A股这边，最近表现弱势，也是受港股下跌情绪、新规下基金经理提前调仓以及量化降频的综合影响。盘面看，过去半个月指数整体波澜不惊，国家队很明显是有护盘的，中间2次金融股的拉升就是例子。但赚钱效应整体还是不强，主要集中在几个热点题材上，基本面类继续休息。 实际上，10月底至今，随着基金年末保收益，成交量逐渐萎缩，市场一直都是题材市。而题材只有一个标准，就是宏远叙事，炒的就是愿景，越新的题材越好，越短期无法证伪的越疯狂。当前阶段，热度最高的就是商业航天和海峡两岸板块，其次是可控核聚变和电力设备。 商业航天板块从10月以来已经说了好几次，板块源源不断有事件刺激是主要推动因素。先是“十五五”规划，成立了商业航天司；再到各种发射事件，上周有朱雀三，这周有长征12甲，12月20日有长征五号，下旬有力箭二号和长征7号，明年1月有天舟十号、神舟二十三号，明年2月有星云1号；最后还有海外映射，SpaceX突如其来的IPO，估值高达1.5万亿美元（史上规模最大的IPO），而全球只有中美能在商业航天上竞争，这个事件拔高了A股整个板块的叙事高度。值得留意的是，这一轮有点不太一样的是，板块与指数形成共振了，当市场调整的时候它抗跌，当反弹的时候弹性最大。感觉商业航天类似去年11月后的人形机器人，是短线不能绕过的题材。 两岸板块不多说，日本不断搞事情，这个板块就不断有看头。可控核聚变作为终极能源，国内这几天又有新招标，叠加经济会议中提到的能源强国，刺激了一下，持续性存疑。电力设备是因为美国AI上得猛，持续缺电了，无论是电网升级，还是未来的数据中心建设，海外电网设备都是受益品种，比如既满足环保、建设周期又短，还符合美国能源国情的燃机。 总之，短期盘面还是那样，题材为主。上期说，耐心等待12月中旬流动性问题边际好转。时点上看，基金考核边际弱化，成交量正在温和回升。2万亿以上的话，可以逐步低吸基本面类标的。但如果还是在1.6万亿—2万亿的成交量，接下来还是个别有宏观叙事且有事件刺激的板块的行情，比如商业航天。不过，要留意港股和18号的日元加息，对短线可能有冲击。 有两个基本面类的分支可以积极关注：一个是燃机，另一个是激光雷达，前者类似去年的柴发行情，后者是受益智驾和机器人驱动，正处于“1-10”的放量阶段。二者其实都有很好的产业逻辑支撑，而且不像商业航天，中短期都可以看到订单和业绩释放，不是纯粹的炒愿景。 至于GPU，这也是最近大家讨论最火的方向。前面专门写过行业，随着GPU“四小龙”（壁仞、沐曦、摩尔、燧原）陆续IPO，以后GPU可以形成一个完整的板块，基金是要去配的。国产GPU就那么几家公司，未来独享500亿美金的国内市场，完全是可以看到成长性的。但是摩尔线程的炒作太过疯狂，把未来几年的成长性全部耗光。摩尔一开始是计划在港股上市，当时内部估值就只有500亿—600亿，后面是被邀请到科创板上市，结果一下子干到了4200亿+。如果是这个估值，还不如买龙头寒武纪。 寒武纪现在最大的问题不是订单，而是先进产能，这就延伸到了半导体产业链的机会。据说中芯国际的7纳米制程良率已经达到92%，先进制程正在扩产中，明年就能看到业绩释放，同步释放的还有上游的设备和材料。所以，国产半导体产业链要继续给点耐心，确定性还是比较高的。     激光雷达：两大市场放量 产业迎奇点时刻 激光雷达是一种非接触式的探测和测距方法，该技术通过发射光脉冲击中物体后测量反射回波信号的特征来精确计算物体的距离。 目前产业正迎来产业的奇点时刻，有三大逻辑支撑：其一，下游两个市场正处于放量初期，成长空间足够大。 激光雷达下游有两大应用市场，一个是车辆智驾，另一个是机器人。 当前车辆环境感知领域存在两个技术方案，一个是摄像头+毫米波雷达的纯视觉融合方案，代表公司是特斯拉以及国内的小鹏；另一个是激光雷达+摄像头+毫米波雷达的多传感器融合方案，代表公司是华为系。 相比于摄像头，激光雷达受黑夜、雨水、阳光直射等环境光线变化影响小，且无需深度算法学习。而相比于毫米波雷达（受限于波长特征，探测距离一般为米级），激光雷达的测量精度和分辨率也更高，探测距离可达厘米级，远距离还能探测出物体的具体形状，如192线的雷达每帧就高达数百万浮点，可还原目标的轮廓细节。其直接通过多普勒效应获取速度，还可以实时跟踪目标。 大家会发现，激光雷达的上述优点天然适配车辆智驾。近年来，智驾已成为各家主机厂必须配置的功能，无论新能源还是传统燃油车，智驾已成为各家主机厂必须配置的功能。现在大家去看新车会发现，20万级别以上的车型几乎都有智驾功能，级别不同而已，没有智驾的新车都不好做宣传。而乘用车智驾中，除了少数几款走纯视觉路线的车型外，其他基本上是把激光雷达作为智驾功能的标配传感器。 但当前智驾的渗透率还很低。以市场熟知的领航辅助驾驶（NOA）为例，2024年高速NOA渗透率只有13%，城市NOA只有3%。国内每年两三千万台的新车增量，未来打底每辆配置1颗激光雷达，潜在空间就非常巨大，要知道过去两年激光雷达每年出货量也就百来万颗。而且，目前智驾的级别还只是L2层面，未来还有L3级别。多家车企已明确规划在2025年下半年量产L3级别辅助驾驶车辆。更高级别的系统可能配备更多激光雷达，以增强安全冗余与环境感知能力，使用量会成倍增加。 智驾还获得政策红利加持。各地政府目前正有序推动L3以上智驾试点，同时一些政策推行也有利于激光雷达加速上车，比如工信部今年发布的要求，2028年AEB必须从选配走向标配，AEB的执行就需要雷达配合。 除了乘用车外，以后的Robotaxi也是一个新增长点。Robotaxi是终极商业模式，颠覆出行行业，特斯拉指引Cybercab以Uber20%的打车价格获得了50%的毛利率，小马智行和文远均预期远期UE模型的毛利润达到10万以上，一旦放量，盈利和估值弹性巨大。 今年来看，Robotaxi在政策和运营两个层面都是超预期的，政策上，上海开放浦东新区无人商业化运营，广深往全城开放推进，开放规模远高于年初设想。运营上，百度萝卜2025年二季度武汉UE转正，11月小马广州单城实现收支平衡，都是提前完成目标。往明年看，政策仍然持续，机构预计北京四环将放开一半，上海进一步放开宝山、青浦等新城，武汉、杭州等二线城市将随先发的一线城市扩大开放。 Robotaxi去掉人类司机，运营方必须承担100%的安全责任，而激光雷达能提供厘米级测距、200米以上远距离探测以及360°三维感知，在摄像头失效情况下也能提供安全保障，成为Robotaxi的标配传感器，预计未来将随Robotaxi扩容而同步提升。 机器人是激光雷达另一大应用市场。由于机器人在复杂、动态和微结构化环境中运作，对三维空间感知的需要增加。激光雷达通过主动激光测距，生成高密度、高精度的三维点云，对机器人的定位、导航、避障至关重要，成为机器人“感知－认知－决策”环路中的关键。 激光雷达此前已经应用于工业级机器人，新增应用主要在消费级机器人（例如割草机、扫地机器人、人形机器人等领域），这里面每一个分支都有巨大潜在市场。比如割草机器人，这是激光雷达率先放量的消费级机器人领域。据QYResearch数据，2024年割草机器人带动的激光雷达销售额就达到3.23亿美元。预计到2031年达13亿美金，年复合增速高达22%。 其二，成本下行+技术成熟驱动渗透率提升。可能有人会问，既然激光雷达这么优秀，为什么以前不用？以前也用，只是前几年存在两个核心问题，没有大规模铺开。最大的问题是成本，前几年单颗激光雷达成本数万元，占整车比重较大；其次，就是技术问题，激光雷达分为机械式、半固态和全固态三种类型，早期激光雷达为机械式，不仅体积大，寿命也短，比如车规级要求10万小时，但机械式只能支撑数千小时。 近年来自研专用芯片（ASIC芯片能剔除不需要的功能，集成所需功能，进而显著降低成本）的广泛应用，发射端逐渐采用平面化的激光器件（比如用VCSEL弥补了传统发射模块发光功率密度不足的问题），同时，全固态激光雷达技术逐渐成熟，通过减少机械部件，实现体积小、可靠性高的设计目标。这些举措使得激光雷达成本大幅降低，据观研天下的数据统计，激光雷达的成本从2020年的单车2.25万元，逐年下降至2024年的2500元。 成本下行最大的好处是加速车载激光雷达渗透。以前因为贵，激光雷达只在高端车型应用，但2024年国内已经出现5个20万以下车型搭载激光雷达的情形，其中零跑搭载禾赛激光雷达的B01车型更是达到10万元附近。盖世研究院数据显示，2024年国内乘用车的激光雷达出货量突破150万颗，同比增长179%。2025年上半年装机量达100.2万颗，同比增长71%。下半年是汽车销售旺季，全年看有望冲击250万辆。   其三，行业存在高壁垒，马太效应强烈。激光雷达的壁垒贯穿核心器件研发、系统集成、车规级验证、量产、专利等多个环节，且各个环节技术门槛相互叠加，形成了难以突破的综合技术壁垒体系。 在系统集成环节，激光雷达需实现“探测距离、分辨率、帧率、功耗”等多维度性能的平衡，且不同技术路线（机械式、MEMS、OPA、Flash）的集成逻辑差异显著，对企业的算法和工程能力要求极高。 头部企业如禾赛科技通过自研3D堆叠SPAD面阵探测器，实现300米测远能力。多颗激光雷达的协同标定（如L3级自动驾驶需 3-6 颗激光雷达）需要复杂的算法支持，目前仅华为、速腾聚创等头部企业具备成熟的系统优化能力。而中小厂商因核心器件依赖上游供应，产品性能同质化严重，难以实现差异化突破。 在车规认证和量产能力，从样品测试到量产认证需要2～3年周期。头部企业与车企的深度绑定形成技术生态壁垒，其他中小厂商因资金和经验不足，也难以完成全流程验证。而量产能力更不用说，与订单和成本相关，因为激光雷达的价格是在不断下行的，没有规模化的厂商无法盈利。这要求激光雷达厂商首先要拿到车企尤其是爆款车的定点，其次要能量产出货。以目前头部厂商的盈亏平衡来看，未来年出货量达不到10万台以上，无法做到盈利。 最后还有专利权。全球激光雷达核心专利主要集中在头部企业，形成了专利护城河：禾赛科技全球累计申请专利1784项，速腾聚创达1849项，覆盖基础原理、制造工艺、算法等核心领域，中小厂商易陷入专利侵权风险。 上述壁垒导致目前激光雷达行业呈现垄断格局，2024年行业前三名华为、禾赛、速腾聚创，合计份额87%，CR4份额更是接近100%，拿国内的优势产业锂电做对比，2024年国内电池CR3也才78%，电机45%，电控48%。考虑到激光雷达的技术壁垒高，制造难度大且占整车价值量比例仅为低个位数，车企自研的概率不大，预计未来行业还会维持高集中度，马太效应更为显著。 总体讲，激光雷达行业市场空间大，受益政策推动、下游智驾和机器人产业放量，正处于快速渗透阶段，行业格局稳定，龙头马太效应高。 标的上看，最好的两个上市公司在港股，禾赛和速腾聚创，还有第四名的图达通已在借壳上市。A股也有激光雷达板块，不过偏上游零部件和原材料，主要标的有巨星科技、炬光科技、永新光学、宇瞳光学、均胜电子等。   燃机：订单接到手软 未来三年供不应求 当大家还在关注商业航天的事件持续刺激时，燃机板块暗地里持续上涨，走出了类似去年柴油发动机的趋势行情。 燃机的起爆点在于杰瑞股份11月的一份订单，子公司杰瑞敏电能源集团与全球AI行业巨头正式签署发电机组销售合同，合同累计金额超1亿美金，而且是连续两次签订大额订单。但板块上涨的根本逻辑在于，数据中心“大快上”后用电需求激增，而电力建设滞后，最终导致供需严重错配。 根据美国能源部报告的权威数据，美国数据中心在2023年的电力消耗为176TWh，占美国总电力需求的4.4%。这两年用电需求加速上升，预计到2028年美国数据中心电力需求将增加到325-580TWh，年复合增速将达13%—27%，增速成倍增加。最直观的数据是美国售电价格持续上涨，今年9月全美平均电价同比上涨了6.8%。 之前英伟达老黄就曾多次表示，AI的尽头是电力，但美国AI基础设施建设“太慢”，能源严重不足。近期其在采访中直言，“AI发展速度的核心瓶颈不再是GPU，而是电力”。这周英伟达将召开“电力短缺”闭门会议参会者覆盖电力软件、电气设备、分布式能源、储能等方向的初创公司，其中不少公司，英伟达有参股。这些事件再次强化了北美AI缺电的“强确定性”。 那为什么是燃气轮机？在需求暴增的背景下，供给端的短缺却短期难以弥补：一方面是美国老旧煤电、气电项目持续退役，2025年已有8.1GW煤电退出。另一方面，新增电源周期太长。还记得去年和今年上半年的核电订单浪潮吗？彼时欧美考虑的是核电稳定，供电量大，一座可提供GW级电量，而且未来哪怕发生战争，也不会被摧毁。但核电的建设周期太长了，周期在5—10年，远水救不了近火。 在短期缺电的迫切需求下，燃机的技术特征使其成为比风光储、核电等新能源更合适的选择。其适配优势主要体现在三个方面：一是响应速度快，能精准匹配峰值负荷。对突发电力需求的响应能力极强，尤其适合应对数据中心24小时不间断用电等高峰负荷场景。二是部署周期短，能快速填补产能缺口。燃机项目的部署只要6-12个月，远低于核电周建设周期，可直接接数据中心，不依赖扩大电网容量，也比需要配套储能更能保证供电的新能源项目落地更快。三是符合美国能源国情与环保要求。美国是个天然气储备极其丰富的国家，欧洲超六成的天然气现在靠美国出口供应，燃机就是以天然气为主要燃料，符合美国能源国情。而且天然气相比传统煤电污染更小，可通过氢气掺杂进一步降低碳排放，符合美国严苛的环保要求。 可以毫不夸张地说，燃机是目前美国大规模扩大算力时代唯一能够跟得上GPU投放速度的能源产品。因此行业判断基本一致，当下看燃机，十年后看核聚变。 现在北美的燃气市场非常火爆，通用能源（GEV）、西门子能源、三菱重工三家巨头的订单全部爆满。 GEV前三季度新签订单快20GW，同比涨了39%，年底预计能凑够80GW的合同，现在订单匹配的产能排到2028年，2029年也仅剩下10%能订到。西门子更夸张，2025年财年燃机订单同比增长63%至26GW，未交付订单达到1380亿欧元，其中美国地区订单60%都来自AI数据中心。三菱重工上半年就签了23台大型燃机合同，同比多了14台，多数来自北美客户，订单额直接多了6745亿元。 为满足激增的需求，三家公司目前正在疯狂扩张产能，GEV把法国和美国工厂都进行了升级，2026年下半年可达到20GW/年的交付能力，2028年提升到24GW，连2028年的营收目标都从450亿美金上调到520亿美金。西门子产能跟着翻倍，2024年只交付110台，2025年涨到160台，计划2030年前每年做到交付210—230台，供应链和人员数量都在加码。三菱原来只计划扩产30%，但现在直接改成未来两年产能翻倍。 可能有声音认为，这是美国内部的事，对A股而言就是事件推动型题材。从产业链的角度上看并非如此，燃气轮机与航空发动机原理相通，由压气机、燃烧室、涡轮、滑油系统、燃料系统、进气系统、排气系统、通风系统、控制系统等部分组成，内部包含系统多，属于全球化供应链的产业，海外巨头扩产必然会外溢。 杰瑞股份接连收到北美AI巨头订单只是个开端。还有多家企业虽然未直接披露与美国AI巨头的直接订单，但凭借与全球燃机龙头的合作，深度受益美国AI燃机扩产。比如豪迈科技是西门子、GEV、三菱等公司燃机壳体的核心供应商；宇航科技与西门子和GEV深度合作；福鞍股份是三菱重工战略供应商，供应燃机部件；斯瑞新材是GEV和西门子燃机的关键原材料供应商。还有进入北美AI燃机发电量的余热锅炉（HRSG）供应商博盈特焊，燃机上马后大概率要搭配余热锅炉。 总的看，受益北美AI建设浪潮带来的缺电现象，全球燃机厂订单爆棚，进入大扩产阶段，未来三年都是供不应求的格局。整个产业链的逻辑类似去年的柴发，后续应该不会一波走完。 投资方向，主要看三个分支：第一，最强的肯定是燃气轮机，主要标的有杰瑞股份、东方电气等，其中杰瑞股份是当下A股唯一真正意义上的北美燃机整机厂。东方电气之前写过，在重型燃气轮机方面是国内领头，2024年、2025年上半年分别实现新增生效订单同比增长16.88%、16.78%，基本面非常稳。 第二，“一盘两片”（涡轮盘和导向、工作叶片）。热端部件在数量上仅占10%，但其价值量可达30%—40%，且热端部件的技术壁垒最高、价值量最大。最核心的热端部件是“一盘两片”的涡轮盘和导向、工作叶片，主要标的有应流股份，宇航科技、万泽股份。其中应流是最纯正的标的，叶片早就进入罗罗、通用等头部公司的航发供应链，技术上杠杠的。 第三，燃机配套，包括焊材、管件、原材料和精密制造。主要标的有博盈特焊、联德股份、斯瑞新材、豪迈科技等。     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 300284 苏交科 1 2331.38 1.95 301232 飞沃科技 1 64.80 1.45 300388 节能国祯 1 802.12 1.18 600846 同济科技 1 733.44 1.17 600872 中炬高新 1 801.51 1.04 600929 雪天盐业 1 1515.94 0.92 002438 江苏神通 1 405.35 0.86 688409 富创精密 1 201.60 0.66 002852 道道全 1 178.12 0.62 300808 久量股份 5 72.14 0.61 300729 乐歌股份 1 160.81 0.51 002083 孚日股份 2 300.00 0.32 300523 辰安科技 1 67.49 0.29 603110 东方材料 2 52.00 0.26 000402 金融街 1 703.84 0.24 000932 华菱钢铁 1 1600.00 0.23 600784 鲁银投资 1 132.56 0.20 002966 苏州银行 1 844.46 0.19 000755 山西高速 1 274.87 0.19 300592 华凯易佰 3 46.29 0.13 600487 亨通光电 1 250.94 0.10 300675 建科院 1 12.88 0.09 300760 迈瑞医疗 10 82.67 0.07 600231 凌钢股份 1 153.84 0.05 600900 长江电力 1 1263.86 0.05 300073 当升科技 1 18.56 0.04 002444 巨星科技 4 40.00 0.03 603833 欧派家居 1 21.00 0.03 920718 合肥高科 1 1.00 0.02 300469 信息发展 3 3.73 0.02 605338 巴比食品 3 2.89 0.01 688190 云路股份 11 1.43 0.01 603299 苏盐井神 5 8.21 0.01 603588 高能环境 1 10.00 0.01 600557 康缘药业 7 2.99 0.01 688257 新锐股份 1 1.00 0.00 605077 华康股份 2 1.15 0.00 688126 沪硅产业 6 10.16 0.00 601916 浙商银行 7 58.22 0.00 002798 帝欧水华 1 1.00 0.00 000591 太阳能 1 4.51 0.00 600801 华新建材 2 1.45 0.00 603867 新化股份 1 0.19 0.00 300395 菲利华 1 0.40 0.00 605500 森林包装 3 0.30 0.00 300850 新强联 1 0.20 0.00 688670 金迪克 1 0.05 0.00 301571 国科天成 1 0.04 0.00 001323 慕思股份 1 0.03 0.00 688058 宝兰德 1 0.02 0.00 600018 上港集团 1 5.11 0.00 300798 锦鸡股份 1 0.08 0.00 601665 齐鲁银行 1 1.00 0.00 688567 孚能科技 1 0.10 0.00 003031 中瓷电子 1 0.02 0.00 601077 渝农商行 1 0.05 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 000999 华润三九 陆伏崴，孙阿敏 1_买入 2_增持 - 000538 云南白药 陆伏崴，孙阿敏 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 603067 振华股份 长江证券 马太，王呈 1_买入 - 300433 蓝思科技 中信建投 刘双锋，章合坤，梁艺 1_买入 - 300446 航天智造 东吴证券 苏立赞，许牧，高正泰 1_买入 - 688013 天臣医疗 东北证券 吴明华 1_买入 - 600660 福耀玻璃 天风证券 王彬宇，孙潇雅 2_增持 - 688775 影石创新 国投证券 余昆，陈伟浩 1_买入 316.28 688147 微导纳米 天风证券 孙潇雅，唐海清 2_增持 - 920357 雅葆轩 华源证券 赵昊，万枭 2_增持 - 301235 华康洁净 东北证券 濮阳，上官京杰 1_买入 - 600521 华海药业 申万宏源 张静含，余玉君 1_买入 - 002051 中工国际 长江证券 张弛，张智杰，袁志芃，龚子逸 1_买入 - 600089 特变电工 申万宏源 严天鹏，马天一，闫海，施佳瑜，李冲 1_买入 - 603298 杭叉集团 长江证券 赵智勇，臧雄，曹小敏 1_买入 - 603087 甘李药业 长城国瑞 胡晨曦 1_买入 - 002615 哈尔斯 国金证券 赵中平，张杨桓 1_买入 9.52 688358 祥生医疗 申万宏源 陈烨远 1_买入 - 688231 隆达股份 东北证券 韩金呈，郑奥 1_买入 33.76 002895 川恒股份 国信证券 杨林，余双雨 2_增持 36.73至43.21 920261 一诺威 华源证券 赵昊，王宇璇 2_增持 - 301487 盟固利 天风证券 孙潇雅，唐婕 2_增持 - 301446 福事特 中泰证券 王可 2_增持 - 920190 雷神科技 华源证券 赵昊，王宇璇 2_增持 - 603993 洛阳钼业 东方财富 李淼，朱彤，张恒浩 2_增持 - 688256 寒武纪 华创证券 吴鸣远 2_增持 - 603680 今创集团 国投证券 汪磊，朱宇航，卢璇，欧阳天奕 1_买入 15.32 688510 航亚科技 西部证券 张恒晅，温晓 1_买入 31.2 002448 中原内配 天风证券 孙潇雅 1_买入 15.72 002468 申通快递 财通证券 祝玉波 2_增持 - 688630 芯碁微装 爱建证券 王凯 1_买入 - 605088 冠盛股份 浙商证券 王华君，李思扬 2_增持 - 001339 智微智能 兴业证券 杨海盟，杨本鸿 2_增持 - 688629 华丰科技 浙商证券 张建民，徐菲 2_增持 - 600188 兖矿能源 东方财富 李淼，王涛，朱彤 2_增持 - 600332 白云山 信达证券 唐爱金，章钟涛 1_买入 - 600233 圆通速递 财通证券 祝玉波 1_买入 - 000998 隆平高科 中银国际 邓天娇 2_增持 - 002437 誉衡药业 江海证券 吴春红 2_增持 3.64 300917 特发服务 财通证券 房诚琦，何裕佳，陈思宇 2_增持 - 603926 铁流股份 爱建证券 吴迪，徐姝婧 1_买入 - 002043 兔宝宝 华创证券 单戈，许常捷，杨航 2_增持 15.19 300170 汉得信息 中信建投 应瑛，王嘉昊 1_买入 - 603228 景旺电子 中信证券 徐涛，雷俊成 1_买入 76 920152 昆工科技 申万宏源 刘靖，郑菁华 2_增持 - 300926 博俊科技 开源证券 邓健全，赵悦媛，赵旭杨 1_买入 - 000973 佛塑科技 招商证券 游家训，吕昊 2_增持 - 601872 招商轮船 财通证券 祝玉波 2_增持 - 603192 汇得科技 东海证券 张季恺，谢建斌 1_买入 - 688302 海创药业 兴业证券 黄翰漾，孙媛媛，杨希成，柳一林 2_增持 - 001390 古麒绒材 天风证券 孙海洋 2_增持 30.8至33 920405 海希通讯 方正证券 王玉 2_增持 - 000729 燕京啤酒 湘财证券 张弛，李育文 2_增持 - 300791 仙乐健康 华西证券 寇星，卢周伟 1_买入 - 000589 贵州轮胎 环球富盛 庄怀超 1_买入 6.6 603037 凯众股份 东北证券 李恒光 2_增持 - 300628 亿联网络 国信证券 袁文翀，张宇凡 2_增持 43.7至51.8 001335 信凯科技 东北证券 杨占魁，张煜暄 2_增持 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02603.HK 吉宏股份 1469.00 21.63 21470.82 02562.HK 狮腾控股 5631.05 12.28 8421.41 03939.HK 万国黄金集团-新 36193.29 8.18 268567.24 02570.HK 重塑能源 276.29 4.79 10160.63 00638.HK 广和通 505.76 3.75 7095.07 02582.HK 国富氢能(五十) 433.10 3.71 -9568.31 02465.HK 龙蟠科技 350.15 2.92 4092.18 01528.HK 红星美凯龙 1998.82 2.71 -1566.53 09863.HK 零跑汽车 2675.63 2.37 72674.13 06127.HK 昭衍新药 274.51 2.30 36049.89 02498.HK 速腾聚创 1074.21 2.21 111979.18 02402.HK 亿华通 71.65 2.00 -2862.36 06680.HK 金力永磁 450.98 1.92 10311.33 01618.HK 中国中冶 5376.90 1.87 -39373.15 09995.HK 荣昌生物 367.75 1.76 -67674.25 01302.HK 先健科技 8031.80 1.75 -37735.80 06166.HK 剑桥科技 124.92 1.63 13040.78 03678.HK 弘业期货 352.30 1.41 3648.73 00763.HK 中兴通讯 1056.44 1.40 -240916.22 02367.HK 巨子生物 1490.06 1.39 18506.22 03968.HK 招商银行 5434.90 1.18 93593.83 01880.HK 中国中免 138.12 1.18 -14952.14 00177.HK 江苏宁沪高速公路 1434.60 1.17 -540.35 00588.HK 北京北辰实业股份 822.60 1.16 -1155.07 09696.HK 天齐锂业 172.59 1.06 -2158.25 06613.HK 蓝思科技 318.85 1.06 10302.79 01193.HK 华润燃气 2342.35 1.01 68039.28 06616.HK 环球新材国际 1226.50 0.99 40980.88 00719.HK 山东新华制药股份 183.60 0.94 -1219.32 02007.HK 碧桂园 25796.61 0.93 4415.80 00347.HK 鞍钢股份 1299.00 0.92 42.21 02688.HK 新奥能源 956.11 0.83 93945.46 01330.HK 绿色动力环保 333.50 0.82 370.11 00168.HK 青岛啤酒股份 502.47 0.76 -43600.97 09926.HK 康方生物 696.59 0.75 250058.16 01288.HK 农业银行 22560.62 0.73 -312602.66 00136.HK 中国儒意 11905.40 0.72 -35291.39 00696.HK 中国民航信息网络 666.23 0.72 2080.00 01810.HK 小米集团-W 17630.48 0.69 1889272.71 00667.HK 中国东方教育 1453.29 0.65 14192.65 01415.HK 高伟电子 559.24 0.65 2021.84 02522.HK 一脉阳光 188.85 0.65 -51228.30 01516.HK 融创服务 1943.77 0.64 -4089.62 00165.HK 中国光大控股 1070.60 0.64 56345.63 02233.HK 西部水泥 3475.80 0.63 18466.96 03900.HK 绿城中国 1576.40 0.62 -16263.79 01797.HK 东方甄选 653.55 0.62 -42620.54 02587.HK 健康之路 544.30 0.62 -3544.48 01405.HK 达势股份 81.98 0.62 3975.21 01858.HK 春立医疗 57.70 0.61 -3369.89 注：因政策变动，北向资金不再公布每日成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 688310 迈得医疗 普通回购 4000 2000 - 000409 云鼎科技 股权激励回购 - 94 - 600487 亨通光电 股权激励回购 254 254 - 920429 康比特 股权激励回购 11 11 - 000063 中兴通讯 普通回购 120000 100000 2025-12-12 603191 望变电气 股权激励回购 1827 1827 - 002911 佛燃能源 股权激励回购 - 83 - 002488 金固股份 普通回购 6000 3000 2025-12-09 300144 宋城演艺 普通回购 20000 10000 - 600853 龙建股份 股权激励回购 - 44 - 000048 京基智农 普通回购 20000 10000 2025-12-05 920363 莱赛激光 普通回购 1500 750 2025-12-05 300201 海伦哲 普通回购 10000 5000 2025-12-08 688326 经纬恒润 股权激励回购 137 137 - 002683 广东宏大 股权激励回购 164 164 - 603889 新澳股份 股权激励回购 29 29 - 002393 力生制药 股权激励回购 27 27 - 000423 东阿阿胶 普通回购 20000 10000 - 603801 志邦家居 普通回购 11000 8000 2025-12-03 002920 德赛西威 股权激励回购 150 150 - 600212 绿能慧充 股权激励回购 53 53 - 603032 德新科技 股权激励回购 - - - 002667 威领股份 股权激励回购 11133 11133 - 920273 一致魔芋 股权激励回购 6 6 - 600157 永泰能源 普通回购 50000 30000 - 603409 汇通控股 普通回购 5000 3000 2025-12-01 002179 中航光电 股权激励回购 1992 1992 -  

破位调整  鸡肋行情 ◆ 第二十二期策略：熬到12月中旬 受流动性担忧以及主线AI叙事能否闭环的影响，指数出现破位调整。短期减量博弈阶段，盘面如上期所说，题材为主，基本面类板块歇菜，行情有些鸡肋。但拉长来看，其实就是慢牛趋势下的一次中级调整而已。熬到12月中旬，等待支撑位附近的低吸机会。 ◆第二十二期热点：成分股调整、阿里链 12月各宽基指数将迎来成分股调整，目前被动资金已有4万多亿规模，哪怕调整10%，也能带来4000多亿资金流动。对新调入成分股而言，这是确定的交易性机会。谷歌链是市场近期为数不多的热点，阿里的AI布局类似谷歌，无论是对标谷歌，还是最新业绩会反馈的信息，阿里链都是值得重视。 ◆第二十二期个股：安克创新（300866）、联特科技（301205）、数据港（603881）、家联科技（301193）、柳工（000528）、博威合金（601137）    2025年第二十二期个股组合参考 2025年第二十一期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 中文在线 300364 5.04% 15.85% -0.01% 15.86% 长江证券 000783 -9.77% 0.68% -0.01% 0.69% 云路股份 688190 -6.76% 0.00% -0.01% 0.01% 保龄宝 002286 -16.08% 1.20% -0.01% 1.21% 天华新能 300390 6.35% 30.48% -0.01% 30.49% 焦作万方 000612 -11.89% -0.37% -0.01% -0.36% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2025年11月16日至本内参发布日2025年11月30日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：安克创新（300866）、联特科技（301205）、数据港（603881）、家联科技（301193）、柳工（000528）、博威合金（601137）   1、安克创新（300866）：资金面+政策面推动 基本面向好 主要观点：1）同时调入沪深300和深证100指数。每年6月和12月是指数成分股调整的两个重要节点，调整实施日通常是当月的第二个周五，在此之前，5月和11月会对正式名单进行审核，审核后2-3周公布具体名单。这些本是指数每年明牌的常规操作，但今年有些不同。主要原因是去年被动基金超过主动基金后，今年规模继续高歌猛进，前10个月ETF基金净增长7000多亿，规模合计达到4.62万亿元，未来还会进一步增加，5万亿甚至6万亿的规模都有可能。 由于指数成分股调整是根据编制规则进行的被动操作，被动基金规模越大，调整的流动资金越多，影响也就越大。目前4万多亿的规模，哪怕12月调整10%，也能带来4000多亿的资金流动。对于新进入指数的成分股而言，这是一个确定的交易性机会。 在4.62万亿的被动基金中，沪深300有1.21万亿，中证A500有2174亿，二者相差万亿。而安克创新之前只在中证A500里面，此次调整被纳入沪深300和深证100指数中，将带来显著的增量资金。 以沪深300为例，按照被调出个股的权重测算，预计将腾出160多亿的资金，平均每只新调入的个股将获得超10亿的资金加持。 2）充电宝新国标带来替换红利。今年6月民航局发布紧急通知，为切实保障航空运行安全，自6月28日起禁止旅客携带没有3C标识、3C标识不清晰、被召回型号或批次的充电宝乘坐境内航班。 为进一步规范充电宝的安全问题，根据11月25日工信部组织的企业研讨会透露的消息，充电宝新国标预计将于2026年2月发布，6月正式实施。这项新规将全面提升行业技术门槛：电芯循环寿命要求从300次跃升至500次，外壳阻燃等级需跃升到V-0级（现行标准多为V-2级），同时严打容量虚标行为——2025年抽检显示42%市售产品存在超10%的容量误差，这类产品将面临强制下架风险。 针对目前市面上已获新3C的流通产品，将设置半年缓冲期，供企业清理库存，部分产品或可转售至非洲、拉美等低端市场，新规生效后，已销售至消费者手中的产品仍可继续使用，但未售出产品需在新规实施前完成销售或退出市场。 中国化学与物理电源行业协会经过测算显示，新标实施后将引发行业洗牌：全国5.2亿个存量充电宝中约70%（3.6亿个）因不符合新标需淘汰更换，潜在替换空间较大。头部企业如安克、品胜已率先完成产线改造，而技术滞后的企业将面临严峻生存挑战，中小厂商60%的产线面临报废重建，行业集中度预计从2025年的CR5占比63%提升至80%以上。 充电与储能是公司核心业务，也是增长最快的业务。该业务一开始做的是充电宝贴牌销售生意，2016年起通过大幅增加研发技术投入，实现充电宝品牌和产品质量跃升，2018年至今，又通过全球最大跨境电商平台亚马逊，完成全球化布局。根据Counterpoint Research的2024年Q3发布的报告，安克在全球充电宝市场（包括线上和线下）的份额约为12%，位列前三，其中在亚马逊北美站长期保持销量第一。 目前安克创新还与宁德时代达成合作，联合研发符合新国标的高标准电芯，将显著受益于新国标执行带来的替换红利。 3）储能、智能创新等多项业务蓄势。安克的业务主要分为三块，充电与储能（包括充电宝、快充数据线、光伏储能、移动储能等）、智能创新（智能安防、3D打印、扫地机器人等）、智能影音（无线耳机、家庭影院产品等），2024年三个业务的营收占比约为53%、25%和22%，其中储能、智能创新等业务表现亮眼。 储能是核心业务之一，公司2015年就推出了首款移动储能产品，但当时没坚持下来。真正发力是在2022年，重新布局了家庭储能和户外储能业务，并请来了华为的熊康负责这块，随后该业务渐入佳境。2024年公司的充电与储能业务实现营收127亿元，同比增长47%，其中储能业务约30亿元，同比大增184%。 公司已形成F系列移动储能+E系列阳台储能+X系列户用储能+户外便携储能全套解决方案矩阵，全面覆盖了从便携到家用的不同场景。全球储能市场正处于高速增长期，尤其是消费级储能需求爆发，安克创新作为率先布局该领域的品牌商，有望获得超过行业平均的增速。 智能创新品类是安克创新的第二大业务板块，2024年收入 63.4 亿元，同比增长 40%。 该板块增长主要来自于智能安防产品和扫地机器人的表现。全球智能家居市场规模预计将从2024年的约1200亿美元增长到2032年的超过6300亿美元，预计期间的年复合增长率为22.9%。 安克创新通过eufy品牌在该领域已经建立了良好的市场地位，未来随着产品线扩展和技术迭代，仍有较大增长空间。特别是公司新布局的3D打印和割草机器人等新兴品类可能成为未来的增长引擎。 公司过往经营稳健，近期股价随市场调整，跌幅较大，但基本面向好，估值回到了22倍，相较于未来20%-30%的增速，该估值稍显低估。   2、联特科技（301205）：谷歌链补涨标的 主要逻辑：1）谷歌的光模块供应商之一。谷歌链是近期市场为数不多的亮点，之所以这一轮走势独立于AI，主要源于它集AI芯片+大模型+AI应用于一体，极具护城河：各种模型评测全部排前列，然后谷歌自身的流量能让各种应用推出成为爆款，各种降维打击。最后它还自研TPU芯片，不受制于英伟达的高价GPU，未来还能配给别的原厂家（近日有报道称，谷歌可能开始将自研的TPU出售给外部数据中心，Meta有意在其数据中心使用其芯片）。 谷歌所具备的三位一体优势，是本轮AI中的最后一个亮点，逻辑很顺说得通，也能释放业绩。近期市场受宏观和资金面影响较大，但谷歌新模型的效果是摆在眼前的，产业趋势确定性强，预计谷歌链炒作还有脉冲行情。 联特科技是谷歌的光模块供应商之一，目前主要提供AOC，同时，公司与谷歌还有几个项目合作中，也有望很快落地。当下位置不高，存在补涨机会。 2）出货增长驱动业绩反转。联特科技自2011年成立以来，一直专注于光通信收发模块的研发、生产和销售。技术初创期，公司以10G长距离波分复用产品为主，并聚焦国际市场。2014年开始将目标客户转向国内通讯网络设备制造商，积极开拓国内市场，同时紧跟无线电和数据中心的发展需求，与中兴通讯、新华三、诺基亚、Arista等国内外知名客户深度合作。2020年-2024年进入自主创新阶段，公司加大在高速光模块领域的研发投入，推进800G和1.6T等高端产品的研发和量产。 目前联特科技已开发生产不同型号的光模块产品1000余种，是国内少数可以批量交付涵盖10G、25G、40G、50G、100G、200G、400G、800G全系列光模块的厂商。 2021年后，受产品技术升级趋势以及5G网络建设放缓，海外数据中心订单波动，公司10G以下光模块收入规模萎缩，同时高速光模块还未量产，主力产品处于青黄不接阶段。但是随着2024年马来西亚海外工厂一期产能投放，基于EML调制技术的400G光模块大批量发货，同时，800G光模块实现小批量突破。故公司基本面逐步回归，业绩也开始回升。 2024年公司收入同比增长47%至8.91亿元，净利润同比增长250%至9295万元，扣非净利润7060万元，同比增长接近9倍。2025年前三季度收入和业绩同比均实现30%+的增长，其中三季度营收同比增长66%至3.42亿元，归母净利润同比增长48%至0.47亿元，单季业绩创新高。而且，前三季度毛利率34.48%，同比提升7.21个百分点，其中三季度42.66%，同比提升17.08个百分点，也是创历史新高。 3）高速产品将有序放量。高速光模块目前的主流是400G和800G，明年之后1.6T会上量。公司在高速产品落地方面进展迅速，根据管理层在业绩会上的表述，截至三季度末，公司800G光模块产能达到80万只/年，主要承接诺基亚、谷歌及头部云厂商的订单，订单排期到明年一季度。     公司在1.6T方面也有布局。据公开披露的信息，2024年9月完成样品开发，2025年6月明确产品处于样品测试阶段。据悉产品已送至谷歌、Meta、阿里等国内外云厂商测试验证。11月在全球峰会现场还成功演示1.6T产品且实机运行稳定。 产能是技术落地以及业绩增长最好的支撑。联特科技拥有“武汉总部+马来西亚基地”双产能格局。马来西亚工厂作为全球化战略支点，一期已实现10G-400G产品稳定供应，贡献30%产能增量。 马来西亚工厂二期今年10月也正式投产，该项目致力于800G、1.6T等下一代高速光模块的研发与制造。未来一旦1.6T获客户通过，二期工厂预留的柔性产线可快速响应订单需求。 另外，武汉基地也承担部分800G产能，还有1.6T专用产线计划于2025年底完成调试，2026年预计实现月产能20万只目标，初期小批量出货规模设定为10万-30万只。    3、数据港（603881）：阿里链最核心的受益标的 主要看点：1）重视阿里AI链。目前全球AI竞争格局只有中美，美国有谷歌，中国有阿里。阿里巴巴的AI业务跟谷歌类似，在AI领域构建了三位一体的布局且成效显著。 此外，阿里在业绩会上提到，“未来三年不太可能出现人工智能泡沫（从国内外产业链的角度回应了AI泡沫论）；目前阿里云AI服务的上架节奏，已经明显跟不上客户订单增长速度，不排除在已承诺的三年3800亿资本开支外进行额外投资”。 无论是对标谷歌，还是最新反馈的业绩信息，阿里链都是值得重视的分支，产业链上的企业受益确定性高。 数据港是阿里产业链中最核心的标的之一，主要做IDC服务业务。作为“阿里云御用IDC服务商”，双方合作可追溯至2015年，2024年阿里系贡献营收占比已超90%。 2025年3月市场中有传言公司与阿里续签的160亿元数据中心服务长约（覆盖2025-2027年），这是双方2019年合作协议的延续。虽然具体数值无法确定真实性，但在随后的公告中，公司称将为子公司提供超12 亿元融资担保、申请80亿元综合授信、使用闲置资金现金管理等事项。而从前三季度合同负债看，数值逐季快速增加，三季度末合同负债跃升至2.71亿元，同比增长近30倍，处于历史最高位。这些数据侧面显示，公司IDC服务正渐入佳境。 2）国资背景护航，获优质大客户加持。数据港是上海市静安区国资委控股的国有企业。国资企业在IDC业务开展过程中有两个好处： 其一，在项目落地及融资成本方面具备天然优势。国资背景不仅助力公司垄断长三角算力基建资源，还为其带来绿色金融支持，2025年前三季度公司财务费用同比下降，资产结构持续优化，经营活动产生的现金流量净额达7.88亿元，同比增长4.29%，现金流表现稳健，为产能扩张提供资金保障。 2025年前三季度，公司营业成本同比增长2.38%，低于营收增速（4.93%），推动毛利率同比提升，销售毛利率达31%，销售净利率7.7%，显示出规模效应下成本控制能力的增强。未来随着西部低价电项目逐步投产、液冷高毛利业务占比提升，公司盈利能力有望进一步改善。 其二，更容易获得优质客户源。公司不仅获得阿里的认可。还成功拓展腾讯、DeepSeek等核心客户，其中为腾讯微信、爆款游戏及混元大模型提供算力基建，中标深圳光明“AI 算力母港”项目；为AI独角兽DeepSeek提供基于H800芯片的高规格算力服务，单机柜130kW功率密度满足其模型训练极致需求。此外，百度、字节、银联等企业也进入公司合作范围。 3）IDC产能布局充沛，未来增量大。数据港已形成“投产产能 + 储备产能”的双轮驱动格局。公司已投产IT负载371MW，折算7.4万个5kW标准机柜；同时锁定能耗指标超600MW，在东部核心区域，上海闵行、深圳光明等项目聚焦高附加值的AI推理算力服务；在西部节点，内蒙古乌兰察布、河北廊坊项目达产后将新增3万个机柜，依托低价电资源承接后台加工、数据存储等算力需求，形成“东算西存”的协同效应。值得注意的是，公司海南海底智算中心（675PFlops）于2025年三季度交付，进一步完善算力网络布局。 2025年预计新增超5万组机柜，有效承接阿里云未来三年3800亿元AI基建投入带来的新增机柜需求。往远期看，廊坊、怀来、闵行、乌兰察布四大园区将在2025-2027年陆续投放，预计机柜数将翻倍至15万架，算力供给能力实现跨越式提升。   4、家联科技（301193）：两大主业有看点 卡位3D打印新风口 主要逻辑：1）传统主业老树开新花。家联科技是国家认定的高新技术企业以及国内生物基全降解日用塑料制品单项制造冠军，主要从事塑料制品、生物全降解材料及制品以及植物纤维制品的研发、生产与销售，主要业务为塑料制品、生物全降解材料制品和纸制品三大块，其中前两者的收入占比最大，2024年分别为75%和13%。 塑料制品已经是成熟的行业，中国占全球大头。据Statista数据，2023年全球塑料制品市场规模达到7120亿美元，预计塑料市场将在未来几年增长，到2033年将达到超过10500亿美元的价值，预测期内复合年增长率为4%。 塑料制品产能在中国占比最高，近两年来海外公共健康管理措施放松，餐饮消费持续复苏，带动了塑料餐饮具出口提速。据海关总署数据，2024年塑料制品出口额1060.9亿美元，同比增长5.4%，贸易顺差882.9亿美元，占全国进出口商品总额的顺差8.9%。 同时，国内市场餐饮行业逐步复苏，尤其是外卖市场规模突破和新式茶饮行业连锁化率的提升，带动塑料餐饮器具需求持续增长。 得益于上述行业原因，叠加公司对头部客户的开发拓展，塑料制品业务近10年来收入规模震荡上行，2024年达到了17.4亿元，创历史新高。 该业务未来的增长点，除了内销市场的拓展外，主要在于海外产能的释放，进一步匹配海外需求。2024年公司外销占比达56.51%，合作客户包括沃尔玛、Costco、宜家等国际巨头。为规避贸易摩擦并贴近海外市场，公司推进“亚洲研发、全球智造”战略，在泰国设立生产基地，通过就近采购原料、布局仓储物流网络降低贸易壁垒风险的同时，匹配海外市场需求。该基地目前处于产能爬坡关键阶段，已顺利承接北美客户订单转移。据悉，10-11月单月产值已达1400-1500万美元。 2）可降解材料业务受益政策红利加持。2023年全球生物降解塑料市场规模已达到60亿美金。随着国际环保共识的深化与产业生态的成熟，生物降解材料在高端包装、医疗健康、电子防护等新兴领域的应用潜力加速释放， 其作为传统塑料替代方案的核心价值进一步凸显。我国也通过顶层设计持续强化产业引导，将生物降解材料纳入循环经济与绿色制造体系的核心范畴，系统性推动其在生产、消费、回收环节的规模化替代。 作为全国生物基全降解日用塑料制品单项冠军企业，公司深度契合中国“十四五”塑料污染治理要求及欧盟等海外市场的环保标准，主导制定《可堆肥吸管》等多项国际和国家标准。在生物降解材料领域，公司可生产吹膜、注塑、热成型等专用改性树脂，覆盖购物袋、餐具、吸管等全品类产品，技术实力支撑其在细分市场的领先地位。 自2017年生物降解材料业务录得收入以来，规模逐年提升，2024年达到2.98亿元，尤其是最近三年伴随国内市场及大客户开拓、新产能陆续投放，整体呈现快速增长趋势，每年保持大几十的增速。各国环保政策的日趋严格和环保意识的提升，以及国内逐步走上正轨和快速路的“双碳行动”，生物降解材料的使用与推广成为必然趋势，公司作为该行业的龙头之一，有望充分受益政策红利。 3）卡位3D打印风口。随着生成式AI技术在3D设计领域的深入应用，3D建模与打印操作的专业门槛被大幅降低。比如谷歌Nano Banana Pro让图片素材更加丰富，Meta发布的SAM 3D可以将图像分割的切片直接转换为3D模型。对于用户而言，只需通过文字描述或图片等简单输入方式，即可实现对3D模型的自动生成与优化。与此同时，打印精度、速度与稳定性的持续提升，以及适配材料的不断丰富，产品应用场景不断拓展，进一步释放了普通用户的使用潜力。 在人工智能和打印机性能提升的双引擎的推动下，消费级3D打印行业实现快速发展。2024年，按GMV计的市场规模达41亿美元，预计到2029年将增长至169亿美元，年复合增长率达33%。 AI技术突破让3D打印成为新风口。家联科技凭借在PLA材料领域的深厚积累，成为全球消费级3D打印龙头拓竹科技的核心供应商，而拓竹科技占据全球3D打印材料市场近50%份额，2024年“双十一”期间销售额同比增长300%。 目前公司3D打印耗材业务自今年8月起快速放量，3季度已进入稳定供货阶段，10月-11月单月出货量对应约100万美元，年底满产后有望翻倍。 出货量主要在泰国工厂，预计2026年该工厂整体产值目标可达2000万美金，3D打印耗材占比提升至10%，对应月度出货量200-300万美金。2026年产能进一步提升至200-300条，年产值10-15亿，机构预计贡献超1亿元利润增量，成为业绩新的增长引擎。   5、柳工（000528）：明年仅10倍的工程机械龙头 继续看多 主要逻辑：1）2026年国内海外共振向上的第一年。过去五年（2021年-2025年）中国工程机械国内与海外市场始终未出现同步上行，核心源于国内外市场驱动逻辑错位，国内受房地产基建疲软、周期下行等因素拖累。而海外虽然长期增长，但2024年短暂回调，且物流、政策、贸易等外部因素进一步加剧了这种不同步。 2026年，工程机械行业有望迎来海外和国内共振上行的第一年。①国内市场，政策+更新周期是主要驱动力。一方面，政策与基建数据支撑。六部门联合印发的《机械行业稳增长工作方案 (2025—2026年)》提出，力争行业营业收入年均增速3.5%左右，且国内“十四五”规划对交通、水利、能源等重大工程持续投入。2024年国内工程机械主营业务收入达1.35万亿元，同比增长6.8%；预计2026年市场规模将进一步提升，其中挖掘机作为核心品类，国内销量将维持在25-30万台区间。同时，2025年电动挖掘机国内销量占比已达12%，在环保政策推动下，2026年电动化设备的爆发式增长将进一步拉动整体市场规模，推动行业摆脱此前部分品类增速波动的局面。 另一方面，设备更新周期带来增量。工程机械通常有8-10年的更新周期，2016- 2018年是国内工程机械销售高峰期，对应2024-2026年进入密集更新期。 ②海外市场，2024年中国工程机械出口总额首次突破500亿美元达512.3亿美元，同比增长14.6%，海外市场占比已提升至行业总营收的38%左右；2025年出口额继续突破500亿美元，连续多年保持两位数增长，卖方机构预计2026年这一势头将强化。此外，2030年出口额预计达800亿美元，反推2026年正处于出口增速的加速阶段。 未来海外的增长逻辑在于新兴市场+份额提升。以“一带一路”沿线国家为代表的新兴经济体基建需求旺盛，沙特阿拉伯2026年工程机械采购额预计达72亿美元，2030 年将增至110亿美元，年复合增长率11.3%；印度2026年市场规模约95亿美元，2030 年将跃升至145亿美元，年复合增长率11.2%。同时，中国企业在非洲、拉美市场的布局持续深化，如中联重科在非洲市场销售收入占比达20%，且通过建立海外生产基地巩固份额，这些新兴市场的需求将在2026年集中释放。 2）国企改革效果显现。国内工程机械龙头企业多为国企，垄断属性强，受国企改革影响。 2020年柳工集团混改，2022年公司完成整体上市。国企改革后，公司内部经营机制和考核机制均发生了重大变化，激励力度空前加大，管理层均亲自跑市场，市场竞争狼性显著提升。 2022年整体上市是公司业绩的低点，收入同比下降7.7%，净利润同比下降40%，2023年迎来转折点，全年收入重回正增长，业绩大增45%，2024年收入和业绩同比继续增长9%和43%。 不过，2024年柳工的净利率仅有4.4%左右，而徐工、三一、中联、临工等龙头的净利率均在6.5%-9%之间波动，对比之下，柳工的利润率还是偏低。未来3-5年公司对外通过狼性文化提升成长性，对内降本增效举措稳步扎实推进，利润存在较大提升空间。 与上轮不同，这些龙头企业从过去追求收入规模和市占率转为追求利润和质量。有业绩做支撑，本轮周期企业股价可能走得会更顺一些。 3）电装产品+矿山产品全面起量。从产品端来看，2024年以来，我国装载机电动化进入高速突破期，电动装载机销量同比增长212.1%；电动化率达到了10.4%，同比提升6.9百分点。作为国内装载机龙头企业，柳工在电装领域已经具备10年的技术积淀，电装产品位居国内第一，受益国内市场高增长红利。 公司电装产品不仅已经在国内放量，从当前时点看，出口到欧洲也正起量，在欧洲柳工的电装产品渗透率还处于小个位数的极低水平，且在这一领域没有其他品牌可以和柳工竞争，未来2-3年依靠渗透率的提升就能带来持续高增。考虑到出口欧洲的单价和毛利率更高，均价可达150-200万元/台，毛利率50%左右，未来电装产品将进一步提升盈利能力。 此外，公司依靠在工程机械零部件技术和整机生产积淀，顺势开拓了矿机、农机和高机等新产品，并且顺利突破大客户供应链。其中矿机正持续稳定放量。公司表示，今年要把矿机产品品类进一步完善，进一步提升产品品质，为后续高单价高毛利率的矿机业务放量打下坚实基础。当前正在与力拓接洽合作，未来要大力发展海外矿机业务，到2030年达到百亿级别收入体量，今年矿机业务收入预计有20亿元左右。 19家机构给予公司2025年和2026年的EPS一致预期是0.86元和1.18元，对应明年10倍的估值，行业趋势向上+公司基本面持续改善+估值低估，投资性价比较高，做长线的读者可积极关注。   6、博威合金（601137）：优秀的管理层+技术护城河+双业务并举前行 主要看点：1）有深厚护城河的铜基新材料龙头。博威合金是一家成立于上世纪90年代初的企业，一开始做的便是中高端铜合金板材、板带材的生产和销售。 铜基新材料是指以铜或铜合金为主要成分，通过添加其他元素或采用特殊工艺制备而成的具有特定功能和优异性能的新型材料，具有优良的导电性、导热性、耐腐蚀性、较高的强度和优良的塑性、可焊接和冷热压力加工成型的特点，被广泛应用于电子、汽车、建筑、机械制造和新能源领域。 公司在铜基材料上的研发积淀已经有30多年，形成了深厚的护城河。首先，铜合金材料具有较高的难加工性和定制化特征。在不同的应用场景下，取得材料强度、导电率与加工性能最佳平衡难度是非常高的。因此，铜基新材料产品更多偏向于定制化产品，会随着下游应用的发展不断创新突破，面对不同应用场景，客户对于新材料的要求会越来越严格。中小厂一方面无法满足客户对于技术严苛的要求，另一方面，定制化的产品也会导致成本难以控制，形成较高的行业壁垒。 其次，高研发投入与多专利筑牢基础。公司研发投入强度达4.5%，远超行业平均水平，2024年研发投入增至4.72亿元。累计拥有500多项授权专利，含美、欧、日、韩等多国专利，涵盖合金成分设计、精密加工等核心领域。像复合电极丝专利打破德日垄断，让线切割速度提升40%；PWHC列高纯无氧铜攻克了AI服务器液冷散热的高温钎焊泄漏难题。公司还主导参与28项国家标准制定，甚至参与国际有色金属协会标准制定，在行业内拥有极强的技术话语权。 再者，高端产品矩阵完善，实现进口替代。据智研咨询的数据，2023年国内铜基材料产量326万吨，6年时间复合增速约为6.03%，按价格算，市场规模2543亿元。虽然我国的铜合金材料产量位居全球前列，但是特殊铜合金材料的需求仍主要依靠进口解决。国内特殊铜合金材料产能缺口、产业转型升级、结构优化的趋势使得特殊铜合金材料的国产化替代具有较大的提升空间。 公司铜基产品以高附加值和进口替代为核心，精准切入多个高增长领域，形成差异化竞争优势。比如在半导体领域，C18150/C18200引线框架合金打破日本垄断，市占率达25%，进入长电科技等头部封测厂供应链；再如新能源领域，超薄光伏焊带市占率超30%，高压连接器材料进入特斯拉、比亚迪供应链，联合泰科电子开发的铜铝复合材料还完成头部整车厂验证。此外，其 VC散热材料进入头部手机厂商高端机型，关节合金切入人形机器人领域。 最后，全球化产能与供应链布局，兼顾规模与稳定性。公司在中、美、德、越等国布局了13个制造基地，2024年特殊合金产能达15万吨，2025年随着新项目投产，高端材料总产能将突破20万吨，规模效应显著。海外基地还能灵活应对国际贸易政策，如越南基地的来料加工模式可享受关税豁免，美国光伏基地能借助当地补贴优化成本结构。同时公司产品出口至60多个地区，出口占比超30%，既覆盖了全球高端客户，又分散了单一市场风险。这种全球化产能布局使其能快速响应华为、英伟达、泰科电子等全球500强客户的供货需求，巩固合作粘性。 2）双业务协同支撑盈利增长。公司产品众多，主要是因为行业属性决定，定制化产品较多。实际上，大致可归类为新材料+新能源两块业务，其中新材料业务覆盖棒材、线材、带材、精密细丝等全品类，应用于半导体、5G、航空航天等领域；新能源业务则包括太阳能电池和组件，其中光伏组件转换效率达23.4%（全球第一梯队），连续6年位列美国BNEF一级供应商。 近五年公司经营持续向好。营业总收入从2020年的75亿元提升至2024年的186.5 亿元，复合增速25.5%，同期扣非后净利润从3.99亿元震荡攀升至2024年的13.54亿元，复合增速高达35.7%。2025年前三季度营收154.74亿元，净利润8.81亿元，营收规模较2021年的100.44亿元实现大幅增长，净利润同比下滑15%至8.81亿元，主要是三季度新能源业务因为美国对越南高关税而出现盈利能力大幅缩减。 不过也不用担忧，公司在美国北卡罗来纳州2GW Topcon项目已于今年二季度试产，正处于产能爬坡阶段。另外，2GW N型电池片项目的制造装备已经安装完毕，新增的1GW电池片产能同步建设中，争取明年年底投产。预计四季度开始，新能源业务利润出现明显改善。 新材料方面，未来主要看点在AI领域的布局。公司材料产品在AI领域的应用主要涉及：AI算力服务器铜连接所用的高速连接器材料和以光模块屏蔽罩为代表的通讯电子器件屏蔽材料；GB300液冷板所用的异型散热材料；算力服务器所用的供配电材料。 其中高速连接器材料和屏蔽材料已经供货给GB200的产业链客户；液冷板材料供货GB300，是与下游客户Coolermaster的合作项目；Boway70318、Boway19920等合金适配高速连接器、Socket基座等核心部件。目前GB200和GB300产品是英伟达的现有产品及下一代主力产品，公司受益会很明显。 3）优秀的管理层为领跑行业提供核心支撑。一家企业能否不断壮大，归根结底在于管理层。博威合金具有优秀的管理层，为公司持续领跑行业提供核心支撑。 优秀主要体现在以下三点：其一，战略眼光长远，直接卡位高价值赛道。博威的管理层很早就摒弃同质化竞争，聚焦高端铜合金材料的进口替代，带领公司打破日本等国家在半导体铜合金材料商的垄断地位。同时积极推进全球化布局，通过并购德国企业实现管理模式与国际大公司接轨，还在欧美和东南亚完成产能基地建设，辐射全球市场。 其二，以数字化革新研发模式。实控人本身是技术型企业家，其带头承担了多项国家级火炬计划。自2018年起，公司逐步推进数字化研发变革，与埃森哲合作完成整体规划，搭建起包含数据中台、仿真系统的研发生态圈。这套系统整合了超过1600万条材料数据，将新品研发周期缩短至少50%，让公司能够快速推出适配AI服务器、半导体先进封装材料等需求的高附加值产品。 其三，应变能力突出，较强的风险把控能力。最典型就是新能源业务，2021年公司光伏业务迎美国关税和原材料涨价出现亏损，但管理层坚持履约以维系客户信任，后续又在美国和越南建立生产基地，化解地缘政治风险，逐步实现新能源业务占比超70%的佳绩。即便是在2024年新能源最悲催的时候，公司新能源业务收入占比下滑了13个百分点，但利润占比仅下滑4个百分点，仍然维持60%以上的占比。 我们看好公司优秀的管理层、深厚的技术积累和持续盈利的双业务布局。股价近期随市场以及AI行业调整，最高点下来已有30%的跌幅，目前对应2024年静态PE12倍，动态PE14倍，已经进入击球区。稳健的读者可关注。   第二十二期策略：熬到12月中旬 近期还在场内操作的人可能比较受伤，因为指数层面出现今年为数不多的破位调整。上一次出现这种情形是4月7日关税战，但这次不同，前面是缓慢跌下来的，然后11月21日直接来了根光头大阴线，后面五天虽小幅反弹，却连3927的缺口都没有收回去。这意味着，买盘资金还是很弱，不愿意抄底，后面可能还有低点。 记得9月末统计过数据，前三季度A股的平均涨跌幅超过38%，但是到了11月28日，仅剩下25%。而最近半个月跌幅的中位数达到4%，录得红盘的只有一千三百多只，四分之一的占比，多数个股是普跌状态，所以，这一次痛感很明显，算得上是慢牛趋势下的中级调整。 普跌主因其实就是上期我们讲过的，有两个：第一个是流动性担忧，一方面美联储嘴硬说不降息，全球流动性担忧；另一方面，国内每年11月和12月都是机构净值年度考核截止期，今年行情比较好，基金经理基本上完成KPI，年底保收益，所以减下仓位，把指数也砸下来些。 第二个是对大主线AI叙事的怀疑。AI基建如火如荼进行，投资人开始担心，AI应用还没有大规模出现，将近3年的AI基础设施建设的爆发期是否过了陡峭期，担忧会出现90年代末的互联网泡沫。 本轮下跌是从美股开始的，A股很多AI股其实是美股的影子股，估值和逻辑对标美股，当英伟达的估值受到压制时，A股相关环节，即便是光模块、PCB处于业绩爆发期，也会被兑现。AI是本轮行情主线，其调整必然压制其他板块的上涨空间。 那么，这种下跌持续很久吗？我们认为不会。第一，这次调整日线级别看着凶，但周线看，就是一次上升趋势中的正常调整，到了月线级别甚至连五日线都没破，直接拉回去。目前周K和月K的支撑分别在3800点和3820点，因此保守看，本轮指数调整，3800点左右企稳概率比较大。极限打破3800点，到3780附近已经是很恐慌的情形了。 第二，AI层面的叙事没有结束。资金最近强攻AI应用就是最好证明。三大巨头也从产业层面回应了AI泡沫化一说，谷歌使用定制芯片并不是要完全替代英伟达的GPU，相反，在一些特定领域使用更低成本的专用定制芯片反而推高整个AI的天花板。而英伟达的业绩虽然增速没有前两年动辄翻倍，但数据依然全面超预期。阿里在最新业绩会上也表示，未来三年AI出现类似互联网泡沫的可能性很小，作为中国版谷歌，阿里的算力供给目前明显赶不上客户订单需求，未来可能在3800亿的资本开支基础上继续增加。   第三，资金层面的利空只是暂时的。市场的预期反转太快了，在21日市场暴跌后，短短一周时间，美联储连续发话，然后12月的降息概率预测从30%一路跳涨到了最新的86%。感觉一切都是布好的局，美国的数据和预期都是不停调控。 现在市场对美联储的关注点聚焦在下一任主席是谁的事情上。目前已经有五位候选人，预计最快在一个月内官宣，其中外界倾向于认为，凯文塞哈特当选的可能性最大，此人是川普的亲密盟友，在降息问题上与特朗普高度一致，曾在接受媒体采访时表示支持立即降息。一旦当选，降息可能会更猛烈。这两天进一步传出消息，明年上半年还要大幅降息50个基点以上。 国内方面，当前还处于考核期中，11月已经有部分公司考核结束，最后两个交易日资金回流明显，预计在12月中旬后整体会边际好转。 12月还有一个大事，就是巨量的ETF基金调仓潮要来了，现在被动资金已经是4万多亿的规模，哪怕每次动10%，也有几千亿的流动。对于一些趋势板块和个股形成增量资金。今年为什么很多大票走趋势，而且一大跌就有人抄底，被动资金就是一股重要的支撑力量。比如寒武纪，2024年12月进入上证50时，股价550元左右，权重约1.7%，现在按自由流通市值算，已经排到了12位，那么成分股调整后，近一年新发的跟踪上证50的被动资金就要调整，加大配置。 整体看，这种行情很简单，就是慢牛趋势下，指数的一次中级调整而已，弱者看恐慌，强者看机会。知道支撑位大致在什么位置，未来差不多就大胆进场，博弈下一个大波段。 短期盘面就不详说了，如上期所说，题材为主，基本面类板块歇菜，都是随市场波动。零星的热点主要集中在谷歌链、阿里链、商业航天、锂电池等板块上。实际上，量能缩成这样，除了量化还在无情地薅羊毛，大资金基本上休息休息了，这不是互掏口袋，而是相互伤害，减量博弈阶段。若继续维持这种量能，行情接下来可能出现“指数上涨，极个别股票大票上涨，其他股票不动”局面。 鸡肋行情，不做也罢。维持上期的观点。不参与短线主题炒作的话，蛰伏为主，熬到12月中旬，等待支撑位附近的低吸机会。 方向上，关注宽基指数成分股的调整，新调入个股以及过去一年市值大涨走趋势的大票（沪深300、上证50等ETF规模大的指数权重股）可能存在确定性的套利机会。 题材方面，1）商业航天有点发酵，这个题材9月和10月都点到过，后面事件催化多，这次超出预期的是国家商业航天司成立和未来三年规划这两个因素，被大家解读为产业1-10的机会，下周一可以看看持续性。若闷杀，直接放弃。 2）锂电池行情一好，就有资金搞这个板块，锂电池的产业逻辑现在比光伏好多了，因为需求还在大幅增长，而供给端经过2年多的内卷，有些环节供给严峻，比如电解液，溶剂等。看好这个板块的话，可以关注铁锂环节（湖南裕能、德方纳米）和储能（鹏辉能源、南都电源等）。 3）算力方面，光模块还是需要继续关注，有测算显示，谷歌TPU需要的光模块数量是Rubin（2die）的3.3倍，若谷歌的TPU取得份额，英伟达掉相应份额，光模块增速更快，这也是为什么最近光模块龙头中际旭创能新高的原因，龙头还在向上打空间，大概率还没走完。 国产算力这块，摩尔线程即将上市，后面还有沐曦，以后国产GPU就可以形成一个完整板块了，会有资金炒作的。另外，先进制程扩产本质上是国产算力的延续，最近一份拟IPO公司侧面披露了先进制程扩产情况，非常喜人，明年应该能实锤落地。 4）消费电子这两天有点起色，主要是在炒端侧AI落地，比如阿里的夸父AI眼镜，还有字节的AI耳机、智能手机等。毕竟这是预期最容易实现且大家最容易触及到的硬件。但感觉持续性差，等待右侧机会可能是更好选项。 成分股调整：一个确定的交易性机会 中证指数公司和深圳证券信息有限公司在每年6月和12月会对宽基指数的成分股进行定期调整，调整实施日通常是当月的第二个周五，在此之前，5月和11月会对正式名单进行审核，审核后2-3周公布具体名单。这些本是指数每年明牌的常规操作，但今年有些不同。 为什么这么说？我们知道，宽基指数本质上就类似于一个ETF产品，由一揽子股票按照市值权重组成，跟踪它的被动基金会根据个股所占权重去分配仓位。当一个股票市值越大的时候，ETF被动买入的量就会越大，这是规则触发的，必须要配。 现在场上有ETF1000、ETF500、ETF300、ETF50等产品，那么一个标的，涨到500亿的时候进入ETF500的覆盖范围，涨到1000亿的时候进入ETF300的覆盖范围，最终一个大票，每涨到一个阶段，就会因为进入被动资金配置的池子里，越来越多的ETF基金要配置，其最终结果就是走出超级大的上升浪，而且稳定性越来越强，不容易回撤，一回撤就有钱进来抢着买。回头看今年很多大票，是不是这样的趋势。这是本轮行情的结构性特点，由被动资金决定。 而今年，被动基金的规模太大了。2024年被动基金的规模首次超过主动基金规模，从23年的约2万亿提升至24年底的3.9万亿左右。而截至2025年10月末，股票型ETF基金为1249只，规模合计达到4.62万亿元，也就是说，前10个月被动基金规模净增加7000多亿，未来还会进一步的增加，5万亿甚至6万亿的规模都有可能。 由于指数成分股调整是根据编制规则进行的被动操作，被动基金规模越大，调整的增量资金越多，影响也就越大。目前4万多亿的规模，哪怕12月份调整10%，也能带来4000多亿的资金流动。对于新进入指数的成分股而言，这是一个确定的交易性机会。   哪些标的会获得新增量资金？根据指数编排方案，正式名单已经出来，我们可以从三个方向来选择。 其一，就是各大宽基指数新进入标的，这是最直观的选股，只要进入就会有增量资金。以上证50为例，按调出的4只个股权重占比测算，预计可为新调入的上汽集团、北方稀土、华电新能和中科曙光带来合计约62.5亿元的增量资金。读者可以从中选择3-5只没怎么涨、基本面好且估值合理甚至偏低的个股作为一个组合进行配置，潜伏待涨。 表1：主要宽基指数12月调入个股预测 沪深300 创业板 上证50 股票代码 股票名称 股票代码 股票名称 股票代码 股票名称 002625 光启技术 300100 双林股份 600104 上汽集团 002384 东山精密 300432 富临精工 600111 北方稀土 300251 光线传媒 300548 长芯博创 600930 华电新能 300476 胜宏科技 300718 长盛轴承 603019 中科曙光 300803 指南针 301611 珂玛科技     300866 安克创新 300972 万辰集团 科创50 600930 华电新能 301200 大族数控 股票代码 股票名称 601018 宁波港 300255 常山药业 688220 翱捷科技 601456 国联民生     688702 盛科通信 603893 瑞芯微         688072 拓荆科技         中证500+中证A500 股票代码 股票名称 股票代码 股票名称 股票代码 股票名称 002701 奥瑞金 688166 博瑞医药 300100 双林股份 002837 英维克 688472 阿特斯 300432 富临精工 002851 麦格米特 688521 芯原股份 300570 太辰光 002891 中宠股份 000088 盐田港 300718 长盛轴承 300083 创世纪 000657 中钨高新 300972 万辰集团 300748 金力永磁 001221 悍高集团 301200 大族数控 300803 指南针 002032 苏泊尔 301611 珂玛科技 300972 万辰集团 002126 银轮股份 600332 白云山 600079 人福医药 002128 电投能源 688017 绿的谐波 600157 永泰能源 002131 利欧股份 688065 凯赛生物 600522 中天科技 002157 邦政科技 002583 海能达 600580 卧龙电驱 002265 建设工业 003021 兆威机电 600673 东阳光 002271 东方雨虹 601211 国泰海通 600816 建元信托 002335 科华数据 002402 和而泰 其二，从低市值指数调入高市值指数的成分股。截至三季度末，跟踪沪深300、中证A500、上证50、科创50、中证1000、创业板指的指数基金规模合计分别为1.21万亿、2174亿元、1886亿元、1840亿元、1726亿元和1525亿元，其中规模较大的是沪深300和中证500。规模越高，意味着新入选的标的增量资金可能越多，比如从中证500进入沪深300。 表2：市值“低升高”的个股 类别 涉及指数组合 股票名称 低市值指数调出→高市值指数调入的个股 中证500调出→沪深300调入 胜宏科技、安克创新、指南针、中天科技、华电新能、国联民生、瑞芯微 其三，同时调入两个及以上指数的个股，未来至少多了一个加分项。具体个股如下。 表3：同时调入2个以上指数的个股 调入的指数组合 证券代码 证券简称 深证100指数 + 沪深300指数 002384 东山精密 300866 安克创新 深证100指数+中证A50指数+中证A100指数+沪深300指数 002625 光启技术 300476 胜宏科技 创业板50指数 + 创业板指数 300255 常山药业 300548 长芯博创 上证50指数 + 中证A100指数 603019 中科曙光 创业板指数+中证500指数 300100 双林股份 300432 富临精工 300718 长盛轴承 300972 万辰集团 301200 大族数控 301611 珂玛科技 深证成分指数 + 深证100指数 001391 国货航 深证成分指数 + 创业板50/创业板指数 300548 长芯博创 深证成分指数 + 创业板指数/中证500指数 300972 万辰集团 301200 大族数控 深证成分指数 + 中证500指数 002583 海能达 中证A500指数 + 创业板50指数 300748 金力永磁 中证A500指数 + 沪深300指数 300803 指南针 中证A500指数 + 创业板指数/中证500指数 300972 万辰集团 中证A500指数 + 沪深300指数 600522 中天科技 中证A500指数 + 上证380指数 600816 建元信托 上证180指数 + 沪深300指数 600522 中天科技 上证180指数 + 上证50/沪深300指数 600930 华电新能 上证180指数 + 沪深300指数 601456 国联民生 603083 瑞芯微   阿里链：中国版谷歌链有望接替炒作 阿里链指的是阿里巴巴在AI领域各环节的布局。说到阿里，首先要关注到的是近期市场为数不多的热点之一谷歌链。 “谷歌链”的火爆，核心源于近期产业界与资本市场都对AI资本开支的回报有所担忧，更关注AI产业实际带来的应用落地情况。在此背景下，谷歌在AI模型+自研TPU芯片+AI应用等方面实现多重突破性进展，资本市场对其产业链投资价值进行重估。 之前在写ASIC的时候我们说过，全球算力硬件的核心不只是英伟达的GPU，还有博通的ASIC，通俗讲，GPU是通用算力芯片，ASIC则是为某一特定应用场景设计的专用芯片，通过牺牲通用指令解码等冗余板块，获得效能上的提升。谷歌的TPU就是ASIC中的明星产品，11月其推出的第七代TPU芯片“Ironwood”性能实现了质的飞跃，单芯片计算能力相比上一代提升超10倍，同时，谷歌引入了OCS光交换技术，使得网络吞吐量提升30%、功耗降低40%。 大模型和下游AI产品方面，11月谷歌发布了新一代AI大模型Gemini 3，在代码生成、逻辑推理等关键人物的权威基准测试中被认为已超越Open AI的GPT-5.1，且均为自研TPU训练而来。 谷歌的AI产品布局全面，其视频生成产品Nano Banana Pro效果惊艳，近期迭代至第二代。开发工具有低代码的AI Studio、支持多模态处理的Gmemini API，整合模型管理功能的Vertex AI。消费端应用有Chrome浏览器，可融入Gemini的Agent功能。 用几组数据说话，Gemini应用的月活跃用户达到6.5亿，查询量一个季度增长了3倍，每月处理Token数超过1300万亿，其10月份才推出的企业版已覆盖全球700家企业，订阅客户超过200万。谷歌云基于AI模型的产品收入同比增长了200%。 简而言之，谷歌链这一轮为什么走势独立于AI，就是它集AI芯片+大模型+AI应用于一体，极具护城河：各种模型评测全部排前列，然后谷歌自身的流量，让各种应用推出成为爆款，各种降维打击。最后它还自研TPU芯片，不受制于英伟达的高价GPU，未来还能配给别的原厂家（近日有报道称，谷歌可能开始将自研的TPU出售给外部数据中心）。 目前全球AI竞争格局只有中美，美国有谷歌，中国有阿里。阿里巴巴的AI业务跟谷歌类似，在AI领域构建了全栈布局且成效显著。 上游AI硬件方面，由平头哥半导体主导形成“端-边-云”全栈布局。云端有含光系列推理芯片，2025年推出兼容英伟达CUDA生态的新一代芯片；边缘端有玄铁系列RISC-V处理器，终端有羽阵系列RFID芯片，还搭配镇岳510 SSD主控芯片满足存储需求。此外阿里云在中国AI云市场2025年上半年份额达35.8%，超过第二至第四名总和。 大模型上，以通义千问（Qwen）系列为核心，2025年发布的Qwen3系列涵盖多款密集模型与混合专家模型，支持混合推理，可适配移动设备、自动驾驶等多场景。同时通过开源模式构建生态，开放API供开发者使用，将模型融入云服务及各类业务场景。截至2025年10月末，Qwen模型家族全球下载量突破3亿次，Hugging Face平台上基于Qwen家族开发的衍生模型超18万个，是第二名的两倍。 AI应用方面，阿里的AI业务在2024年底之前长期以2B端布局为主，这一布局既契合其电商生态基因的延伸，也是对市场需求和行业竞争形势的判断。在AI的早期阶段，2B端有更清晰的商业化路径，容易击中商家痛点，获得流量支撑。比如“双11”期间，500万商家使用“生意管家”效率提升1.5倍，“店小蜜”累计服务3亿人次消费者，每天为商家节省约2000万元成本。所以，阿里通过阿里云向生态内的商家和企业提供模型API、定制化解决方案等服务，收入见效快，其AI相关收入已经连续八个季度增长率超双位数。 随着大模型的成熟，阿里开始进军市场规模更大的2C端。近期，阿里秘密启动“千问”项目，基于Qwen最强模型打造一款同名个人AI助手－千问APP，全面对标ChatGPT，加入全球AI应用的顶级竞赛。千问App公测一周下载量便快速突破1000万次。 阿里此次转型对产业链的影响深远。其一，三位一体的布局对其他没自研芯片技术、没大模型、没应用流量入口的小厂而言，简直是降维打击，将推动国产大模型更新迭代，加速C端从算力到大模型再到应用的优胜劣汰。其二，对于阿里系算力、应用直接受益。千问APP发力C端，能够构建更加高频的入口，在移动互联网时代，2C端往往容易诞生巨无霸企业。 11月25日，阿里巴巴发布2026财年第二季度财报，第二季度实现营收398亿元，同比增长34%，远超一季度26%的同比增速。尽管利润因为投资和补贴支出不达预期，但市场关注的云业务增速30%+。 最为重要的是，二季度资本开支为315亿元，同比增长80%。阿里在业绩会提到“未来三年不太可能出现人工智能泡沫（从国内外产业链的角度回应了AI泡沫论）；目前阿里云AI服务的上架节奏，已经明显跟不上客户订单增长速度，不排除在已承诺的三年3800亿资本开支外进行额外投资”。 无论是对标谷歌链，还是最新业绩会上反馈的信息，阿里链都值得重视，产业链上的企业受益确定性高。 谷歌链的核心标的就那几只：光模块的中际旭创、新易盛；谷歌PCB供应商胜宏科技、沪电股份；OCS光交换机的光库科技、腾景科技、赛腾电子；MPO和AEC环节的长鑫博创。这里，涨得最好的应该是OCS环节，第16期写得赛微电子就是属于这块，已经翻倍，趋势还没有走完。这里还有一只相对滞涨的票，就是同样供货谷歌光模块的联特科技，可能有补涨动力。 当然，若谷歌链继续炒作，阿里链相关标的也可以关注，具体标的详见下表，不赘述。   公司 股票代码 阿里 AI 版图关联核心信息 寒武纪 688256 阿里战略投资的 AI 芯片标的，思元370芯片批量应用于阿里云大模型训练，2025 年签订10亿元长期供应协议，该订单占其当年营收比重达21.7%，阿里系2025年持续增持。 数据港 603881 阿里云核心IDC服务商，68%营收依赖阿里云，2025年3月签订160亿元长期服务订单，现有及规划新增机柜多用于承载阿里云AI算力需求，数据中心采用全液冷技术保障算力输出 浪潮信息 000977 阿里云 AI 服务器核心供应商，供货占比达70%，2024年获30亿元阿里云订单，其AI服务器集群和管理平台支撑通义大模型90%的训练任务 石基信息 002153 淘宝中国为第二大股东（持股13.02%），核心产品嵌入通义千问模型，推出 AI 相关功能，其Daylight PMS系统获万豪认证成为中国区首选云 PMS，背后离不开阿里 AI 技术协同 华工科技 000988 为阿里云提供高速光模块，400G硅光模块占比超60%，800G光模块月交付30万只，占阿里国内对应订单的35%-40%，还联合开发适配阿里自研AI芯片的液冷光模块 光云科技 688365 阿里参股的电商SaaS龙头，旗下快麦小智接入通义千问，为商家提供AI选品等服务，获阿里相关类目复购和好评榜第一，借助阿里技术赋能有望提升产品ARPU值和净利润增速 英维克 002837 阿里 AI 数据中心温控解决方案核心供应商，提供的液冷设备将阿里数据中心PUE压至1.1 以下，保障通义千问等大模型高强度训练时的设备稳定运行 中际旭创 300308 阿里云光模块主力供应商，是800G光模块主力供应商，1.6T光模块研发领先，高速光模块保障阿里数据中心间数据传输，支撑大模型训练和推理的数据交互效率     本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 600846 同济科技 2 2505.30 4.01 002228 合兴包装 1 3377.82 2.83 300388 节能国祯 9 1922.04 2.83 603969 银龙股份 1 1682.00 2.00 300232 洲明科技 1 1427.34 1.61 601009 南京银行 1 12823.17 1.04 600368 五洲交通 1 1634.77 1.02 002638 勤上股份 1 1006.76 0.74 300697 电工合金 1 240.00 0.72 600184 光电股份 2 340.69 0.67 603056 德邦股份 1 605.90 0.59 601818 光大银行 1 27500.07 0.59 600388 龙净环保 1 745.42 0.59 600587 新华医疗 1 331.25 0.55 001326 联域股份 1 12.56 0.52 600858 银座股份 1 261.95 0.51 600528 中铁工业 1 981.42 0.44 601838 成都银行 2 1845.80 0.44 002266 浙富控股 1 2028.77 0.41 600738 丽尚国潮 1 289.51 0.38 688008 澜起科技 1 418.00 0.37 600916 中国黄金 1 554.77 0.33 600742 富维股份 1 241.29 0.32 601233 桐昆股份 1 777.20 0.32 600487 亨通光电 1 743.56 0.30 603313 梦百合 2 166.47 0.29 600905 三峡能源 2 7365.05 0.26 603588 高能环境 2 335.00 0.22 600790 轻纺城 1 321.80 0.22 000927 中国铁物 2 1265.43 0.21 600038 中直股份 1 139.17 0.21 603025 大豪科技 1 145.86 0.13 000422 湖北宜化 1 135.84 0.13 002937 兴瑞科技 1 34.92 0.12 603128 华贸物流 1 140.21 0.11 300592 华凯易佰 2 25.00 0.07 688328 深科达 4 5.93 0.06 600028 中国石化 1 3455.92 0.04 688011 新光光电 6 3.00 0.03 300665 飞鹿股份 1 5.00 0.02 600557 康缘药业 20 11.01 0.02 603516 淳中科技 2 3.38 0.02 688190 云路股份 11 1.83 0.02 300760 迈瑞医疗 1 15.23 0.01 688598 金博股份 1 1.67 0.01 002538 司尔特 1 5.78 0.01 688157 松井股份 1 1.00 0.01 688559 海目星 3 1.50 0.01 002345 潮宏基 1 5.00 0.01 605338 巴比食品 1 1.00 0.00 300469 信息发展 1 1.00 0.00 601825 沪农商行 5 25.91 0.00 688580 伟思医疗 1 0.25 0.00 300190 维尔利 1 1.90 0.00 600018 上港集团 4 49.25 0.00 300723 一品红 1 0.70 0.00 688106 金宏气体 1 0.50 0.00 601916 浙商银行 6 19.68 0.00 600801 华新建材 1 1.00 0.00 601665 齐鲁银行 3 3.00 0.00 688216 气派科技 1 0.04 0.00 688449 联芸科技 1 0.02 0.00 002346 柘中股份 1 0.08 0.00 688258 卓易信息 1 0.02 0.00 001211 双枪科技 1 0.01 0.00 002271 东方雨虹 1 0.22 0.00 603002 宏昌电子 1 0.03 0.00 000623 吉林敖东 1 0.01 0.00     本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 300170 汉得信息 赵明扬,陈俊如,刘昱亨,刘馨遥 1_买入 2_增持 - 002436 兴森科技 戴洁,李之婧 2_增持 3_中性 25     本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 603365 水星家纺 中信证券 冯重光,郑一鸣,郑逸坤,张政等 1_买入 24 002353 杰瑞股份 方正证券 赵璐,张其超 2_增持 - 688521 芯原股份 西部证券 葛立凯 2_增持 - 301536 星宸科技 东吴证券 陈海进,李雅文 1_买入 - 603194 中力股份 东吴证券 周尔双,韦译捷 2_增持 - 688411 海博思创 山西证券 肖索,杜羽枢 1_买入 - 603119 浙江荣泰 中泰证券 何俊艺,刘欣畅,袁泽生 2_增持 - 300750 宁德时代 长城证券 张磊,孙诗宁 1_买入 - 000792 盐湖股份 甬兴证券 魏亚军 1_买入 - 920405 海希通讯 华源证券 赵昊,万枭 2_增持 - 600862 中航高科 国泰海通 宋博,杨天昊 1_买入 30 688486 龙迅股份 中信建投 刘双锋,何昱灵,梁艺 1_买入 - 001283 豪鹏科技 华金证券 熊军,宋鹏 2_增持 - 002615 哈尔斯 国信证券 陈伟奇,王兆康,邹会阳,李晶 2_增持 8.77-9.94 300014 亿纬锂能 长城证券 张磊,孙诗宁 1_买入 - 920522 纳科诺尔 长城证券 张磊,孙诗宁 1_买入 - 688271 联影医疗 中泰证券 祝嘉琦,谢木青 1_买入 - 688257 新锐股份 中信证券 刘海博,李越,陆竑 1_买入 30 601238 广汽集团 国泰海通 刘一鸣,张觉尹,潘若婵 1_买入 10.24 002831 裕同科技 兴业证券 林寰宇,王月,储天舒 2_增持 - 002738 中矿资源 联储证券 李纵横 2_增持 - 300953 震裕科技 天风证券 孙潇雅,朱晔,张童童 1_买入 - 300357 我武生物 开源证券 余汝意,阮帅 1_买入 - 301611 珂玛科技 山西证券 姚健,杨晶晶 2_增持 - 300836 佰奥智能 中信证券 付宸硕,刘易,张清源,王子昂 1_买入 70 688147 微导纳米 中信证券 刘海博,李越 1_买入 70 300258 精锻科技 国盛证券 丁逸朦 1_买入 - 301327 华宝新能 华源证券 符超然,李咏红 2_增持 - 600012 皖通高速 中金公司 张文杰,黄奕凡,冯启斌,杨鑫 2_增持 17.32 688400 凌云光 中信证券 刘海博,李越,周荣炎 1_买入 56 688332 中科蓝讯 东海证券 方霁 1_买入 - 300888 稳健医疗 方正证券 周昕,谷寒婷 1_买入 - 688729 屹唐股份 东吴证券 周尔双,陈海进,李文意 2_增持 - 688018 乐鑫科技 东吴证券 陈海进,李雅文 1_买入 - 600298 安琪酵母 国投证券 蔡琪,尤诗超,燕斯娴 1_买入 48.02 601156 东航物流 中泰证券 杜冲,李鼎莹 1_买入 - 000811 冰轮环境 浙商证券 王华君,王一帆 1_买入 - 688050 爱博医疗 平安证券 王钰畅,倪亦道,叶寅 2_增持 - 300363 博腾股份 兴业证券 黄翰漾,孙媛媛,乔波耀 2_增持 - 300841 康华生物 方正证券 周超泽,许睿 2_增持 - 688772 珠海冠宇 国金证券 樊志远 1_买入 32.91 688739 成大生物 浙商证券 郭双喜,王班 2_增持 - 920099 瑞华技术 华源证券 赵昊,万枭 2_增持 - 603172 万丰股份 华鑫证券 傅鸿浩,高铭谦 1_买入 - 002970 锐明技术 华鑫证券 黎江涛 1_买入 - 603309 维力医疗 中信建投 贺菊颖,王在存,华冉 1_买入 - 688048 长光华芯 中邮证券 吴文吉 1_买入 - 605365 立达信 华鑫证券 娄倩 1_买入 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 02582.HK 国富氢能(五十) 819.04 8.85 34149.75 02465.HK 龙蟠科技 771.35 6.42 12198.39 02562.HK 狮腾控股 2647.30 5.77 -9227.78 02202.HK 万科企业 10242.87 4.65 -47159.92 06683.HK 巨星传奇 4106.35 3.52 27264.70 09606.HK 映恩生物-B 309.28 3.51 121860.08 00666.HK 瑞浦兰钧 3193.38 3.41 24713.44 06869.HK 长飞光纤光缆 1167.39 3.32 136720.77 01958.HK 北京汽车 7201.40 2.86 27033.64 02498.HK 速腾聚创 1363.89 2.82 48791.01 02522.HK 一脉阳光 801.55 2.73 -15636.83 09696.HK 天齐锂业 374.93 2.29 -8591.74 02648.HK 安井食品 89.10 2.23 13222.51 09868.HK 小鹏汽车-W 3558.20 1.86 -224380.45 00696.HK 中国民航信息网络 1721.20 1.84 9107.33 02238.HK 广汽集团 5036.28 1.79 163892.51 06818.HK 中国光大银行 22136.40 1.75 144922.68 01729.HK 汇聚科技 3331.16 1.70 80317.91 01053.HK 重庆钢铁股份 882.20 1.64 -1271.10 01057.HK 浙江世宝 353.05 1.62 -3828.85 02570.HK 重塑能源 86.02 1.50 11260.68 03933.HK 联邦制药 2880.80 1.45 30008.16 00826.HK 天工国际 3724.80 1.37 5383.73 02688.HK 新奥能源 1542.90 1.37 119935.38 06682.HK 第四范式 434.38 1.36 -99001.52 01951.HK 锦欣生殖 3737.55 1.35 -9846.24 01528.HK 红星美凯龙 1001.41 1.35 -272.89 09885.HK 药师帮 917.26 1.35 -4956.11 06616.HK 环球新材国际 1630.90 1.31 57672.70 00189.HK 东岳集团 2258.51 1.30 16742.10 01880.HK 中国中免 150.66 1.29 -8866.26 00317.HK 中船防务 754.00 1.28 26070.06 00177.HK 江苏宁沪高速公路 1536.60 1.27 11988.47 01209.HK 华润万象生活 2865.52 1.25 118579.25 02423.HK 贝壳-W 4195.40 1.20 215917.85 03968.HK 招商银行 5481.96 1.19 339408.62 02865.HK 钧达股份 76.11 1.19 -2111.65 06936.HK 顺丰控股 283.31 1.18 9954.20 03900.HK 绿城中国 2893.79 1.14 5816.12 02402.HK 亿华通 41.17 1.14 861.60 01833.HK 平安好医生 2325.64 1.08 7325.66 09626.HK 哔哩哔哩-W 454.80 1.08 67315.11 01766.HK 中国中车 4637.01 1.06 -6485.30 09860.HK 艾迪康控股 744.30 1.02 2237.96 02533.HK 黑芝麻智能 650.66 1.01 -39995.62 01341.HK 昊天国际建投 10706.40 0.99 4259.53 01816.HK 中广核电力 10870.50 0.98 32937.62 09660.HK 地平线机器人-W 14241.61 0.98 21335.00 02631.HK 天岳先进 51.64 0.94 9007.37 01114.HK BRILLIANCE CHI 4694.00 0.93 40044.11 注：因政策变动，北向资金不再公布每日成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 688052 纳芯微 普通回购 40000 20000 2025-11-24 000739 普洛药业 普通回购 36000 18000 2025-11-18 603638 艾迪精密 普通回购 20000 10000 2025-11-20 688563 航材股份 普通回购 10000 5000 - 601233 桐昆股份 股权激励回购 3686 3686 - 002787 华源控股 普通回购 6000 3000 2025-11-28 600566 济川药业 普通回购 5000 2500 2025-11-24 688733 壹石通 普通回购 4500 2000 2025-11-24 603285 键邦股份 普通回购 3000 1500 2025-11-28 000963 华东医药 股权激励回购 - 649 - 605056 咸亨国际 股权激励回购 548 548 - 002202 金风科技 股权激励回购 505 505 - 300009 安科生物 股权激励回购 486 486 - 003013 地铁设计 股权激励回购 - 388 - 920169 七丰精工 股权激励回购 300 300 - 601600 中国铝业 股权激励回购 172 172 - 001255 博菲电气 股权激励回购 148 148 - 603112 华翔股份 股权激励回购 146 146 - 603439 贵州三力 股权激励回购 143 143 - 603162 海通发展 股权激励回购 139 139 - 002011 盾安环境 股权激励回购 135 135 - 600426 华鲁恒升 股权激励回购 54 54 - 001389 广合科技 股权激励回购 40 40 - 920058 华洋赛车 股权激励回购 27 27 - 603337 杰克科技 股权激励回购 15 15 - 920242 建邦科技 股权激励回购 3 3 - 688486 龙迅股份 股权激励回购 1 1 -   

4000点折返跑 流动性有担忧 ◆  第二十一期策略：短期蛰伏为主 指数在4000点来回震荡。历史规律看，11月是“反基本面”特征最为明显的月份，叠加受海外流动性担忧及国内业绩考核与交易集中度高的影响，指数级大涨或风格极端分化概率低，预计市场以震荡为主，小市值、情绪接力、主题炒作的局面比较明显。等待12月中旬后的基本面回归。 ◆第二十一期热点或行业：券商、AI漫剧 券商板块的估值确实偏低，但这并非看多的主要因素，更多是券商的业务随着市场交投活跃而正变得可持续。市场已经认同慢牛行情，那么未来券商的爆发是必然的。AI漫剧处于发展初期，由于商业模式清晰，未来伴随AI技术迭代和内容降本提效，AI漫剧有望出现类似真人短剧的炒作潮。 ◆第二十一期个股：中文在线（300364）、长江证券（000783）、云路股份（688190）、保龄宝（002286）、天华新能（300390）、焦作万方（000612）    2025年第二十一期个股组合参考 2025年第二十期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 大华股份 002236 -4.35% 1.37% 1.43% -0.06% 英诺激光 301021 -0.43% 7.46% 1.43% 6.03% 盟升电子 688311 -4.26% 1.98% 1.43% 0.55% 东睦股份 600114 -8.91% 0.40% 1.43% -1.03% 新联电子 002546 6.35% 11.67% 1.43% 10.24% 杭氧股份 002430 3.80% 7.85% 1.43% 6.42% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2025年11月1日至本内参发布日2025年11月15日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：中文在线（300364）、长江证券（000783）、云路股份（688190）保龄宝（002286）、天华新能（300390）、焦作万方（000612） 1、中文在线（300364）：AI漫剧炒作核心标的 主要看点：1）重视AI漫剧产业链机遇。得益于短剧模式成熟，漫剧开始在2024年四季度快速增长。巨量引擎数据显示，2024年四季度，字节旗下平台漫剧观看人次突破20亿，付费规模达到2600万元。 今年漫剧形成了供需两旺的爆发态势。2025年上半年行业日均GMV突破千万元，同比增长超15倍，半年流水规模翻了12倍，周均在投剧数482部，增加110部，累计上线剧目3000部，增长603%。 而AI漫剧火爆主要有多个方面原因，一方面是商业模式成熟，相对传统真人影视剧更为优秀；另一方面，AI可对动漫生产全流程赋能，既降低成本、提升制作效率，又能带来新的赚钱效应。 今年以来各家头部互联网大厂及视频平台均发布AI漫剧扶持政策。行业目前仍然处于发展初期，但漫剧的商业模式清晰，未来伴随AI视频模型技术迭代，AIGC内容降本提效，产能供给提升，AI漫剧赛道有望迎来爆发阶段。 前两年爆火的真人短剧，市场规模已经提升至500-600亿且还在增长，AI漫剧的适龄群体略有不同，主要是18-25岁年轻人群及30-50岁的男性群体，按这部分占比来算，机构预估2026年AI漫剧规模有望达到200亿元。 从基本面，优质IP内容的龙头服务商应该是阅文集团，阅文在漫剧方面已经开放十万部的金牌IP，也设有创作扶持基金，但一来阅文集团在港股，本身市值也大，不适合炒作。二来，选择中文在线是因为其有短剧平台，在海外市场更是排名第一，更具备上下游一体化运营优势。去年的短剧炒作，市场选择的容量核心就是中文在线，有资金记忆。 中文在线计划2025年生产300部AI漫剧，10月10日，由中文在线AI漫剧团队出品的《从娘胎开始逆袭》登上抖音动漫版第三位，专辑播出量超过1亿，《仙尊归来》等AI漫剧大幅提效，抖音热度居前。公司还积极布局海外市场，多部AI漫剧已陆续上线自有海外短剧平台FlareFlow。 2）两大海外短剧平台协同效应显现。中文在线通过自建Flareflow与参股Reelshort形成“双引擎”出海战略，两者差异化布局覆盖短剧产业链全环节。 其中Flareflow是中文在线自己做的海外短剧平台，属于亲儿子。该平台定位“AI+短剧”试验田，核心优势在于自有IP库的深度开发。凭借AI技术赋能+自有优质内容，公司在AI剧本生成方面，已经将制作周期至3天/部，同时，动态分镜技术降低30%拍摄成本。 截止2025年10月23日的数据，FlareFlow累计下载量突破1900万人次，上线作品超3000部，其中在东南亚市场表现突出，日活用户环比增长220%，付费转化率达8.7%，显著高于行业5%的平均水平。 Reelshort是参股公司枫叶互动做的短剧平台，属于孙公司。作为枫叶互动（CMS）旗下王牌产品，Reelshort已登顶欧美畅销榜超6个月，其商业模式有三重壁垒，其一是本土化制片团队（洛杉矶+柏林工作室）；其二是“付费分账+广告植入”双盈利，2025年上半年广告收入占比提升至35%；其三是大数据选剧系统，爆款预测准确率高达82%。 Reelshort的财务表现颇为亮眼，2025年上半年营收27亿元，净利率达28%，单部剧集平均ROI（投资回报率）突破300%，代表作《The Billionaire's Wife》全球播放量超15亿次。 公司虽然拥有两个短剧平台，但定位不同，双方具备协同效应，已形成“IP-制作-分发”闭环：Flareflow侧重孵化新IP，2025年向Reelshort输送20部改编剧本，Reelshort负责规模化变现。 中文在线持股49.16%的枫叶互动，与其自有平台共享AIGC技术中台。据机构测算，双平台2025年合计贡献中文在线海外营收的65%，未来三年或拉动集团整体毛利率提升5-8个百分点。 2、长江证券（000783）：趋势最好的券商股之一 主要观点：1）看多券商板块。券商向来是靠天吃饭：牛市启动时，大批投资者进场，市场交易额大幅增加，为券商业绩提供强烈支撑。现在很多人一直怀疑券商板块，认为佣金率下降，是否会向以前的牛市。也有声音称，券商板块去年924那一波已经提前反应过了。 其实，这些判断多少带有些交易因素。现在的券商板块与以往大不相同，诚然，有便宜低位的影响，截止10月末，板块静态估值仅有1.55倍PB，处于历史23%的分位。但这并非做多主要因素，更多是券商当前业务随着市场交投活跃而正变得可持续，这才是关注的重点。 四大业务中，经纪和投资属于业绩弹性业务，预期未来还会持续向好；而资管和投行受政策影响大，经历了一年以上的调整期，今年也触底回稳。现在市场已经认同慢牛行情，那么未来券商的爆发是必然的，特别是随着时间推移，各项业务均随市场持续上升，这种确定性会越来越高。 2）为什么选长江证券。第一，向上趋势最好，估值板块最低。目前50家上市券商中，仅有8家突破了去年10月后的高点，长江证券的趋势是当中最好的，股价近期在其他券商调整的时候还在缓慢升高，已突破2018年的高点。但截止2025年11月12日，动态PE不到11倍，估值低不一定是驱动上涨的动力，但至少可以提供足够高的安全边际。 第二是经纪业务和投资业务增速行业居前列。这是最受市场交投活跃度影响的两大业务，尤其是投资业务，在券商的业务结构中占比较高。2025年前三季度，公司经纪业务充分受益于市场高景气度，手续费和佣金净收入规模达35.19亿元，同比增长48%，其中三季度为15亿元，同比增长97%，增速远高于上半年。信用收入规模17亿元，三季度单季为6亿元，同比增长37%。 三季度末公司投资业务规模为626亿元，处于行业中部位置，但是盈利能力强劲。前三季度投资收入达30亿，同比暴增290%，自营业务收入增速位居行业第一。 另外，受政策监管影响较大的投行和资管业务，公司规模较小且增速基本稳定，投行业务前三季度收入规模为3亿元，同比增长13%，资管业务为2亿元，同比小幅下降5%。 图：部分上市券商前三季度经纪、资管和投行业务对比 3、云路股份（688190）：非晶合金和纳米晶双料龙头 主要看点：1）新产能扩张助推增长。云路股份主营先进磁性金属材料，业务从非晶合金材料逐步拓展为以非晶合金材料为主，纳米晶和磁性粉末等次新金属材料为辅的结构，2024年非晶合金业务、纳米晶业务和磁性粉末业务收入占比分别为75%、16%和7%。 公司的非晶合金业务正迎来技术红利期。非晶合金下游应用广泛，主要用于电能转换、抗电磁干扰、无线充电等领域，目前在变压器、电抗器等已成功应用，尤其是变压器领域。相比硅钢，非晶在空载损耗（低60-80%）、节能效果（全生命周期可省电费30-50%）、环保（制造过程碳排放少40%）等方面有明显优势。 行业层面看，2020年之前，由于产品质量问题，非晶变压器在电网招标中的占比从40%下降至10%。然而，到了2022年非晶变压器占比重新回升，但彼时受制于产能，交付量仍处于爬升周期。随着国家电网配电网改造加速（规划投资2.3万亿元），非晶变压器渗透率有望从当前的15%提升至2027年的30%，对应年需求增量超10万吨。海外市场同样潜力巨大，欧洲能源危机推动非晶变压器进口替代，美国已规定2027年电网新增变压器必须使用非晶变压器，占比至少25%。 作为国内唯一实现16μm超薄带材量产的企业，公司产品在关键性能指标上已超越国际龙头日立金属，其铁芯损耗低至0.12W/kg（日立金属0.14W/kg）。这一技术上的优势使得公司成为全球最大的非晶合金供应商。 2023年公司共投产6条1.5万吨生产，年产量9万吨。受益下游旺盛需求，2024年以来非晶合金产品持续满产满销，产能出现瓶颈，公司积极扩产，2024年8月新投产1.5万吨，产能今年爬坡中，已经获得国家电网新型节能变压器专项订单，锁定部分新增产能。东吴证券预测，2026年该业务营收将突破25亿元，复合增长率维持在35%以上。 2）非晶电机打开成长空间。非晶电机业务虽当前营收占比不足5%，但其在人形机器人和新能源领域的战略价值正快速显现。 传统驱动电机大部分为永磁同步电机，它由定子、转子和端盖等部件构成。由于存在磁场和电阻，电机会出现铜耗、铁耗、风摩损耗、杂散损耗，在当前主流电机的转速范围内，这四种损耗占比分别为65%、20%、10%和5%，其中铁耗是指铁芯中的铁齿材料在磁场作用下产生的磁滞损耗和涡流损耗，从而导致电机发热，降低电机的效率。随着电动车驱动电机向高频高速方向发展，铁耗在总损耗中的占比大幅提升，因此，降低铁耗变得尤为重要。而电机铁芯多用硅钢材料，如果用非晶材料替代，有助于电动车节能续航约15%以上。 电机在汽车、家电、机器人、Evtol等领域均有应用，材料级别创新可能带来所有应用场景颠覆式变化。目前已有约60万只非晶小电机在无人机、吸尘器、空气压缩机等领域应用，只是说在汽车和机器人等高频高速领域要求更高，暂时还没有放量。不过包括广汽在内已经在该领域实现量产，今年3月18日，广汽昊铂HL发布，其搭载的夸克电机便是非晶电驱。根据东财证券的测算数据，中性假设下，仅电动车用非晶电机，远期非晶材料市场空间就有575亿元。 3）纳米晶业务有望成为打破增长天花板的关键引擎。纳米晶是制造电感、电子变压器、互感器等磁性器件的优良材料，主要应用于消费电子、新能源发电、新能源汽车等领域，满足大电流、高频化、小型轻量、节能等发展趋势的要求。QYResearch预计，全球纳米晶带材市场规模将从2023年的3.49亿美元增长至2029年的7.21亿美元，年复合增速为12.9%。 公司在纳米晶领域拥有较高的技术壁垒，独创的"气流纺丝+急冷"技术使带材厚度突破12μm（行业平均15μm），磁导率高达8万（同业6.5万），这项技术已获得中美日三国发明专利。 2023年公司实现纳米晶产品销量5060吨、营收2.27亿元，2024年该业务收入进一步提升至3.05亿元，市占率仅次于日立金属，后者的市占率高达46%以上，而公司市占率10%左右，后续有望受益于国产替代趋势。 值得关注的是，纳米晶功率密度比铁氧体和非晶大数倍，高饱和磁通密度有利于减小芯尺寸和紧凑型设计，中频和高频范围内运行损耗更低且噪音更低，纳米晶铁芯中频变压器的效率水平超过99%。纳米晶材料凭借更好的电磁性能，在固态变压器领域具有较大的应用潜力。未来可以关注纳米晶在固态变压器上的研发进展。 4、保龄宝（002286）：市值仅40亿出头 业绩具备爆发潜力的新消费品种 主要逻辑：1）配方奶粉可添加HMO新政落地。保龄宝是中国功能糖领域的龙头企业，目前能够生产90多种不同规格型号的功能性食品配料产品，是全球行业内产品规格最全、规格数量最多的生产商之一，其中益生元、减糖甜味剂是现有核心产品及未来业务发展的重点，这是看公司未来成长性的关键点。 益生元是公司2024年第一大毛利贡献来源。公认的益生元主要以果聚糖类和半乳聚糖类为主，例如菊粉、低聚果糖、低聚半乳糖和乳果糖，新兴的益生元则包括低聚木糖、低聚异麦芽糖、棉子糖等，潜在的益生元包括母乳寡糖等。随着技术的进步，益生元的制备方法得到优化，新的益生元种类不断被开发。 面对益生元行业新的发展趋势，公司2024年布局母乳低聚糖中的 2’-FL、LNnT 新品，启动异构化乳糖生产，同时亦研发推出可以增殖双歧杆菌及嗜酸乳杆菌的精准益生元蔗果三糖、植物来源肌肤调节剂麦芽四糖、保持益生菌活性及货架期稳定性的低水活益生元。 这里面，母乳寡糖（HMO）是未来最具看点的新品种。HMO是母乳中第三大固体成分，仅次于脂肪和乳糖，它不能被宝宝直接消化，但能促进肠道有益菌生长，帮助建立免疫系统。 国家卫健委在2023年10月批准了两种HMO（2'-岩藻糖基乳糖和乳糖-N-新四糖）作为食品营养强化剂，可以用于婴幼儿配方奶粉、儿童调制乳粉和特殊医学婴儿食品，今年10月22日，国家食品安全风险评估中心发布《关于公开征求木聚糖酶等10种食品添加剂新品种意见》，食品营养强化剂新品种2′-FL扩大使用范围的申请，其安全性和工艺必要性已通过专家评审委员会技术审查，向社会公开征求意见。本次申请扩大使用范围用于乳制品、焙烤食品、饮料、冷冻饮品、果酱等食品类别。 2023年HMO全球销售额约5.77亿美元，预计到2030年将达到26.42亿美元，年复合增长率高达25%。国内HMO市场刚起步，今年10月以来，国内头部飞鹤、伊利、君乐宝等十余家公司添加HMO的婴幼儿配方奶粉陆续获批。数据显示，平均每百克奶粉中添加1-2克HMO，2024年全球婴幼儿奶粉产能约为350万吨，对应3.5-7万吨市场空间。此外，10月22日的征求意见稿中提出要将HMO适用范围扩大至整个食品饮料领域，如果每瓶饮料中添加1克HMO，对应的37.6万吨的国内市场空间。 明年国内HMO市场将迎来确定性高增长，保龄宝目前2500吨HMO产能已基本建成，将受益HMO放量。 2）传统明星产品拐点已至。减糖甜味剂也叫代糖，代糖分很多种，其中赤藓糖醇具有天然、低热量、口味纯正的特点，是目前人体耐受度最高的品类，下游应用广泛。 赤藓糖醇2021年后由于行业竞争加剧，价格从最高4万/吨一路下滑，到2023年上半年，报价一度跌至9500元/吨，整个行业普遍亏损，与此同时，欧美反倾销调查，许多企业退出或转产其他品种。2024年随着过剩产能逐步出清和行业整合，赤藓糖醇市场逐步恢复稳定的供需格局。 公司是赤藓糖醇的核心供应商，早在2003年便完成赤藓糖醇工业化生产，拥有产能3万吨。2023年欧盟对原产于中国的赤藓糖醇产品发起反倾销调查，公司抓住机遇在国际市场上占据更多份额，2024年赤藓糖醇销售收入同比增长52.58%。今年1月欧盟反倾销调查结果出炉，国内企业被征收34.4%-233.3%不等的反倾销税，保龄宝是征收税率最少的企业。7月美国又初步裁定国内赤藓糖醇生产商和出口企业倾销幅度371%，对国内企业征税，其中保龄宝为3.29%的税率，依旧是最低关税。 此次反倾销税征收后，更有利于公司布局海外市场，2024年底，公司启动了美国功能性糖醇的建设项目。同时，新建的3万吨产能于2023年投产，恰好赶上2024年后价格企稳回升，未来海外市场拓展和新产能将成为公司赤藓糖醇新的看点。 3）阿洛酮糖新产能启动。代糖中，公司还有另一个新的明星单品，就是阿洛酮糖。阿洛酮糖具有与蔗糖相近的物理特性，例如口感、体积、褐变能力和冰点等，甜度是蔗糖的70%，热量低，健康属性明显。同作为低倍甜味剂，阿洛酮糖对肠道微生物的发酵利用度较低，不会引起肠胃不适，其甜度也不随温度变化，且能进行美拉德反应产生大量抗氧化成分、改善食品质地，因此阿洛酮糖相比赤藓糖醇等产品适用性更广，尤其更适用于烘焙类食品。 今年7月，国家卫健委正式公告阿洛酮糖为新食品原料，推荐使用量为≤20克/天。阿洛酮糖当前全球市场约为3万吨左右，主要集中在美国、韩国、日本等地。参考赤藓糖醇当前全球近20万吨的体量，假设阿洛酮糖吨价不变（约为2万元/吨），每年全球有40亿，国内有20亿的规模。 行业格局上看，百龙创园是当前产能最大，拥有2-3万吨产能，并在泰国建有约2万吨新产能。三元生物有1万吨，另有1万吨在建。保龄宝是国内最早布局阿洛酮糖项目的企业之一，目前拥有5000吨产能，另有2万吨于今年3月启动建设。 4）怎么看业绩规模？公司新任总经理于2023年6月上任，财务负责人和董事会秘书于今年2月上任，新管理团队焕然一新。今年4月针对新管理团队，公司推出新一轮股权激励计划。2025年-2027年最低考核目标为1.7亿元、2.12亿元和2.65亿元，对应增速53%、25%和25%。 2025年前三季度公司阿洛酮糖产品收入同比增长50%，明年新增的2万吨产能达产后，有望保障股权激励完成。在此基础上，HMO当前市场售价约为50万元/吨，毛利率约为60%，对应7.5亿元的毛利润，业绩翻倍不止。 目前公司42亿的市值，对应2026年2.12亿元的业绩完成目标，也仅有20倍的估值，如果考虑HMO的放量，业绩规模有望接近10亿，弹性极大。 5、天华新能（300390）：受益锂电材料涨价 主要看点：1）供需失衡，锂电产业链迎涨价利好。近期因储能电池需求大增以及电动车低价竞争后需求拉动，整个锂电板块出现了趋势上涨潮，头部锂电厂订单排产已经到了明年二季度之后。上游锂电材料经历了3年的调整，本身没有太多产能投建，需求骤升让部分环节供给出现紧缺局面，最典型的是六氟磷酸锂，价格直接飙升一倍到12万，与此同时，磷酸铁锂、铜箔、VC等环节也全面出现涨价，连预期未来要被固态电池替代的隔膜，也有5%-10%的上涨。 近期产业链接连公告电池厂保供协议就是涨价的最好体现。天赐公告与中创新航签订保供框架协议，约定2026至2028年度向中创新航供应预计总量72.5万吨电解液产品，同时披露与国轩高科签订《年度采购合同》，约定国轩高科2026—2028年向九江天赐采购电解液产品预计总量为87万吨。此前公司披露过与瑞浦兰钧（2030年前不少于80万吨）和楚能新能源（2030年前不少于55万吨）的框架协议，累计295万吨。此外，铜箔供应商嘉元科技披露与宁德时代签订《合作框架协议》，分别锁定2026年（15.7万吨）、2027年（20.4万吨）、2028年（26.5万吨）合计62.6万吨。 作为核心材料的碳酸锂，价格也出现趋势上涨。据SMM，国内碳酸锂二季度均价为6.53元/吨，8月底以来，碳酸锂价格持续上涨，广州期交所碳酸锂价格最高达到9万元/吨。四季度又是锂电的传统旺季，10月以来，碳酸锂已实现连续11周连续去库存，价格有望持续走高。 天华新能就是原来拥有防静电超净技术的明星企业天华超净，2018年公司与宁德合资设立天宜锂业正式进军锂电行业，深度绑定宁德，产品优先满足宁德时代采购需求并获得订单保障。近三年公司的业务虽然还保留了超净产品，但收入和利润占比有9成来自锂电材料产品，因此2023年才改名天华新能。 公司深度布局上游资源。截至2024年末；位于四川省眉山市的子公司四川天华拥有年产6万吨电池级氢氧化锂产能，其中一条产线为柔性生产线，可根据市场需求转化为年产2.65万吨电池级碳酸锂产能；位于江西省宜春市的子公司奉新时代拥有年产3万吨电池级碳酸锂产能，公司还参股了澳洲锂矿公司Liontown Resources，持股比例是13.38%，通过参股和包销协议锁定了多个海外锂矿的供应，此外，子公司四川天华通过竞拍获得四川省道孚县容须卡南锂矿勘查探矿权；子公司宜春盛源通过竞拍获得江西省奉新县金子峰—宜丰县左家里矿区陶瓷土（含锂）矿采矿权。 加工环节，在四川宜宾建成2万吨电池级碳酸锂产线，采用"锂辉石-硫酸法"工艺，纯度达99.95%，单吨成本控制在8万元以内（外购价约9.5万元）；公司与宁德时代还签订3年供应协议（2024-2026年），约定每年保底供应1.2万吨碳酸锂。 近期宁德锂矿复产，前期利空落地，叠加碳酸锂价格上涨，将直接利好公司碳酸锂业务。 2）与宁德时代有三层重要关系。宁德时代是公司的前十大股东。实控人裴振华控股的合伙企业宁波联合创新新能源投资管理合伙企业则是宁德时代的第四大股东持股6.23%。公司核心控股子公司天宜锂业是天华新能和宁德时代的合资企业，宁德时代持股25%。 三层战略绑定构成了天华新能的核心竞争力。首先，股权纽带能够确保双方利益深度绑定，2025年半年报显示，该股权关系为公司带来宁德时代订单占比超40%，且账期优于行业平均水平15天。近期宁德还通过协议转让增持了公司12.95%的股份，是唯一增持的锂矿股，后续资源导入更为积极。 其次，供应链锁定。天华新能NCM811产品占宁德时代高镍正极材料的60%份额，2025年新建的5万吨产能中3万吨专供宁德时代。双方的协议条款包含"保量锁价"机制：宁德时代承诺最低采购量（2026年不低于8万吨），天华新能则保证价格年降幅不超5%（行业平均年降8-10%）。 另外，技术研发共享。双方联合实验室开发的硫化物电解质已迭代至第三代，室温离子电导率相比第一代提升50%，并解决锂枝晶穿刺难题。宁德时代2027年量产的固态电池将优先采用天华新能电解质，且公司可共享宁德时代超2000项固态电池专利。这种绑定使天华新能研发费用占比（8.2%）显著低于同业（普遍超10%）。 3）锂矿股中唯一布局固态正极的公司。天华新能研发的固态用富锂锰基和尖晶石镍锰材料等正极材料，是极少数既握有锂资源优势又有固态正极材料布局的公司，具备稀缺性。 硫化物路线因高离子电导率和软包电池适配性成为主流选择，预计2030年全球需求超20万吨。公司的硫化物固态电解质技术已实现关键突破，室温离子电导率达8mS/cm（超越行业量产水平5mS/cm），关键技术指标通过宁德时代、清陶能源等头部厂商的实验室验证，2025年公司建成200吨/年中试线，规划2026年扩产至5000吨，配套其在四川的10GWh固态电池试验基地。 注：公司最近两天因涨价股价涨幅较大，参与设立止盈止损，稳健的读者不建议参与。 6、焦作万方（000612）：估值便宜的铝行业新巨头 主要逻辑：1）铝价逐步走强。焦作万方是一家电解铝企业，前身为焦作市铝厂，1996年上市后，公司积极拓展业务版图，逐步扩大电解铝产能，并以铝为核心向上游的电力、煤炭和炭素，下游的铝合金加工等环节延伸。目前公司拥有42万吨电解铝产能，15万吨铝合金加工生产线，已形成“煤-电-铝（氧化钕、电解铝）-铝加工”的一体化产业链布局。 铝产业链的顺序是这样的：先开采铝土矿（含铝30%-60%），用拜耳法把铝土矿炼成氧化铝（纯度99.5%以上），然后氧化铝溶解在冰晶石里电解，得到液态原铝（纯度99.7%），液态铝铸成铝锭或直接加工成材，最后应用到建筑、交通、包装这些领域。产业链还有可再生铝等衍生品。在这些产业链分工中，电解铝是供需格局最好的环节。 供给端看，电解铝自2015年供给侧改革以来，成效最为显著。2024年全球电解铝产能7200万吨，中国占比高达60%。但国内电解铝产能有天花板，2017年供给侧改革时国家曾确定了4500万吨合规电解铝产能上限的改革方案，截至2025年6月底，我国电解铝运行产能达4402.4万吨，已接近国家设定的产能天花板，几无增长空间。 从需求端看，电解铝的下游终端应用场景主要为建筑、电力、交通运输、耐用消费品等，2022年这4个领域占比分别为34.9%、15.8%、11.9%和11.4%。近几年受地产景气度下行影响，铝在建筑行业的占比下降至2024年的30.5%，但新能源、电动车的快速渗透，极大拉动了电解铝的需求，不仅弥补了地产行业需求的减少，还带动了行业需求的整体稳步增长。 展望未来，建筑行业需求保持稳定，新能源汽车产业的快速发展+汽车轻量化趋势越发明显，铝在汽车制造中的应用比例会不断提高。轨交的持续推进也将带动铝加工产品在交通领域的需求增长。此外，国内特高压及高压电网高峰期，海外电网受益AI数据中心进入新一轮更新周期，都将贡献需求增量。 供需紧张背景下，2025年以来沪铝价格震荡上行，截止11月13日，价格已经突破2.2万元大关，年内涨幅11.5%。电解铝行业的平均完全成本将在16000–16400元/吨区间运行，价格上涨虽然不多，但全部都是利润。随着全球电解铝行业紧平衡格局延续，国内因供给刚性预计2025年-2026年供需缺口扩大，电解铝价格有望上涨，行业高利润延续。 2）看好铝企估值修复。相比铜、钨和稀贵金属，电解铝是少数处于低位的有色金属品种。一方面，电解铝上市企业呈现“高利润、低资本开支”的特征，上市公司不仅利润高，可持续，而且分红能力与分红意愿提升明显。 目前主要电解铝龙头吨铝净利润超过5000元/吨，行业龙头中国宏桥不仅业绩超预期，股价也创出历史新高。云铝、中铝和神火前三季度业绩增速分别为19%，23%和5%，增速处于逐季不断提升态势。 近一年中国宏桥、中国铝业、云铝股份、天山铝业、神火股份、电投能源的分红率依次为9.46%、10.88%、11.86%、12.02%、10.08%和9.87%，其中中国宏桥、中国铝业、天山铝业、神火股份的股息率更是达到6.22%、3.89%、3.22%、3.42%，股息率亮眼。 另一方面，A股几家铝上市公司的估值过去几年不断被压低，即使今年大涨了一轮，普遍还在十几倍PE的区间内。 焦作万方的历史经营数据良好，自2019年以来保持连续的盈利记录，2023年营收虽然小幅下滑7.3%至61.87亿元，但扣非后净利润同比增长137.1%至5.91亿元，2025年经营保持稳步增长，收入同比增长4.5%，扣非净利润同比增长4%。进入2025年，伴随氧化铝产业过剩，价格下跌，叠加动力煤价格走弱，公司成本端下行。前三季度业绩同比大增72%至9.05亿元。全年对应估值仅有11倍，显著低于同行业其他上市公司。 随着铝价持续走高，近期铝板块走出向上趋势，我们看好焦作万方的估值修复行情。 3）锦江集团终入局。焦作万方的主业是铝业，由于拥有煤电铝一体化的完整产业链，每一个产业巨头都想把公司纳入自己体系中。 1996年焦作上市，自改制完成到2006年，公司的控股股东一直都是万方集团。后来万方将部分股权转让给中国铝业，因存在同业竞争问题，中国铝业无法解决而被迫撤出，2013年7月公司变更为无实控人状态。也就是从那个时候起，公司出现多次大股东变更。 2015年洲际油气接盘1亿股入局，与吉奥高的股权拉锯战开始。同年11月，后者通过司法手段寻求解除转让协议，公司反诉但却在事实上认可吉奥高的请求，吉奥高成为大股东。后面公司与吉奥高签署股权转让协议，以17亿的价格受让了万吉能源100%股权，但因万吉能源业绩承诺无法完成，公司将吉奥高告上法庭，导致双方生隙。 2016年，钭正刚通过锦江集团全资控制金投锦众收购吉奥高投资持有的2.11亿股股份，成为第一大股东。钭正刚旗下拥有三门峡铝业、复晟铝业和锦联铝业等多个同业资产，当时市场猜测公司会启动资产注入，毕竟此前锦江集团成功入驻安源煤业，就计划将旗下的氧化铝资产注入安源的母公司萍矿，再由萍矿放到安源煤业体系中。 也就此时，河南本土铝业巨头伊电集团的当家人霍斌也盯上了焦作万方，伊电集团与另一家铝业巨头辽宁忠旺是盟友，二者通过悄悄增持，暗地操作，2017年四季度霍斌成功超越钭正刚成为公司的大股东。 2023年辽宁忠旺出现危机，霍斌收了很多忠旺资产，但自身也因为多元化扩张陷入债务危机，其持有的焦作万方也被法院拍卖，今年连续拍卖两次后，其持股主体和泰安和的持股比例下降至11.3%，失去第一大股东位置。 而浙商大佬钭正刚2021年下半年已将金投锦众持有的11.87%焦作万方股权转让给宁波中曼（同样是钭正刚控股），就在市场以为钭正刚要放弃焦作万方的时候，没想到2024年5月6日，宁波中曼的一致行动人安晟控股突然通过大宗交易方式买入公司2384.39万股，占总股本的2%，此次增持后，安晟控股及其一致行动人持股比例上升至19.31%，与霍斌的持股进一步拉大。 复盘完公司的控股权之争，有点复杂，但最终还是钭正刚获得了第一大股东。钭正刚旗下的铝业巨头三门峡铝业2021年曾想借壳福达合金上市，2023年11月末宣告终止，当时他拿到焦作万方第一大股东位置后，市场就预期三门峡铝业会注入焦作万方，果不其然，2025年3月，焦作万方启动重大资产重组，作价319.49亿元并购三门峡99.43%的股权，该方案已于8月22日获得董事会通过。 根据三门峡借壳福达合金时披露的数据，2022年总收入约为141亿元，净利润高达23亿元，是国内三大氧化铝现货供应商之一。而此次发布的重组草案数据显示，2024年三门峡铝业的收入约为355亿元，净利润为98.8亿元，2025年前4个月收入为111亿元，净利润为21.5亿元，业绩增幅较大。本次重组完成后，焦作万方的收入将成倍是上升。 更关键的一点是，三门峡铝业拥有氧化铝权益产能1028 万吨/年，位居全国第四、全球第六，其中拥有三门峡铝业、兴安化工、复晟铝业及锦鑫化工共计四家境内核心氧化铝企业，分布于我国铝土矿资源最丰富的河南省、山西省和广西壮族自治区，铝土矿资源禀赋优势突出；电解铝权益产能超过100万吨/年，位居全国第十一；拥有金属镓产能290吨/年，约占全国产能规模的22.8%，位居全国第二；同时还拥有烧碱产能50万吨/年，产能在华南地区亦处于领先地位。 焦作万方原来一体化产业链中缺了铝土矿一环，交易完成后，将形成完整铝基材料产业链闭环，妥妥的铝行业巨头。 第二十一期策略：短期蛰伏为主 市场近期对流动性有担忧。海外方面，因为美国政府关门，财政部TGA账户里的现金无法注入市场，导致流动性指标全面告急。美国政府史上最长时间的关门暂时得到解决，但是临时拨款法案只持续到2026年1月30日，核心矛盾的医疗法案并没有解决，而是延期至12月表决，如果没有通过，1月底可能再次停摆。 国内方面，一个是公募的业绩比较基准指引发布，引发市场对基金偏离度的担忧。过去几年板块风格演绎极致，去年的高股息，今年的AI硬件都是大牛市的走势，对于其他板块的基金经理而言，比如白酒，那肯定是很难受的，为了收益率不跑输其他人，像白酒、新能源等基金只能被动去配AI，出现风格漂移。现在指引出来了，未来会加强偏离度的管控，导致这些偏移资金从主流板块退出来。 另一个是交易集中度的问题。以电子、计算机为主的TMT板块今年的交易集中度已经高达40%+，基本上与21年白酒、22年新能源高光时刻相当。而且，又临近年底基金业绩考核期，在科技上赚得钵满盆满的基金经理有降仓位保收益的意向。 这么多机构都集中本质说明大家对这个产业方向的认可。但现在流动性的问题是实打实存在的，这次流动性会造成多大的冲击并不清楚，毕竟很多机构保收益，不愿意抄底。 受上述因素的影响，过去半个月市场围绕4000点震荡，板块极度割裂。前期高位主线大科技继续调整，流动性高切低，低位的电力设备、锂电、光伏板块借着涨价利好和反内卷事件刺激大幅反弹，盘面夹杂着机构资金移仓一些高股息如银行板块或中字头类个股避险行情，以及游资散户喜欢的“马”年概念股炒作。机会看似天天很多，难点在于板块选不对，节奏把握不对，亏钱就很强烈。 盘面脉络其实并不难理解：外围市场动荡+负面事件影响不断，整体普涨机会没有，但主线还是AI，上游的硬件已经放出业绩，虽然股价炒高了，但是确定性高。在大部分行业不行的时候，资金需要的就是确定性。 而AI的核心是算力，算力核心是英伟达，然后就是最近的存储，以前数据中心这块量不大，现在需求一下子放出来。再往下就是之前反复热炒的光模块、PCB等。AI近期延伸至电力，数据中心最基础的支撑就是电力，美国电网设施又陈旧，本来就有更新周期存在，所以电力设备和储能起来了，归根究底，都是AI万亿美金资本支出的外溢。最后就是煤炭、铜这些大宗品，也在说是AI需求拉动，勉强也算是AI的延伸分支。 全球AI走在前头的是中美，美国目前是硬件领头羊，最好的硬件都在那边，软件应用也开始出业绩。但是，经过了近三年的上涨，海外近期对AI泡沫担忧有所升温。曾被认为是英伟达影子股的AI基础设施供应商Coreweave，这个月股价下跌了40%，存储中的闪迪和铠侠业绩不及预期，也出现了大幅回调。同时，著名大空头迈克尔伯里最新13F文件显示，其对英伟达和明星AI应用公司Palantir大幅加仓空头仓位。 大家都在讨论AI泡沫是否破灭了。于是，到了最近几天，泛AI主线被压制后，市场失去主心骨，资金避险需要，要么切换高股息，要么切低位又逻辑变化和事件刺激的锂电池。轮动开始加剧，赚钱效应甚微。这就是过去半个月盘面脉络。 其实，不考虑上述影响因素，每年11月几乎也是基本面投资最难的月份。有机构统计了历年来景气度投资的规律。每年4-10月，景气度投资最为有效，股价与当期或上期基本面相关性高。但是到了11月-次年3月，基本面解释力度下降，尤其是11月最为突出，表现为“反基本面”，即股价与当期业绩如三季报呈现负相关或弱相关。原因可能是三季报披露后，前期业绩利好或利空已充分反映，市场转向博弈明年远期预期，如产业趋势、困境反转等。 风格上看，11月，中证1000、小盘成长股及小市值股票历史上上涨概率和平均涨幅较高，资金更倾向于炒作主题炒作和小盘情绪股，机构股反而陷入困局，主题炒作和小盘股行情不适合机构大资金参与，且年底资金分歧大，缺乏增量资金合力，市场波动混乱，大盘成长股弱势。 总体上，11月是“反基本面”特征最为明显的月份，叠加受海外流动性担忧及国内业绩考核期与交易集中度高的影响，指数级大涨或风格极端分化概率低，市场以震荡为主，小市值无厘头上涨、情绪接力、主题炒作的局面比较明显。 应对策略：既然热门的AI主线都歇菜了，不凡先退出来看看。如果选择不退出，短期需要容忍主线品种长达一个月以及20%左右的调整幅度，历史规律看，大致12月中旬之后，市场会逐步重回基本面逻辑，走基本面类的成长股才有可能回归。不参与无厘头主题炒作的话，短期蛰伏为主，等待12月的低吸景气赛道（国产算力、锂电储能等）的机会。 板块方面，这轮调整后，其实业绩考核对于对于游资和个人来说反而是好事，机构因为考核制度的原因，造成流动性的冲击。基本面是好的，纯粹是流动性问题。而这个流动性问题最差的时间点12月31号也是比较清晰的，反而给了低吸机会。像AI板块中PCB、光模块和国产GPU这些，都是明年确定下非常高的环节。其他板块，新能源中，逻辑最好的是锂电池和储能，是最先走出内卷的环节。看好新能源的话，优先选储能供应商以及锂电池上游材料商。 至于存储方面，我们认为有些透支了，国内存储最好的公司还没有上市，现在炒得最疯狂的是渠道商，逻辑就是原来低位的存货变的更值钱了，但这部分卖完就没有了，没有大幅涨价的逻辑。所以存储这块如果参与了，记得兑现。 长期看，继续熬鸡汤，只要不是4月初那种全球性的负面事件，市场趋势还没有变化。不用分析过多宏观数据，大家看最新的信贷数据：零售存款减少1.3万亿元，对比2024年10月减少了6000多亿，而非银金融机构存款增加了1.8万亿，对比2024年10月增加了1.1万亿，表明在存款利率下调、定期存款到期及资本市场活跃背景下，资金持续向非存款产品转移的趋势已经非常明显。 券商：数据向好 终有花开时 券商+大科技是今年我们一直喊的两条大主线，结果冰火两重天，以AI为核心的大科技已经涨上天，而券商依然趴在底部。2025年以来，券商股累计上涨7.4%，跑输沪深300指数的17.9%和上证综指的18%。 券商向来是靠天吃饭：牛市启动时，大批投资者进场，市场交易额大幅增加，为券商业绩提供强烈支撑。现在很多人一直怀疑券商板块，认为佣金率下降，是否会向以前的牛市。也有声音称，券商板块去年924那一波已经提前反应过了。 其实，这些判断多少带有些交易因素。现在的券商板块与以往大不相同，诚然，有便宜低位的影响，截止10月末，板块静态估值仅有1.55倍PB，处于历史23%的分位，估值确实偏低。但这并非主要因素，更多是券商的业务随着市场交投活跃而正变得可持续，这才是重点需要关注的点。 券商的主业一般分手续费（含经纪和两融），投行（IPO等）、资管（基金等）和投资（自营）四大块。 经纪业务主要看成交量，以前佣金率高的时候（前两轮大行情是千一或万三的行业基准），能贡献券商超一半的收入，现在降下来了，但只要有交易量，规模依然很高。 今年前三季度全A日均成交量约为1.93万亿元，同比增长110%，其中三季度单季高达2.49万亿。而同期上市券商纪业务净收入合计为1118亿元，同比大幅增长75%，其中三季度由于成交量大幅飙升，经纪业务单季同比飙涨142%至483亿元。 两融业务也同步攀升，前三季度全市场日均达1.94万亿，同比增长30%，其中三季度日均两融余额为2.12万亿，同比增长49%。同期上市券商利息净收入合计为339亿元，同比增长55%，其中三季度净利息收入同比增长107%至142亿元。 经纪业务具备可持续性，10月单月，全A日均成交量约为2.01万亿，相比前三季度的1.93万亿继续提升。 更值得关注的是两融，截止10月末已经提升至2.499万亿元，同比增长46%，两融是券商经纪业务中的利润大头，尤其是目前利率下行，券商拿资金的成本更低，以前开通的两融客户如果不主动提出降低融资利率，券商一般是不会降的。 也就是说，两融业务不仅量在增加，券商的利差也在增加。比如前三季度，按净利息规模和日均两融余额计算，上市券商两融净赚利率大约在1.75个百分点，而上半年末是1.41个百分点。那么接下来只要市场日均成交量维持在1.93万亿以上的水平，两融余额高于三季度末的2.12万亿，大致可以判断券商的经纪和信用业务还会继续攀升。 同样受市场交投活跃影响的还有自营业务。2010年以前，投资品种及对冲工具较少的情况下，券商的自营业务不具备逆周期的能力。近年来，各个券商积极通过股指期货、场外期权等工具的运用，发展非方向性投资，弱化了权益市场波动对于盈利的影响；部分券商通过开展衍生品类业务，进一步降低方向性权益的占比，在充分利用资产负债表的基础上提升业绩的稳定性。但指数的大幅上行也会大幅提升券商自营业务的投资净收益，2024年下半年、2025年上半年上市券商自营投资净收益分别同比增长84%、51%。2025年三季度单季更是录得745亿元的净收入水平，同比增长33%。 自营业务除了享受市场上涨带来的贝塔值外，未来的最大增长点来自注册制下的“投行+跟投”模式，这个模式本质上是为了推动中介机构谨慎定价，现在市场好的时候，反而变成香饽饽。从前十大券商的情况看，2019年-2021年券商均获得了较高的跟投收益，2022年和2024年上半年承受了浮亏，但去年“924”以来投资收益又大幅提升。按照证监会对IPO的推进路径，接下来更多的科技巨头或独角兽要上市，这些公司有望给券商带来更高的跟投收益。 经纪和投资属于业绩弹性业务，预期未来还会持续向好；而资管和投行受政策影响大，经历了一年以上的调整期，今年也触底回稳。 资管业务主要靠收取管理费和业绩提成，当权益市场表现较好时，资产管理需求增加，券商能够得到更多的管理费同时也更能够取得较高的收益率获取额外的业绩报酬，因此资管业务与市场具有一定相关度，但弹性不如经纪、自营等业务。 资管业务以前以通道业务为主，受资管新规影响，权益类的通道业务需要清理，规模从2016年的14.7万亿不断下降至2024年的2.6万亿，去通道效果显著，权益类产品与混合类产品新备案数量与规模已经处于低位。同时，多发ETF基金以及向公募基金等主动管理转型，使得资管业务企稳回暖。今年2025年前三季度上市券商资管业务净收入合计333亿元，同比提升3%，整体触底企稳。 投行业务这边，虽然2023年8月证监会阶段性收紧IPO节奏，但是随着市场回暖，IPO家数呈现边际好转态势，截止10月末，2025年已发行87家IPO，同比增加7家，募资规模913亿元，同比增长81%，另外，定增规模同比增长625%至8124亿元，可转债同比也有52%的提升。反映到经营数据上，前三季度上市券商的投行业务同比增长23%至252亿元，债券和股权承销规模双双稳步上涨。 其实要理解牛市是分阶段的。从去年“924”开始，先是普涨，券商板块异动，再到今年科技大涨。现在市场已经认同慢牛行情，那么未来券商的爆发是必然的，特别是随着时间推移，各项业务均随市场持续上升，这种确定性会越来越高。 如果还不看不清券商板块，那么看看资金的态度，从9月1日-11月12日，证券ETF板块（合计18个ETF）区间净申购金额高达429亿元，位居所有ETF板块第一位，增幅高于处于大牛市中的黄金板块，如果把数据往前再移动一个月，净申购资金突破500亿。只要板块下跌，就有资金抄底。这是一个非常好的现象，说明有大资金在做这种确定性，等板块浮动筹码被ETF大量锁定，券商板块的上涨会顺理成章。 个股怎么选？有两个方向，第一个是质地优但估值与业绩错配的头部券商。从营收和净利润角度看，近年来TOP5券商的份额不断提升，因为相比小券商，头部拥有更多的资源、资本实力更强、业务布局跟综合化，在衍生品、海外业务和创新业务不断试点背景下优势更为突出。这一块可以看看有华泰证券、东方证券和东方财富。 第二个是业务有特色的弹性小券商。数据统计表明，在股价平静期，中小型券商的股价弹性明显好于大型券商，但是在市场处于快速上升期，中小型券商弹性反而有所下降。目前市场处于平静期，中小券商的弹性会更好。可以看看特色业务受益市场交投活跃、估值又处于偏低的中小券商，比如三季度自营业务增速暴增的国联民生（+219%）、长江证券（290%）和浙商证券（136%），两融等信用业务收入暴增的长城证券（3127%）。  AI漫剧：下一个应用新风口？ 近期市场炒作的电力设备、煤价、铜价都与AI基建有关。上期在策略部分提到过漫剧一嘴，这是一个全新的产业，有些类似去年的短剧。与之不同的是，漫剧更受益于AI技术的发展，目前看，AI漫剧有成为下一个应用新风口的可能。 漫剧是将动态漫画、小说文本等素材转化为动态的非真人视屏短剧。而所谓的AI漫剧，就是用人工智能技术做的动画短剧，可以把它理解为“会自己画画的导演”。可能最近读者刷短视频时，会经常刷到那种几分钟一集，画面下方还显示包含AI成分的动画短剧，这些就是AI漫剧。 得益于短剧模式成熟，漫剧开始在2024年四季度快速增长。巨量引擎数据显示，2024年四季度，字节旗下平台漫剧观看人次突破20亿，付费规模达到2600万元。 今年漫剧形成了供需两旺的爆发态势。2025年4-7月，漫剧供给量、播放量及点赞量分别以83%、92%、105%的月度复合增长率持续增长。上半年行业日均GMV突破千万元，同比增长超15倍，半年流水规模翻了12倍，周均在投剧数482部，增加110部，累计上线剧目3000部，增长603%。暑假以来更是高歌猛进，9月漫剧市场单月播放量超过了55亿次，每周平均上新超过1600部，远超上半年的上新速度。 抖音每月都有累计播放量过2亿的作品出现，如9月《开局亿万冥币，我买了诡异末世》达2.5亿，10月《谁说神经病不能斩神》达3亿。快手今年上半年AI漫剧播放量增长了321%，其发布的9月份AI漫剧业务简报，日流水相比去年四季度增长了900%，爆款流量集中，头部作品单日播放量破千万。 AI漫剧火爆主要有多个方面原因。首先是动漫剧的商业模式相对优秀。传统真人影视剧的最大成本在演员片酬，一部火爆的影视剧可能收视率很好，但最终不赚钱，钱都被明星赚走了。但一部动漫剧的“演员”不需要片酬，米老鼠唐老鸭的形象一旦制作成型，便能源源不断创收。全球那么多影视公司，为什么只有迪士尼能持续赚钱，本质上就是这个原因。 其次，AI可对动漫生产全流程赋能，包括分镜板块、角色模型库、表情库、场景库等环节。以前做动漫得靠人一帧一帧画，费时费力又费钱，现在AI能根据文字描述自动生成画面和剧情。2025年数据显示，个人创作者用AI工具做一集动画的时间，从原来的200小时缩短到了3小时，单分钟生产成本从纯人工的上万元压缩至1000元以内。单部作品成本可能仅5-10万元，成本降低至传统动漫的10%-30%。 最厉害的是这些AI漫剧能跟你互动。比如悬疑剧里侦探找线索，你可以发弹幕选"查监控"还是"问邻居"，下一集剧情就按多数人选的走。快手有个爆款剧《消失的密码》，就因为这种互动玩法，单集播放量冲到1200万次，观众平均要看3.5遍不同结局。这数据比传统动漫高出一大截——普通动漫观众平均只看1.8次。 AI漫剧赚钱能力也是杠杠的。那些AI漫剧片尾的广告，饮料牌子会变成你常喝的那种，商场背景就是你附近的综合体。这种精准投放让广告点击率涨了40%，2025年三季度，快手AI漫剧创作者的平均分成收入达到2.7万元/月，头部作者月入超百万。用户也愿意花钱，6块钱解锁隐藏结局这种功能，付费率能达到18%，比电视剧的8%高出一倍多。 当前互联网及视频大厂对AI漫剧的支持力度空前。腾讯广告发布了AI漫剧政策，开通“文娱微短剧”类目并符合条件的内容方，最高可享受95%的分成比例。百度免费剧最高可分账10万元，付费剧投流领服务费。哔哩哔哩则在今年6月推出“觉醒计划”，专门扶持包括AI动漫在内的动画短剧，政策包括成本100%覆盖、千万级的流量曝光机最高80%的利益分成。快手9月推出“灵感新纪元AIGC创投计划”，虽然没有直接提漫剧，但对单项目最高1000万灵感值和1亿流量投入、可灵AI算力成本覆盖和现金出资等扶持举措。爱奇艺也发布了类似的合作和激励措施，独家发布的新片可拿100%分成，非独家也有70%-90%。 目前真人短剧市场规模在600-700亿，每年还在增长，而AI漫剧以18-25岁的年轻群体和30-50岁的男性用户为主，基于现有用户付费提升及新人群占比，机构预计2026年国内AI漫剧的市场规模能达到200亿左右，远期成为为千亿新风口也不是没可能。 总的来说，AI漫剧目前仍然处于发展初期，由于漫剧的商业模式清晰，未来伴随AI视频模型技术迭代，AIGC内容降本提效，产能供给提升，AI漫剧赛道有望形成收入与成本的剪刀差，产业爆发在即。 漫剧的产业价值链条围绕“IP储备-改编制作和商业化运营”三个环节展开，未来具有漫画、网文、短剧、动画等内容优势的公司，以及具有AI技术布局和平台优势的相关公司有望受益AI漫剧发展机会。 A股和港股市场中，优质内容相关标的有阅文集团、中文在线、掌趣科技、欢瑞世纪、中信出版等，拥有AI技术布局和平台优势的相关公司有芒果超媒、哔哩哔哩、快手等。 本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 300018 中元股份 5 2855.60 6.60 600857 宁波中百 4 1068.17 4.76 920003 中诚咨询 1 46.00 3.45 688696 极米科技 1 182.36 2.61 603866 桃李面包 4 3199.43 2.00 605368 蓝天燃气 2 988.43 1.38 603092 德力佳 1 32.99 0.99 601678 滨化股份 1 1794.93 0.88 605155 西大门 3 132.50 0.70 603057 紫燕食品 2 283.46 0.69 603306 华懋科技 1 220.70 0.67 002852 道道全 1 165.85 0.58 600172 黄河旋风 1 700.00 0.55 002120 韵达股份 1 1307.70 0.46 600308 华泰股份 1 510.76 0.34 002758 浙农股份 1 165.16 0.32 603369 今世缘 1 372.68 0.30 301107 瑜欣电子 1 15.00 0.25 300592 华凯易佰 4 85.12 0.24 601777 千里科技 1 1007.77 0.22 300219 鸿利智汇 1 142.00 0.20 603128 华贸物流 1 257.57 0.20 688621 阳光诺和 1 21.54 0.19 600916 中国黄金 1 285.23 0.17 601128 常熟银行 1 561.93 0.17 601609 金田股份 1 268.98 0.16 002352 顺丰控股 1 700.00 0.15 002163 海南发展 1 109.47 0.14 002410 广联达 1 200.00 0.13 300633 开立医疗 2 46.00 0.11 688328 深科达 4 9.13 0.10 603518 锦泓集团 1 25.69 0.07 300304 云意电气 4 63.00 0.07 688409 富创精密 3 14.99 0.07 600519 贵州茅台 1 72.93 0.06 688275 万润新能 1 4.91 0.06 000567 海德股份 6 85.76 0.04 603823 百合花 1 16.00 0.04 688186 广大特材 3 7.50 0.03 600821 金开新能 4 47.54 0.02 600557 康缘药业 2 8.00 0.01 688180 君实生物 1 10.00 0.01 600872 中炬高新 1 10.05 0.01 300795 米奥会展 1 2.00 0.01 002345 潮宏基 1 5.00 0.01 603330 天洋新材 1 2.11 0.01 688011 新光光电 1 0.50 0.01 600609 金杯汽车 5 6.00 0.00 300254 仟源医药 1 1.00 0.00 600986 浙文互联 1 6.54 0.00 300448 浩云科技 1 2.00 0.00 300424 航新科技 1 1.00 0.00 600316 洪都航空 1 2.87 0.00 688190 云路股份 2 0.35 0.00 603296 华勤技术 2 1.54 0.00 688559 海目星 1 0.50 0.00 688678 福立旺 1 0.50 0.00 688102 斯瑞新材 3 1.10 0.00 600801 华新建材 4 2.00 0.00 603406 天富龙 1 0.05 0.00 603151 邦基科技 1 0.21 0.00 688297 中无人机 3 0.74 0.00 301005 超捷股份 1 0.12 0.00 600397 江钨装备 1 0.56 0.00 300760 迈瑞医疗 1 0.50 0.00 300469 信息发展 1 0.10 0.00 001339 智微智能 2 0.04 0.00 601916 浙商银行 2 6.49 0.00 603610 麒盛科技 1 0.07 0.00 601958 金钼股份 1 0.40 0.00 300019 硅宝科技 2 0.02 0.00 300547 川环科技 1 0.01 0.00 601231 环旭电子 1 0.12 0.00 300774 倍杰特 1 0.01 0.00 002038 双鹭药业 1 0.01 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 301607 富特科技 齐天翔,张磊 1_买入 2_增持 - 600176 中国巨石 张欣劼 1_买入 2_增持 - 600732 爱旭股份 文昊,郑民康 1_买入 3_中性 18.8 001222 源飞宠物 屠亦婷,张海涛 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 688600 皖仪科技 国信证券 黄秀杰,吴双,刘汉轩,郑汉林等 2_增持 28.85-30.4 002003 伟星股份 首创证券 郭琦 1_买入 - 001230 劲旅环境 中邮证券 刘卓,陈基赟 1_买入 - 688191 智洋创新 国泰海通 杨林,魏宗,钟明翰 1_买入 55.54 605599 菜百股份 首创证券 郭琦 1_买入 - 002615 哈尔斯 信达证券 姜文镪,李晨 1_买入 - 002448 中原内配 华鑫证券 任春阳 1_买入 - 603900 莱绅通灵 中信证券 杜一帆,徐晓芳 1_买入 12 002487 大金重工 长江证券 邬博华,曹海花,司鸿历,周圣钧 1_买入 - 300450 先导智能 兴业证券 王帅,丁志刚,石康,吴伟康,李峰 2_增持 - 603777 来伊份 东兴证券 孟斯硕,王洁婷 2_增持 - 603019 中科曙光 国泰海通 杨林,魏宗,钟明翰 1_买入 133.91 688382 益方生物 兴业证券 孙媛媛,黄翰漾 2_增持 - 600649 城投控股 太平洋 徐超,戴梓涵 1_买入 - 002793 罗欣药业 中邮证券 盛丽华,陈灿 1_买入 - 001221 悍高集团 国泰海通 鲍雁辛,花健祎,巫恺洋 1_买入 73.7 002488 金固股份 东北证券 杨占魁,张煜暄 2_增持 - 300476 胜宏科技 野村东方 戴洁,李之婧 2_增持 392 688220 翱捷科技 东吴证券 陈海进,李雅文 1_买入 - 601528 瑞丰银行 中泰证券 戴志锋,邓美君,陈程 2_增持 - 002594 比亚迪 西南证券 郑连声,郭瑞晴 1_买入 120.3 600785 新华百货 中信证券 杜一帆,徐晓芳,马子鉴 1_买入 18 688513 苑东生物 兴业证券 孙媛媛,黄翰漾 2_增持 - 002392 北京利尔 国联民生 武慧东,朱思敏 1_买入 - 600438 通威股份 中原证券 唐俊男 2_增持 - 001333 光华股份 东北证券 喻杰,沈露瑶 2_增持 - 603822 嘉澳环保 平安证券 陈潇榕,马书蕾 2_增持 - 688087 英科再生 浙商证券 史凡可,曹馨茗 1_买入 - 603217 元利科技 中泰证券 孙颖,聂磊 2_增持 - 603833 欧派家居 兴业证券 林寰宇,王月,储天舒 2_增持 - 300666 江丰电子 中邮证券 吴文吉 1_买入 - 002294 信立泰 兴业证券 孙媛媛,黄翰漾 2_增持 - 002572 索菲亚 兴业证券 林寰宇,王月,储天舒 2_增持 - 002414 高德红外 华泰证券 鲍学博,王兴,朱雨时,田莫充 1_买入 18.9 603203 快克智能 上海证券 王亚琪 1_买入 - 688347 华虹公司 东北证券 李玖,张禹,黄磊 1_买入 - 300558 贝达药业 甬兴证券 彭波 1_买入 - 603983 丸美生物 兴业证券 代凯燕,陆焱 2_增持 - 603612 索通发展 国盛证券 张航,初金娜 1_买入 - 300007 汉威科技 山西证券 刘斌,贾国琛 2_增持 - 002625 光启技术 西部证券 张恒晅,李雨泉 1_买入 54.4 301196 唯科科技 财信证券 贺剑虹 2_增持 - 000893 亚钾国际 兴业证券 吉金,张勋,李思桐 2_增持 - 605133 嵘泰股份 天风证券 孙潇雅,王彬宇 1_买入 - 603766 隆鑫通用 国信证券 唐旭霞,唐英韬 2_增持 15.8至16.7 600863 内蒙华电 长江证券 张韦华,司旗,宋尚骞,刘亚辉 1_买入 - 603501 豪威集团 东北证券 李玖,武芃睿,李明,黄磊 1_买入 - 600023 浙能电力 中原证券 陈拓 2_增持 - 300684 中石科技 兴业证券 姚康,刘珂瑞 2_增持 - 603939 益丰药房 国信证券 陈曦炳,彭思宇 2_增持 27.03-28.4 600066 宇通客车 财通证券 吴晓飞,周逸洲 1_买入 - 603565 中谷物流 信达证券 匡培钦,黄安 2_增持 - 688591 泰凌微 财信证券 周剑 1_买入 - 600938 中国海油 国金证券 孙羲昱 1_买入 32.88 002602 世纪华通 中金公司 张雪晴,余歆瑶,曹嘉扬 2_增持 26.5 603583 捷昌驱动 中原证券 刘智 2_增持 - 002430 杭氧股份 财通证券 佘炜超,郭亚新 2_增持 - 601628 中国人寿 兴业证券 唐亮亮,张博 2_增持 - 600690 海尔智家 首创证券 郭琦 1_买入 - 688411 海博思创 东北证券 韩金呈 1_买入 350 600392 盛和资源 国元证券 马捷,石昆仑 2_增持 - 300896 爱美客 甬兴证券 吴东炬,胡皓寒 2_增持 - 000560 我爱我家 太平洋 徐超,戴梓涵 2_增持 - 002957 科瑞技术 太平洋 张世杰,罗平 1_买入 - 688506 百利天恒 兴业证券 黄翰漾,孙媛媛,杨希成,孙宋暄 2_增持 - 603119 浙江荣泰 财通证券 佘炜超,孙瀚栋 2_增持 - 300740 水羊股份 兴业证券 代凯燕,陆焱 2_增持 - 688698 伟创电气 兴业证券 丁志刚,石康 2_增持 - 688626 翔宇医疗 兴业证券 黄翰漾,孙媛媛,东楠,龚涵清 2_增持 - 603155 新亚强 国海证券 李永磊,董伯骏,曾子华 2_增持 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 01341.HK 昊天国际建投 171272.80 15.79 -26631.07 03866.HK 青岛银行 24157.55 10.53 96915.10 02648.HK 安井食品 302.91 7.57 27916.21 09606.HK 映恩生物-B 398.48 4.45 179514.66 06616.HK 环球新材国际 4843.61 3.91 94705.50 02631.HK 天岳先进 212.23 3.86 15682.14 00666.HK 瑞浦兰钧 3803.04 3.75 71313.28 06936.HK 顺丰控股 804.80 3.36 26647.60 01766.HK 中国中车 13516.02 3.08 159060.81 02050.HK 三花智控 1371.29 2.88 -15461.29 00168.HK 青岛啤酒股份 1687.44 2.59 179816.49 02562.HK 狮腾控股 1119.35 2.44 -7475.19 03931.HK 中创新航 1810.78 2.37 64477.82 01773.HK 天立国际控股 4973.70 2.36 3959.06 09885.HK 药师帮 1536.58 2.26 -6361.32 02533.HK 黑芝麻智能 1432.01 2.17 -41916.22 09688.HK 再鼎医药 2379.32 2.13 -72598.79 09926.HK 康方生物 1795.09 1.95 427088.53 06127.HK 昭衍新药 226.51 1.90 -8234.60 02202.HK 万科企业 4035.02 1.83 11807.33 01618.HK 中国中冶 5228.30 1.83 8872.18 00177.HK 江苏宁沪高速公路 2067.87 1.69 54056.40 01318.HK 毛戈平 442.04 1.69 47493.91 03908.HK 中金公司 3018.52 1.58 -38594.78 03958.HK 东方证券 1603.50 1.56 2467.74 01787.HK 山东黄金 1547.84 1.55 161390.96 00857.HK 中国石油股份 32275.71 1.53 831438.00 00696.HK 中国民航信息网络 1420.40 1.53 34021.41 06683.HK 巨星传奇 1336.55 1.49 -10279.13 01456.HK 国联民生 636.90 1.44 882.46 01958.HK 北京汽车 3500.25 1.39 4618.95 06066.HK 中信建投证券 1733.30 1.38 6698.14 09858.HK 优然牧业 5172.18 1.33 58976.72 02208.HK 金风科技 977.27 1.26 1069.93 00753.HK 中国国航 6156.40 1.24 119352.34 06806.HK 申万宏源 3054.56 1.21 -3103.79 02196.HK 复星医药 656.30 1.19 -5781.39 06655.HK 华新水泥 871.08 1.19 33697.86 02582.HK 国富氢能(五十) 108.83 1.19 2750.75 01788.HK 国泰君安国际 11319.20 1.18 -87556.36 01276.HK 恒瑞医药 290.54 1.13 4586.32 03968.HK 招商银行 5069.30 1.10 622514.34 00811.HK 新华文轩 487.72 1.10 11212.32 06690.HK 海尔智家 3102.44 1.09 128510.12 02145.HK 上美股份 224.02 1.09 11953.84 00728.HK 中国电信 14465.36 1.05 379235.24 01055.HK 中国南方航空股份 4872.44 1.05 89007.71 01776.HK 广发证券 1764.28 1.04 56106.31 03877.HK 中国船舶租赁 6410.52 1.04 21046.99 02009.HK 金隅集团 2452.30 1.04 2804.94 注：因政策变动，北向资金不再公布每日成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。 同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 603551 奥普科技 股权激励回购 - - - 300763 锦浪科技 股权激励回购 - - - 600519 贵州茅台 普通回购 300000.00 150000.00 - 002602 世纪华通 普通回购 100000.00 50000.00 - 600655 豫园股份 普通回购 30000.00 20000.00 2025-11-10 300285 国瓷材料 普通回购 20000.00 10000.00 2025-11-06 688032 禾迈股份 普通回购 20000.00 10000.00 2025-10-29 300388 节能国祯 普通回购 10000.00 5000.00 - 603992 松霖科技 股权激励回购 - 4190.85 - 603855 华荣股份 普通回购 8000.00 4000.00 2025-11-04 688321 微芯生物 普通回购 1500.00 1000.00 2025-10-30 002239 奥特佳 股权激励回购 506.76 506.76 - 002291 遥望科技 股权激励回购 139.44 139.44 - 603699 纽威股份 股权激励回购 114.56 114.56 - 920871 派特尔 股权激励回购 85.23 85.23 - 002327 富安娜 股权激励回购 84.98 84.98 - 002980 华盛昌 股权激励回购 - 39.21 - 300051 琏升科技 股权激励回购 - 21.65 -  

靴子落地  板块轮动 ◆ 第二十期策略：留意轮动节奏 指数摸到4000点后这几天又震荡回落。风险还是存在，四季度可能有一波调整，但力度应该不会很大。两大靴子落地后，短期维持震荡格局。深度调整就是捡筹码的时刻。目前主线大科技还处于退潮期，量能维持两万亿以上的话，板块会有轮动机会，注意观察轮动的节奏。 ◆第二十期热点或行业：商业航天、M9材料 “十五五”规划首次提出建立航天强国，不管未来是太空计划、星网还是6G，都绕不开商业航天的发展。同时，它又属于科技题材，近期有多个事件刺激，炒作动能满满。英伟达确认使用M9材料，标志着AI硬件产业链多个环节出现新增量，其中探针和激光设备是此前没有大炒过的环节。 ◆第二十期个股：大华股份（002236）、英诺激光（301021）、盟升电子（688311）、东睦股份（600114）、新联电子（002546）、杭氧股份（002430）     2025年第二十期个股组合参考 2025年第十九期《内参》个股表现： 股票名称 股票代码 期间涨幅 最高涨幅 同期沪深300最高涨幅 超越大盘 联化科技 002250 0.94% 5.38% 3.37% 2.01% 中控技术 688777 -6.60% 0.46% 3.37% -2.91% 金盘科技 688676 -1.34% 12.95% 3.37% 9.58% 中科飞测 688361 -9.27% 5.86% 3.37% 2.49% 国电电力 600795 6.35% 9.16% 3.37% 5.79% 格力电器 000651 -2.62% 0.81% 3.37% -2.56% 注：期间收益率为：上期《内参》发布日2025年10月16日至本内参发布日2025年10月31日        最高涨幅为：期间该股股价达到最高位除以上一期内参发布日收盘价 本期个股包括：大华股份（002236）、英诺激光（301021）、盟升电子（688311）东睦股份（600114）、新联电子（002546）、杭氧股份（002430）   1、大华股份（002236）：智能摄像头龙二 投资性价比高 主要看点：1）下行空间小。大华股份专注于智能摄像头研发、生产和销售的高科技企业，国内市占率仅次于海康威视。 当前位置看，公司向下空间有限：一是估值PE很低，截止10月27日，大涨后的PE约为14倍，估值还处于近10年50%以下，PS、PB均处于历史最低位附近。   二是分红相对较高，大华股息率有2.5%，在科技股中明显有比较优势，也高于国债收益率。 三是利润率修复，利润增速回归两位数。受疫情后国内政策、财政开支下滑以及自身创新业务培育等因素影响，营收和净利润分别在2021年和2020年达到顶峰后震荡回落，2022年营收增速为-7%，净利润增速为-31.2%。2023年和2024年筑底，收入分别为322.2亿元和321亿元，相比2022年有个位数的上涨，净利润23.47亿元和29.62亿元，相比2022年的15.81亿元也有显著提升。 2025年公司基本面持续改善，收入增速个位数增长，利润也有双位数增长。上半年收入同比增长2.1%，扣非后净利润同比增长1.91%，最新三季报显示，前三季度营收同比增长2.1%至229.13亿元，归母净利润同比增长39%至35.35亿元，扣非后净利润25.56亿元，同比增长13%，业绩增速处于提升状态。 与此同时，毛利率同比环比都在上升，费用率下降。2020年毛利率42.7%，2021年和2022年下行，2023年回升至41.64%，2024年小幅下滑至38.9%，截止2025年Q3毛利率达到了41.74%，接近2020年高点水平。期间费用率2022年-2024年分别为31.51%、31.37%和31.48%，2025年前三季度下降至30.06%，别小看一个多点的下降，大华每年300亿的营收，一个点就能贡献3个亿的利润增量。 2）上行潜力大。主推动力有以下几个，首先是AI赋能。智能摄像头在AI时代是核心感知的入口，是AI连接物理世界，实现看见和理解的基础。 AI算法和算力的提升下，摄像头的技术提升路径非常清晰，第一就是视觉精度的大幅提升，通过精准的障碍排除来提升识别准确率，让商业化成为可能。第二是摄像头的智能化提升，在端侧可以做出分析和判断，比如说在禁烟区识别出抽烟的人，在教室识别出打瞌睡的学生。能做初步识别判断且有泛用性的摄像头会催化出很多新的使用需求。 大华拥有非常丰富的AI跨模态的落地场景，如工业质检、仓储管理、社会治理、环境监测、智慧交通和文教卫等。公司不需要是OpenAI这样的跨模态算法最前沿的研究者，只需要直接拿市面上已经有的开源算法进行定制化开发，然后在已经成熟的商业模式里面进行复用。而且，大华最宝贵的资源就是各行各业已经成熟的Know-How，和多年积累下来的与重要客户的信任关系。因为数据安全，很多大的2G客户和2B客户所需的AI解决方案必然是闭环的，且依赖于少数软硬一体化方案解决供应商。 机器视觉、社会治理、环境监测等需求关系所有人福祉，整个基于智能化摄像头的智能五联市场量级将达到万亿规模，大华深度受益。 其次，创新业务持续增长。公司基于对客户多元化需求的深入了解和多年智慧物联领域积淀，持续探索包括机器视觉与移动机器人、热成像、汽车电子、智慧安检、智慧消防、存储介质等创新业务。 2024年上半年和2024年全年，这部分业务营收分别为24.6亿元和55.66亿元，同比增长8.95%和13.44%。2025年上半年，创新业务再创佳绩，同比增长22.83%至30.23亿元，占比约16%，增速持续提升。未来随着AI和自动化需求的增长，机器视觉和移动机器人业务有望成为新的增长点。 再者，海外业务有韧性。公司持续拓展海外市场，近10年连续保持增长，从2015年的64.5亿元规模，持续增长至2024年的162.9亿元，十年翻了1.5倍左右，哪怕是在糟糕透顶的2022年，依然保持正增长态势。毛利率也非常亮眼，国内业务在30%-40%区间波动，海外业务则达到40%-50%，其中2024年海外毛利率44.17%，国内33.38%，高出近11个百分点。 有声音担忧关税的不确定性会导致公司海外同比增速放缓，实际这几年，公司已在欧洲、东南亚、中东、拉美等地区建成六大区域级供应中心，并持续强化本地化团队作战能力，同时针对性应对地缘政治、汇率波动等不确定性因素，不断健全风险管理体系与合规能力建设。2025年上半年海外业务收入76.2亿元，超越国内业务，毛利率为47.58%，高出12个百分点，盈利能力进一步提升。 最后，国内业务也在边际回暖，2025年上半年，2G端和2B端两大领域的营收分别为18.51亿元和42.19亿元，分别同比增长4.68%和8.17%。后续宏观需求环境若保持改善，则国内主业也能改善，收入和利润增速将进一步上行。   2、英诺激光（301021）：M9材料核心炒作标的 主要看点：1）PCB钻孔需求暴增。英伟达将在Rubin中采用M9 CCL材料，并且正在评估Compute和Switch Tray是否使用M9，2027年的Rubin Ultra也确定使用正交背板替代铜板。英伟达确认使用M9，标志着AI硬件产业链出现重大变化，芯片、架构和材料升级将给AI服务器PCB产业链带来新增量。 M9材料中，HVLP铜箔+树脂+Q布是公认的增量环节，这几个环节明年是可以看到业绩的，但是前期已经炒过了，短期市场更喜欢新颖的环节，激光打孔设备就是近期新挖掘出来的新分支，尤其是超快激光钻孔设备，不仅M9要用，1.6T光模块要用，苹果载板还在测试中，未来几年也要用。 英诺激光是国内少数具备超快激光器自研能力的厂商，其开发的Formula Ultra系列激光器可应用于PCB的切割、钻孔、开窗等工艺，支持30-70微米孔径加工，钻孔效率最高可达1万孔/秒。 2025年公司激光高速分板设备已实现批量交付，全年订单预计9000万元，PCB超快激光钻孔设备在国内头部客户验证顺利。根据《2025中国激光产业发展报告》显示，2024年我国超快激光器市场规模达45.5亿元，预计2025年将达到53.1亿元；假设2027年行业放量，激光钻孔在M9等新材料应用推动下，市场空间扩大至100亿，英诺10%的市占率，净利率18%，保守给予25倍的PE，这块业务对应的市值也有45亿。 2）布局半导体等新兴领域，业绩扭亏。不看短线热点炒作，英诺的基本面也较为优秀。2011年成立，是国内最早开支DPSS固体激光器、超短脉冲激光器研发和产业化的公司之一，同时具有纳秒、亚纳秒、皮秒和飞秒级微加工激光器核心技术和生产能力，是全球少数实现工业深紫外纳秒激光器批量供应的生产商。 公司凭借激光器等核心部件的领先优势，并发挥在精密光学设计、视觉图像处理、运动控制等方面的多项自主核心技术，以激光模组、设备等多种产品形式为终端客户提供解决方案，产品广泛应用于消费电子、新能源、超硬材料、新型显示、医疗等行业。 2021年上市以来，营收整体规模在3-4.5亿元区间波动，但每年趋势上行，其中2021年各项业务持续健康发展，激光器销量创历史新高，营收同比实现增长；2022年受全球宏观经济环境影响，以消费电子为主的成熟行业需求不振，同时新业务未能平滑接力，导致营收小幅下滑；但2023年光伏、医疗等新应用场景的布局，叠加消费电子回暖，营收企稳回升；2024年消费电子等存量业务进一步稳定增长，半导体、新能源等新业务收入增速提速，营收创历史新高，归母净利润扭亏为盈并大幅增长。   最新三季报显示，公司实现营收3.42亿元，同比增长18%，归母净利润0.22亿元，扣非净利润0.16亿元，同比增长296%，其中三季度单季营收同比增长27%，扣非净利润同比增长68%。截止3季度末，公司合同负债2359万元，较2024年增长58%，在手订单充足，今年基本面整体还是向好的。 公司消费电子等存量业务处于回暖阶段，未来更具想象力的是半导体业务。超快激光器与光刻机的核心光源技术上存在重叠。在光刻机中，预脉冲激光轰击锡液滴使其扩散成扁平形状，主脉冲激光再轰击产生极紫外，极紫外被收集、光谱纯化后传输至光刻系统曝光。大能量、高重频超快激光器是支持EUV光源预脉冲的核心技术，公司正在积极研发相关核心技术。   3、盟升电子（688311）：军工与航天商业双重核心  主要看点：1）航天商业和军工均是有利好支撑。盟升电子是一家卫星导航和卫星通信终端设备研发、制造、销售和技术服务的国家级专精特新“小巨人”企业，产品涉及航天商业和国防军工，而这两个行业最近均有利好支撑。 航天商业的逻辑在于，一方面商业航天板块近期事件推动不断，传统电信运营商接入星网，卫星互联网牌照发放传闻以及多个箭型即将密集发射等，会不断给板块带来利好催化。 另一方面，它是十五五规划重点提及产业，五年规划里首次有“建设航天强国”这一表述。目前我国航天产业已进入发展快车道，中国星网和G60千帆星座先后进入批量化发射阶段，10月16日星网第12批卫星、10月17日G60第六批卫星背靠背发射入轨。海南商业航天发射场和商业运载火箭已投入使用，市场预期年底可回收箭型或将首飞，一旦大运力、可回收的火箭技术铺开使用，将显著降低发射成本，国内万亿市场规模的新赛道有望就此开启。 军工方面，从2024年开始，军工板块的逻辑一直向好。其一，制约产业链的军队反腐等负面因素尘埃落地，今年相关领导层处置完毕，此前延迟或者取消的订单将重新执行。 其二，内外兼修，近两年中国的军贸生意做的风生水起，目前整体规模还处于起步阶段。“5.17”空战后，中式装备更是打开海外新空间，近期印尼采购歼10的消息为军工出口注入动力。 其三，国内十四五规划时间紧迫+十五五规划确定。2025政府工作报告要求完成“十四五”规划，今年一季度其军工订单脉冲式增长，且二季度起仍较去年维持高位，随着后期客户验收加快，三季报环比整体呈现改善趋势。往后看，四中全会十五五规划建议多个要点涉及军工：如期实现建军一百周年奋斗目标，高质量推进国防和军队现代化；推进祖国统一大业，推进构建人类命运共同体；加快先进战斗力建设。 总体来看，定性判断行业未来几年将进入到新一轮提质增量的上升周期。 2）经营颓势有望扭转。公司的主营业务为卫星导航和卫星通信。卫星导航产品主要为基于北斗卫星导航系统的导航终端设备以及核心部件产品，如卫星导航接收机、组件、专用测试设备等，目前主要应用于特种用途领域；卫星通信产品主要为卫星通信天线及组件，包括中通天线、信标机和跟踪机等产品，主要用于海事、民航和特种用途领域。 财务上看，公司2022年之前经营尚可，数据好于行业均值。2018-2022年收入复合营收增长20%,归母净利润增长6.54%。同行业公司平均五年复合营收增长率达到13.7%，净利润增长率达到2.5%，两项数值均高于行业均值水平。2020年-2022年平均ROA在4.7%，3年平均毛利率在57.5%。同行业公司的平均3年ROA为5.7%，行业3年平均毛利率为37.4%,盈利能力可圈可点。公司债务负担中等，截至2022末，剔除预收账款后的资产负债率31.68%、EBITDA/利息费用为11。资金流动性偏强，速动比率为2.33。 2023年经营出现大幅下滑，主要是受行业特殊营收影响，部分项目未能按照计划推进、交付延迟所致，并非产品或者自身管理经营的问题。 2024年原本预期公司的经营颓势扭转，结果是反腐还没有了结，订单确认继续延后。与此同时，公司对前期收购的荧火泰讯商誉计提减值，资产减值损失及信用损失合计1.5亿元，同比增加了1.3亿元，期间费用同比上涨13%至2.3亿元，增加约2600万，这两项影响净利润高达1.6亿元。不过也算是利空出尽，2025年轻装上阵。 从业务角度看，两大业务未来均有不少看点。公司卫星导航产品主要应用于卫星制导导弹，在高动态场景下的信号接收和处理水平处于国内领先地位，延伸拓展弹载数据链及电子对抗新业务。今年4月底的数据显示，卫星导航产品订单4.91亿元，预计2025年卫星导航产品兑现收入3.72亿元，达到近三年的最高点。 卫星通信方面，经营机载中通天线产品，目前涵盖机载、船载和车载多个平台，覆盖多个频段，形成一定的先发优势。其中KU单频机载卫星通信终端产品已在山东航空完成波音B737-800适航认证。KA/KU双频机载卫星通信天线在波音737-NG、波音737-MAX，以及KU单频机载卫星通信天线在空客320也均已完成DO160认证试验。公司已与国内主要集成商达成合作意向，积极洽谈装机计划，并且在海外与沙特达成合作。另外，在低轨卫星相控阵天线应用领域，公司研发的地面相控阵天线系统与卫星完成在轨测试验证，定型放量在即。 2025年单季营收同比增速逐季提升，前三季度录得收入2.48亿元，同比大增185%，截止4月30日公告的在手订单为5.41亿元，预计2025年可实现收入3.87亿元。根据发布的2025年股权激励方案，归属条件为2025年和2026年营收不低于5亿元和6.5亿元，结合订单状况，管理层做高业绩的确定性较强。 3）引入国资股东，全面对接战略合作。10月16日，控股股东及一致行动人与川发引领资本签署《股权转让协议》，拟将合计持有的公司1050万股股份（占总股本6.25%）转让给后者，每股转让价格30.9元。本次协议转让完成后，川发引领资本将成为公司持股5%以上的股东。同时，双方签署战略合作协议，共同推进航空航天以及卫星产业实现高质量发展。 川发引领成立于2018年，注册资本40亿，是由四川省国资委实际控制的企业，目前持有ST炼石、硅宝科技、川能动力、航宇科技等多家上市公司。此次双方战略合作内容包括但不限于产业资源、资本运作、技术创新和人才交流等。 其中在产业资源方面，川发将组织协调体系内及区域内优质企业与盟升电子进行产业对接，加强业务合作，在通信导航、低空经济、卫星互联网、能源电网、高端元器件、高端制造等领域方向上，充分发挥双方市场资源能力、产品品牌影响力和服务保障能力。 资本运作方面，川发引领将发挥资本运作优势和资本运营功能，依托盟升电子在卫星应用技术领域的领先优势，探索在卫星通信、测控遥控、导航定位和低空经济等重要领域开展多维度资本运作合作，包括但不限于开展重大产业项目投资、产业链并购投资、创新业务投资、股权投资等方式，推动上市公司实现外延式并购发展。 在各自优势领域加强技术合作，提升产业链的技术水平和创新能力，实现优势互补、协同发展。双方共同开展科技创新，联合申报国家级、省级科研创新平台和重大科技项目，攻关解决核心“卡脖子”问题。 在航天商业和军工领域，绑定国资委不失为明智选择，上市公司不仅能拓展新客户，拿到新订单实现双赢，还能拓宽融资渠道，降低财务风险。   4、东睦股份（600114）：机器人轻量化+折叠屏铰链双轮驱动 主要逻辑：1）MIM是机器人下一代轻量化材料。机器人轻量级材料目前有两个方向，一个是PEEK，另一个是MIM。 MIM（金属注射成型）工艺作为新一代技术，与PEEK（塑料注射成型）技术存在差异。在机器人领域，前者使用金属材料，适合高耐磨齿轮、复杂结构件；后者为塑料材料，适合结构件但耐磨性有限。MIM比机加工精度高、效率快、成本低，后续将成为机器人轻量化量产的核心方向。 全球机器人产业持续高景气，AI、大模型与智能制造融合推动机器人向“高精度+轻量化+智能化”方向演进。IFR预计，2025年全球机器人安装量将增长6%至57.5万台，2028年将突破70万台。随着精密齿轮与金属结构件在协作机器人、服务机器人中的渗透加深，公司粉末冶金材料“净近成形+高致密化”技术优势持续转化为业绩动能，预计将成为中期增长新引擎。 值得关注的是，轴向磁通电机是近期人形机器人技术的新变化，它的大扭矩密度特性匹配人形轻量化设计要求，以特斯拉的28个关节电机为例，轴向电机对比无框电机，同样的扭矩，重量可以下降一半。主机厂小米、赛力斯、智元、青龙等，关键模组Tier 1中的科达利等均在订购轴向磁通电机，研发此方向的新产品和应用机会。 东睦持有小象电动22%的股权，后者布局轴向磁通电机，MIM加工转子，良率从75%提升至98%，已经出货智元和宇树两家头部机器人企业，后续或受益题材炒作。 2）折叠屏手机持续渗透，MIM是新增量。全球折叠屏手机出货量正处于从“1-10”的快速增长阶段。2023年全球折叠屏手机出货量已达1590万支，同比增长25%。据counterpoint预测，预计到2027年全球折叠屏手机出货量将达到1亿支，5年年均复合增速到50%，妥妥成为消费电子硬件中最大的增量。 相比全球其他市场，国内折叠机增速更快，2023年国内出货量约为700.7万支，同比增长114.5%，已经连续4年同比超过100%，2024年达918万台。苹果计划明年推出折叠屏手机，作为全球高端手机的老大，苹果折叠屏手机的推出将加速行业渗透。按2024年国内2.86亿台智能手机来算（IDC的数据），渗透率不到3%，未来潜在空间广阔。 折叠屏手机最大的特点是屏幕可无痕折叠，铰链是其最大的应用变化。而链结构设计复杂，一般由多个金属零部件组成，加工精度要求达到0.01mm，因此铰链加工工艺非常重要。 目前采用MIM、冲压、CNC精密加工等多重工艺，其中MIM具备工艺设计自由度高、量产能力强且成本更低等优势，被海外厂商广泛使用。国内近几年也有部分厂商跟随。 2020年国内MIM的产值约为73亿元。随折叠屏铰链形态进一步迭代，零部件复杂度与加工精度将持续提升，MIM 技术的综合优势将进一步凸显，市场预计到2026年市场规模将达到141亿元，将成为铰链的主流工艺。 华为近几年上市多款折叠屏爆款手机，国内市场份额常年占比50%以上。东睦股份作为MIM工艺龙头，深度配套华为铰链供应链，包括折叠屏手机和PC端均是主供，占比60%左右，未来有望充分受益折叠屏手机普及。   5、新联电子（002546）：财报干净业绩大涨 股息率有望提升 主要看点：1）十五五将加快建设新型能源体系。中国已经成为全球电气化率第一大国，且随着AI等新用电需求推动电气化率走高，机构预估，“十五五”中国用电CAGR保持6%以上，这意味着3万亿度增量，巨量资源靠传统能源难以满足，解决新能源进一步增长的消纳问题仍是“十五五”能源的主线。 在近期发布的“十五五”规划中，新能源方面的表述除了新增强调“积极稳妥推进和实现碳达峰”之外，还新增强调要“加快建设新型能源体系”，包括科学布局抽水蓄能、大力发展新型储能、加快智能电网和微电网建设等方面，其实本质上就是要加快构建新型电力系统。 所谓新型电力系统是以新能源为主体的电力系统，核心是“清洁低碳、安全可控、灵活高效、智能友好、开放互动”。构建新型电力系统是国家战略之一，旨在为2060年的碳中和做铺垫。 2024年，国家发改委印发《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027 年）》，提出在尖峰负荷问题突出或新能源消纳困难的地区实施高比例需求侧响应。依托新型电力负荷管理系统，建立需求侧灵活调节资源库，优化调度运行机制，完善市场和价格机制，充分激发需求侧响应活力。 2024年2月，国家发改委和能源局印发了《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，提出打造安全高效、清洁低碳、柔性灵活、智慧融合的新型电力系统。到2025年配网架构更加坚强清晰、供配电能力合理充裕、承载力和灵活性显著提升、数字化转型全面推进。到2030年，基本完成配电网柔性化、智能化、数字化转型。同年7月，国家发改委、能源局和数据局又联合印发《加快构建新型电力系统行动方案（2024-2027年）》，提出在未来四年里重点开展9项专项行动，推进新型电力系统建设取得实效。 可能有声音觉得，新型电力系统晦涩难懂。举例来说，2022年下半年的全国性断电限电事件至今历历在目，原因就在于当时火电退新能源进的政策对用电的误判，如果能准确预测到用电高峰的数据，就能避免这种事故发生。而且，最近几年上了很多新能源，电动车渗透率提升，电网的稳定性和负载能力都需要加强。新型电力系统就是为此而生，它通过数据收集和分析，准确预测用电的高峰低估期，通过跨区域电力调度，来确保电网整体运行。 那新型电力系统跟新联电子有什么关系？公司主业包括用电信息采集系统、智能用电云服务和电力柜三大板块，2024年收入占比分别为81%、2.4%和14%，其中用电信息采集系统的收入占比是最高的。 该业务的成长与新型电力系统建设息息相关，主要体现在四点：其一、电网需要更精准的实时数据来平衡新能源的波动性，需要收集用电信息；其二、用户侧（如电动车、分布式光伏）的互动需求增加，采集业务要升级；其三、它还为电网的智能化调度和需求响应提供数据基础。其四，公司主要面向国网和南网及相关下属成员企业提供用电信息采集系统，深度绑定电网国家队，受益新型电力系统建设明确。 2）每年赚了钱都分红，关键还爱理财。公司近三年经营呈现稳步向好态势，营收从2021年4.6亿元逐步提升至2024年7.66亿元，年均复合增长率18.5%，净利润同期由5069万元增至1.36亿元，2024年加速增长。毛利率稳定维持在32%-35%的高位区间，2024年达35.79%，同时近10年中仅2017年和2018年剔除预收款后的资产负债率超过10%（其实也就11%，正常波动范围），其他年份保持个位数以下波动，财务结构优异。 公司扣非后净利润表现稳定，机构一致预计2025年在1.5亿元左右，对应目前40倍的估值，这个估值对于电力设备公司而言不算便宜。但近期公司的股价表现坚挺，主要是归属母公司的净利润暴涨，而业绩暴涨的原因之一在于非经常性损益项目。 2022年-2024年持有的金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益及处置金融资产和金融负债产生的损益分别为-9557万元、-4375万元和1.63亿元。这部分主要是购买了大量的理财产品所致。 公司报表干净，负债极低，大量现金长期积累，为了盘活这部分资产，将其投入理财属于很正常的财务操作。但跟很多上市公司求稳买保本理财不同，公司买的绝大部分是偏股型产品，受二级市场影响较大。也许是看准了二级市场慢牛的态势，公司2025年一季度末披露了理财的公告，计划使用不超过18亿元闲置自有资金进行理财，规模相比前几年提升了3亿。2025年前三季度金融资产和负载的公允价值变动直接飙上了4.1亿元，而同期扣非净利润约为1.1亿元，相当于近4倍的主营业务利润规模。 图：中报披露的部分理财产品数据   这种非经常性收益肯定是不确定的，公司本身不缺钱，亏了不影响主营业务，赚了可能还能提高分红。 公司历来分红稳定，每年均保持分红。上市以来募资2次，共计20.6亿元。分红15次，将近11亿元，平均每年分红7000多万元，占到募资金额的一半以上，其中近三年股息率均达到2.4%以上，股息支付率超过100%，今年理财收益增加或有利于公司提高分红率。   6、杭氧股份（002430）：获核聚变订单+气体业务放量可期+二股东举牌 主要逻辑：1）布局可控核聚变并斩获订单。核聚变装置在运行过程中需要极端低温环境来实现超导磁体的冷却和等离子体约束，而超导磁体需要接近绝对零度的液氦环境中才能工作，因此深低温技术在核聚变产业链不可或缺，是可控核聚变实现稳定运行的核心技术。 公司在深低温和气体分离领域已经耕耘70多年，在低温分离、纯化、深低温制冷、气体全周期保供方面具有丰富技术和经营积累，可为可控核聚变提供高质量的低温设备，保障聚变装置的稳定运行。 近期微信公众号显示，公司成功中标某单位低温液氦综合性能测试系统项目，该项目应用于BEST（紧凑型聚变能实验装置）低温系统，标志着杭氧在核聚变系统领域的综合实力得到客户的高度认可。 2）工业气体业务占比持续提升。杭氧股份的业务大致可分为空分设备和工业气体两块。在空分领域，公司是世界一流的空分设备和低温石化设备供应商，国内市占率50%以上，大型、特大型空分设备产销量全球第一。工业气体业务是空气分离设备产业链上的延伸，空气分离设备制造企业从事下游工业气体业务具有技术研发、设备制造和客户资源等多方面优势。借助空分设备，公司将产业链延伸至气体服务，同时拓展电子特气，是国内最具影响力的工业气体供应商。 空分设备作为工业气体分离领域的核心装备，是为了满足冶金、化工等行业对氧气、氦气等工业气体的需求而产生的，根据中商产业研究员和智研咨询的数据，2023年国内市场有415亿元，规模不小，而且集中度较高，行业CR3高达68%，其中杭氧独占鳌头。 目前阶段，空分设备最主要的应用行业仍为冶金、石油化工、煤化工等行业，这些行业对空分设备的需求仍受宏观经济、产业政策等因素影响存在一定波动性。但随着新能源、新材料等新兴产业的发展所带来的新需求，部分弥补行业规模下滑对杭氧的影响，加上还有出口业务，未来杭氧的空分设备业务保持收入稳定难度并不高。 未来主要的增量还得看工业气体。工业气体是一个坡长雪厚的行业，其作为现代工业重要的基础原材料，被广泛应用于冶金、化工、集成电路、机械加工、光伏、医疗健康、节能环保、新材料、新能源、食品等国民经济的基础行业和新兴行业。当前，以半导体制造、光伏新能源、生物医药、氢能源等战略新兴产业的崛起，推动电子特气、超高纯气体、医用气体等高附加值品类需求激增，为工业气体行业开辟出高附加值的增量市场。 2022年全球工业气体规模高达1.02万亿，2017年-2022年行业复合增速约为7.2%。同期国内工业气体市场规模是1964亿元，复合增速为10.4%，显著高于全球均值，预计2026年增长2842亿元，从2022年-2026年复合增速约为9.7%。 2022年以来，行业进入下行周期，空分气体综合气价低位震荡，中小企业倒闭带来行业出清。杭氧作为行业龙头，凭借全产业链经营优势，在激烈的市场竞争中频频胜出，市占率不断提升，2014年公司的综合市占率仅有2.7%左右，到了2021年在第三方供气市场的存量市场份额提升到了9%，增量份额提升至45%。远期看，空分设备与气体服务的客户群体高度重合，按照空分设备份额，公司在第三方存量市场的份额相比2021年有3-4倍的潜在空间。 近两年公司为了扩大市场份额，大量投建气体项目，截止2023年末气体投资累计制氧量达到320Nm3/h，是2018年末的3.7倍。 2024年，公司收购方大特钢的三套空分装置（16300Nm3/h、10000Nm3/h、4500Nm3/h）和四套VPSA装置，并投资新建了两套30000Nm3/h空分装置，项目总投资约4.93亿元。同年，还收购了山西晋钢智造的一套30000Nm3/h和一套50000Nm3/h空分装置，并新建了一套80000Nm3/h空分装置，项目总投资约2.71亿元。2025年1月，杭氧又以1.34亿元收购了杭州新世纪混合气体有限公司51%的股权，进一步延伸了其在标准气体领域的布局。 气体业务近五年收入占比震荡上行，2020年约为54%，2024年提升至59%，2022年最高一度达62.54%，利润占比也超过一半。气体业务成长性好，盈利能力更强。2024年公司新签兰花科创田悦化肥、晋钢智造、方大特钢、山东联泓化学、青岛物元电子大宗气等项目，等产能扩出来后，在手项目订单将持续贡献收入增量，盈利能力有望再上一个台阶。 3）被二股东举牌。基于对杭氧股份前景好看及其价值的认可，二股东中信金融资产于10月28日以大宗交易方式增持股权1.43%，本次权益变动后，中信金融资产持股比例达到5%，达到举牌线。此次增持也让公司股价收获一个涨停，目前估值27倍，仍属于合理区间内。   第二十期策略：留意轮动节奏 本期两大靴子落地。第一个是中美谈判，10月30日中美两国领导人会晤，随后双方发布了吉隆坡和釜山会晤的成果。首先是关税方面，美国部分取消了今年年初加征的芬太尼关税，从20%降低至10%。并且5月暂缓加征的24%那部分关税继续暂停一年。中国将相应调整针对美国上述关税的反制措施。 其次，稀土和芯片方面，美国暂停实施9月29日公布的出口管制50%穿透性规则一年，中国暂停实施10月9日公布的相关出口管制等措施（锂电池、超硬材料等）一年，包括放松稀土管制一年，美国据说会放行一部分芯片，不过这部分没有官宣。 最后，农产品和海事、造船方面。美国暂停对华造船业征收港口费一年，中国也对等暂停相应的反制措施一年。官方宣布扩大农产品贸易，中国开始提升大豆采购量，但由于今年中国大豆大部分给了南美，市场对该消息负反馈，消息出来后美国大豆期货反而下跌。 整体上看，中国前面的强硬在这场谈判中得到了正回馈，谈了几个月，又争取到了整体10%的关税下调，今年美国对中国的总关税已经降低至20%（10%普适关税+10%的芬太尼关税）。 第二个是国内“十五五”规划建议全文发布。总体看，本次公报新的东西并不多，绝大多数表述此前均出现过。重申了三中全会的核心战略基调，包括高质量发展、新质生产力、高水平科技自立自强以及高水平对外开放等。 从投资的角度看，这里面最大的增量就是科技自立自强，用两句话总结，第一句就是把科技自立自强水平大幅提高摆在了高质量发展后的第一位；第二句就是“在此基础上再奋斗五年，到2035年我国经济实力、科技实力……的影响力大幅跃升”，将科技实力提升至仅次于经济实力之后的首要位置。 在阐述如何加快高水平科技自立自强方面，新措辞包括“完善新型举国体制，采取超常规措施，全链条推动集成电路、工业母机、高端仪器、基础软件、先进材料、生物制造等重点领域关键核心技术攻关取得决定性突破”。“推动量子科技、生物制造、氢能和和聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点”。 这份建议文件就是规划的最终草案，内容基本不会有大的改动了，下一个节点是明年3月两会审议通过《纲要》全文，便可正式成为具有法律效力的国家文件，因此可以预见，未来五年科技的自主可控还会持续强化。 中美谈判和十五五规划两个事件落地，本质上是相辅相成的结果。我们越坚持科技自主可控，越少受制于人，才能在谈判中拿到更多筹码，保持战略主动性。 回归市场，上期说，外部环境出现负面变化，月底会议前，中美可能还有博弈动作，情绪面、资金面都会受到影响。而场内主线大科技又处于退潮阶段，市场明显已进入调整期。 实际表现看，在中美爆发持续性摩擦后，市场一直调整到10月23日。10月24日预期十五五公报出台，以AI硬件、存储芯片、量子通信、商业航天等为核心的大科技主线率先反弹。紧随其后，有消息传言中美领导人在韩国的会晤，也让原本负面的外部环境得以暂时改善，市场情绪面、资金面短期修复，上证指数甚至在大金融的推动下磨过了4000点。 两个事件兑现后，这两天市场又开始调整，4000点得而复失。接下来怎么看？ 风险点依然存在：中美攻守之势开始易主，从中国对高通开始立案调查，对所有含美国25%以上股权的商船征税，同时中国对稀土进行长臂管辖，以及不买美国大豆等等，都显示中国在中美对抗上开始变得主动。自2018年以来从特朗普首次任期开启的贸易战、金融战、科技战、关税战等等，中国此前都是被动应对，而10月份以后已经开始主动进攻，中国一旦主动进攻都是有章法的。而市场对中美对抗升级的预期不足，可能过于乐观了，如果说四月初的关税战投资者有点过度悲观，那么显然现在是过度乐观。中美在元首会晤后达成阶段性方案，但目前双方还没有签署最终协议，还有很多领域需要继续进行，谈判还是件持久的事情。 同时，指数点位已远高于四月初的位置，主力板块的位置和筹码结构也不一样。有个统计数据，去年“924”以来，到10月28日上证4000点的位置，大约一年的时间里各行业对指数的贡献度差异加大，贡献度最大的是电子（半导体），其次是银行，再者是有色金属，生物医药和新能源，其他贡献度非常小，尤其是电子（半导体），贡献度4倍于银行板块，7倍于有色金属，10倍于新能源。如果扣掉电子（半导体）和银行两个板块，上证指数其实只在3500点附近。还有一个数据很辣眼，同样时间段，A股涨幅中位数为61%，而平均涨幅却高达86%，整整高出25个百分点，头部板块和个股相对后排涨幅过大是主要因素。 从市场内部结构看，前期领涨的科技成长板块（如AI算力、半导体）涨幅巨大，交易可能较为拥挤，存在获利了结压力。而这轮上涨一定程度上依赖于增量资金持续入场和政策利好兑现。若资金流入速度放缓（如外资因外部因素波动），或政策力度、出台时机不及预期，可能导致市场情绪降温。此前中芯国际为代表的“小登股”在券商调低抵押比率后，曾出现大幅度下跌，也预示着筹码是不稳定的。 时间周期来看，经过近半年的上涨，A股存在回调的压力，调整时间点落在四季度的概率较高，当然因为很多“老登股”（非银、煤炭、电力等）还在底部，指数调整的空间不会很大。从上证年线来看，市场即使走的很强，在4300点附近也存在明显的年线压力位置。 综上来讲，中期维度，我们认为，市场可能会有一波调整，但力度应该不会很大。两大靴子落地后，短期维持震荡格。 目前主线大科技还处于退潮期，量能维持两万亿的话，会进入板块轮动阶段。前期在低位或者涨幅落后的持仓不要着急出，等轮动反弹。观察板块的轮动节奏，如果今天大涨明天大跌，毫无持续性，基本上可以退出休息。最近几天的表现来看，持续性尚可。板块轮动阶段，切勿追高。 板块方面，首先是大科技，此次公报更加聚焦科技自立自强，近期大科技主线已经炒了一波预期，历史规律看，若当年无重磅宏观主线，市场会在建议发布前后各一个月、纲要发布后1个月围绕规划主题交易。后续科技应该还有反复脉冲行情。 但短线大科技整体退潮期，结构上要看确定性和新催化。两个方向：一是事件推动的投机。11月-12月是业绩真空期，非常适合投机，一些没怎么被炒作，有兼具产业向好趋势的科技分支可能会被重新被点燃。第一个关注点是人形，人形就是AI的第一大应用场景，四季度还有宇树的上市催化，特斯拉大会以及明年的量产计划。第二个是AI漫剧，最近这块很火，前两年有低成本短剧，回本非常快，当时很多概念股都翻倍了。现在漫剧在AI加持下也是走这个逻辑。2021年-2023年真人短剧差不多400亿的市场规模，今年AI漫剧就有200亿，标的基本上就是快手、阅文、中文在线这些。第三个是“十五五”里面首次提及的产业，如商业航天，未来要建成航天强国。 二是紧跟有确定性的产业趋势。最核心的是两条分支：一条是AI硬件，尤其是英伟达的新技术方向，M9材料明年是确定的。另一条是自主可控，国产AI芯片、先进制程扩产带来的半导体设备和材料放量，明年也是确定的。 不想追高，可以蹲证券板块。当前券商板块PB仅1.6倍，处于近十年10%分位，与成交额持续万亿的繁荣景象形成鲜明反差。 很多人认为，现在的券商板块早就不是以前的牛市红旗手了。这点没错，毕竟少了2007年的高佣金率以及2015年的两融新业务加持。但现在券商有量且持续时间长，以前牛市1万多亿就是高水位了，现在每天干到2万亿以上，未来还有可能保持3万亿以上；以前牛市半载走完，现在一年多了，大家开始认为这就是牛市，未来还会继续。 2025年前三季度，42家上市券商归母净利润达1651.47亿元，同比激增58.63%，第三季度单季增速进一步升至58%。核心驱动就是来自交投放量：前三季度日均股基成交额1.96万亿元，同比增长112%，其中三季度达2.5万亿元，直接拉动经纪业务收入同比增83%。两融余额较去年同期增 77%。10月后成交量保持，更赚钱的两融业务连续刷新高，打破2015年的记录了。券商接下来只会越来越赚钱。过去三个季度不认可券商没关系，再过一两个季度看看，总会有爆发的时候。这个板块适合耐心潜伏。 最后，可以看看反内卷。反内卷也是确定性的主线之一，主要是顶层定下的任务，必须执行。这块看政策事件催化，从快递、钢铁、锂电池、光伏等，每次一有政策出来就炒一波。最近轮到了光伏，据传17家业内龙头企业组成的反内卷集团已经达成协议，很快会公布。 储能明年也会继续爆量，这块原来写过，现在的逻辑是储能拉动锂电池需求暴涨，上游锂电材料开始供不应求纷纷涨价，六氟磷酸锂已经涨价数周（多氟多），近期铁锂和隔膜也开始挺价上涨。大家回头看，锂电池上游企业很多三季报是大幅回升的，接下来四季度旺季，需求还会加速上升。 最关键点是储能和光伏版面的位置很好，技术层面也配合。   商业航天：首提航天强国 产业拐点已至 四中全会公告提出，要加快建设制造强国、质量强国、航天强国、交通强国、网络强国。本次公告新增了航天强国和农业强国这两大目标，其中农业一直被放在政策首要位置，每年中央1号文件聚焦的产业基本上都是农业相关，资金已经审美疲劳。相比而言，航天强国是首次提出，不管未来是太空计划、星网还是6G，都绕不开商业航天的发展。同时，它又属于科技题材，炒作动能满满。 目前全球有实力在商业航天尤其是在低轨卫星领域竞争的国家只有中美。海外映射，10月20日，Space X再次发射28颗星链卫星，创造了猎鹰9号火箭助推器复用31次的新纪录，至此，星链卫星的发射总数突破1万颗。而我国的GW星网规划发射12992颗，预计2030年之前完成10%的卫星发射，之后平均每年发射1800颗左右。G60千帆星座的规划则分三期：一期发射648颗，二期再发648颗，三期完成约1.4万颗，最终目标是打造一个超过1.5万颗低轨卫星的组网。 从规划数量看，中国卫星总数不输美国，实际发射进度却落后一大截。2025年以来，星网和G60千帆星座先后进入批量化发射阶段，其中星网共发射11组卫星，10月16日第12批卫星完成；G60在10月17日第六批卫星以“一箭18星”的方式背靠背发射入轨，目前在轨卫星增至108颗，能够为地面提供的通行能力进一步提升。但整体发射数量还是低于原计划（原计划一期发射的648颗要在2025年底完成）。 根据国际电信联盟（ITU）的规定，卫星轨道资源申报后，必须在7年内发射第一颗卫星并正常运行90天。之后，需要在第9年、第12年和第14年分别完成总星座规模的10%、50%和100%的发射任务。如果逾期未完成，申报的资源可能会被削减或取消。 商业航天事关国家安全，星网、千帆等规划清晰，未来需要与美国赛跑抢占轨道及频段资源，只能加快发射速度。 目前国内商业航天产业发展的瓶颈在火箭发射端，因为卫星发射成本占比高，低轨卫星（如星链）发射成本约占产业链的20%-30%，高轨卫星（如通信卫星）可能高达50%。而影响发射成本的关键是火箭复用技术，比如猎鹰9号单次发射成本已降至1500万美元。 中国在积极推进火箭复用技术。海南的商业航天发射场和商业运载火箭今年已经投入使用，并且海南发射场正在推进海上回收系统。而国内主要火箭发射公司也在攻关可回收火箭：蓝箭航天（朱雀三号已完成10公里级回收试验）、深蓝航天（星云一号计划明年一季度首飞并回收）、箭元科技（元行者一号实现海上溅落回收）。市场预期年底可回收箭型或将首飞，一旦大运力、可回收的火箭技术铺开使用，将显著降低发射成本，国内万亿市场规模的新赛道有望就此开启。 商业航天板块近期还有不少利好事件推动：①卫星互联网牌照发放。今年7月底，2025年全国工业和信息化主管部门负责同志座谈会曾提出，要“促进信息通信业高质量发展，巩固提升竞争优势和领先地位”，其中一项具体措施即为“优化卫星通信业务准入”。8月底，相关部门表示将会发放卫星互联网牌照，后续将新成立主管部门进行归口管理，进一步理顺产业链相关方关系。 对于商业航天产业来说，星座运营位于产业链的下游环节，直接决定了卫星制造、火箭发射、地面设备等中上游环节的需求规模，对于下游运用环节的规范反映出产业正由政策推动开始形成需求闭环。 ②传统运营商正式接入星座服务。近期中国联通与时空道宇合作的“联通星系”01星-04星四颗低轨卫星在山东日照附近海域成功发射入轨。联通星系01-03星为低轨物联通信卫星，04星为国内首课具备3GPP窄带物联通信能力的低轨卫星。 ③发射环节企业竞速上市。2015年至今，商业火箭公司已经经历了三次融资浪潮，从萌芽期到蓬勃发展期，再到目前的即将登陆资本市场阶段，其发展路径及盈利模式已逐渐清晰。 近期界面新闻报道，垣信近期启动新一轮融资，融资规模50-60亿，估值达到400亿元。而科创板第五套纳入商业航天带来发射端企业密集上市期，今年以来，多家头部商业火箭企业开启上市进程。据券商调研反馈，已经具备首飞经验的火箭公司均瞄准今年930为基准、12月31日报材料的时间点准备IPO，天兵科技完成25亿D轮融资，10月17日完成IPO上市辅导备案，其余完成IPO辅导已有蓝箭、星际荣耀、中科宇航。 相关企业IPO计划验证今年下半年民营火箭要首飞对标猎鹰9号的迫切性和确定性，IPO融资后扩产叠加新型可回收火箭投入，产业发射环节瓶颈有望解决。 总体来讲，商业航天相关政策、技术、资本等要素逐步理顺，接下来星座组网、卫星招标、商业火箭发射等领域均有望取得突破，行业将迎来催化密集期。 A股涉足卫星产业链的公司很多，从产业链角度看：1）卫星环节，有陕西华达、新雷能、智明达、航天电子、上海瀚讯、航天环宇、国博电子、中国卫星、铖昌科技、臻镭科技、中航光电（富士达）、航天智装等；2）火箭环节，有高华科技、中天火箭、广联航空、派克新材、航宇科技、航天智造等；3）地面及运维：盟升电子、中国卫通等。 我们跟踪的标的，看两个方面，一是基本面优异，长期实质性受益卫星应用推广的核心容量票，如华测导航、中国卫星、中国卫通等。二是股价弹性高的个股，如盟升电子、上海瀚讯、航天智装等。    M9材料：两个新分支存在预期差 英伟达每年会迭代AI服务器芯片和架构，下一代服务器Rubin系列将于2026年推出量产。 9月初市场传言，Rubin的PCB设计方案重回OAM+UBB形式，OAM升级成为7阶M9材料的HDI板，UBB升级为26层M9材料的通孔板，同时Ultra架构新增78层M9材料的正交背板。当时用M9主要出于性能需求考虑，但那次送检以失败告终，主要是其他性能指标不达标，并非M9材料本身。 根据最新台湾产业消息，英伟达将在Rubin中确定采用M9 CCL材料，并且正在评估Compute和Switch Tray是否使用M9，2027年的Rubin Ultra也确定使用正交背板替代铜板。英伟达为首个评估M9的客户，云服务商如谷歌和亚马逊目前以M7和M8为主，可能需要到后年才采用M9。不过，英伟达确认使用M9，标志着AI硬件产业链出现重大升级，将给AI服务器PCB产业链带来新增量。 M9是目前公认性能最好的CCL覆铜板，相比目前主流的M7和M8，它用的材料和铜箔技术更先进，信号传输效率提升了30%以上。“抗老化”能力更强，在高温高湿环境下能用得更久，而且能承受多次高温焊接，适合复杂的芯片封装。另外，线路可以做得更精细，像用激光刻出来的微雕一样，满足未来电子设备越来越小的需求。它就像是给电子设备修了一条更高级的“信号高速公路”，信号跑得更快、损耗更少，特别适合5G和AI芯片这种需要处理海量数据的场景。 2024年整个覆铜板市场大概是120亿美金的规模，国内约其中M8需求增长很快，月出货量70-80万张，受亚马逊订单驱动（今年一季度达到了100万张/月），总出货量将提升至150-200万张/月。M9预计明年下半年量产，初期月出货量有望达到10-20万张，仅替换M8的需求，每年就有百亿以上的空间。 利好哪些环节？铜箔、树脂和玻纤布的选择是一道组合题。对M9而言，Q布+HVLP铜箔+碳氢树脂是最佳原材料选择，这几个是未来产业链的最主要增量环节。 首先，M9材料由碳氢树脂决定，其配方含有近10种成分，其中碳氢和PPO占比最高，碳氢主要保障电气的性能（如介电损耗需控制在万分之五左右），PPO则兼顾电气性能与加工可靠性。在M8中，PPO与碳氢的比例约为2:1，但在M9中，这一数值反转为1:2，碳氢含量更高。 其次，CTE是PCB的关键指标，玻纤布的CTE值对PCB的CTE值影响最明显，为保证PCB稳定不翘曲，石英布是M9材料的最佳选择。同时，为减少信号损耗和提高导电性，需要搭载RZ值较低的HVLP铜箔。 从供应格局看，当前碳氢树脂由海外企业主导，旭化成、曹达、美国陶氏为当前主力。国内企业有一定进展，东山、徐顺已合作，圣泉处于评估阶段，市场预计明年M8率先导入国产供应商，份额目标大概在30%-40%。玻纤布，一代布供应稳定，月需求在500-600万平米，明年增至1000万米，二代布因良率波动导致供应竞争且近期价格涨幅最大，国内菲利华、宏和科技、中材等都是主要供货商。铜箔，当前以HVLP2为主，明年升级至HVLP4以上，主力供应商为古河、金居，三井因为价格高，占比还比较低，国内有铜冠铜箔、德福科技、嘉元科技等，其中铜冠的HVLP4已于三季度末获得台资大厂通过，现有小量订单。 目前看，由于上述产业链环节供需失衡，明年普遍看涨，玻纤布（尤其是二代布）、铜箔、树脂均受到涨价通知，其中HVLP日本企业四季度还会有一次提价。预计国内供应商可能跟涨，届时相关上市公司是可以看到业绩的。Q布目前暂无涨价通知，主观判断是国内厂商扩产节奏不快，明年可能供不应求。 但是，短期看，Q布+HVLP铜箔+碳氢树脂之前已被资金大幅炒作过，市场更喜欢新颖题材，PCB耗材钻针以及激光打孔设备就是近期新挖掘出来的两个新分支。 ①PCB耗材钻针，主要用于打通孔及HDI中的多层孔，层数增加、Q布硬度较高以及孔更细等因素对钻针的损耗激增，比如M7材料单针钻可打1000孔，M9材料单针只能打200孔。同时，钻针的长度将从5MM增长至10MM，导致价格大幅提升，未来的需求空间将是数倍级别的增长。 ②激光钻孔设备，主要用于盲孔及埋孔。国产超快激光钻孔方案有望闪亮强势登场，随着M9材料量产，超快将成为纯增量市场。 标的方面，钻针要重点关注鼎泰高科和中钨高新，两只票都在今年写过（第二和第九期），其中鼎泰高科是全球PCB钻针龙头，也是胜宏科技第一大供应商，设备不仅自研自制自用，明年还有扩产50%的计划，扩张速度远快于竞争对手；中钨高新主要是原材料硬质合金，最近还有深地概念，而且股价没有随这波稀贵金属新高，主要是10月份有个大解禁，它的柿竹园矿非常值钱，目前还没有完全反应出来。 激光钻孔设备，主要关注大族数控和英诺激光。大族数控是胜宏机械钻孔第一大供应商，M9材料钻孔即将成为唯一供应商；英诺激光在超快激光钻孔方案已有多家头部厂商测试。   本期数据精选1：过去半个月重要股东增持比例最多的上市公司名单一览 代码 名称 涉及股东人次 流通股数量(万股) 占流通股比例（%） 002233 塔牌集团 15 6270.92 5.26 688139 海尔生物 2 1589.79 5.00 600039 四川路桥 1 17391.18 2.59 002083 孚日股份 2 1810.00 1.91 688699 明微电子 3 210.00 1.91 002830 名雕股份 1 114.80 1.72 600528 中铁工业 1 3220.10 1.45 002430 杭氧股份 1 1396.84 1.43 688375 国博电子 2 406.10 0.87 600867 通化东宝 2 1335.12 0.68 603300 海南华铁 3 1205.20 0.60 301107 瑜欣电子 1 35.00 0.59 002039 黔源电力 1 248.22 0.58 600368 五洲交通 1 902.10 0.56 600179 安通控股 1 1731.13 0.46 600305 恒顺醋业 1 487.08 0.44 600720 中交设计 1 416.15 0.41 603799 华友钴业 1 732.15 0.39 601000 唐山港 1 1711.02 0.29 002783 凯龙股份 1 91.78 0.21 002823 凯中精密 1 45.40 0.21 600900 长江电力 1 4955.67 0.21 688063 派能科技 1 50.39 0.21 601009 南京银行 1 1757.73 0.14 601966 玲珑轮胎 1 130.83 0.09 300971 博亚精工 6 6.91 0.08 603306 华懋科技 1 19.51 0.06 000796 凯撒旅业 1 77.19 0.06 000898 鞍钢股份 1 461.00 0.06 000528 柳工 5 104.40 0.05 688011 新光光电 1 5.06 0.05 002956 西麦食品 1 9.76 0.04 002595 豪迈科技 1 33.11 0.04 601226 华电科工 1 43.20 0.04 003009 中天火箭 1 3.91 0.03 000995 皇台酒业 1 2.89 0.02 688371 菲沃泰 1 5.00 0.01 688548 广钢气体 1 10.00 0.01 300304 云意电气 1 10.00 0.01 600850 电科数字 1 6.76 0.01 601012 隆基绿能 1 72.89 0.01 600750 江中药业 1 6.02 0.01 000567 海德股份 7 17.35 0.01 605338 巴比食品 2 2.00 0.01 688165 埃夫特 2 3.90 0.01 000629 钒钛股份 1 68.84 0.01 688157 松井股份 1 1.00 0.01 000069 华侨城A 1 42.87 0.01 601668 中国建筑 1 228.48 0.01 688171 纬德信息 1 0.43 0.01 688502 茂莱光学 2 0.08 0.00 001203 大中矿业 1 4.00 0.00 603132 金徽股份 4 2.15 0.00 600141 兴发集团 2 2.30 0.00 603018 华设集团 1 1.00 0.00 688680 海优新材 2 0.12 0.00 688127 蓝特光学 1 0.50 0.00 688102 斯瑞新材 2 0.70 0.00 603207 小方制药 1 0.05 0.00 600496 精工钢构 1 1.64 0.00 002903 宇环数控 1 0.04 0.00 003033 征和工业 1 0.03 0.00 002252 上海莱士 2 2.25 0.00 603511 爱慕股份 2 0.12 0.00 603225 新凤鸣 1 0.30 0.00 600478 科力远 1 0.29 0.00 601916 浙商银行 1 3.60 0.00 603871 嘉友国际 2 0.20 0.00 601665 齐鲁银行 1 0.50 0.00   本期数据精选2：近10天研究机构调升评级股票一览 代码 名称 研究员 最新评级 上次评级 目标价位 002273 水晶光电 李玖,李亚鑫,李明 1_买入 2_增持 - 301606 绿联科技 徐程颖,盘姝玥 1_买入 2_增持 - 300274 阳光电源 马晓明,李沛雨 2_增持 3_中性 230 605499 东鹏饮料 寇星,王厚 1_买入 2_增持 - 688127 蓝特光学 李玖,李亚鑫,李明 1_买入 2_增持 -   本期数据精选3：近5日研究机构首次关注股票一览 代码 名称 机构名称 研究员 最新评级 目标价位 603906 龙蟠科技 东方财富 周旭辉,李京波 2_增持 - 600699 均胜电子 长江证券 高伊楠,王子豪 1_买入 - 002965 祥鑫科技 东莞证券 谢少威 1_买入 - 002202 金风科技 国海证券 邱迪,李航,吴亦辰 1_买入 - 688239 航宇科技 中信证券 付宸硕,刘意 1_买入 60 688403 汇成股份 中信证券 徐涛,王子源 1_买入 24 002312 川发龙蟒 国海证券 李永磊,董伯骏,李娟廷 1_买入 - 300041 回天新材 东北证券 濮阳,上官京杰 1_买入 - 605319 无锡振华 国信证券 唐旭霞,贾济恺 2_增持 27.71-31.69 920992 中科美菱 江海证券 吴春红 2_增持 - 601988 中国银行 湘财证券 郭怡萍 2_增持 - 600176 中国巨石 东莞证券 何敏仪 2_增持 - 688070 纵横股份 招商证券 王超,鄢凡,涂锟山,孙行健 2_增持 - 601717 中创智领 东方财富 李淼,王涛,朱彤 1_买入 - 603061 金海通 国海证券 杜先康 1_买入 - 002009 天奇股份 东吴证券 周尔双,钱尧天,陶泽 2_增持 - 600115 中国东航 中银国际 王靖添,刘国强 2_增持 - 688192 迪哲医药 东海证券 杜永宏,赖菲虹 1_买入 - 600894 广日股份 中邮证券 刘卓,陈基赟 1_买入 - 002311 海大集团 华鑫证券 娄倩 1_买入 - 002011 盾安环境 光大证券 洪吉然,周方正 1_买入 20.39 688195 腾景科技 国金证券 樊志远,周焕博,戴宗廷 1_买入 146.9 000625 长安汽车 国海证券 戴畅 2_增持 - 603380 易德龙 东方财富 王舫朝,武子皓 2_增持 - 601579 会稽山 方正证券 王泽华,卢潇航 2_增持 - 688006 杭可科技 国泰海通 肖群稀,赵玥炜,毛冠锦 1_买入 37.64 688052 纳芯微 国元证券 彭琦 2_增持 207 300731 科创新源 国金证券 姚遥 1_买入 66.86 300515 三德科技 兴业证券 丁志刚,石康,祁佳仪 2_增持 - 002215 诺普信 东方财富 刘嘉仁,张诗宇,吴晨汐 1_买入 - 300861 美畅股份 东北证券 韩金呈 2_增持 20 002048 宁波华翔 湘财证券 汪炜 2_增持 - 300627 华测导航 西部证券 陈彤,曾庆亮 1_买入 - 603890 春秋电子 方正证券 马天翼,鲍娴颖 1_买入 - 688531 日联科技 海通国际 Lin Yang 2_增持 97.39 603816 顾家家居 方正证券 李珍妮,马萤 2_增持 - 688615 合合信息 华源证券 宁柯瑜,袁子翔 1_买入 - 688392 骄成超声 西部证券 杨敬梅,王昊哲,陈龙沧 2_增持 - 002434 万里扬 东北证券 李恒光,何晓航 1_买入 - 688221 前沿生物 财通证券 华挺 2_增持 - 688018 乐鑫科技 国投证券 马良 1_买入 205.5 688208 道通科技 华金证券 黄程保 1_买入 - 688499 利元亨 中邮证券 刘卓,虞洁攀 2_增持 - 603014 威高血净 国金证券 甘坛焕 1_买入 44.91 603049 中策橡胶 东方财富 张志扬,马小萱 2_增持 - 300221 银禧科技 东莞证券 苏治彬 1_买入 - 603859 能科科技 兴业证券 蒋佳霖,杨本鸿 2_增持 - 600562 国睿科技 申万宏源 韩强,武雨桐,穆少阳,达邵炜 1_买入 - 001203 大中矿业 中邮证券 李帅华,魏欣 2_增持 - 300893 松原安全 上海证券 仇百良 1_买入 - 301110 青木科技 中信证券 杜一帆,徐晓芳,冯重光,何锦鹏 1_买入 97 605499 东鹏饮料 国投证券 蔡琪,燕斯娴,尤诗超 1_买入 366.63 688215 瑞晟智能 东北证券 刘俊奇,周兴武 2_增持 - 002056 横店东磁 中金公司 胡子慧,何曼文,钟正宇,刘佳妮 2_增持 28 002558 巨人网络 中信证券 叶敏婷 1_买入 57 002043 兔宝宝 国金证券 李阳,陈伟豪 1_买入 16.31 002150 通润装备 中金公司 石玉琦,肖雪杨,朱尊,马妍 2_增持 22 603309 维力医疗 兴业证券 黄翰漾,孙媛媛,东楠 2_增持 - 600089 特变电工 华西证券 杨睿,罗静茹,王涵 2_增持 - 605098 行动教育 华龙证券 王芳 2_增持 - 603239 浙江仙通 东兴证券 李金锦,吴征洋,曹泽宇 2_增持 - 002097 山河智能 财信证券 陈郁双 2_增持 - 600703 三安光电 东北证券 李玖,黄磊 1_买入 - 002258 利尔化学 方正证券 张汪强,刘旭升 1_买入 - 300304 云意电气 东北证券 韩金呈,高博禹 1_买入 16 688507 索辰科技 国金证券 孟灿 1_买入 139.34 300432 富临精工 华安证券 张志邦,刘千琳 1_买入 - 688002 睿创微纳 中泰证券 陈鼎如,马梦泽 1_买入 - 601699 潞安环能 大同证券 刘永芳 2_增持 - 000932 华菱钢铁 兴业证券 李怡然 2_增持 - 920037 广信科技 江海证券 王金帅 1_买入 - 603090 宏盛股份 东吴证券 周尔双,钱尧天,陶泽 2_增持 - 002653 海思科 东北证券 叶菁,方心宇 1_买入 - 601808 中海油服 国信证券 杨林,董丙旭 2_增持 13.62至14.6 600869 远东股份 东北证券 赵宇阳,廖岚琪 1_买入 - 300658 延江股份 天风证券 孙海洋 1_买入 10.1至11.7 603150 万朗磁塑 方正证券 李鲁靖,赵璐,朱柏睿 2_增持 - 000962 东方钽业 国投证券 贾宏坤,周古玥 1_买入 30.09 600105 永鼎股份 浙商证券 邱世梁,周向昉 1_买入 - 301229 纽泰格 东北证券 韩金呈,高博禹 1_买入 28 300007 汉威科技 东北证券 韩金呈 1_买入 75 300818 耐普矿机 中信建投 许光坦,李长鸿 1_买入 -   本期数据精选4：过去半个月南向资金加仓比例最多的50只标的 代码 名称 净买入股数（万股） 增加流通股比例（%） 市值变动（万元） 09606.HK 映恩生物-B 1060.66 12.05 278088.19 01709.HK 德林控股 13201.90 7.53 4364.92 00568.HK 山东墨龙 1568.12 6.12 8264.62 02050.HK 三花智控 2661.13 5.58 127429.11 02068.HK 中铝国际 1383.50 3.46 4044.14 03369.HK 秦港股份 2578.75 3.11 22463.31 06616.HK 环球新材国际 3602.10 2.90 12072.18 02648.HK 安井食品 109.78 2.74 5044.62 00412.HK 山高控股 15944.60 2.65 -71200.11 02158.HK 医渡科技 2506.00 2.34 7330.17 01528.HK 红星美凯龙 1717.47 2.31 789.33 00598.HK 中国外运 4303.10 2.14 25930.79 06655.HK 华新水泥 1421.14 1.93 25858.19 02600.HK 中国铝业 7561.00 1.91 169943.86 01855.HK 中庆股份 1496.00 1.80 4415.70 02865.HK 钧达股份 113.69 1.79 -778.28 02202.HK 万科企业 3885.31 1.76 -28207.87 03800.HK 协鑫科技 53513.59 1.75 58999.71 01065.HK 天津创业环保股份 572.40 1.69 14252.55 00588.HK 北京北辰实业股份 1184.40 1.68 1030.43 02228.HK 晶泰控股 7150.87 1.66 107507.35 00670.HK 中国东方航空股份 8425.96 1.62 76251.18 01171.HK 兖矿能源 6531.89 1.60 -6664.88 02533.HK 黑芝麻智能 1019.60 1.59 61523.00 03618.HK 重庆农村商业银行 3883.10 1.55 32258.15 00119.HK 保利置业集团 5812.96 1.52 13023.39 01888.HK 建滔积层板 4661.15 1.49 61816.34 03888.HK 金山软件 1991.82 1.42 37635.67 00639.HK 首钢资源 6908.30 1.35 16202.86 01898.HK 中煤能源 5131.58 1.25 154963.43 03968.HK 招商银行 5746.38 1.25 378912.86 01055.HK 中国南方航空股份 5613.50 1.21 68310.75 06826.HK 昊海生物科技 45.84 1.19 2101.61 06682.HK 第四范式 379.78 1.18 -40938.35 02429.HK 友宝在线 1074.60 1.14 -357.98 00857.HK 中国石油股份 23585.73 1.12 704075.35 06030.HK 中信证券 2933.88 1.11 174213.60 09688.HK 再鼎医药 1212.14 1.08 -84281.14 02233.HK 西部水泥 5848.80 1.07 -57538.58 01336.HK 新华保险 1095.23 1.06 -60916.12 02577.HK 英诺赛科 681.17 1.05 54967.63 00257.HK 光大环境 6259.34 1.03 43366.74 01157.HK 中联重科 1575.76 1.01 -11641.37 09992.HK 泡泡玛特 1317.24 0.99 -594423.65 00728.HK 中国电信 13661.60 0.98 -1981.15 09660.HK 地平线机器人-W 14277.90 0.98 182230.15 00187.HK 京城机电股份 98.20 0.97 308.35 03677.HK 正力新能 1462.14 0.94 7846.17 02367.HK 巨子生物 999.00 0.93 -195738.17 00917.HK 趣致集团 245.25 0.92 -6319.59 注：因政策变动，北向资金不再公布每日成交明细（仅每个季度末公告一次持仓），故将数据精选4改为南向资金过去半个月的加仓变动情况。同时，每个季度末将新增一张表格，反映北向资金的季度加仓变动情况。   本期数据精选5：过去半个月发布回购预案（董事会预案阶段）的上市公司 代码 简称 回购类型 回购金额上限(万元) 回购金额下限(万元) 回购起始日 688319 欧林生物 股权激励回购 - - - 301507 民生健康 普通回购 5054 - 2025-10-28 301005 超捷股份 股权激励回购 - - - 000597 东北制药 股权激励回购 - - - 300145 南方泵业 股权激励回购 - - - 603177 德创环保 股权激励回购 - - - 002311 海大集团 普通回购 160000 100000 - 688777 中控技术 普通回购 100000 50000 2025-10-24 688032 禾迈股份 普通回购 20000 10000 2025-10-29 300685 艾德生物 普通回购 20000 10000 - 000821 京山轻机 普通回购 13700 6850 2025-10-23 002092 中泰化学 股权激励回购 6657 6657 - 688317 之江生物 普通回购 12000 6000 2025-10-15 600694 大商股份 股权激励回购 3729 3729 - 002224 三力士 普通回购 6000 3000 2025-10-29 003025 思进智能 普通回购 5000 3000 - 301186 超达装备 普通回购 5000 2500 2025-10-27 300184 力源信息 普通回购 3000 2000 - 600867 通化东宝 普通回购 4000 2000 2025-10-17 603718 海利生物 股权激励回购 - 1756 - 600287 苏豪时尚 股权激励回购 575 575 - 603486 科沃斯 股权激励回购 481 481 - 603515 欧普照明 股权激励回购 473 473 - 300677 英科医疗 股权激励回购 - 451 - 605588 冠石科技 股权激励回购 436 436 - 300657 弘信电子 股权激励回购 303 303 - 688005 容百科技 股权激励回购 299 299 - 600486 扬农化工 股权激励回购 275 275 - 002281 光迅科技 股权激励回购 256 256 - 603138 海量数据 股权激励回购 138 138 - 002922 伊戈尔 股权激励回购 - 119 - 600298 安琪酵母 股权激励回购 119 119 - 600062 华润双鹤 股权激励回购 109 109 - 300635 中达安 股权激励回购 107 107 - 300825 阿尔特 股权激励回购 - 100 - 601117 中国化学 股权激励回购 90 90 - 603218 日月股份 股权激励回购 89 89 - 300820 英杰电气 股权激励回购 87 87 - 600803 新奥股份 股权激励回购 86 86 - 920017 星昊医药 股权激励回购 82 82 - 000852 石化机械 股权激励回购 80 80 - 002851 麦格米特 股权激励回购 80 80 - 000969 安泰科技 股权激励回购 77 77 - 001309 德明利 股权激励回购 60 60 - 002402 和而泰 股权激励回购 42 42 - 605133 嵘泰股份 股权激励回购 31 31 - 000153 丰原药业 股权激励回购 25 25 - 600480 凌云股份 股权激励回购 23 23 -