南京科思化学股份有限公司（以下简称“科思股份”）将于今日（3月26日）首发申请上会，公司此次拟登陆深交所创业板，公开发行股票数量不超过2822万股，拟募集资金6.42亿元，其中，4.3亿元用于马鞍山科思化学有限公司25000t/a高端日用香原料及防晒剂配套项目（一期工程），6160万元用于安徽圣诺贝化学科技有限公司研发中心建设项目，1亿元用于偿还公司及子公司银行贷款，5000万元用于补充流动资金。

《股市动态分析》记者通过深入研读科思股份招股书后发现，该公司存在存货持续攀升且周转率远低于行业水平的问题；同时公司对前五大客户的销售金额持续扩大，对第一大客户的销售金额已经迫近50%，大有跨过红线的意味，达到极度依赖的状态；同时公司外销占比较高，受贸易战影响明显。上述问题可能成为公司过会的主要障碍，同时也需要投资人引起警惕。

存货持续攀升

招股书数据显示，2016年至2019H1，科思股份存货金额分别为1.14亿元、1.44亿元、2.08亿元和2.27亿元，呈现持续攀升的态势。同期存货占公司总资产的比例分别为：16.86%、17.27%、23.39%和25.54%，显示出存货的压力在持续方大。

与同行相比，公司的存货压力也更为突出。上述报告期，公司的存货周转率分别为4.04次、4.23次、4.14次和1.9次，而同期公司所列示的可比上市公司平均值分别为6.54次、5.91次、5.14次和2.43次。公司数据远逊于行业平均水平。（见表一）

公司表示存货周转率低的原因在于更多的生产工序和更高的仓储和更远的物流距离。但是业内人士表示，作为同业公司，即使是有上述因素影响，但差距不应该太大，这或许更多是科思股份产品堆积，销售力和竞争力更差的表现。

表一：科思股份与可比公司存货周转率对比

数据来源：科思股份招股书

红线！单一客户依赖率迫近50%

数据显示，2016年至2019H1，科思股份对前五大客户的销售金额分别为3.92亿元、4.37亿元6.65亿元和4亿元，占公司营业收入比例分别为64.47%、61.54%、68.45%和70.02%。无论是金额还是占比均呈现持续攀升的态势，且达到危险的边缘。

更令人担忧的是，科思股份在2015年才开始确定合作的帝斯曼公司，从2016年开始直接就成为公司第一大客户，上述报告期内，科思股份对其销售的金额分别为1.68亿元、2亿元、4.19亿元和2.71亿元，占公司营收比例分别为27.62%、28.17%、43.08%和47.38%。

仅仅2015年发展合作的公司，迅速成为公司的头号大客户，这样的速度是否过快？科思股份对帝斯曼的依赖率在2018年已经超过43%，2019H1达到令人惊讶的47.38%，无限迫近50%的红线，明显是对单一客户极度依赖。未来公司将极有可能被大客户牵着鼻子走，且业绩也容易因大客户而上蹿下跳，公司的独立经营能力堪忧。

外销占比较高 贸易战影响大

2016年至2019H1，科思股份的外销占比极高，均在90%左右。其中，对美国市场销售额约占20%左右，而产品大部分品种在加征关税的清单内。科思股份称，为保持与客户的长期稳定的合作关系，已经适度调降部分产品的市场售价来应对。

但是，观察科思股份的毛利率情况，区间内毛利率基本没有受到影响。而科思股份并未在招股书中披露相关产品的降价幅度是多少，如何做到风险转移，保持毛利率的不下降是一大问题。

同时，随着贸易摩擦的愈演愈烈，科思股份的产品将面临更大的关税风险，公司相关产品的关税有可能从最初的10%加增到30%，可以说这是一把高悬科思股份头顶的达摩克利斯之剑。