宇通客车（600066），2016年营业收入359亿，净利润40亿，营业收入每年增长15%-21%，净利润每年增长15%-35%，净资产收益率30%左右，静态市盈率13.82，每年高分红，无论左看右看，都是个极好的投资标的。但翻阅财报，似乎并不是那么回事。

应收账款过高

近几年来，随着营业收入的增长，应收账款也逐年增高，在总资产中的所占比例越来越高，2016年应收账款占总资产42.8%，而根据2017年三季报则更为夸张，居然达到了50.6%，一半的资产都属于应收账款，如此之高的应收账款带来的风险不可谓不小，这几年来，计提的坏账准备一直在增加，2016年达到10.6亿。受累于应收账款的增加，自2012年以后，2016年经营活动产生的现金流量再次低于净利润，这是一个不好的信号。

根据2016年报发现其中有某公司所欠账款余额已经达到101.6亿元，占总应收账款比例为63.07%，单一客户占如此高的比例，同样是比较糟糕的信号。那么，这个客户是什么来头？年报未公布，但翻查过去十年的年报，结合网上搜索，几乎可以确定此客户是郑州市公共交通总公司（郑州公交），该公司10年来就是宇通客车第一大客户，近几年来一直向宇通客车购买客车，宇通应收郑州公交账款占总应收账款比例由12%一直增长到2016年的63%。

郑州公交2016年运营里程2.85亿公里，客运量9.1亿人次。按2016年客运量9.1亿人次，郑州当地公交价格1元/人次计算，2016年营运收入估计为9.1*1=9.1亿元；即使按照2016年运营里程2.85亿公里，5000元/千公里为客运企业经营盈亏平衡点（注：此为广州客运企业内部经验之谈），估计2016年营运收入则为2.85*5000/1000=14.25亿元，注意，14.25亿元已经考虑了政府补贴的因素在内，因为政府给予的补贴只会保证公交企业的正常运转，达到盈亏平衡点，不可能给予公交企业超额收益。同时，根据A股上市客运企业（江西长运、富临运业等）12%至28%之间不等的毛利率，我们乐观一点，取毛利率30%，则郑州公交2016年毛利为14.25*30%=4.3亿元。

一个每年营业收入14亿，毛利4亿的带有公益性质的国有交通企业，再考虑郑州当地经济发展形势，当地企业的经营治理，如果郑州公交要还宇通客车101个亿的债务，要还多久？这是一个值得研究的问题。依我个人看法，还款这事，有点不靠谱。

外部局势的变化

至2020年，将完全取消新能源车补贴，该事项对宇通客车的影响倒是不大。国内的新能源车行业，除了比亚迪做出了一点东西，别的大家都是跟风搞一搞，骗一骗国家补贴，真正弄出来成果的凤毛麟角。真正影响宇通的，或者影响整个客车制造行业的，是轨道交通的兴起和发展，势必进一步压制客车特别是长途大型客车的制造和销量。这两三年内就是客车制造行业的转型期，在这个期间宇通客车作为龙头老大，有没有应有的警醒意识和风险意识，有没有转变和应对的计划，至为重要。

总体来看，宇通客车的财务状况算不上良好，其实翻一翻行业内别的企业，金龙汽车，中通客车，大都如此，应收账款都是占总资产的大头。这也从侧面反映了这个行业一个普遍的现金流动模式：客户欠我钱，我就欠供应商的钱。（作者：duke杜克）