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从盈利能力发现经济新动能
发布时间:2018-04-27 16:59:090  

中国经济的“新动能”,在不同的阶段会有不同的行业。但从盈利能力而言,都应该是利润增速能够持续超过整体水平的行业,或者行业利润占整体比重能趋于提升的行业。在实践中,利润增速指标具有较大的波动性,不易于进行行业对比;利润占比指标则更为平滑、直观。鉴于此,本报告将以行业利润占整体比重能持续提升这一筛选标准,以规模以上工业企业的分行业利润数据为基础,筛选中国工业经济中的“新动能”。

 

上游:新能源、新材料

上游行业的利润增长普遍具有显著的周期性,以煤炭、钢铁行业为典型。这种周期性很大程度上来源于政策因素:金融危机之前是增速竞赛,金融危机时期是稳增长,2016年初至今则是防风险(通过去产能保持合理盈利,实现降杠杆,兼顾环保)。未来三年防风险的逻辑将延续,这会使周期性行业保持一定的盈利,但难以形成“新动能”。

不过,也有两个上游行业的利润占比出现了上升:一是非金属矿物制品(包括建筑装饰材料、也包括光学玻璃和石墨材料等新材料)、二是燃气生产供应(虽然目前占比较小,但趋势是上升的)。

这提示我们,上游的“新动能”可能出现在新能源、新材料领域:

1)新材料:涉及有色金属冶炼加工、非金属矿物制品等行业。《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》提出的目标是,到2020年,力争使若干新材料品种进入全球供应链,重大关键材料自给率达到70%以上,初步实现从材料大国向材料强国的战略性转变。

2)新能源:据《BP世界能源展望(2017)》预测,石油、煤炭、天然气占全球一次能源供应的比例将从2015年的85%下降至2035年的3/4,但天然气占比会稳中有升,并取代煤炭成为一次能源的第二大来源。可再生能源在能源结构中的占比将从2015年的3%上升至2035年的10%。另外,4月2日中央财经委第一次会议也确定了“调整能源结构,减少煤炭消费,增加清洁能源使用”的政策。

能源与原材料行业出现新动能,已经有现实的例证——2016年以来美国页岩油投资对美国经济增长贡献显著。与之相比,中国石油和天然气开采业的利润曾经占据规模以上工业整体的20%以上,但危机后大幅下降至7%左右,2015年之后进一步降至0附近。其原因包括资源禀赋、行业格局、能源政策等诸多方面。总体上,传统能源与原材料行业要想出现新动能,就必须依靠大幅度的技术进步。

 

中游:家电、手机、汽车

中游制造业包括面向生产的设备制造业和面向消费的设备制造业,这两类行业的盈利状况在金融危机之后表现明显不同:

1)通用设备制造、专用设备制造等面向工业生产的行业,利润占工业整体比重在金融危机之前持续上升,但金融危机之后的表现较为平淡。

2)而家电、手机、汽车三大大众消费设备制造业,都是金融危机之后获得超额利润的行业——从2008年到2017年,汽车制造业利润占比提升了3.9个百分点,于2015年成为利润规模最大的工业子类行业;计算机、通信和其他电子设备制造业(含移动通信设备)利润占比提升2.1个百分点;电气机械与器材制造业(含家用电器)的利润占比提升1.0个百分点。

为什么会出现这种情况呢?原因主要是中国正在逐渐进入消费社会:中国资本形成占总需求的比重从2010年高点47.9%降至2016年的44.2%;而消费占总需求的比重却从2010年低点48.45%持续上升至2016年的53.62%,且仍有提升空间——2016年美、日、韩的最终消费率分别是83.1%、75.6%、64.0%。

未来,设备制造业的“新动能”在哪里?设备制造业是高度依赖全球市场、同时又要在本土市场上面临全球竞争的行业,这类行业一般会经历“学习型赶超”发展路径:

1)首先利用成本优势承接国际先进产能,进行模仿改进,实现进口替代。

2)然后,通过规模效应进一步降低成本,并通过“干中学”缩小与技术前沿的距离,逐步扩大国内市场份额。

3)最后,国内市场饱和甚至过剩,技术上也逐渐接近前沿水平,行业开始寻求海外市场或产能输出,最终形成全球竞争力。不同行业在这一发展路径上所处的位置有所不同,因而发展空间有所不同,但总体而言,是否具备全球竞争力,将成为发现设备制造业“新动能”的关键线索。

 

下游:有壁垒的刚需行业

消费品制造业中的“新动能”,一是要有需求的支撑,二是要有壁垒的保护,前者决定方向,后者决定高度和持续性。

1)需求支撑:需求更具刚性的食品、医疗、酒饮料茶等行业,相比需求更为弹性的纺织服装、烟草等行业而言,获得了更为持续性的超额利润。不过消费需求的结构是动态变化的,例如随着居民收入提升,食品消费的占比将会下降——国家统计局公布,2017年城乡居民恩格尔系数是29.3%,比2012年回落3.7个百分点。

2)行业壁垒:医药、酒饮料茶的行业壁垒较高(前者主要是技术壁垒和经营许可,后者主要是资源禀赋和品牌),因而相比农副食品、食品制造更有能力获得持续的超额利润。不过虽然烟草制品业的壁垒极高(经营许可),但也无法抵抗需求的萎缩,这表明需求比壁垒更具基础性。

总之,越是刚性的需求里,越容易寻找到消费品制造业中的“新动能”,寻找的线索是“护城河”——这可能来源于经营许可权、资源独占等外生因素,也可能来源于品牌效应、网络效应、技术专利等内生力量。

 

图:2010 年以来中国的消费率出现了趋势性的提升

 

数据来源:招商证券

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